資本流動(dòng)的圖景，隨著全球經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)和政策變化而瞬息萬(wàn)變。全球投資者正恢復(fù)其投資熱情，并重新將目光從新興市場(chǎng)收回到發(fā)達(dá)國(guó)家。

聯(lián)合國(guó)貿(mào)發(fā)會(huì)議（UNCTAD）近日發(fā)布了《2013世界投資報(bào)告》。報(bào)告預(yù)計(jì)，全球FDI自2013年下半年開(kāi)始將緩慢復(fù)蘇，全年流量有望達(dá)到1.45萬(wàn)億美元，超過(guò)2012年的水平，與2007年危機(jī)前平均水平大體接近。

就在《2013世界投資報(bào)告》發(fā)布前后，印度和印尼已自8月中旬因外資流出而出現(xiàn)劇烈動(dòng)蕩，引發(fā)了新興市場(chǎng)資本的大幅流出。盡管隨后主要新興市場(chǎng)的國(guó)際資本流動(dòng)都出現(xiàn)一定幅度的回升，但人們已開(kāi)始在變化中捕捉新的趨勢(shì)。

回望2012年，流入到發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的FDI是5610億美元，同比下降了32%，基本降至十年前的水平線上。資本流入的下降不只出現(xiàn)在歐洲和北美，澳大利亞和新西蘭等國(guó)也未能幸免，其中僅歐盟就占到全球FDI下降的三分之二。

與之相對(duì)應(yīng)的是發(fā)展中國(guó)家吸引FDI的增加，2012年發(fā)展中國(guó)家共引入7020億美元的FDI，占比達(dá)52%，比發(fā)達(dá)國(guó)家FDI流入量多出了1420億美元，首次成為全球FDI主要流入地。高盛的數(shù)據(jù)顯示，2010年-2012年，除日本之外的亞洲國(guó)家的資本流入規(guī)模高達(dá)1.3萬(wàn)億美元。

法國(guó)安盛集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家艾瑞克·錢(qián)尼認(rèn)為，2002年以后，包括中國(guó)在內(nèi)的新興市場(chǎng)引領(lǐng)全球商業(yè)周期至今?，F(xiàn)在，世界已進(jìn)入一個(gè)新階段——以美國(guó)為首的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體開(kāi)始引領(lǐng)全球商業(yè)周期。

另類(lèi)資產(chǎn)投資公司SkyBridge Capital合伙人、高級(jí)投資組合經(jīng)理特洛伊·蓋葉斯基（Troy Gayeski），在資本市場(chǎng)上也看到了同樣的變化趨勢(shì)。

蓋葉斯基說(shuō)，從長(zhǎng)期的發(fā)展過(guò)程來(lái)看，新興市場(chǎng)在亞洲金融危機(jī)和拉丁美洲危機(jī)之后，長(zhǎng)期以來(lái)享受了經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)。到2007年初，新興市場(chǎng)基本面已非常強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)上行預(yù)期也很充分，對(duì)投資者產(chǎn)生了很大吸引力。但隨著時(shí)間流逝，投資者現(xiàn)在意識(shí)到，新興市場(chǎng)的未來(lái)增長(zhǎng)不會(huì)再現(xiàn)2000年初那樣的強(qiáng)勁風(fēng)格。

蓋葉斯基對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者說(shuō)，全球投資者今后會(huì)面臨一個(gè)重要的模式轉(zhuǎn)換，過(guò)去對(duì)新興市場(chǎng)的膜拜——相信新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)會(huì)持續(xù)高增長(zhǎng)、其資產(chǎn)回報(bào)的表現(xiàn)要遠(yuǎn)勝過(guò)發(fā)達(dá)國(guó)家的理念——會(huì)支離破碎。比如，從2003年至今，巴西一類(lèi)的新興市場(chǎng)國(guó)家很容易獲得美國(guó)市場(chǎng)幾倍的業(yè)績(jī)，而這一風(fēng)向正在逆轉(zhuǎn)。

