● 中國(guó)建筑第三工程局有限公司 王 巍

一、企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)

成功的資本運(yùn)作，離不開科學(xué)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理指導(dǎo)。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理在企業(yè)并購(gòu)、重組的業(yè)務(wù)活動(dòng)中必須做到四個(gè)確保：一是確保并購(gòu)、重組實(shí)施過程中的財(cái)務(wù)行為符合企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃的要求；二是確保并購(gòu)、重組實(shí)施過程中的財(cái)務(wù)行為符合國(guó)家有關(guān)法律法規(guī)。三是確保并購(gòu)、重組實(shí)施過程中的財(cái)務(wù)記錄準(zhǔn)確，信息披露恰當(dāng)。四是確保并購(gòu)、重組實(shí)施過程中的財(cái)務(wù)資金健康運(yùn)營(yíng)，防止資產(chǎn)流失。

二、前期調(diào)研的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理

并購(gòu)是風(fēng)險(xiǎn)性高的投資活動(dòng)，債權(quán)不一定能夠回收，但財(cái)務(wù)賬面?zhèn)鶆?wù)、隱性負(fù)債必須支付或應(yīng)對(duì)。前期調(diào)研是資本運(yùn)作、并購(gòu)、重組的前提，除對(duì)被并購(gòu)企業(yè)基本情況、經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)等內(nèi)容作全面了解外，更要全面關(guān)注分析被并購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、或有事項(xiàng)及支付方式的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

一是分析目標(biāo)企業(yè)提供的財(cái)務(wù)情況，包括總資產(chǎn)情況、凈資產(chǎn)情況、注冊(cè)資本構(gòu)成、負(fù)債結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)狀況等。

二是通過調(diào)查了解企業(yè)報(bào)表外的或有負(fù)債及潛在的危機(jī)，綜合進(jìn)行分析，從財(cái)務(wù)角度對(duì)目標(biāo)企業(yè)經(jīng)濟(jì)價(jià)值有一個(gè)穩(wěn)健客觀的評(píng)價(jià)，如：是否存在有爭(zhēng)議的稅收問題、有無欠繳情形；有無未決的訴訟、或索賠；在產(chǎn)品質(zhì)量、勞動(dòng)安全、人身權(quán)方面有無或有的侵權(quán)之債等等。

三是在對(duì)目標(biāo)公司財(cái)務(wù)狀況評(píng)估的同時(shí)，需警惕流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)對(duì)整合現(xiàn)金流的監(jiān)控，預(yù)防其惡劣的財(cái)務(wù)狀況帶來突擊巨額的現(xiàn)金支付。

三、并購(gòu)過程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理

并購(gòu)過程中由于難以預(yù)料因素的影響及企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的不確定性，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要分為三類：定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)和支付風(fēng)險(xiǎn)。在企業(yè)并購(gòu)過程中識(shí)別各種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，最大限度控制減少損失，加強(qiáng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范管理至關(guān)重要。

（一）定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)評(píng)估是雙方定價(jià)談判的依據(jù)和基礎(chǔ)，在并購(gòu)中，企業(yè)因價(jià)值評(píng)估方法和財(cái)務(wù)信息存在的不確定性，付出過高的成本，勢(shì)必影響收益，盡管目標(biāo)企業(yè)運(yùn)作很好，若定價(jià)高昂，勢(shì)必使收購(gòu)方難以獲得滿意的投資回報(bào)。

在定價(jià)過程中，財(cái)務(wù)管理風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)重點(diǎn)防范以下幾點(diǎn)：一要對(duì)目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)有的財(cái)務(wù)盈利狀況進(jìn)行詳盡的審查分析，對(duì)未來現(xiàn)金流量作出合理預(yù)測(cè)。二要根據(jù)財(cái)務(wù)賬面與實(shí)際的資產(chǎn)盤點(diǎn)，對(duì)有形、無形資產(chǎn)進(jìn)行客觀地評(píng)估；根據(jù)內(nèi)、外合同、結(jié)算等資料，核實(shí)真實(shí)的債權(quán)、債務(wù)及潛在問題和風(fēng)險(xiǎn)情況。三要確定切實(shí)可行的評(píng)估方案，利用聘請(qǐng)置信度高的中介機(jī)構(gòu)，評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，達(dá)到客觀公正目的。四要確保從財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制角度，在簽訂與并購(gòu)相關(guān)的法律協(xié)議、文件時(shí)，對(duì)義務(wù)、治理、保密、非競(jìng)爭(zhēng)、陳述和保證及賠償?shù)忍岢稣_防范意見，降低因細(xì)節(jié)調(diào)查不夠深入，而產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（二）融資風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)按資金來源可分為內(nèi)部籌措和外部融資方式，分析測(cè)算資金籌集費(fèi)用,合理規(guī)劃融資的資本成本，制定正確的資金籌集決策，按時(shí)足額籌集資金，是保證并購(gòu)順利進(jìn)行的關(guān)鍵。

