周政華
2013年12月第三個禮拜的周五晚,當大部分人已經(jīng)踏上回家的路程時,中國人民銀行總部大樓依然通火通明,半年前那次震動整個中國金融界的“錢荒”事件,似乎從未真正遠去。
這晚7點15分,央行的官方微博“央行微播”更新了一條新消息:“針對今年末貨幣市場出現(xiàn)的新變化,央行已連續(xù)三天通過SLO累計向市場注入超過3000億元流動性,目前銀行體系超額備付已逾1.5萬億元,為歷史同期相對較高水平?!?/p>
這已經(jīng)是央行在兩天之內,第二次向市場釋放增加流動性信號,此前一天,上海銀行間拆放利率Shibor繼續(xù)全線走高,其中7天期Shibor和1月期Shibor均創(chuàng)6月“錢荒”以來新高,二次“錢荒”已然出現(xiàn)。
市場情緒也并未就此得以安撫,距離央行二次放話的一周之后,12月27日,上交所隔夜回購成交約2971億,逼近3000億大關,創(chuàng)下了該品種單日成交金額的歷史新高。同時,該品種利率全天最高飆升至30%,收盤至20.25%,較前日大漲約648%。
金融界人士普遍認為,貨幣市場的“錢荒”現(xiàn)象短期內難以根除。中金公司首席經(jīng)濟學家彭文生告訴《中國新聞周刊》記者,由于銀行資產增速不斷超越負債增速,銀行資金超儲率過低和期限錯配嚴重,加上資金需求方持續(xù)借新還舊,未來“錢荒”存在常態(tài)化的可能性。
就經(jīng)濟受到的影響而言,短期內利率上升提高家庭部門的可支配收入,促進消費,同時提升企業(yè)部門的融資成本,抑制投資。中長期來看,利率上升又是消費上升(儲蓄率下降)、投資放緩的一個結果,是中國經(jīng)濟結構調整的一部分。在彭文生看來,在這一過程中,新經(jīng)濟領域,包括商品和服務消費、以及與公共服務、環(huán)境保護相關的更廣義的消費行業(yè)將是最大的得益者。
中央財經(jīng)大學中國銀行業(yè)研究中心主任郭田勇告訴《中國新聞周刊》記者,一年來,同業(yè)拆借利率走勢起起伏伏的背后,是銀行資金的周期性緊張局面。形成這一狀況的原因眾多,其中既有月末資金需求較大等季節(jié)性因素,也有央行收緊流動性、同業(yè)市場瘋狂拆借等偶發(fā)性因素。
由于國內的商業(yè)銀行需在每月的5日、15日和25日都必須為新增存款支付額外的準備金,而流動性需求在月末、尤其是季末會有增大,因為銀行需要爭取更多存款來滿足監(jiān)管要求(包括存貸比等)。另外,年末的流動性需求一般來說往往較高。
有了6月的教訓之后,商業(yè)銀行的交易員們變得謹慎起來。臨近年末,一些銀行的交易員寧可犧牲一部分收益,也要把大筆資金存至央行,作為超額準備金,以應對可能出現(xiàn)的流動性危機。
由于年底歷來是傳統(tǒng)的流動性比較緊的一個時點,此時銀行普遍不太愿意出錢,加之今年大家都對流動性緊張有一致預期,紛紛加大流動性儲備。東方證券銀行業(yè)分析師金麟告訴《中國新聞周刊》記者,在超額準備金已經(jīng)充足的情況下,商業(yè)銀行仍然希望能拿到盡可能多的資金以備不時之需,結果這些措施外化影響到整個銀行體系的流動性明顯收緊。
但是,與半年前的那次錢荒相比,這一次導致銀行資金面緊張的一個特別突出的因素則是,財政存款的快速增長超出預期,從而對銀行間資金產生了緊縮作用。