在三個(gè)到九個(gè)月內(nèi)，這一模式的轉(zhuǎn)換可能會(huì)給新興市場(chǎng)的資產(chǎn)挑戰(zhàn)雪上加霜。在蓋葉斯基看來(lái)，新興市場(chǎng)的資產(chǎn)市場(chǎng)表現(xiàn)會(huì)讓位于發(fā)達(dá)國(guó)家，尤其是遜色于美國(guó)；但從10年到15年的中長(zhǎng)期發(fā)展來(lái)看，新興市場(chǎng)還是會(huì)有高于美國(guó)的增長(zhǎng)率，但其資本市場(chǎng)回報(bào)率的表現(xiàn)，并不一定會(huì)贏過(guò)發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)。

投資天平開(kāi)始傾斜

資本市場(chǎng)的走勢(shì)不僅由現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)決定，同時(shí)也與投資者對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)的期望值息息相關(guān)。

近來(lái)投資者們看到一系列跡象：發(fā)達(dá)市場(chǎng)的商業(yè)信心指數(shù)攀升至多年高點(diǎn)，政策不確定性指數(shù)從近年的高位顯著下滑，美國(guó)股市資金流入創(chuàng)歷史紀(jì)錄，美國(guó)制造業(yè)活動(dòng)達(dá)到2005年以來(lái)的最佳狀態(tài)等。

上述跡象使投資者們堅(jiān)信，發(fā)達(dá)國(guó)家正在進(jìn)入快速增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行區(qū)間。他們的投資行為，也迅速跟進(jìn)其判斷。

SkyBridge Capital大量投資了抵押貸款支持證券（MBS）。蓋葉斯基說(shuō)，在持續(xù)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為1.5%到2%的“新常態(tài)”環(huán)境下，其投資主要關(guān)注那些產(chǎn)生現(xiàn)金流的投資策略，業(yè)績(jī)不錯(cuò)。如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)能上到3%，其業(yè)績(jī)會(huì)更有起色。他們的資產(chǎn)組合中，就會(huì)更多關(guān)注事件獲利策略的證券投資，包括并購(gòu)、股份回購(gòu)、特別股息等等。

世界最大的基金管理公司貝萊德提供的數(shù)據(jù)顯示，今年前七個(gè)月，流入發(fā)達(dá)國(guó)家交易所交易股票（權(quán)）產(chǎn)品的資金達(dá)到1556億美元，其中流入北美各基金的資金總量達(dá)到1024億美元，占65.8%，日本則吸引了280億美元，歐洲的基金斬獲43億美元。與之形成對(duì)比的是，76億美元流出了新興市場(chǎng)的基金。

在企業(yè)并購(gòu)方面也出現(xiàn)了類(lèi)似情況。湯森路透的數(shù)據(jù)顯示，今年全球迄今為止的并購(gòu)交易總額為1.556萬(wàn)億美元，但并購(gòu)的回暖只是出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)轉(zhuǎn)好勢(shì)頭更加明顯的美國(guó)。亞洲的交易規(guī)模仍在不斷下降。與此同時(shí)，新興市場(chǎng)國(guó)家的借貸成本，已漲到2011年10月以來(lái)的最高水平。

瑞銀證券財(cái)富管理研究部主管兼中國(guó)首席投資策略師高挺對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者說(shuō)，全球投資分布不均，相對(duì)而言，美國(guó)是投資表現(xiàn)最強(qiáng)的市場(chǎng)。

一方面，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)為退出量化寬松而破壞掉經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的節(jié)奏，加之美國(guó)房市的上漲，消費(fèi)者信心提高、資產(chǎn)負(fù)債表有不俗表現(xiàn)，說(shuō)明美國(guó)的基本面和政策面的增長(zhǎng)形成了一個(gè)良性循環(huán)。美國(guó)極端量化寬松的政策近期醞釀退出，預(yù)示著美元利率將會(huì)高企，美元出現(xiàn)升值傾向。美元升值會(huì)帶來(lái)回流。

另一方面，強(qiáng)勢(shì)美元意味著發(fā)展中國(guó)家、尤其是大宗商品出口國(guó)承壓加大。這種趨勢(shì)剛剛開(kāi)始，并將持續(xù)相當(dāng)一段時(shí)間。

在艾瑞克·錢(qián)尼看來(lái)，這些變化并非是結(jié)構(gòu)性的改變，而是周期性的變化。他認(rèn)為，全球現(xiàn)在進(jìn)入了一個(gè)金融周期，這是以美元為中心的周期，大部分發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體都處在這個(gè)中心影響的范圍當(dāng)中。

