宋文云 謝紀剛

(北京交通大學 經(jīng)濟管理學院，北京 100044)

一、問題的提出

并購活動是復雜而神秘的。一直以來，理論界和實務界都關心這樣一個問題：企業(yè)進行并購究竟是出于何種考慮，紛繁復雜的并購活動背后的驅動力究竟是什么？為了解開這個謎題，學者們站在不同的研究視角上，從經(jīng)濟、管理、法律等角度來解釋企業(yè)并購的動機，進行了大量的規(guī)范研究和實證研究，形成了許多比較成熟的理論。但是，現(xiàn)有的各種理論大多是關注并購動機的某個方面，加上企業(yè)的并購動機往往并不唯一，因而目前還沒有一種理論能夠全面地解釋企業(yè)并購動機。

企業(yè)并購涉及股東、管理層、債權人、政府、員工、社區(qū)等眾多的利益相關者，各利益相關者在并購活動中有不同的動機，這些不同的并購動機對并購活動發(fā)揮著大小不同、方向各異的影響力，最終決定并購的方向。因此，研究并購活動中各利益相關者的并購動機，有助于我們對企業(yè)并購動機進行更深入地了解。鑒于在中國這一新興轉軌經(jīng)濟體中，對企業(yè)并購有重要影響的利益相關者主要是股東、管理層和政府部門，所以本文將基于行為心理學理論，重點分析股東、管理層和政府在企業(yè)并購中的動機。

二、行為心理學理論

心理學是管理學的基礎之一。由于并購涉及到企業(yè)利益相關者之間眾多的博弈，企業(yè)決策層必須對來自企業(yè)內部及外部的信息進行綜合分析處理，決策層的并購決策是對并購活動相關信息進行收集和處理的心理過程。因此，借鑒心理學對行為動機的研究成果，有助于我們更全面和更深入地了解并購動機。

心理學將動機定義為引起、維持個體活動并使活動向著特定目標進行的內在動力，表現(xiàn)為在個體已經(jīng)產(chǎn)生需要的意識下，啟動個體行為的發(fā)生。心理學認為，動機是在以需要為根本內驅力(drive)和各種誘因(incentive)作用下形成的。

心理學所講的內驅力，是由于某種缺乏或不平衡狀態(tài)所產(chǎn)生的旨在恢復穩(wěn)態(tài)的一種內在推動力。對于企業(yè)來說，邁克爾·波特提出的“五力”模型表明，企業(yè)在激烈的市場中參與競爭，時刻面臨著來自于行業(yè)內競爭者、新進入者、顧客及供應商的壓力。每一種壓力都導致企業(yè)處于一種不平衡狀態(tài)，于是企業(yè)決策層為了實現(xiàn)企業(yè)的生存、發(fā)展和獲利的目標，就會產(chǎn)生內驅力去改變這種不平衡狀態(tài)，并購就是改變這種不平衡狀態(tài)的一種方式。因為，企業(yè)并購如果得以成功實施，企業(yè)規(guī)模會擴大，產(chǎn)品和服務會得到提升，企業(yè)能擁有更廣泛的銷售渠道和更低廉的采購成本，有利于企業(yè)在競爭中取得優(yōu)勢地位。對于壟斷或寡頭廠商，并購還可減少競爭對手，進而獲得壟斷收益。上述種種好處，使得處于競爭壓力下的企業(yè)有改變不平衡狀態(tài)的意愿，于是產(chǎn)生內驅力，引起并購動機。

但是，企業(yè)最終是否進行并購，往往并不僅由內驅力所決定，還需要對企業(yè)的內外部環(huán)境進行綜合分析，即還需要一定的誘因。誘因，在心理學上是指能滿足個體需要的刺激物。對于并購動機，誘因就是能夠滿足企業(yè)進行并購的那些外部條件。例如，并購雖然是企業(yè)行為，但往往受到特定法律和政策的管制，一旦法律和政策改變或管制得到放松，客觀上會刺激企業(yè)的并購行為。因此，管制放松是企業(yè)并購動機產(chǎn)生的一種誘因。

另外，心理學成就動機理論認為，個體追求較高的目標，完成困難的任務，競爭并超過他人，均出于成就需要。成就動機高的個體，傾向于選擇難度較大，有一定風險的開創(chuàng)性工作，從達到目標的過程和結果中獲得滿足。進一步提出的成就動機模型認為，目標或誘因能否激起個體的行為，取決于它對個體所具有的價值以及個體能夠成功達到的概率，前者稱為效價(valence)，后者稱為期望(expectancy)。心理學家阿特金森(Atkinson，1964)提出行為動機的大小(動機強度)可以用效價與期望的乘積來表示，即行為動機強度=效價×期望，其中效價就是內驅力和誘因的總體估計。[注]Atksion J.W.. An introduction to motivation, New York: Van Nostrand, 1964.