瑞銀中國區(qū)特約首席經(jīng)濟學家汪濤告訴《中國新聞周刊》記者,近期銀行同業(yè)拆借利率上升,主要是由于部分季節(jié)性因素以及年底財政放款的進度慢于預期。
按照歷史經(jīng)驗,年底會有較大的財政支出和財政存款投放,主要是政府年底“突擊花錢”和財政資金集中結算的體現(xiàn),財政存款會在12月份快速下降、給銀行系統(tǒng)釋放流動性。
但是,2013年的財政放款則明顯異常。2013年前11 個月中國實現(xiàn)5000 億元財政盈余,財政存款余額4.5 萬億,較2012年底增加2 萬億,當年增量占GDP 比重較去年大幅上升,比2000年到2012年的歷史平均水平高出了0.7個百分點。
這導致全年1.2 萬億預算赤字難以完成。由于2013年前11 個月實現(xiàn)財政盈余5000 億元,如果要達到全年預算赤字1.2 萬億元的水平,12 月單月赤字需要達到1.7 萬億元。中金公司首席經(jīng)濟學家彭文生認為,從過去幾個月財政收支的增長情況看,12 月難以達到這一水平。他估計12 月財政赤字可能高于2012年12 月1.25 萬億元,達到1.35 萬億。即便如此,全年赤字只有8500 億元,遠低于1.2 萬億元的預算赤字水平。
導致財政預算由赤字變?yōu)橛嗟闹饕蛟谟?,支出低于預算。隨著下半年經(jīng)濟增長企穩(wěn)回升,財政收入增長加速,前11 個月增速比預算增速高出近兩個百分點。而財政支出增速在政府反腐和節(jié)儉政策下放緩,前11 個月增長低于全年預算增速。和歷史相比,財政收入增速超預算幅度不算高,而財政支出低于預算則比較罕見。
過去幾年,12 月份財政支出占當年國內生產總值的比例呈現(xiàn)下降趨勢,2012年12 月該比例已降至2000 年水平,但是當月財政支出仍然達到2.1 萬億元,財政存款投放1.2 萬億元。彭文生預計,2013年12 月財政支出占國內生產總值比重接近去年,支出金額2.3 萬億左右。如果12 月財政收入穩(wěn)步增長,則12 月財政赤字將達到1.35 萬億。財政存款投放將超過1.2 萬億,有助于緩解短期銀行間流動性緊張。
財政存款變動雖然會影響銀行間流動性,銀行間流動性松緊最終仍然取決于央行調控。央行對于短期的利率波動未必能夠充分平滑,但是利率的趨勢性走勢還是反映央行的態(tài)度。
在中國銀行首席經(jīng)濟學家曹遠征看來,目前流動性不存在問題,而是流動性成本在上升。央行的態(tài)度是保持流動性,但不保證能便宜地獲得流動性。隨著利率市場化的推進,風險會釋放,而6月份是一個檻,市場開始關注流動性問題。央行的責任是雙重的,除了貨幣政策還有金融穩(wěn)定,貨幣政策與宏觀經(jīng)濟有關,但負責金融穩(wěn)定是央行最初成立的初衷,要承擔最后貸款的責任。
由于銀行日常流動性的維系,主要依賴短期理財資金和同業(yè)資金,一旦這兩方面資金周轉不暢、接續(xù)不上,一些銀行的流動性馬上就會出現(xiàn)問題。此次流動性緊張除了商業(yè)銀行面臨年末考核和“沖時點”等季節(jié)因素外,最重要的原因依然是銀行理財資金、同業(yè)資金到期產生的巨大資金接續(xù)缺口。
“錢荒”暴露出中國金融資產的嚴重錯配。銀行為了追逐利潤,一面瘋狂放貸,一面通過大量的理財、信托等產品,把信貸隱藏到“影子”里,進而流向地方融資平臺、房地產等受調控領域,導致資金超儲率過低和長短期限錯配嚴重,而這些“錢荒”誘因在下半年仍在持續(xù)發(fā)酵。
