羅明琦

（中共中央黨校教務(wù)部，北京100091）

地方債治理與我國(guó)當(dāng)前城鎮(zhèn)化融資的政策選擇

羅明琦

（中共中央黨校教務(wù)部，北京100091）

摘要：適應(yīng)城鎮(zhèn)化建設(shè)要求、消除與化解“粗放型”融資過(guò)程中累積的地方債財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，建立可持續(xù)的資金保障機(jī)制，是當(dāng)前城鎮(zhèn)化融資亟待解決的重要問(wèn)題。從中國(guó)城鎮(zhèn)化融資機(jī)制的典型化事實(shí)出發(fā)，分析新時(shí)期城鎮(zhèn)化融資面臨的問(wèn)題能夠發(fā)現(xiàn)，包括資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)、利率匯率市場(chǎng)化以及期限錯(cuò)配等在內(nèi)的不利因素是新時(shí)期城鎮(zhèn)化融資面臨的問(wèn)題與挑戰(zhàn)。而建立以市政債作為主要資金來(lái)源的地方政府融資模式，強(qiáng)化地方政府投資計(jì)劃及其資本預(yù)算約束機(jī)制，健全政府信用的外部評(píng)價(jià)機(jī)制，形成一個(gè)有利于強(qiáng)化地方債務(wù)約束和透明化的城鎮(zhèn)化融資體制，是化解當(dāng)前城鎮(zhèn)化融資風(fēng)險(xiǎn)的突破路徑。

關(guān)鍵詞：城鎮(zhèn)化；地方債；融資；財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)；PPP模式

城鎮(zhèn)化是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿?，也是調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式與建立可持續(xù)發(fā)展機(jī)制的重要途徑。中國(guó)城鎮(zhèn)化總體水平由2001年的37.7%上升到2013年的53.7%［1］，十二年間提高了16個(gè)百分點(diǎn)，年均增長(zhǎng)1.3個(gè)百分點(diǎn)。應(yīng)該說(shuō)，新世紀(jì)以來(lái)我國(guó)的城鎮(zhèn)化進(jìn)程取得了舉世矚目的大發(fā)展。根據(jù)《國(guó)家新型城鎮(zhèn)化規(guī)劃（2014－2020）》，到2020年常住人口城鎮(zhèn)化率達(dá)到60%左右，戶籍人口城鎮(zhèn)化率達(dá)到45%左右，要實(shí)現(xiàn)1億左右農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口和其他常住人口在城鎮(zhèn)落戶。從新型城鎮(zhèn)化規(guī)劃賦予的創(chuàng)造內(nèi)需、提供經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力的使命來(lái)看，新型城鎮(zhèn)化必將進(jìn)一步帶來(lái)基礎(chǔ)設(shè)施和城鎮(zhèn)公共服務(wù)投資的擴(kuò)大。

進(jìn)入“十二五”的第三年，中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了巨大的變化：潛在經(jīng)濟(jì)增速下降、財(cái)政收入下滑與制造業(yè)通縮并存、地方政府債務(wù)高企、以房地產(chǎn)與土地為代表的資產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)逐步積聚，而始于2013年6月的“錢荒”更是給我們敲響了金融危機(jī)的警鐘。在這種背景下，如何適應(yīng)城鎮(zhèn)化建設(shè)要求、消除與化解“粗放型”融資過(guò)程中累積的地方債財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，建立可持續(xù)的資金保障機(jī)制，助力中國(guó)經(jīng)濟(jì)順利轉(zhuǎn)型，是值得認(rèn)真思考和研究的重大課題。

一、地方債務(wù)與城鎮(zhèn)化融資機(jī)制的典型化事實(shí)