歐洲顯然在其影響之中。歐洲逐漸擺脫債務(wù)危機(jī)陰影，也加速了這個(gè)變化的發(fā)生。經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的改觀，使歐洲成為優(yōu)先投資目的地選項(xiàng)之一。高盛歐洲策略團(tuán)隊(duì)的研究顯示，養(yǎng)老基金和美國(guó)其他大型集團(tuán)在今年前六個(gè)月投資于歐洲股票的總金額達(dá)到650億美元，創(chuàng)下36年以來(lái)美國(guó)投入歐洲股市資金總額的數(shù)量之最。

高挺分析說(shuō)，歐洲出現(xiàn)大量資金流入，是在一個(gè)比較溫和的正增長(zhǎng)的背景下。經(jīng)過(guò)六個(gè)季度的負(fù)增長(zhǎng)，歐元區(qū)提前在二季度走出衰退，經(jīng)濟(jì)在下滑時(shí)出現(xiàn)拐點(diǎn)，并比市場(chǎng)預(yù)期來(lái)得更強(qiáng)、更快，因此市場(chǎng)判定這是一個(gè)趨勢(shì)性的逆轉(zhuǎn)，在剛開(kāi)始發(fā)生逆轉(zhuǎn)這段時(shí)間，資金回流會(huì)比較強(qiáng)。

但在歐債危機(jī)打擊下，歐洲的金融系統(tǒng)非常脆弱，不能支持強(qiáng)勁的復(fù)蘇。在弱的復(fù)蘇和較高的不確定性下，加之政策的復(fù)雜性，從投資前景上看，高挺認(rèn)為歐洲要比美國(guó)差。

對(duì)于全球投資者而言，蓋葉斯基說(shuō)，他們應(yīng)該意識(shí)到，在半年到一年的時(shí)間內(nèi)，歐洲不會(huì)再出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。而考慮到大多數(shù)對(duì)美國(guó)的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)都基于歐洲零增長(zhǎng)的前提下，所以歐洲出現(xiàn)邊際增長(zhǎng)，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)會(huì)有更好的提振。

處于次要投資選擇位置的是日本。日本在引領(lǐng)發(fā)達(dá)國(guó)家增長(zhǎng)，只是沒(méi)人知道它的增長(zhǎng)有多穩(wěn)定。投資者們尤其看好日本股票市場(chǎng)。瑞銀較長(zhǎng)時(shí)間以來(lái)，一直加碼日本出口商。今年迄今為止，該板塊的漲幅接近50%。

《瑞銀機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)：投資者指南》中指出，日本公司盈利增長(zhǎng)仍穩(wěn)健，增速較普遍預(yù)期平均超出16%。該指南預(yù)計(jì)日元會(huì)繼續(xù)貶值，從而會(huì)進(jìn)一步促進(jìn)盈利增長(zhǎng)。

指南也指出，投資者需要確定的是，美國(guó)的良性循環(huán)是否繼續(xù)加速發(fā)展、并擴(kuò)展到世界其他地區(qū)。而這其中，投資者與經(jīng)濟(jì)發(fā)展之間構(gòu)成了一種相互性影響：若投資者對(duì)其商業(yè)前景、資產(chǎn)價(jià)格和對(duì)政治環(huán)境的信心能得以持續(xù)，則經(jīng)濟(jì)將朝正確的方向發(fā)展，高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)也能夠有出色表現(xiàn)；但若信心消退，就得當(dāng)心了。

SkyBridge Capital內(nèi)部流行的說(shuō)法是，美國(guó)勝過(guò)歐洲，也勝過(guò)中國(guó)。蓋葉斯基解釋說(shuō)，如果美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)能達(dá)到3%，其他的一切就都是細(xì)節(jié)了——中國(guó)和歐洲經(jīng)濟(jì)的復(fù)雜性都可以忽略不計(jì)，而2014年是自金融危機(jī)以來(lái)，美國(guó)第一次有為接近3%增長(zhǎng)而一搏的機(jī)會(huì)。

他們的看法是，在未來(lái)六個(gè)月到一年時(shí)間內(nèi)，從投資的地理分布上看，發(fā)達(dá)國(guó)家是最有吸引力、也是風(fēng)險(xiǎn)和收益并存的投資目的地。

