潘黎+沈永鋒

甲午馬年將至，“馬上有錢”、“馬上有房”等祝福早已鋪天蓋地。對(duì)中國企業(yè)而言，“馬上并購”似乎更給力。僅今年前2周，就有綠地集團(tuán)投資6億英鎊（約合人民幣59.58億元）在英國的RAM啤酒廠住宅項(xiàng)目，中國南車收購德國采埃孚集團(tuán)旗下的金屬橡膠產(chǎn)品業(yè)務(wù)單元，擁有155年歷史的中華老字號(hào)天津狗不理并購美國一家知名連鎖咖啡企業(yè)，復(fù)星國際以10億歐元（約合人民幣81.9億元）的報(bào)價(jià)購得葡萄牙儲(chǔ)蓄信貸銀行保險(xiǎn)業(yè)務(wù)80%股權(quán)，光明食品收購了西澳大利亞赫克托家族有40年歷史的乳品企業(yè)Mundella Foods……而身家142億美元（約合人民幣849.04億元）的中國內(nèi)地首富、大連萬達(dá)集團(tuán)董事長王健林也被英媒報(bào)道有意出價(jià)1.75億英鎊（約合人民幣10.59億元）收購英超“圣徒”南安普頓隊(duì)。

實(shí)力雄壯之后，中國企業(yè)走出去的動(dòng)力更足，面對(duì)陌生的海外市場，海外并購成為必然選擇。自2011年開始的中國工程機(jī)械行業(yè)海外并購就是最好例證，三一重工、中聯(lián)重科等國內(nèi)工程機(jī)械巨頭幾乎無一例外地完成了海外并購布局。

企業(yè)發(fā)展壯大通常有兩條道路可選，一條路是內(nèi)生積累式發(fā)展，即依靠賺錢或融資之后加大投入，不斷擴(kuò)大再生產(chǎn)。這種做法的好處是穩(wěn)健可控，壞處是速度太慢。另一條路就是通過并購實(shí)現(xiàn)外延跨越式發(fā)展。很多財(cái)富500強(qiáng)企業(yè)都選擇了后者。比如2013年排名財(cái)富500強(qiáng)第三名的?？松梨诠?，就是在1998年由?？松竞兔梨诠竞喜⒍傻摹H航空業(yè)、銀行業(yè)、制造業(yè)的并購更是風(fēng)起云涌。

值得注意的是，2013年的中國企業(yè)在并購交易數(shù)量與金額上已經(jīng)雙雙沖破歷史紀(jì)錄。清科研究中心最新數(shù)據(jù)顯示：2013年中國并購市場共完成交易1232起，較2012年的991起增長24.3%；披露金額的并購案例總計(jì)1145起，涉及交易金額共932.03億美元，同比漲幅為83.6%；平均并購金額為8140.02萬美元。把2013年稱為“中國并購元年”也不為過。

邦思邁研究院認(rèn)為，2013年中國企業(yè)并購爆發(fā)性增長的核心原因有三個(gè)：一是IPO開閘過晚，過去一年里排隊(duì)上市的企業(yè)高峰時(shí)達(dá)800多家，還有很多理論上符合上市條件的企業(yè)，持續(xù)的不開閘導(dǎo)致企業(yè)無法上市，于是很多企業(yè)選擇通過并購買殼上市等“曲線救國”道路；二是2013年經(jīng)濟(jì)本身進(jìn)入下行通道，大量企業(yè)陷入困境，萌生了出售企業(yè)的想法，客觀上提供了大量的并購殼資源；三是一些上市公司此前資金超募，資金充?；ú坏簦鎸?duì)業(yè)績增長壓力產(chǎn)生了并購的動(dòng)力。

遺憾的是，中國企業(yè)家可能并不知道，目前國際公認(rèn)的并購談判成功率低于50%，并購后企業(yè)穩(wěn)健發(fā)展的成功率自然更低。并購談判時(shí)高歌猛進(jìn)的買入方看似是志得意滿的勝利者，并購后卻往往成為消化不良的輸家。這就是并購領(lǐng)域著名的“贏家詛咒”（ Winners Curse）。中國企業(yè)海外并購并未逃脫這一詛咒，一些買方都或多或少出現(xiàn)了資金鏈斷裂的傳聞或風(fēng)險(xiǎn)。并購的陷阱和風(fēng)險(xiǎn)開始讓中國企業(yè)警醒。