所謂城鎮(zhèn)化融資機(jī)制，是指在城鎮(zhèn)化發(fā)展的過(guò)程中，金融資源由儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化的直接或間接的過(guò)程機(jī)制。一般來(lái)說(shuō)，城市基建項(xiàng)目普遍具有公益性、社會(huì)性、非營(yíng)利性等公共產(chǎn)品的典型屬性，而基建項(xiàng)目無(wú)論是從投入成本、預(yù)期收益還是建設(shè)周期上，都不符合商業(yè)金融的盈利要求，因此對(duì)地方政府來(lái)說(shuō)，城鎮(zhèn)化投資存在著顯而易見(jiàn)的當(dāng)期風(fēng)險(xiǎn)與收益的錯(cuò)配。對(duì)商業(yè)性金融來(lái)說(shuō)，由于存在著巨大的不確定性，通常不愿意直接涉足城鎮(zhèn)化融資領(lǐng)域，特別是在信用結(jié)構(gòu)不完善的初期更是如此。［2］

從城鎮(zhèn)化的現(xiàn)實(shí)狀況分析，地方政府和國(guó)有企業(yè)存在著種種融資功能的不足，但地方政府從未放棄試圖對(duì)商業(yè)性信貸資源的控制。由于預(yù)算軟約束狀況的存在，依賴行政性權(quán)利的干預(yù)，地方政府在金融資源的獲取上不斷向國(guó)有銀行施加壓力，在宏觀財(cái)政與貨幣政策實(shí)行傾斜的大背景下，為了擴(kuò)張現(xiàn)有區(qū)域業(yè)務(wù)，國(guó)有商業(yè)銀行通常要在一定程度上對(duì)地方政府的借款要求作出讓步。當(dāng)以上現(xiàn)象普遍化時(shí)，即形成了自下而上的貨幣供給擴(kuò)張過(guò)程，這就是所謂的“倒逼機(jī)制”［3］，倒逼機(jī)制是城鎮(zhèn)化進(jìn)程中政府投融資行為的典型縮影，“倒逼”的貸款亦是新世紀(jì)以來(lái)城鎮(zhèn)化融資的最重要渠道。

定稿日期：2014－06－25

與此同時(shí)，由于《預(yù)算法》的約束，地方政府作為融資主體無(wú)發(fā)行債券的合法資格，不享有市場(chǎng)化融資的合法體制通道，稅收體制也因此無(wú)法進(jìn)行有效的資金支持，地方政府對(duì)公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資金需求難以通過(guò)外部融資得到合理滿足。［4］在此情況下，地方政府運(yùn)用種種手段繞過(guò)監(jiān)管與規(guī)避相關(guān)法律法規(guī)變相負(fù)債也就在所難免，典型的如地方政府成立以城投開(kāi)發(fā)公司為代表的各類信用主體，加以注入土地資產(chǎn)、第三方擔(dān)保等不同的增信模式，通過(guò)發(fā)行債券、非標(biāo)產(chǎn)品等來(lái)獲得大量的城建資金，地方政府部門顯然是其背后的隱形信用基礎(chǔ)。需要特別指出的是，在2010年信貸政策突然剎車的背景下，非標(biāo)融資作為貸款的有效替代獲得了快速的發(fā)展，通過(guò)地方融資平臺(tái)＋信托通道，以非標(biāo)融資的方式變相獲得銀行貸款成為規(guī)避監(jiān)管和突破信貸配額的主流模式。在這種背景下，地方融資平臺(tái)在短短的3年內(nèi)呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長(zhǎng)，截至2013年6月底，全國(guó)地方融資平臺(tái)貸款額已達(dá)到9.7萬(wàn)億。由于缺乏相關(guān)法律和制度的規(guī)范和監(jiān)督，這樣的信用結(jié)構(gòu)無(wú)疑存在著無(wú)法預(yù)知的脆弱性，城鎮(zhèn)化的推動(dòng)過(guò)程中也因而伴隨著不可控制的風(fēng)險(xiǎn)積累而存在融資鏈條斷裂的可能。

