王 梅

（昆明市五華區(qū)農(nóng)村信用合作聯(lián)社，云南 昆明650000）

今年六月，中國(guó)貨幣市場(chǎng)出現(xiàn)了罕見的一幕：銀行“求錢若渴”，央行不為所動(dòng)，銀行間市場(chǎng)同業(yè)拆借利率全線飆升，6月20日隔夜及7天同業(yè)拆借利率分別創(chuàng)下歷史新高；而交易所資金利率更是瘋狂，隔夜資金利率一度高達(dá)30%的天價(jià)，緊張程度超過2008年的金融危機(jī)。

雖然6月份的“錢荒”年年都有，但今年尤其嚴(yán)重，許多金融機(jī)構(gòu)人士表示，當(dāng)前資金緊缺的狀況的確是有史以來最嚴(yán)重的，甚至是空前慘烈的資金局面。然而，我們也注意到了中央的“淡定”，央行并沒有選擇像以往一樣，在市場(chǎng)流動(dòng)性緊張的時(shí)候施以援手，管理層堅(jiān)持不放水的態(tài)度似乎更堅(jiān)決。是誰導(dǎo)演了這場(chǎng)中國(guó)式“錢荒”，又是誰在這場(chǎng)災(zāi)難中成為受益者，值得我們來探討研究一番。

一、克強(qiáng)總理新政導(dǎo)向

Likonomics（李克強(qiáng)經(jīng)濟(jì)學(xué)），這一由巴克萊銀行創(chuàng)造出來的英文新單詞近期備受中國(guó)熱議，巴克萊銀行將克強(qiáng)經(jīng)濟(jì)學(xué)的內(nèi)容概括為三大支柱：不出臺(tái)刺激措施、去杠桿化和結(jié)構(gòu)性改革。

首先，從不出臺(tái)刺激政策來看，官方顯然承受了不小壓力。目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)明顯處于下行趨勢(shì)，從中長(zhǎng)期來看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)難以保持8%增長(zhǎng)已成為業(yè)界共識(shí)，未來十年潛在增長(zhǎng)率區(qū)間可能是5%到6%區(qū)間甚至更低。這一數(shù)字今天看起來似乎不可思議，但從高速增長(zhǎng)到減速增長(zhǎng)更符合經(jīng)濟(jì)學(xué)的重力法則，曾經(jīng)如日中天的日本經(jīng)濟(jì)也曾經(jīng)歷這一階段，先減速到5%，然后是不足1%。不刺激確實(shí)是李克強(qiáng)新政的亮點(diǎn)之一，近期他再度喊話“激活財(cái)政存量資金”，或也暗示對(duì)大手筆刺激的謹(jǐn)慎，具體措施仍舊有待觀察。中共十八大之前，不少觀察家預(yù)料新一屆政府上臺(tái)后會(huì)迅速出臺(tái)刺激作為“政策禮包”。這一期待后來逐步落空，無論時(shí)間點(diǎn)還是經(jīng)濟(jì)效果上，顯然新一屆政府需要和以往政策有所切割，不太可能很快出手大規(guī)模的刺激計(jì)劃。

其次，去杠桿也是最近熱門詞匯，這也源自李克強(qiáng)對(duì)于“要通過激活貨幣信貸存量支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展”、“優(yōu)化金融資源配置，用好增量、盤活存量”等看法的衍生。如果說不刺激更多表現(xiàn)為財(cái)政政策領(lǐng)域，而去杠桿則更多體現(xiàn)在貨幣政策之上，近期“錢荒”可謂其中典型代表。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)杠桿過高，未來存在進(jìn)一步的產(chǎn)能過剩弊端。官方希望主動(dòng)去杠桿不無道理，去杠桿的方向正確，但是這一目標(biāo)能否實(shí)現(xiàn)還是未定之?dāng)?shù)，但至少難以通過一廂情愿地?cái)D壓銀行間市場(chǎng)可以獲得。

最后，來看結(jié)構(gòu)性改革，這也是不出臺(tái)刺激與去杠桿的疊加之后必然指向。李克強(qiáng)去年年末呼吁“改革還是最大的紅利”，為他贏得不少加分。回顧中國(guó)三十年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，改革可謂核心動(dòng)力，其效應(yīng)超過人口紅利、加入WTO等因素。問題在于，當(dāng)改革由淺水區(qū)步入深水區(qū)之后，也意味著容易的路都走完了，留給中國(guó)的時(shí)間卻又倍加緊急。改革可謂民間近年最大的呼聲，這或許反襯出改革的動(dòng)力不足、阻力過大。

從“不刺激、去杠桿、結(jié)構(gòu)性改革”三方面來看，解決方案難言定型。的確，從李克強(qiáng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的諸多判斷而言，他對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)能過剩、行政管制過多、財(cái)政金融領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)隱憂巨大等因素有清晰認(rèn)識(shí)。歷史總是殘忍而公正的，最終能讓李克強(qiáng)經(jīng)濟(jì)學(xué)得到定義和承認(rèn)的標(biāo)桿，并非來自問題診斷，而是其施政成果。

二、央行按兵不動(dòng)：“錢荒”的最后推手

對(duì)于資本流出造成流動(dòng)性短缺，央行本可以通過公開市場(chǎng)操作來緩解，而此前在大多數(shù)情形下，央行也確實(shí)是如此操作的。而近期，央行面對(duì)銀行資金面緊缺不僅沒有出手，反而分別于6月18日、20日兩度發(fā)行20億央票回籠資金。如此看來，央行任由同業(yè)拆借利率飆升而坐視不管，實(shí)屬刻意而為。