中國(guó)機(jī)會(huì)何在？

據(jù)有關(guān)機(jī)構(gòu)估計(jì)，在過(guò)去四年中，有3.9萬(wàn)億美元的現(xiàn)金流入新興市場(chǎng)。但在美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克首次提及縮減債券購(gòu)買(mǎi)后，這些資金開(kāi)始反向回流。

新興市場(chǎng)由此受到巨大的負(fù)面影響——這些地區(qū)收緊金融環(huán)境并沒(méi)有與經(jīng)濟(jì)前景改善同步發(fā)生。而資金流出的沖擊，會(huì)在未來(lái)幾個(gè)月對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和投資者心理產(chǎn)生雙重負(fù)面的影響。

高挺說(shuō)，新興市場(chǎng)增長(zhǎng)的模式由此受到挑戰(zhàn)。六個(gè)月后，新興市場(chǎng)能否重新成為資本流入地，目前來(lái)看并不確定。

但新興市場(chǎng)已然分化。各國(guó)在面臨資本外流的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，也存在顯著差異。比如韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣和中國(guó)大陸在內(nèi)的北亞國(guó)家和地區(qū)，面臨的風(fēng)險(xiǎn)就可能相當(dāng)有限。中國(guó)政府和專家上半年給出的經(jīng)濟(jì)預(yù)期，是今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)保持在7%左右。也有不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，有的新興市場(chǎng)國(guó)家可能會(huì)與美國(guó)的增長(zhǎng)率持平。從投資者的角度看，這種局面在一年前是難以想象的。

就中國(guó)而言，因?yàn)橛型鈪R儲(chǔ)備和貿(mào)易順差以及更強(qiáng)的基本面，高挺認(rèn)為，中國(guó)的投資環(huán)境會(huì)在未來(lái)一個(gè)到兩個(gè)季度有所改善。他說(shuō)，在悲觀氛圍中，經(jīng)濟(jì)有超出市場(chǎng)預(yù)期的表現(xiàn)，這會(huì)帶來(lái)市場(chǎng)比較強(qiáng)的預(yù)期改變，使三季度經(jīng)濟(jì)反彈會(huì)比較明顯；另外，美國(guó)、歐盟發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)持續(xù)改善，外需會(huì)使經(jīng)濟(jì)有一定的可持續(xù)性；從國(guó)內(nèi)來(lái)看，政策有保增長(zhǎng)傾向，政策的慣性也會(huì)使經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)。加之8月-10月是傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)旺季，季節(jié)因素加外需加政策的推動(dòng)，未來(lái)兩個(gè)季度會(huì)有明顯的反彈。

SkyBridge Capital并沒(méi)有在中國(guó)投資。蓋葉斯基解釋說(shuō)，中國(guó)在某種程度上是個(gè)謎，西方投資者很難理解其實(shí)際的增長(zhǎng)率。顯然中國(guó)經(jīng)濟(jì)是在放緩，問(wèn)題是放緩到什么程度？另一個(gè)讓西方投資者費(fèi)解的是，如何從中國(guó)的增長(zhǎng)中直接獲益？過(guò)去很多投資者通過(guò)投資一些自然資源生產(chǎn)商來(lái)間接和中國(guó)掛鉤，但隨著大宗商品超級(jí)周期的結(jié)束，這一扇門(mén)也關(guān)了。

在蓋葉斯基看來(lái)，做空中國(guó)的永遠(yuǎn)是少數(shù)派，大多數(shù)對(duì)沖基金都對(duì)中國(guó)持慎重態(tài)度。投資者認(rèn)為，由于信貸泡沫的威脅，中國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩，加上中國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的難以預(yù)測(cè)，至少應(yīng)在短期內(nèi)避免做與中國(guó)概念相關(guān)的投資。如果中國(guó)逐步開(kāi)放其金融市場(chǎng)，好的投資機(jī)會(huì)可能自然會(huì)呈現(xiàn)出來(lái)，所以投資者的心態(tài)還處于觀望狀態(tài)。