在城鎮(zhèn)化的推進(jìn)過(guò)程中，地方政府公私合營(yíng)融資模式也并不鮮見(jiàn)，比如BOT（建設(shè)—經(jīng)營(yíng)—轉(zhuǎn)讓）、BOO（建設(shè)—擁有—經(jīng)營(yíng)）、BTO（建設(shè)—轉(zhuǎn)讓—經(jīng)營(yíng)）等等，在2008年金融危機(jī)后，銀行和金融部門信用大幅收縮，中國(guó)地方政府在傳統(tǒng)融資渠道受限的情況下，大量采用此類模式融資，公私合營(yíng)模式迎來(lái)快速發(fā)展高峰。根據(jù)審計(jì)署審計(jì)結(jié)果，截至2013年6月末，從地方政府債務(wù)資金來(lái)源看，BT（建設(shè)—移交）①融資規(guī)模已經(jīng)達(dá)到1.5萬(wàn)億元，其中政府負(fù)有償還責(zé)任的超過(guò)1.2萬(wàn)億元，公私合營(yíng)模式已經(jīng)成為地方政府資金來(lái)源的重要渠道。

以上的典型化事實(shí)表明，在新世紀(jì)以來(lái)城鎮(zhèn)化推動(dòng)的經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長(zhǎng)過(guò)程中，盡管政府財(cái)政收入的增速長(zhǎng)期高于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但長(zhǎng)期以來(lái)支撐基礎(chǔ)設(shè)施的投資資金主要依靠的卻是地方政府創(chuàng)造的各種顯性或隱性債務(wù)，加上土地財(cái)政以及其衍生品為基礎(chǔ)的預(yù)算外資金，構(gòu)成了中國(guó)城鎮(zhèn)化融資的獨(dú)特模式，特別是2008年金融危機(jī)以來(lái)，在城鎮(zhèn)化快速推進(jìn)的過(guò)程中，地方政府通過(guò)以“土地財(cái)政”為支撐，搭建地方政府投融資平臺(tái)籌集資金，一度成為城鎮(zhèn)化建設(shè)融資的主要模式和資金來(lái)源。這一系列的融資模式創(chuàng)新無(wú)疑加大了地方債務(wù)的復(fù)雜化和隱性化趨勢(shì)。面對(duì)這樣一種狀況，監(jiān)管當(dāng)局對(duì)于債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)控和評(píng)估變得更為困難，如果缺乏更為有效的債務(wù)治理機(jī)制，急劇膨脹的地方政府債務(wù)將可能帶來(lái)較為嚴(yán)重的財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)和金融風(fēng)險(xiǎn)。

二、中國(guó)城鎮(zhèn)化融資面臨的新挑戰(zhàn)

當(dāng)前，中國(guó)的城鎮(zhèn)化進(jìn)程仍處于快速推進(jìn)之中，根據(jù)美國(guó)城市經(jīng)濟(jì)學(xué)家諾瑟姆（Ray.M.Northam）1979年提出了“S”形曲線理論②，中國(guó)城鎮(zhèn)化仍處于中期加速階段，接下來(lái)的問(wèn)題是，城鎮(zhèn)化將引發(fā)的巨大的融資需求，而與以往不同，當(dāng)今內(nèi)外部宏觀經(jīng)濟(jì)條件卻不容樂(lè)觀，一直以來(lái)地方政府對(duì)金融資源的習(xí)慣性透支如今將面臨新的挑戰(zhàn)。

1.潛在經(jīng)濟(jì)增速下降，長(zhǎng)期財(cái)政收入不容樂(lè)觀。從經(jīng)典經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論考察，長(zhǎng)期潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率取決于勞動(dòng)力與生產(chǎn)資本的投入，具體投入要素包括勞動(dòng)力、資本、土地和自然資源。過(guò)去30年中，通過(guò)投資帶來(lái)的資本積累對(duì)中國(guó)GDP增長(zhǎng)的拉動(dòng)超過(guò)一半。在這種粗放型增長(zhǎng)模式下，土地、自然資源等要素逐步趨于枯竭，環(huán)境承載能力已達(dá)極限，同時(shí)新世紀(jì)以來(lái)拉動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的人口紅利、工業(yè)化與全球化紅利的逐步衰減，以及由于根本性的技術(shù)和制度創(chuàng)新遙遙無(wú)期，全要素生產(chǎn)率短期提升空間極為有限，相對(duì)于過(guò)去30年年均10%左右的GDP增速，未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)已邁入由高速增長(zhǎng)向中速增長(zhǎng)的換擋期，增速將更多的落于“七上八下”區(qū)間內(nèi)。