結(jié)合政策層面的相關(guān)因素，決策層早已對(duì)當(dāng)前流動(dòng)性并未進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)的局面表示堪憂，并試圖引導(dǎo)流動(dòng)性走向。央行顯然承接了上層的意圖，收緊流動(dòng)性意在防范金融風(fēng)險(xiǎn)和引導(dǎo)資金進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，畢竟當(dāng)前影子銀行發(fā)展過快，銀行大量資金從表內(nèi)轉(zhuǎn)移出表外，加大了銀行系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

央行對(duì)資金饑渴的銀行堅(jiān)持不放水的信號(hào)是：頂住壓力、盤活資金，推進(jìn)利率市場(chǎng)化，放開民營(yíng)銀行的限制。目的是要用市場(chǎng)上的錢解決問題，央行認(rèn)為，過去發(fā)行的貨幣已經(jīng)很多，市場(chǎng)上的存量貨幣是巨大的，關(guān)鍵是盤活，提高周轉(zhuǎn)效率，要鼓勵(lì)民間資本與金融機(jī)構(gòu)重組改造，探索設(shè)立自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的民營(yíng)銀行，也就是讓民間的錢成為金融的一部分。

三、救贖實(shí)體經(jīng)濟(jì)：“錢荒”折射政策意向

把此次“錢荒”定義為“金融恐慌”更為恰當(dāng)，目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式走入了極端的困境，實(shí)體經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)冰火兩重天的罕見格局。一方面，民營(yíng)經(jīng)濟(jì)體找不到投資方向，投資無門，轉(zhuǎn)而把大量的現(xiàn)金投資于金融體系和理財(cái)產(chǎn)品，導(dǎo)致了金融體系信用盲目擴(kuò)張；而另一方面，十八大前后新上任的地方官員卻干勁沖天，對(duì)項(xiàng)目融資表現(xiàn)出火一般的熱情，他們所依賴的融資渠道主要是正規(guī)的金融中介機(jī)構(gòu)，包括銀行、信托、債券市場(chǎng)等。其實(shí)，銀行也“不差錢”，因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)的錢并沒有放在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，而是放在別的地方，比如說房地產(chǎn)，或是放在投資中，或是借貸了現(xiàn)在收不回來。

差錢的其實(shí)是實(shí)體經(jīng)濟(jì)，尤其是中小企業(yè)。從投資數(shù)據(jù)上看，房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)依然是上半年拉動(dòng)投資的主要?jiǎng)恿?。前五個(gè)月，房地產(chǎn)投資增速為20.6%，比去年同期高兩個(gè)百分點(diǎn)。而代表生產(chǎn)類企業(yè)增長(zhǎng)的工業(yè)投資增速卻在不斷走低。有些銀行寧愿追著城投公司貸款，都不愿意給生產(chǎn)類的企業(yè)貸款。目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)不振，很多企業(yè)效益也不好，還不如將錢投給城投公司，因?yàn)檫@可以算是準(zhǔn)政府債務(wù)，一般不會(huì)出現(xiàn)問題。危險(xiǎn)的是，這些領(lǐng)域的信貸風(fēng)險(xiǎn)正在積聚。地方政府和企業(yè)部門的負(fù)債率在最近幾年的信貸高速增長(zhǎng)中都出現(xiàn)了大幅的攀升。一場(chǎng)中國(guó)式“錢荒”仍未散去，如果堅(jiān)持增量投資刺激的思路，中國(guó)的“雷曼時(shí)刻”一定會(huì)到來。

在本輪“錢荒”中，央行沒出手救市，看似是一種消極行為，這背后是中央“用好增量、盤活存量”的決心，將“錢荒”推至頂點(diǎn)的最后一股力量是中央政府的意志，反映了新一屆政府應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)隱患的強(qiáng)硬姿態(tài)。

從一定意義上講，這是政策的主動(dòng)調(diào)控，而不是等到泡沫破裂后的被動(dòng)調(diào)整，將有利于維護(hù)金融穩(wěn)定，也有利于改變房地產(chǎn)和地方政府融資平臺(tái)占用太多資金，擠壓實(shí)體經(jīng)濟(jì)的狀況。當(dāng)前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行總體平穩(wěn)，但仍面臨不少困難和挑戰(zhàn)；全球經(jīng)濟(jì)有所好轉(zhuǎn)，但形勢(shì)依然錯(cuò)綜復(fù)雜。隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步回升，美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松貨幣政策退出的腳步漸行漸近，全球經(jīng)濟(jì)去杠桿化過程開始加速，此時(shí)我國(guó)央行頂住壓力“不放水”，傳遞出停止以貨幣擴(kuò)張刺激經(jīng)濟(jì)的信號(hào)，雖沒有邁出向金融機(jī)構(gòu)救市的一步，但卻邁出了向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)救贖的一步。

政府的用意正是力圖以金融之手，通過市場(chǎng)的調(diào)節(jié)讓資金流向最該去的地方，科技型企業(yè)、保障房、經(jīng)濟(jì)適用房、文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)、小微企業(yè)等，恢復(fù)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)平衡，讓金融更有力地支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，實(shí)現(xiàn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)升級(jí)版的目標(biāo)。