在并購道路上狂奔的中國企業(yè)可能會(huì)犯下“十宗罪”。邦思邁研究院研究認(rèn)為，并購，是一條陷阱密布的必經(jīng)之路。

第一宗罪：沖動(dòng)是魔鬼

去年底，云南柏聯(lián)集團(tuán)總裁郝琳在法國墜機(jī)身亡的消息，讓國人第一次意識(shí)到中國企業(yè)家已經(jīng)成為法國波爾多地區(qū)第二大的外國投資者。這也從側(cè)面說明了國內(nèi)企業(yè)的“沖動(dòng)型并購”。尤其當(dāng)上市公司、知名企業(yè)、大型國企等資源優(yōu)勢方的資金充裕，它們總要為閑錢尋找各種投資機(jī)會(huì)?？疾旄鞣N產(chǎn)業(yè)就成為了很多企業(yè)家樂此不疲的日常工作，某一產(chǎn)業(yè)一旦稍有機(jī)會(huì)，各種游資馬上蜂擁而至。

很多企業(yè)家甚至用個(gè)人興趣愛好為標(biāo)準(zhǔn)去進(jìn)行并購?fù)顿Y。最明顯的特點(diǎn)就是跟風(fēng)投資非常明顯。文化產(chǎn)業(yè)、創(chuàng)意、新農(nóng)業(yè)等新興產(chǎn)業(yè)成為企業(yè)家躍躍欲試的戰(zhàn)場。筆者曾經(jīng)選擇了十多家房地產(chǎn)企業(yè)作為樣本，它們幾乎無一例外都投了原生態(tài)農(nóng)場和文化創(chuàng)意公司。而對(duì)于新產(chǎn)業(yè)的發(fā)展規(guī)律、商業(yè)模式、管理要求、人才供應(yīng)等核心問題倒是沒有太多考慮，最后只能為一時(shí)的沖動(dòng)買單。

第二宗罪：多元化，看上去很美

現(xiàn)在民營企業(yè)在做什么？辦銀行！萬科成為徽商銀行大股東，蘇寧等企業(yè)也紛紛表示有意介入。這和當(dāng)年制造企業(yè)蜂擁轉(zhuǎn)型做房地產(chǎn)如出一轍。與此形成鮮明對(duì)比的是跨國企業(yè)在中國幾乎都穩(wěn)扎穩(wěn)打地進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈并購，逐步控制中國各個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的定價(jià)權(quán)。產(chǎn)業(yè)鏈并購整合所需要的內(nèi)功遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于多元化并購。

國外企業(yè)的大部分并購都是產(chǎn)業(yè)鏈并購，即是在產(chǎn)業(yè)鏈上下游或競爭者之間進(jìn)行的產(chǎn)業(yè)相關(guān)性并購。中國并購的突出特點(diǎn)是不相關(guān)并購。高速發(fā)展的中國經(jīng)濟(jì)給了大部分行業(yè)賺錢機(jī)會(huì)，也沖昏了很多企業(yè)家的頭腦。中國企業(yè)家并購的目的不一定是產(chǎn)業(yè)鏈整合，而是并購賺錢機(jī)會(huì)，結(jié)果是在多元化的道路上狂奔不止。

美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家統(tǒng)計(jì)后發(fā)現(xiàn)，不相關(guān)多元混合并購的成功概率非常低。中國也不會(huì)例外，中國企業(yè)以盈利為目標(biāo)的多元化并購最終只會(huì)丟失產(chǎn)業(yè)鏈定價(jià)權(quán)。而這些買來的不相關(guān)公司最終會(huì)由于經(jīng)營不善而成為產(chǎn)業(yè)鏈專業(yè)公司的下一個(gè)并購目標(biāo)。

第三宗罪：沒有知己知彼，何來百戰(zhàn)百勝？

最近風(fēng)傳號(hào)稱“中國首善”的陳光標(biāo)準(zhǔn)備并購《紐約時(shí)報(bào)》，但提前連對(duì)方的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)安排都不了解就飛赴紐約談判。中國企業(yè)家總以為有錢就能并購，更相信自己的主觀判斷，最終不是賺噱頭就是交學(xué)費(fèi)。

中國很多企業(yè)家在并購過程中雖然意識(shí)到要進(jìn)行盡職調(diào)查，但真正進(jìn)行全面盡職調(diào)查的不多，大部分是只看自己關(guān)注的指標(biāo)，如財(cái)務(wù)、營銷、固定資產(chǎn)、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等。對(duì)于管理整合、多層股權(quán)安排、核心人員穩(wěn)定等深層內(nèi)容缺乏系統(tǒng)控制，更不習(xí)慣花大價(jià)錢聘請專業(yè)投行、律師、會(huì)計(jì)師、談判專家等第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)。更可怕的是，企業(yè)家生怕看中的項(xiàng)目花落別家，往往急于出手，給出的盡職調(diào)查時(shí)間很短，對(duì)目標(biāo)公司了解不深不透，留下無窮隱患。