潛在增長(zhǎng)中樞的下移對(duì)城鎮(zhèn)化過(guò)程中政府融資的影響是多方面的：一方面使得對(duì)應(yīng)的財(cái)政收入持續(xù)縮量。2011年全國(guó)公共財(cái)政收入同比增長(zhǎng)25%，2013年已經(jīng)下滑到10.1%，而2014年前4個(gè)月，財(cái)政收入增速已經(jīng)降到10%以下（如圖1所示），已逼近2008年金融危機(jī)以來(lái)的新低。歷史經(jīng)驗(yàn)證明，一旦GDP增速逼近7%并同時(shí)伴隨著制造業(yè)的通縮，對(duì)應(yīng)政府財(cái)政收入的彈性系數(shù)將在短期變得極大，換句話說(shuō)，經(jīng)濟(jì)的下滑將會(huì)帶來(lái)公共財(cái)政收入更大程度的下滑。另一方面潛在增長(zhǎng)中樞的下行限制了貨幣政策放松的空間，尤其是需求側(cè)擴(kuò)張的負(fù)面效應(yīng)（比如對(duì)通脹的沖擊）構(gòu)成了政策放松的主要障礙?？v觀近十年來(lái)城鎮(zhèn)化發(fā)展歷程，快速的城鎮(zhèn)化推動(dòng)過(guò)程無(wú)不伴隨著流動(dòng)性的充裕局面，無(wú)論城鎮(zhèn)化的資金來(lái)源于銀行貸款、債券抑或其他渠道，一旦整體流動(dòng)性環(huán)境發(fā)生逆轉(zhuǎn)，資金價(jià)格的高企和數(shù)量的不足將極有可能導(dǎo)致地方融資鏈條的斷裂，進(jìn)而引發(fā)償付性危機(jī)。

2.資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)與土地財(cái)政模式的不可持續(xù)性。以土地和房地產(chǎn)為代表的資產(chǎn)市場(chǎng)融資成為地方政府財(cái)政和城鎮(zhèn)化資金的重要來(lái)源。一個(gè)確定的共識(shí)是，新一輪的城市擴(kuò)張主要由銀行資金投放支撐，而不管是銀行貸款、發(fā)行債券或者信托產(chǎn)品又是通過(guò)土地杠桿來(lái)撬動(dòng)的?？梢哉f(shuō)，城鎮(zhèn)化融資過(guò)程本質(zhì)上也是土地不斷資本化過(guò)程。2013年，地方政府性基金中的國(guó)有土地使用權(quán)出讓收入4.1萬(wàn)億元（如圖2），84個(gè)重點(diǎn)城市的土地抵押貸款在2012年就達(dá)到了6萬(wàn)億元，個(gè)別城市土地抵押貸款的比重占當(dāng)?shù)刭J款的比重甚至高達(dá)40%，對(duì)土地財(cái)政“內(nèi)涵”的充分挖掘已經(jīng)成為各級(jí)政府融資的主要來(lái)源，對(duì)土地杠桿的理解和運(yùn)用也是建立在土地價(jià)格不斷上漲的基礎(chǔ)上的。當(dāng)然，這樣的基礎(chǔ)存在著天然的脆弱性和不可持續(xù)性。

圖1　2000—2013年名義GDP同比與全國(guó)公共財(cái)政收入同比增速

從另一個(gè)層面分析，土地財(cái)政模式本身面臨著逐漸收緊的成本約束，地方政府的土地財(cái)政空間一再被擠壓。如果把土地財(cái)政的凈收益定義為土地出讓收入減去拆遷、三通一平等開(kāi)發(fā)成本的話，這些成本在土地出讓收入的占比上升很快，目前占比已接近80%，扣除必要的中央和地方各項(xiàng)計(jì)提后，可供地方政府統(tǒng)籌安排的資金就更低了。通過(guò)外延式的土地?cái)U(kuò)張依然彌補(bǔ)不了凈收益下降的局面，更何況地方政府可動(dòng)用的土地資源也日漸減少，原來(lái)增加城市用地主要靠政府主導(dǎo)征地，現(xiàn)在由于一級(jí)市場(chǎng)開(kāi)發(fā)成本的上漲，這套模式的邊際收益已經(jīng)不斷遞減。