自6月份以來,監(jiān)管層一直引導商業(yè)銀行降低表外和同業(yè)業(yè)務領域的杠桿,減少資金通過類信貸的方式繼續(xù)流向房地產和融資平臺領域,進而引導經(jīng)濟結構調整和產業(yè)升級。但部分資金在金融體系內循環(huán)“空轉”,沒有真正進入實體經(jīng)濟的問題依然存在。
盡管有銀監(jiān)會“8號文”規(guī)范理財業(yè)務在前,但從上市銀行三季報看,部分銀行同業(yè)資產依然不降反升。比如中信銀行,由于買入返售票據(jù)及證券增加,其買入返售金融資產達2713億元,增長了2倍多;而受益于信托受益權業(yè)務的增加,招行的買入返售金融資產達3089億元,增幅超過180%。
最近兩年,透過銀行同業(yè)渠道,商業(yè)銀行實際上向非金融企業(yè)提供了類似于貸款的融資,但是通過一定的會計操作,將這些業(yè)務在資產方不計入貸款,而是記錄為同業(yè)資金運用科目,在負債方記錄為非金融企業(yè)在商業(yè)銀行的存款。銀行同業(yè)業(yè)務逆風狂飆,已成為系統(tǒng)性風險的潛在引爆點。
對此,央行在11月發(fā)布的《2013年第三季度貨幣政策執(zhí)行報告》就表達了對銀行同業(yè)業(yè)務不規(guī)范的擔憂:部分商業(yè)銀行利用同業(yè)業(yè)務開展類貸款融資或虛增存款規(guī)模,加大了流動性管理和風險防控的難度,未來需要強化宏觀審慎管理。
據(jù)中國社科院世經(jīng)所學者張明的測算,中國16家上市銀行的同業(yè)資產已由2010年底的5萬億元躥升至目前的18萬億元。同業(yè)資產占銀行業(yè)總資產的比重,則由2010年的8%上升至2012年的12%,其中有些股份制銀行已經(jīng)超過25%。
挑動銀行敏感神經(jīng)正是央行“去杠桿”的指揮棒。2013年6月“錢荒”事件之后,央行持續(xù)在公開市場進行鎖長放短操作,表明其有意保持銀行間市場流動性的緊平衡,以此維持相對較高的貨幣市場利率,迫使金融機構去杠桿。
從今年下半年起,“降杠桿”已成為央行貨幣調控的一大思路。央行早在11月公布的《2013年第三季度貨幣政策執(zhí)行報告》提出,在近幾年較大幅度加杠桿后,經(jīng)濟可能將在較長時期內經(jīng)歷一個降杠桿和去產能的過程——這是央行最近幾年首次在貨幣政策執(zhí)行報告中提出“降杠桿”。
近期央行的公開市場操作從一個側面印證了“降杠桿”大幕開啟的事實。12月份以來,央行連續(xù)兩周暫停了逆回購操作,停止向市場投放流動性。24日雖重啟了逆回購,但該操作已由以往的“一周雙次”改為“一周單次”,傳遞出的“緊平衡”信號十分明顯。
由于銀行資產負債結構的優(yōu)化難以在短期內得到迅速改善,金融界普遍認為在2014年金融機構難以擺脫周期性的“錢荒”。
中金公司12月底發(fā)布的報告認為,從三個維度來看,“錢荒”存在常態(tài)化的可能性,一是銀行資產端(尤其是非標資產)增速持續(xù)超過負債增速;二是資金需求方無法產生足夠的現(xiàn)金流,借新還舊愈演愈烈,占據(jù)了銀行大量信貸資源;三是銀行資產負債部門對利率市場和金融脫媒準備不足,過度追求盈利,導致超儲率過低和期限錯配嚴重。