第四宗罪：接管是場難打的仗

錢付了，手續(xù)辦了，接管時(shí)發(fā)生激烈的沖突，這樣的事并不少見。雖然企業(yè)從股權(quán)架構(gòu)和法律意義上完成了并購，但管理和經(jīng)營整合層面的并購遠(yuǎn)未完成。新老交替時(shí)的利益紛爭和整合內(nèi)耗把本該獲得的并購紅利消耗殆盡。最極端的例子出現(xiàn)在2009年，民企建龍集團(tuán)并購吉林通鋼集團(tuán)后，由于諸多紛爭和問題，建龍派駐通鋼集團(tuán)的管理代表被當(dāng)?shù)貑T工群毆致死。endprint

第五宗罪：“走出去”戰(zhàn)略不清

國內(nèi)并購的陷阱是并購初級(jí)階段的必然現(xiàn)象，充滿了“中國特色”，而中國企業(yè)的海外并購更是險(xiǎn)象環(huán)生。

國家發(fā)改委去年初下放了中國企業(yè)海外投資的審批權(quán)限，按照新規(guī)，企業(yè)海外投資規(guī)模在3億美元以下，不再需要報(bào)國家發(fā)改委批準(zhǔn)。即便在如此利好政策之下，中國企業(yè)也要謹(jǐn)慎“走出去”，因?yàn)椴①徥滓灸繕?biāo)就是增加效益，企業(yè)家需要搞清楚：并購?fù)瓿珊箅p方公司能否增加收益？是兩方都增加還是單方增加？能增加多少？

遺憾的是，目前為止大部分中國企業(yè)海外并購之后都是效益降低，中國企業(yè)甚至誤認(rèn)為這是正常的并購消化期，媒體也是掌聲一片，似乎海外并購“走出去”的光榮覆蓋了經(jīng)濟(jì)效益的下滑。這就是目前中國企業(yè)海外并購一開始的陷阱：目標(biāo)不清，為走出去而并購。中國企業(yè)應(yīng)該明白最基本的道理，只有賺錢，走出去才有意義，并購才有價(jià)值。

第六宗罪：“大媽”思路

外資并購國內(nèi)企業(yè)，主要都是產(chǎn)業(yè)鏈并購，借機(jī)謀求產(chǎn)業(yè)鏈定價(jià)權(quán)。比如雀巢并購徐福記，雀巢也是中國市場上很大的糖果供應(yīng)商，通過并購業(yè)內(nèi)老大徐福記后實(shí)現(xiàn)對(duì)零售終端的定價(jià)權(quán)，剝奪經(jīng)銷商跟它的議價(jià)資格。反之，中國企業(yè)并購，更多購買的是賺錢機(jī)會(huì)。

目前中國的海外并購不像投資更像投機(jī)，哪邊賺錢投哪邊，如近期很多企業(yè)購買美國房產(chǎn)，看似光榮，實(shí)則投機(jī)。無非是因國內(nèi)投資風(fēng)險(xiǎn)過大而延續(xù)投資到國外而已。但中國企業(yè)自己的產(chǎn)業(yè)鏈并未延伸到國外。中國企業(yè)家有些并購思路其實(shí)跟中國大媽買黃金一樣，從買酒莊、買土地到買銀行，本質(zhì)還是追漲殺跌的投機(jī)，深度套牢的結(jié)局便可想而知了。

第七宗罪：贏家詛咒

中國企業(yè)海外并購還有一個(gè)特點(diǎn)，幾乎都是高溢價(jià)并購，頗有“土豪”范兒。中國企業(yè)似乎認(rèn)為并購必須競價(jià)，競價(jià)就必須提價(jià)。甚至中國企業(yè)的很多競爭對(duì)手就是其他中國企業(yè)。在這樣的背景下，很多中國企業(yè)把“拿下”作為談判目標(biāo)，互相競爭而且不惜代價(jià)。跟風(fēng)并購此起彼伏。操盤專業(yè)的外國賣家早已摸準(zhǔn)了中國企業(yè)心理，每次出售企業(yè)都要安排“競購”，每次溢價(jià)出售成為國際慣例。中國企業(yè)一旦并購，各處買家全部舉牌。