土地市場(chǎng)之于城鎮(zhèn)化融資可謂牽一發(fā)而動(dòng)全身，一旦經(jīng)濟(jì)下滑、房地產(chǎn)和土地價(jià)格波動(dòng)，政府從土地獲取的收入也會(huì)大幅下降。雖然對(duì)房地產(chǎn)和土地市場(chǎng)是否存在泡沫還有爭(zhēng)議，但是站在長(zhǎng)周期的人口拐點(diǎn)上，儲(chǔ)蓄率的下降已成事實(shí)，而廣大三四線城市房地產(chǎn)市場(chǎng)銷量的持續(xù)萎靡也不斷印證需求的飽和。城市基建融資對(duì)土地抵押物的過(guò)度依賴，意味著土地融資的杠桿效應(yīng)存在著巨大債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

3.金融市場(chǎng)化改革、非標(biāo)資產(chǎn)與期限錯(cuò)配。2013年以來(lái)，隨著新一屆政府換屆完成，金融改革推進(jìn)的節(jié)奏明顯加快，無(wú)論是貸款利率下限的松綁、人民幣匯率的浮動(dòng)區(qū)間的擴(kuò)大，還是以國(guó)債期貨、融資融券為代表的金融創(chuàng)新產(chǎn)品的層出不窮，都意味著金融改革已進(jìn)入深水區(qū)，而利率與匯率市場(chǎng)化改革已經(jīng)成為本輪金融改革的核心和主戰(zhàn)場(chǎng)。

圖2　2008年以來(lái)全國(guó)土地出讓收入狀況

對(duì)利率市場(chǎng)化改革來(lái)說(shuō)，從存款利率浮動(dòng)的擴(kuò)大到貸款利率的徹底放開(kāi)，盡管官方一直試圖建立完備的市場(chǎng)化利率形成與傳導(dǎo)體系，但利率市場(chǎng)化推進(jìn)速度依然遠(yuǎn)遠(yuǎn)趕不上金融脫媒速度。2013年，以余額寶為代表的互聯(lián)網(wǎng)金融工具開(kāi)始崛起，其誘人的收益性致使儲(chǔ)蓄資金流動(dòng)搬家，在打破市場(chǎng)分割形成監(jiān)管套利的同時(shí)，向儲(chǔ)蓄資金的主流投資模式發(fā)出了挑戰(zhàn)，這也直接導(dǎo)致了金融脫媒愈演愈烈，倒逼利率市場(chǎng)化強(qiáng)行加速。在這種背景下，全社會(huì)融資成本快速走高的宏觀基礎(chǔ)已經(jīng)形成。與這一事件相伴隨的還有匯率市場(chǎng)化的持續(xù)推進(jìn)，人民幣雙向波動(dòng)的預(yù)期已經(jīng)悄然形成，而自貿(mào)區(qū)、滬港通試點(diǎn)推動(dòng)的資本項(xiàng)目下人民幣自由兌換已是大勢(shì)所趨。這意味著，一方面中國(guó)的貨幣投放機(jī)制將發(fā)生重大變化，另一方面，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)也更易受到跨境資本流動(dòng)的沖擊。