外部融資方式可分為權(quán)益性融資和債務(wù)性融資：權(quán)益性融資如若使用不當(dāng),會(huì)降低普通股收益,且由于股權(quán)數(shù)額的增加,將有可能會(huì)導(dǎo)致股權(quán)價(jià)值被稀釋；通過各種舉債方式籌措資金的債務(wù)性融資財(cái)務(wù)管理風(fēng)險(xiǎn)主要包括：向銀行等金融機(jī)構(gòu)貸款，必須按時(shí)還本付息,籌資風(fēng)險(xiǎn)最大；民間融資，融資資本成本高；發(fā)行債券，存在發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)、可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換風(fēng)險(xiǎn)等等。

選擇不同的融資方式，控制財(cái)務(wù)融資管理風(fēng)險(xiǎn)，需要考慮企業(yè)債務(wù)規(guī)模的標(biāo)準(zhǔn)和融資后資本結(jié)構(gòu)的變化，遵循融資成本和風(fēng)險(xiǎn)最小化的原則。企業(yè)應(yīng)在確定融資決策時(shí)積極開拓多種融資渠道，抑或是多種融資方式相結(jié)合，做到內(nèi)外兼顧，以確保目標(biāo)企業(yè)一經(jīng)評(píng)估確定，馬上就可以實(shí)施并購(gòu)行為，從而順利進(jìn)行重組和整合。

（三）支付風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購(gòu)法律形式多種多樣，有各自的優(yōu)缺點(diǎn)，支付方式選擇對(duì)并購(gòu)雙方的股東權(quán)益會(huì)產(chǎn)生影響，并且影響并購(gòu)后公司的財(cái)務(wù)整合效果。不同的企業(yè)并購(gòu)支付方式選擇，會(huì)出現(xiàn)不同的財(cái)務(wù)問題，其中現(xiàn)金和換股支付方式的財(cái)務(wù)策略較難以確定，而對(duì)于債務(wù)支付方式來說，由于債務(wù)支付的最終實(shí)質(zhì)仍然是支付現(xiàn)金或交換股權(quán)，所以其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理包含在現(xiàn)金和換股支付方式中。

現(xiàn)金支付方式對(duì)現(xiàn)金流量要求較高，需避免因并購(gòu)后由于債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，出現(xiàn)支付困難的可能性。且現(xiàn)金支付方式因無法推遲確認(rèn)資本利得，使當(dāng)期交易的所得稅負(fù)存在增長(zhǎng)；股權(quán)支付對(duì)比現(xiàn)金支付優(yōu)勢(shì)為無須過多考慮稅收規(guī)則及對(duì)價(jià)格安排上的制約，但在風(fēng)險(xiǎn)方面主要表現(xiàn)在：控制權(quán)稀釋、收益、交易風(fēng)險(xiǎn)等等；單一支付方式顯然不能滿足風(fēng)險(xiǎn)最小化的要求，現(xiàn)實(shí)的支付風(fēng)險(xiǎn)控制必須通過混合支付結(jié)構(gòu)來完成。

研究全球成功的并購(gòu)案例，可以發(fā)現(xiàn)小規(guī)模交易傾向少部分使用現(xiàn)金支付，大規(guī)模交易更多使用股票支付，另混合支付方式越來越受重視，以通過多種支付方式相結(jié)合，來降低支付財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

如：2004年，聯(lián)想以12.5億美元并購(gòu)IBM PC業(yè)務(wù)，其中包括向IBM支付6.5億美元現(xiàn)金和價(jià)值6億美元的聯(lián)想集團(tuán)普通股(18.5%股份)，同時(shí)承擔(dān)IBM PC部門5億美元的資產(chǎn)負(fù)債，聯(lián)想5年內(nèi)無償使用IBM品牌。

四、并購(gòu)后的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理

并購(gòu)后，如不重視財(cái)務(wù)戰(zhàn)略整合，容易造成并購(gòu)后，企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模雖然不斷擴(kuò)張，但盈利能力卻不斷下降，造成企業(yè)主業(yè)被拖累，副業(yè)又難以為繼的現(xiàn)象。

為目標(biāo)企業(yè)平穩(wěn)過渡，并購(gòu)后的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理防范重點(diǎn)應(yīng)確保：一是加強(qiáng)財(cái)務(wù)管理，完善財(cái)務(wù)管理機(jī)構(gòu)設(shè)置，明確財(cái)務(wù)部門人員崗位職責(zé)，明確崗位內(nèi)容、工作質(zhì)量，做到權(quán)、責(zé)、利均衡對(duì)等，力求高效、精練。二是完善并購(gòu)企業(yè)內(nèi)部控制制度，對(duì)并購(gòu)后企業(yè)存在差異的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行分析，選擇恰當(dāng)?shù)臉?biāo)準(zhǔn)，統(tǒng)一財(cái)務(wù)制度及會(huì)計(jì)核算。三是完善資金預(yù)算，加強(qiáng)對(duì)債權(quán)、債務(wù)的收取和支付管理，確保資金流量的穩(wěn)定。

總之，企業(yè)并購(gòu)重組在預(yù)期高收益的同時(shí),也必然面臨高風(fēng)險(xiǎn)，分析可能存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，研究相應(yīng)的防范措施，研究如何回避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)并購(gòu)重組的核心問題，對(duì)促使企業(yè)并購(gòu)重組的成功具有關(guān)鍵意義。

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