有跡象顯示，自今年以來盡管眾多基金公司發(fā)行交易型基金產(chǎn)品的熱情一浪高過一浪，尤其是ETF和分級基金，但是多數(shù)基金場內(nèi)交投冷清，甚至頻現(xiàn)零成交。從9月前兩周數(shù)據(jù)來看，30%的創(chuàng)新型封閉式基金和60%的LOF基金成交總量低于100萬份，有的甚至常常零成交，ETF基金中也有3只交易顯著不活躍。

某基金公司相關(guān)人士坦陳，分級基金、ETF套利幾乎沒有什么機(jī)會了，套利空間也非常小?！督鹑诶碡敗妨私獾剑灰仔突鹬詼S為這般境地，其主要癥結(jié)是：無法滿足投資者的“交易”需求，問題出在“產(chǎn)業(yè)鏈”的各個環(huán)節(jié)，投資者認(rèn)知不足、“做市商”缺乏利益驅(qū)動，而基金公司更多關(guān)注于發(fā)行“播種”、攤薄成本。

零成交頻現(xiàn)

今年上半年債市遭遇大調(diào)整，王勇（化名）覺得調(diào)整后債市風(fēng)險不大，尋思逐步抄底，于是6月他通過場內(nèi)市場買了一只杠桿債基，然而，債市并未停止下跌。7月底時，王勇本打算賣出止損，掛了幾天的賣單，卻眼巴巴看著都沒有成交，只得逐步補(bǔ)倉攤低成本。

到了9月，股票市場漲勢明顯，王勇看著大盤藍(lán)籌一片火熱，自己拿著的那只杠桿債基凈值下跌交易冷清。與其坐等債市回暖，不如減倉債基增配股基，王勇于是每天掛單，但掛了一周還是沒有賣出，該杠桿債基甚至一周幾乎沒有成交量。

“如果想賣，就必須按買一價報價，當(dāng)時是溢價買的，按買一價成交損失很大；對于想買的人也一樣，想成交就只能按賣一價報。但是，每天的賣一價和買一價之間都相差兩三毛錢，所以經(jīng)常一天都沒有動靜?！蓖跤赂袊@，早自如此何必當(dāng)初呢，面對這只“僵尸”基金，真希望自己變成“植物”。

事實上，王勇遇到的分級債基的流動性問題早已存在。一位分級基金的基金經(jīng)理在接受《金融理財》記者采訪時表示，較之于分級指基，不同的是分級債基的投資標(biāo)的債券收益波動性很小，交易功能較弱。之所以提供上市交易功能，主要是為投資者提供一個退出的方式，能讓其對收益有所預(yù)期，盡管成交往往是折價。

滬上某基金公司產(chǎn)品部一位負(fù)責(zé)人解釋說，分級基金的產(chǎn)品定位并不是交易型工具，而是通過結(jié)構(gòu)化來滿足不同類型投資者的需求，A類份額低風(fēng)險、有預(yù)期收益，B類份額的投資者可獲得一定的杠桿。而因為這類產(chǎn)品封閉期有幾年，會讓投資者感覺無法退出，才設(shè)計通過上市給投資者提供一個退出的機(jī)制，而能不能實現(xiàn)退出則取決于市場。所以從產(chǎn)品定位上來看，基金公司也沒有必要費力提高產(chǎn)品的流動性。

王勇的遭遇只是眾多基民的一個縮影，而且存在流動性問題的也不止分級債基一類?，F(xiàn)下交易型基金大致分為三類：ETF（交易所交易基金）、LOF（上市型開放式基金）以及分級基金上市交易份額。各類交易型基金中均存在場內(nèi)交易冷清的問題。

來自同花順iFinD數(shù)據(jù)顯示，9月前兩周成交量低于1百萬份的基金中，ETF產(chǎn)品有3只，日均成交低于百萬份的基金多達(dá)24只；LOF基金的交投不活躍問題更為顯著，半個月來有55只成交量小于百萬份，占LOF基金總量的60%；分級基金中，約30%的基金成交量低于百萬份，分級債基的流動性相對較差。

“交易型基金的流動性不足原因非常復(fù)雜，涉及產(chǎn)品設(shè)計、交易機(jī)制、投資者結(jié)構(gòu)等多方面因素?！鄙鲜龇旨壔鸾?jīng)理分析認(rèn)為，從產(chǎn)品層面來看，LOF基金只為投資者提供了單邊買入或買入基金份額的功能，不存在套利機(jī)制；ETF基金存在一二級市場之間的折溢價套利機(jī)制，本質(zhì)是將股票進(jìn)一步資產(chǎn)證券化；分級基金存在拆分機(jī)制，也具備套利機(jī)會。

北京某基金公司相關(guān)負(fù)責(zé)人則表示，交易型產(chǎn)品流動性的差異與投資策略有關(guān)，如果一個產(chǎn)品，既能做配置，又能套利，玩的人多，自然流動性好。如果功能單一，受眾又很窄，自然流動性也不會好。