站在銀行的角度，資金成本的上升已經(jīng)不可避免，為規(guī)避監(jiān)管獲取較高收益，非標(biāo)資產(chǎn)作為一種重要的途徑和工具應(yīng)運(yùn)而生。非標(biāo)資產(chǎn)既能滿足地方平臺(tái)、房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)融資的需求，也能化解銀行資產(chǎn)端收益率的壓力，其本質(zhì)上相當(dāng)于直接給企業(yè)發(fā)放貸款，但通過(guò)交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)，引入過(guò)橋企業(yè)、過(guò)橋銀行擔(dān)保背書后，這類資產(chǎn)通常處理在同業(yè)買入返售資產(chǎn)、應(yīng)收款項(xiàng)類投資或可供出售金融資產(chǎn)等會(huì)計(jì)科目，而不計(jì)入貸款科目，從而突破了銀監(jiān)會(huì)信貸配額和信貸領(lǐng)域監(jiān)管。在資金的匹配上，銀行主要采用“資金池”模式發(fā)行表外理財(cái)產(chǎn)品對(duì)接，由于資金池模式的期限較短，一般集中在6個(gè)月之內(nèi)滾動(dòng)發(fā)行，這樣就形成了資產(chǎn)端和負(fù)債端的期限錯(cuò)配，實(shí)際上，銀行的期限錯(cuò)配只不過(guò)是實(shí)體經(jīng)濟(jì)期限錯(cuò)配的映射和金融表象，從城鎮(zhèn)化過(guò)程中資金運(yùn)用方向看，市政交通、園區(qū)開(kāi)發(fā)、公共服務(wù)等，也涉及到棚戶區(qū)改造、廉租房建設(shè)等，這些項(xiàng)目往往具有回收期長(zhǎng)（20～30年）、沉淀成本高等特點(diǎn)。從資金的來(lái)源上看，與之匹配的大都是中短期資金，信托一般2年左右，貸款與債券平均在5年左右，期限錯(cuò)配現(xiàn)象非常普遍，這導(dǎo)致中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融體系在期限結(jié)構(gòu)、利率等多方面，呈現(xiàn)出眾多典型的非均衡特征。

三、突破路徑與政策選擇

穩(wěn)定而可持續(xù)的債務(wù)融資對(duì)中國(guó)城鎮(zhèn)化的繼續(xù)發(fā)展十分關(guān)鍵。在中央地方分稅體系的制度安排下，地方政府投融資模式作為地方政府突破財(cái)力限制、綜合運(yùn)用社會(huì)資源服務(wù)城鎮(zhèn)化發(fā)展的一種體制創(chuàng)新，在金融危機(jī)期間為推動(dòng)城鎮(zhèn)化建設(shè)發(fā)揮了重要作用。［5］然而，政府債務(wù)在其他國(guó)家曾數(shù)度引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)，發(fā)達(dá)國(guó)家如歐洲發(fā)生過(guò)主權(quán)債務(wù)危機(jī)，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體國(guó)家，如阿根廷、巴西和俄羅斯，也都曾發(fā)生過(guò)債務(wù)問(wèn)題導(dǎo)致的金融危機(jī)。反觀今日我國(guó)地方政府融資模式，盡管其本身有嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制和清晰的法規(guī)約束，但隨著宏觀金融環(huán)境的風(fēng)云變化、資產(chǎn)價(jià)格的走軟以及債務(wù)的逐漸到期等不利因素的出現(xiàn)，地方政府本身隱含的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)地方財(cái)政和金融體系已經(jīng)構(gòu)成了一定的壓力。因此，如何建立多層次、多樣化、市場(chǎng)化的投融資機(jī)制，進(jìn)而防范與化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)敞口引發(fā)的危機(jī)已迫在眉睫。

1.積極推動(dòng)PPP優(yōu)先模式，實(shí)現(xiàn)城鎮(zhèn)化融資體系的再造。根據(jù)世界銀行的定義，所謂PPP（Public－Private Partner－ship）模式是西方國(guó)家近年來(lái)是一種比較流行的對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施進(jìn)行多元化投資、多元化治理的新興模式，其內(nèi)涵是在公共產(chǎn)品的供給過(guò)程中，通過(guò)交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)，促使政府和私人部門在項(xiàng)目的投入、風(fēng)險(xiǎn)、責(zé)任與收益等方面實(shí)現(xiàn)分擔(dān)和共享，最終達(dá)到公共產(chǎn)品的供給目標(biāo)。PPP模式為城鎮(zhèn)化融資模式提供了一種最為重要的優(yōu)先策略選擇，在具體的運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，地方政府可以將PPP內(nèi)涵擴(kuò)大，使標(biāo)的資產(chǎn)包括但不限于固定資產(chǎn)的投入，也可以包括服務(wù)的提供，通過(guò)綁定資產(chǎn)的投資周期與運(yùn)營(yíng)周期，實(shí)現(xiàn)成本與收益的合理匹配，最大限度地降低期限錯(cuò)配。