綜上所述，并購動機可以表示為并購內驅力、并購誘因和并購期望三者的乘積關系。因而，我們可以通過分析各個利益相關者的并購內驅力、并購誘因和并購期望，以更深入地了解企業(yè)的并購動機。

三、利益相關者并購動機

(一)股東的并購動機

1.股東的并購內驅力。

并購的首要動因是實現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略意圖：擴大產(chǎn)品的市場占有率實現(xiàn)成本領先戰(zhàn)略；實現(xiàn)新的差異化以保持領先優(yōu)勢；分散由于實施集中化戰(zhàn)略所帶來的風險。并購的第二層動因是優(yōu)化企業(yè)價值鏈。真正創(chuàng)造價值的經(jīng)營活動，是企業(yè)價值鏈的“戰(zhàn)略環(huán)節(jié)”，企業(yè)能否擁有和保持長期競爭優(yōu)勢，關鍵在于企業(yè)能否在價值鏈的戰(zhàn)略環(huán)節(jié)擁有和保持優(yōu)勢。企業(yè)通過并購可以控制那些具有戰(zhàn)略意義的高附加值的環(huán)節(jié)，強化“戰(zhàn)略環(huán)節(jié)”的競爭優(yōu)勢，提高企業(yè)價值。例如，中央企業(yè)大都是從計劃經(jīng)濟時期形成并發(fā)展過來的，計劃經(jīng)濟體制造成了企業(yè)功能割裂，產(chǎn)業(yè)分工與布局按照專業(yè)化進行分割，并用指令性計劃把不同的企業(yè)連結在一起。這種狀況造成了產(chǎn)業(yè)鏈被人為割裂，企業(yè)功能不完整，如生產(chǎn)與銷售分離、內貿(mào)與外貿(mào)分割、生產(chǎn)與科研脫節(jié)、設計與施工分立等問題。而市場經(jīng)濟體制下企業(yè)是一個獨立的競爭主體，要求有完善的功能和業(yè)務結構。這是國務院國資委(中央企業(yè)股東)大力推進中央企業(yè)并購重組的內驅力。

2.股東的并購誘因。

低價資產(chǎn)的出現(xiàn)、有利的技術和經(jīng)濟狀況的出現(xiàn)、法律允許和放松管制、資本市場驅動是企業(yè)并購的誘因。對于企業(yè)股東來說，誘因通常就是他們的最佳并購時機。例如，民營企業(yè)遼寧方大集團決策層(即大股東)緊緊抓住國企改制的歷史時機，從2002年4月到2007年12月以重組改制方式先后參與了撫順碳素、撫順萊河礦業(yè)、沈陽煉焦煤氣、成都蓉光碳素、合肥碳素、蘭州海龍新材料、烏蘭浩特鋼鐵等七個大中型國企的改革，并且全部成功控股。僅用了六年時間就發(fā)展成為集科研開發(fā)、生產(chǎn)經(jīng)營、貿(mào)易投資為一體，跨行業(yè)、跨區(qū)域的多元化民營企業(yè)集團。

3.股東的并購期望。

企業(yè)并購蘊含著大量的風險。在并購決策過程中，股東要根據(jù)并購項目復雜程度和企業(yè)自身并購能力來評估并購成功概率。并購項目越復雜，并購成功率就越低，股東的并購期望也就越小。企業(yè)并購能力越強，并購成功率就越高，股東的并購期望也就越大。

并購項目復雜程度主要根據(jù)盡職調查等資料信息來判斷。并購能力是企業(yè)利用自身剩余資源完成并購活動的實力。[注]張秋生：《并購學：一個基本理論框架》，北京：中國經(jīng)濟出版社2010年版。并購能力包括資源和能力兩個方面，資源是前提條件，能力作用于資源，從而形成并購能力。其中，資源包括人力資源、財務資源、實物資源和無形資源，能力是指運用上述資源實現(xiàn)并購活動目標的技能——并購項目管理能力。剩余資源相對客觀，比較容易評估，而并購項目管理能力依賴于企業(yè)股東的主觀評價。