短期投資者的猶豫并沒(méi)有阻擋中長(zhǎng)期投資者的腳步。數(shù)據(jù)跟蹤商Preqin的數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)，境外房地產(chǎn)管理公司已籌集到16億美元封閉型基金，用于中國(guó)的住宅房地產(chǎn)投資，高于該公司2012年籌集的8億美元和2011年籌集的4億美元。

其中，黑石集團(tuán)計(jì)劃斥資25億港元收購(gòu)中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商泰升集團(tuán)；7月，得克薩斯私募股權(quán)公司Century Bridge Capital投資4440萬(wàn)美元，與在香港上市的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商沿海家園組建合資企業(yè)，該合資企業(yè)將在武漢建造適合中等收入家庭居住的住宅項(xiàng)目。

瑞銀旗下的資產(chǎn)管理公司瑞銀環(huán)球資產(chǎn)管理（中國(guó)）有限公司也宣布，上海市虹口區(qū)公租房公司與太平資產(chǎn)管理有限公司和國(guó)投瑞銀基金管理有限公司，將在上海設(shè)立中國(guó)首只投資于公租房并持有其所有權(quán)的投資基金，投資于虹口區(qū)業(yè)已開(kāi)發(fā)的公共租賃住房。

全球另類(lèi)資產(chǎn)管理公司凱雷投資集團(tuán)（下稱凱雷）董事總經(jīng)理、凱雷亞洲基金聯(lián)席主管楊向東在華盛頓接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪時(shí)解釋說(shuō)，PE這樣中長(zhǎng)期投資對(duì)流動(dòng)性要求不強(qiáng)，對(duì)具體的、即時(shí)的短期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不特別敏感。在中國(guó)投資的機(jī)構(gòu)看好整個(gè)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)面，盡管經(jīng)濟(jì)有所放緩，但從全球比較起來(lái)，中國(guó)還是增長(zhǎng)最快的大型經(jīng)濟(jì)實(shí)體。

凱雷2012年在中國(guó)投資超過(guò)7億美元，今年也相當(dāng)活躍。9月2日，凱雷與中國(guó)平安保險(xiǎn)（集團(tuán)）有限公司和凱輝中法基金聯(lián)合為美年大健康產(chǎn)業(yè)（集團(tuán)）有限公司戰(zhàn)略注資3億元人民幣，這是凱雷第二次注資。

此前，凱雷和The Townsend Group宣布將投資約2億美元收購(gòu)上海宇培集團(tuán)名下的5個(gè)物流倉(cāng)庫(kù)的部分股權(quán)，并在未來(lái)兩年投資新建12個(gè)物流倉(cāng)庫(kù)。5月凱雷宣布與深國(guó)投商用置業(yè)（集團(tuán)）有限公司 （深國(guó)投商置） 建立戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，并收購(gòu)蘇州印象城和杭州古墩印象城49%股權(quán)。此外，今年凱雷還主導(dǎo)參與了兩個(gè)主要投資，七天酒店的私有化和分眾傳媒的私有化。前者的交易總額據(jù)稱達(dá)到6.88億美元，后者達(dá)37億美元。

楊向東認(rèn)為，對(duì)中長(zhǎng)期投資者來(lái)講，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并不一定是主要的擔(dān)憂——經(jīng)濟(jì)放緩在某種程度上可以大浪淘沙，好的企業(yè)得以脫穎而出；同時(shí)二級(jí)市場(chǎng)估值的下降，使價(jià)格變得更便宜，投資估值的風(fēng)險(xiǎn)也隨之減少。

相對(duì)而言，目前最主要的投資挑戰(zhàn)是很多行業(yè)出現(xiàn)了較為嚴(yán)重的產(chǎn)能過(guò)剩，楊向東說(shuō)，這使投資者對(duì)一些行業(yè)未來(lái)看不清楚。

9月17日，在中國(guó)商務(wù)部召開(kāi)的例行新聞發(fā)布會(huì)上，商務(wù)部新聞發(fā)言人沈丹陽(yáng)在回答記者提問(wèn)時(shí)指出，今年2月以來(lái)，中國(guó)連續(xù)七個(gè)月單月吸收外資保持正增長(zhǎng)，1月-8月同比增長(zhǎng)了6.37%?！斑@已經(jīng)在相當(dāng)程度上證明了，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)力和國(guó)際投資者對(duì)中國(guó)投資環(huán)境的認(rèn)可?！彼f(shuō)。