這背后有兩個(gè)深入原因，一是國外有成熟的市場機(jī)制，有的競價(jià)是真，有的卻是幫忙做局舉牌拉價(jià)；二是外方?jīng)]做局中方自己已經(jīng)內(nèi)部競爭，有的企業(yè)和地方政府生怕被競爭者搶先，過度競爭哄抬價(jià)格。最終，并購心切的中國企業(yè)勝利了，但勝利沒有好下場，因?yàn)橹Ц读诉^高的價(jià)格而消化不良甚至侵蝕了長期利潤。

第八宗罪：政治壁壘

外資企業(yè)到中國，因?yàn)榈胤秸姓猩桃Y的壓力，所以一路綠燈，獲得“超國民待遇”。中國企業(yè)到國外，卻處處遭遇國際政治風(fēng)險(xiǎn)。許多國家非常重視對(duì)本國產(chǎn)業(yè)和就業(yè)機(jī)會(huì)的保護(hù)，目前國內(nèi)企業(yè)在海外遭遇的政治陷阱很多，如華為被很多國家認(rèn)為是軍工企業(yè)而限制其投資和出口，三一重工在美國的風(fēng)電投資被美方以威脅國家安全為由而否定。雖然中國加入WTO，但在很多國家本質(zhì)上還是沒有獲得國民待遇。

第九宗罪：法律陷阱

不管在全球哪個(gè)國家合資并購，首先要熟悉當(dāng)?shù)氐姆?，更要明確法律適用條款和訴訟地點(diǎn)等。遺憾的是，中國企業(yè)海外并購因?yàn)榍髣傩那校圆⑽丛谶@些問題上寸土必爭，一旦出現(xiàn)問題無法占有法律優(yōu)勢。比如中國企業(yè)入主海外企業(yè)之后，經(jīng)常遭遇勞工和工會(huì)談判問題。法律非常保護(hù)勞資談判中的勞方，中國企業(yè)不得不同意薪酬和勞動(dòng)時(shí)間條款，而且無法解雇問題員工，最終發(fā)現(xiàn)這個(gè)企業(yè)的雇傭現(xiàn)狀根本無法盈利。還有一個(gè)深刻教訓(xùn)就是上汽曾花5億美元并購韓國雙龍，本以為是雙贏，沒想到對(duì)方的工人總是罷工，收購4年后因?yàn)榻鹑谖C(jī)而宣告破產(chǎn)，上汽不得不放棄股東管理權(quán)，中國車企第一宗海外并購以失敗告終。

第十宗罪：文化沖突

無論是并購談判過程中還是在談判成功后的管理過程中，國內(nèi)外文化沖突非常明顯。在國內(nèi)認(rèn)為很多正確的管理方法，在國外完全行不通。迄今為止，中國對(duì)發(fā)達(dá)國家企業(yè)的并購幾乎只有并購資金輸出但沒有管理輸出，只能采取只控股不控制的方式。反之，在華外企幾乎全部必須按照其管理制度操作，既要控股更要控制。應(yīng)該說，中國的企業(yè)管理文化軟實(shí)力不足，文化沖突的背后更是中方的管理文化弱勢，并購整合更加困難重重。

回歸并購本質(zhì)，這是企業(yè)成長的必由之路。但中國企業(yè)何時(shí)才能駕馭并購這匹野馬呢？

并購的三種類型

橫向并購：并購競爭對(duì)手，提高市場份額和市場支配力，提升議價(jià)權(quán)，向局部或全局市場壟斷方向發(fā)展。如雀巢并購徐福記，可口可樂并購匯源。橫向并購主要用于消滅競爭對(duì)手霸占市場。并購后的企業(yè)規(guī)模大了，與供應(yīng)商、經(jīng)銷商談價(jià)格就有了規(guī)模議價(jià)優(yōu)勢。因此，橫向并購是一種產(chǎn)業(yè)鏈并購。

縱向并購：對(duì)上下游具有買賣關(guān)系的供應(yīng)商或銷售商進(jìn)行整合。并購供應(yīng)商是為了儲(chǔ)備資源，如煤電廠買煤礦，屬于上游并購。另一種是購買銷售商，控制市場資源和客戶，屬于下游并購。

混合并購：不一定以產(chǎn)業(yè)鏈并購為目標(biāo)而進(jìn)行的并購行為，實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營。有些混合并購也包含橫向和縱向并購，但更多是不相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的并購。endprint