(二)管理層的并購動機

1.管理層的并購內驅力。

管理層并購內驅力源于委托代理關系。企業(yè)所有權與經(jīng)營權分離，股東同管理層之間的關系是委托人同代理人之間的關系。委托人與代理人之間的矛盾主要表現(xiàn)在目標利益不一致、信息不對稱和責任風險不對等方面。

通常，管理層存在強烈的擴大公司規(guī)模的愿望，管理層報酬的高低、獲取報酬的穩(wěn)定性取決于企業(yè)規(guī)模的大小、成長性、效益及風險的高低等。所以，管理層有動機通過并購來擴大企業(yè)規(guī)模，甚至接受投資報酬率很低的并購項目。此外，管理層也可能會為了增強企業(yè)對管理層的依賴性而并購那些需要管理層特殊能力才能運轉的企業(yè)。在我國，大多數(shù)民營企業(yè)的所有者和經(jīng)營者往往是同一個團隊，所以代理問題并不嚴重。當企業(yè)規(guī)模逐漸擴大，企業(yè)引入外部的職業(yè)經(jīng)理人后，代理問題會逐漸產(chǎn)生，尤其是在所有權極為分散的公眾公司中，代理問題更為嚴重。

2.管理層的并購誘因。

由于委托代理問題的存在，為防止管理層道德風險和逆向選擇行為，激勵其按照公司目標進行經(jīng)營，企業(yè)通常會建立一套制度或機制來協(xié)調股東與管理層之間的利益關系，使管理層與股東并購動機相一致。這樣，低價資產(chǎn)的出現(xiàn)、有利的技術和經(jīng)濟狀況的出現(xiàn)等不僅是企業(yè)股東的并購誘因，同時也是管理層的并購誘因。例如，中國五礦集團管理層非常重視重大戰(zhàn)略性并購機會的長期跟蹤和研究。澳大利亞OZ礦業(yè)公司與中國五礦集團具有極強的互補性，是中國五礦集團跟蹤多年的并購目標，早在2005年就開始了并購探討。OZ礦業(yè)公司2008年采取激進的擴張戰(zhàn)略，通過舉債整合了一系列礦山，在國際金融危機的影響下，導致資金鏈斷裂，陷入財務困境。中國五礦集團管理層抓住這一難得的機遇，迅速決策，于2009年6月全資收購了OZ公司核心資產(chǎn)組合。

實踐表明，并購具有“傳染性”。當行業(yè)內龍頭企業(yè)實施并購擴張后，該行業(yè)內排名靠前的企業(yè)(管理層)出于對市場勢力的擔心，往往會被龍頭企業(yè)的并購行為“傳染”而爭相進行并購擴張，由此引起該行業(yè)的并購連鎖反應。如近年來我國水泥行業(yè)排名靠前的中國建材集團、中國中材集團、海螺水泥、冀東水泥在全國的并購擴張和市場爭奪就屬于此類。

3.管理層的并購期望。

并購動機理論中的自大假說認為，管理層由于野心、自大或過分驕傲而在評估并購機會時會犯過分樂觀的錯誤。在并購活動中，許多管理者往往認為自己能夠挖掘出被市場低估的公司，過高估計自己運用公司資源的能力，忽視或有意回避并購后可能增加的經(jīng)營成本。因此，管理層的并購期望通常較高。從我國管理層持股比例很低的事實來看，自大可能較為嚴重。[注]李善民、朱滔：《管理者動機與并購績效關系研究》，《經(jīng)濟管理》2005年第4期。

(三)政府的并購動機

1.政府的并購內驅力。

無論是西方成熟市場經(jīng)濟國家，還是新興經(jīng)濟體國家，政府有許多的共同職能，存在著干預企業(yè)并購的普適性內驅力：實行國家產(chǎn)業(yè)政策，提升國際競爭力；維持并購中社會公平與效率之間的平衡，保護相關各方的利益。[注]袁天榮、焦躍華：《政府干預企業(yè)并購的動機與行為》，《中南財經(jīng)政法大學學報》2006年第2期。不過在成熟的市場經(jīng)濟國家，政府主要通過管制等間接手段來影響企業(yè)的并購決策和行為。但是，中國轉型期的獨特性使得政府(尤其是地方政府)常常以國有資產(chǎn)代理人的身份直接決定企業(yè)并購的走向。