在PPP模式框架下，通過(guò)政府信用和財(cái)政資金的撬動(dòng)、引導(dǎo)，可以極大地提高資金的使用效率，有效規(guī)避了地方政府作為唯一的投資主體所無(wú)法回避的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)通過(guò)實(shí)施項(xiàng)目的公開(kāi)透明運(yùn)作，在一定程度上也能減少債權(quán)虛置風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)的負(fù)向激勵(lì)效應(yīng)，并使過(guò)度依賴財(cái)政資金和政府信用的現(xiàn)狀得到緩解。對(duì)社會(huì)資本來(lái)說(shuō)，也達(dá)到了激勵(lì)其長(zhǎng)期提供公共服務(wù)的目的，同時(shí)，政府與私人合理的分工體系也造就了良好的治理結(jié)構(gòu)，二者取長(zhǎng)補(bǔ)短，可以專注于發(fā)揮各自領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)，在降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，往往能實(shí)現(xiàn)更高的收益目標(biāo)。

本文認(rèn)為，城鎮(zhèn)化建設(shè)項(xiàng)目能夠采納PPP模式的，優(yōu)先考慮，如果PPP做不了，再考慮引入其他諸如貸款、債券等融資模式。這也符合十八屆三中全會(huì)決定提出的“允許社會(huì)資本通過(guò)特許經(jīng)營(yíng)等方式參與城市基礎(chǔ)設(shè)施投資和運(yùn)營(yíng)”改革大方向。

2.加大資產(chǎn)證券化力度，開(kāi)辟市政債市場(chǎng)。從中期來(lái)看，中國(guó)已經(jīng)進(jìn)入了必須進(jìn)行全面金融創(chuàng)新的重要?dú)v史階段，這是由金融創(chuàng)新與深化的需求周期所決定的，其中金融環(huán)境日趨嚴(yán)峻，與城鎮(zhèn)化融資相適應(yīng)的金融工具和手段的創(chuàng)新已經(jīng)刻不容緩。從屬性上看，有存量創(chuàng)新和增量創(chuàng)新之分，資產(chǎn)證券化是激活貨幣存量創(chuàng)新的典型代表，它的原理是以市政公用設(shè)施作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，以未來(lái)預(yù)期現(xiàn)金流作為貼現(xiàn)發(fā)行資產(chǎn)支持產(chǎn)品。對(duì)融資主體來(lái)說(shuō)，可以提前收回現(xiàn)金，從而縮短資產(chǎn)久期，加大資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，為地方政府及時(shí)解決流動(dòng)性約束問(wèn)題。

增量創(chuàng)新是指資金來(lái)源的多渠道創(chuàng)新。從發(fā)達(dá)國(guó)家城市化規(guī)律看，有兩種成熟的融資模式可以借鑒：一種是由聯(lián)邦政府發(fā)行市政債券，信用擔(dān)保公司擔(dān)保的美國(guó)模式；另一種是以政府財(cái)政收入投資為主的日本模式。整體來(lái)看，伴隨著一國(guó)資本市場(chǎng)快速發(fā)展與結(jié)構(gòu)的不斷深化，包括市政債券在內(nèi)的直接融資手段（美國(guó)模式）的重要地位將不斷提高，而財(cái)政資金所占比例則逐漸縮小。［6］對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，雖然短期還不能解決市政債發(fā)行中的融資和償還中的代際平衡問(wèn)題，但市政債能夠降低高成本非標(biāo)融資比重，在減輕中央財(cái)政的負(fù)擔(dān)的同時(shí)，可以重新匹配地方政府事權(quán)和財(cái)權(quán)，培育地方稅體系，也有利于改革財(cái)政預(yù)算體制，增強(qiáng)地方政府負(fù)債的制衡監(jiān)督機(jī)制和地方財(cái)政收支的透明度。因此，開(kāi)辟市政債券市場(chǎng)并加大相關(guān)制度建設(shè)是長(zhǎng)期城市化所必需的金融基礎(chǔ)要素。