除了產(chǎn)品設(shè)計本身，另一個被業(yè)內(nèi)幾乎公認(rèn)的流動性不足的原因就是，國內(nèi)缺乏做市商機(jī)制。盡管交易所已經(jīng)通過設(shè)置流動性服務(wù)商引入了做市商制度，然而這些做市商也存在自己的困境。

動力不足

“對于國內(nèi)的做市商來說，和基金公司合作主要還是靠分倉，但是基金公司又常常拖欠或者達(dá)不到，所以券商往往動力也不足。有時候，我們都不好意思見人家?！迸c券商經(jīng)常打交道的基金業(yè)內(nèi)人士鄒男（化名）透露，做市這塊在券商內(nèi)部也存在矛盾，一般做市是由券商的自營在做，然而跟基金公司談合作業(yè)務(wù)的卻是其他部門，因此這里面就牽涉到部門之間利益分配的問題，很難扯得清。

更重要的是，除了分倉，做市商很難依靠套利等其他渠道來賺錢。“分級基金、ETF套利幾乎沒有什么機(jī)會了，套利空間也非常小。如果一個產(chǎn)品沒人玩需要做市，盡管有套利空間存在，但是沒人和你交易也完不成套利；如果一個產(chǎn)品的流動性不好，那它的套利機(jī)會肯定不會多。”深圳一家基金公司產(chǎn)品部負(fù)責(zé)人抱怨，如果做市商想通過制造套利空間來吸引套利資金參與，提升基金流動性，面臨的成本會非常高。

很顯然，制造套利空間是逆勢而行，逆著市場行為打出溢價或者折價，這個投入屬于沉沒成本，也不一定真能打出來空間。

在美國，做市是一種市場行為，做市商自身存在利益驅(qū)動?！懊绹腅TF只有做市商才有資格在一級市場申贖，做市商相當(dāng)于一個批發(fā)商，從基金公司手里拿貨能得到一點折扣，然后再零售給投資者，能賺到一定差價，而且還可以通過做波段、做套利掙到錢。我們沒有這種機(jī)制，也很難再去效仿人家的模式了?！鄙鲜龌鸸井a(chǎn)品部人士如是說。

《金融理財》了解到，有的中小型基金已開始在尋求其他方式與做市商合作。由于該公司股票交易量非常小，所以選擇與沒有交易量需求的機(jī)構(gòu)協(xié)商，以其他方式給予其做市報酬。該公司某位不愿透露姓名的人士表示，他們會邀請券商或私募來為其分級基金做市。國內(nèi)一些機(jī)構(gòu)開發(fā)出的策略，可以通過高頻交易賺到價差，當(dāng)然，做市商的價差要控制得非常小，做市商通過高頻交易和掛單幫助基金提升場內(nèi)“人氣”，基金公司自然要給予其一定報酬。

鄒男坦言，基金公司在找券商做市這塊也有自己的心病?！白鍪猩痰拇_很重要，但是基金公司又擔(dān)心大家都過度依賴于做市商會導(dǎo)致其提價，最后做市這塊的成本變得很高，最后做市商做肥了，產(chǎn)品的規(guī)模也沒做上去?！便y華基金產(chǎn)品部一位人士說。

退出機(jī)制

《金融理財》調(diào)查發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)投資者對分級基金還非常陌生，甚至連很多基金專業(yè)人士都不知道其為何物，與其他類型的基金到底有何區(qū)別。

為此，對分級基金這類工具類產(chǎn)品來說，投資者教育就顯得尤其重要了，要告之他們分級基金是一個什么樣的投資工具?！皣鴥?nèi)投資者對交易型基金的認(rèn)知需要一個過程，需要包括基金行業(yè)、交易所、券商等各方的合力。”銀華基金的這位人士認(rèn)為，如果大家一起來把這件事情做好，從中受益的不僅僅是投資者。

而對于些“先天不足”、“后天難改造”的交易型基金，其既不能為投資者提供流動性，也不能為基金公司貢獻(xiàn)利潤，則應(yīng)仿效國外的做法，基金管理人可以選擇合并或者消除，例如，如果基金規(guī)模很小了，維護(hù)的成本高于帶來的收益，那么管理人就會考慮退出的問題。

按道理，國內(nèi)基金公司也應(yīng)當(dāng)衡量，0.5%的管理費收入，扣除基金經(jīng)理薪酬、系統(tǒng)費用、交易費用等等，如果規(guī)模太小就會虧錢。但現(xiàn)實情況是，國內(nèi)沒有基金退出的先例，誰都不敢先嘗試，因為不清楚產(chǎn)生的市場影響究竟如何，不如就放著等機(jī)會。

因此，攤薄成本就成了一條折中的路徑。因為，交易型產(chǎn)品的數(shù)量發(fā)越多，那么一些固定的費用，例如系統(tǒng)投入、基金經(jīng)理報酬，平均攤下來的成本就會比較低。

與此同時，一些有實力的大型基金公司為了“播種”也大量發(fā)行交易型基金。上述銀華基金產(chǎn)品部人士向記者表示，這也是不得已而為之，把種子種上，如果未來市場機(jī)會來了，規(guī)模就上去了，比如藍(lán)籌股大漲，50ETF、180ETF就上來了。