改革開放以來，在我國先后進行的行政分權改革、財政分權改革和政府官員考核制度改革的過程中，地方政府逐漸成為追逐經(jīng)濟利益的“經(jīng)濟發(fā)展公司”。企業(yè)并購能夠在短時間內擴大企業(yè)規(guī)模，迅速提升某個行業(yè)或部門的經(jīng)濟指標，實現(xiàn)地方政府的發(fā)展目標，所以地方政府對企業(yè)并購運行有著強烈的干預動機。一方面地方政府可以通過支持相關性并購做大做強本地企業(yè)(尤其是本地國有企業(yè))，[注]并購方和目標公司屬于同一行業(yè)或者是上下游產(chǎn)業(yè)關系的并購稱為相關性并購，其余稱為非相關并購。形成行業(yè)龍頭，增強區(qū)域經(jīng)濟競爭力；另一方面，地方政府可以通過非相關并購使土地、貸款、環(huán)保和節(jié)能減排等資源從劣勢或夕陽產(chǎn)業(yè)流向優(yōu)勢或新興產(chǎn)業(yè)，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)間的資源流動，提高資源配置效率，增強區(qū)域經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展能力。顯然，地方政府更多的是從本地區(qū)的利益出發(fā)，而中央政府則從全局的角度考慮企業(yè)并購，這往往導致中央和地方政府干預企業(yè)并購的內驅力并不一致。

2.政府的并購誘因。

地方政府要履行管轄地區(qū)的就業(yè)、社會養(yǎng)老、社會穩(wěn)定等職責。隨著我國市場化程度的提高和行業(yè)競爭加劇，許多國有企業(yè)經(jīng)營困難，危及當?shù)氐木蜆I(yè)和社會穩(wěn)定等一系列問題，促使地方政府通過“拉郎配”式同屬并購來解決困難企業(yè)生存和發(fā)展問題。[注]同屬并購是指并購方和目標公司屬于同一地方政府管轄的并購事件。例如，華北制藥集團與冀中能源集團都是河北省大型國有企業(yè)，有50多年歷史的華北制藥集團是中國原料藥龍頭企業(yè)，從上世紀90年代后期開始，華北制藥集團在管理、銷售、資金、人才等多方面都陷入了困境，企業(yè)面臨生存問題。而冀中能源集團在河北省屬國有企業(yè)中經(jīng)濟效益最好，2008年實現(xiàn)營業(yè)收入410億元，利潤36億元。2009年6月，在河北省政府主導下，冀中能源集團收購華北制藥集團。收購后，冀中能源集團改變了華北制藥集團管理制度，并注入了大量資金，幫助華北制藥集團實現(xiàn)了扭虧為盈。

3.政府的并購期望。

由于地方政府對本地企業(yè)經(jīng)營影響巨大，所以地方政府對于促成同屬并購交易達成的期望也很高——這也就解釋了我國企業(yè)同屬并購顯著多于非同屬并購的現(xiàn)象(見表1)。對于跨區(qū)域并購，由于涉及不同地方政府之間的利益，此時收購方管轄政府出面協(xié)調往往比企業(yè)出面協(xié)調更為有效。

表1 中國上市公司股權和資產(chǎn)交易按買賣雙方是否同屬管轄統(tǒng)計[注]數(shù)據(jù)來源：北京交通大學中國企業(yè)兼并重組研究中心主編《中國企業(yè)并購年鑒》，2006年至2012年各年度版本，中國經(jīng)濟出版社出版。

注：1.股權交易：買賣股權超過“標的企業(yè)”總股本5%及以上的，以及股權轉讓比例未達到5%，但導致上市公司控制權轉移的交易行為；2.資產(chǎn)交易：上市公司當年公告的全部資產(chǎn)交易；3.同屬管轄：買賣方注冊地在同一個省或直轄市則為同屬管轄，否則為非同屬管轄。

四、結論

企業(yè)并購涉及到股東、管理層、債權人、員工和政府等眾多利益相關者的權益，各利益相關者在并購活動中有不同的動機，這些不同的并購動機對并購活動發(fā)揮著大小不同、方向各異的影響力，最終決定并購的方向。在中國企業(yè)并購實踐中，股東、管理層和政府對并購的影響較大。本文基于行為心理學理論，從并購內驅力、并購誘因和并購期望三個方面深入分析了股東、管理層和政府的并購動機，以幫助人們全面理解中國企業(yè)并購動機，為企業(yè)并購決策提供參考。