2.以財(cái)稅制度變革構(gòu)建城鎮(zhèn)化融資保障基石。1994年的分稅制改革是中央地方財(cái)政失衡的開(kāi)始，自此中央和地方的財(cái)權(quán)與事權(quán)開(kāi)始非對(duì)稱性發(fā)展，地方政府以較少的收入承擔(dān)了絕大部分的城市基礎(chǔ)建設(shè)任務(wù)，面對(duì)長(zhǎng)期的資金缺口，在“政治錦標(biāo)賽”驅(qū)動(dòng)下，負(fù)債經(jīng)營(yíng)從而推動(dòng)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)快速發(fā)展成為唯一的選擇。［7］因此，要加快改革現(xiàn)有中央地方財(cái)稅體制，從相對(duì)稅收比例上提升地方稅收的比重，從而給予地方政府足夠大的理財(cái)空間和調(diào)控能力。一是短期內(nèi)完善以營(yíng)業(yè)稅為主體稅種的地方稅體系；二是擴(kuò)大稅基，建立以物業(yè)稅為主體稅種，以營(yíng)業(yè)稅、房地產(chǎn)稅、資源稅和環(huán)境保護(hù)稅為輔助稅種，以企業(yè)所得稅為共享稅種的地方稅體系。

從長(zhǎng)期來(lái)看，地方平臺(tái)＋土地儲(chǔ)備的城鎮(zhèn)化融資模式必須改變，而以市政債作為主要資金來(lái)源的地方政府融資模式必須盡快建立，與此同時(shí)，必須加強(qiáng)地方政府的財(cái)政紀(jì)律，建立財(cái)政收支平衡制度，強(qiáng)化地方政府投資計(jì)劃及其資本預(yù)算約束機(jī)制，建立政府信用的外部評(píng)價(jià)機(jī)制，逐步形成一個(gè)有利于強(qiáng)化地方債務(wù)約束和透明化的城鎮(zhèn)化融資體制。否則，一個(gè)缺乏約束和透明化的系統(tǒng)，不管是推動(dòng)PPP模式還是開(kāi)辟壯大市政債市場(chǎng)，都不過(guò)是治標(biāo)之策。

注釋

①BT模式是BOT模式的一種變換形式，指一個(gè)項(xiàng)目的運(yùn)作通過(guò)項(xiàng)目公司總承包，融資、建設(shè)驗(yàn)收合格后移交給業(yè)主，業(yè)主向投資方支付項(xiàng)目總投資加上合理回報(bào)的過(guò)程。

②美國(guó)學(xué)者諾瑟姆（Ray.M.Northam）實(shí)證研究，把一個(gè)國(guó)家和地區(qū)的城鎮(zhèn)人口占總?cè)丝诒戎氐淖兓^(guò)程概括為一條稍被拉平的S形曲線，即呈現(xiàn)出一條“邏輯斯蒂”曲線，并把城市化過(guò)程分成3個(gè)階段，即城市水平較低、發(fā)展較慢的初期階段，人口向城市迅速聚集的中期加速階段和進(jìn)入高度城市化以后城鎮(zhèn)人口比重的增長(zhǎng)又趨緩慢甚至停滯的后期階段。

參考文獻(xiàn)

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［6］郭興平，王一鳴.基礎(chǔ)設(shè)施投融資的國(guó)際比較及對(duì)中國(guó)縣域城鎮(zhèn)化的啟示［J］.上海金融，2011，（5）.

［7］周黎安.中國(guó)地方官員的晉升錦標(biāo)賽模式研究［J］.經(jīng)濟(jì)研究，2007，（7）.

責(zé)任編輯：梁洪學(xué)

作者簡(jiǎn)介：羅明琦，（1974－），女，江西吉安人，管理學(xué)博士，中央黨校教務(wù)部講師，主要從事經(jīng)濟(jì)和財(cái)務(wù)理論研究。

收稿日期：2014－05－28

中圖分類號(hào)：F832.7

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1005－2674（2014）09－052－05