中國銀行在2014年預測報告中也指出,政府很可能繼續(xù)加強對銀行同業(yè)業(yè)務及其他影子銀行活動的監(jiān)管,貨幣政策也將更趨穩(wěn)健和審慎。預計2014年M2同比增速將回落至13%,銀行間市場利率以及金融體系的利率中樞也將位于較高的水平。屆時,整個實體經(jīng)濟的融資成本在短期很難迅速回落。
交通銀行首席經(jīng)濟學家連平對《中國新聞周刊》記者表示,由于當前銀行的經(jīng)營考核模式主要是“沖時點”,月末、季末、年末的時候存款增長很快,但一過時點就大幅下降,流向“余額寶”等貨幣基金,很多銀行今年存款數(shù)額都沒有達到去年底的水平。
繼開放貸款利率上線之后,在理財產品的推動下,存款利率事實上已經(jīng)被市場化。過去一年出現(xiàn)一個最大變數(shù)——互聯(lián)網(wǎng)金融與貨幣基金聯(lián)手近5%的收益率和高流動性,加速了銀行存款搬家流失。支付寶推出天弘增利寶,在半年內就成為國內基金史上首只規(guī)模突破千億關口的基金產品。“類余額寶”產品越來越多,百度在11月推出百度百發(fā),網(wǎng)易在12月末推出了收益率達11%的“添金計劃”,而新浪的“浪淘金”和騰訊的微信基金也發(fā)售在即。
據(jù)央行統(tǒng)計,2013年10月,國內住戶存款流失嚴重,減少近9000億元,為今年以來存款流失最嚴重月份。今年三季度,寧波銀行和建設銀行三季度存款出現(xiàn)了下降,環(huán)比增速分別為-1.58%和-0.27%。
對此,中金公司首席經(jīng)濟學家彭文生的判斷是,“我們處在一個從利率管制和高儲蓄率導致的低利率環(huán)境,向利率市場化和儲蓄率下降隱含的高利率環(huán)境轉換的過程中?!痹诮?jīng)濟增長企穩(wěn)反彈的背景下,貨幣政策向防控金融風險的方向傾斜,操作上體現(xiàn)為控制銀行間市場流動性以調節(jié)更廣義的金融系統(tǒng)中信用的擴張,借此加強防范影子銀行、房地產泡沫和地方融資平臺債務糾纏而生的金融風險。
不過,在當前銀行存款利率上限收到約束的情況下,放松乃至取消上限將導致存款利率和以其為基礎的市場利率上升。中金公司預計,中性偏緊的貨幣政策將延續(xù)到2014年,市場利率難以從現(xiàn)在的水平顯著下降。銀行間的競爭將使得貸款利率難以同步增加,利差將收窄。
低成本攬儲時代已經(jīng)不復存在。銀行融資成本將大幅提高。2013年下半年,平安銀行、光大銀行、北京銀行、招商銀行、交通銀行均對2、3、5年定期存款進行了上調。以工行為例,其目前活期存款規(guī)模高達6.8萬億元,其一年只需支付239億元的利息,而如果全部貨幣基金化,則這部分存款的資金成本將高達3420億元,憑空多出3000多億元。
參考國際經(jīng)驗,在利率市場化進程中,利率水平上升會對市場流動性形成緊縮效應,因此,國內未來周期性的錢荒可能會更為頻繁的上演。
2013年12月27日,在天津考察工作的國務院總理李克強表示,明年通過全面深化改革、進一步擴大開放,我們有條件繼續(xù)保持經(jīng)濟平穩(wěn)運行和金融市場總體穩(wěn)定。要堅持實施穩(wěn)健的貨幣政策,保持適度流動性,實現(xiàn)貨幣信貸和社會融資規(guī)模合理增長,保持物價總水平基本穩(wěn)定。堅定推進金融體制改革,進一步完善金融市場體系,不斷增強服務實體經(jīng)濟和支持產業(yè)轉型升級的能力。