陸 勤，楊慶國

(1.重慶勤業(yè)會計(jì)師事務(wù)所有限公司，重慶 400041;2.重慶理工大學(xué)，重慶 400050)

2010年，中國內(nèi)地公司在美成功IPO的數(shù)量達(dá)30家，融資總額達(dá)30億美元左右，其中不少中國概念股市盈率超過100倍，而美國主流大盤股的市盈率一般僅為20倍左右。中國概念股受到華爾街的熱捧，促使中國企業(yè)熱衷赴美上市。然而形勢逆轉(zhuǎn)的速度超出業(yè)界的預(yù)料，2011年3月以來，在美上市的中國公司接連被爆出財(cái)務(wù)丑聞，導(dǎo)致不少中國企業(yè)IPO暫?；蚬蓛r(jià)跌破發(fā)行價(jià)。

中國有句古語“渾水摸魚”。這也是以打假并做空中國概念股而一夜成名的渾水研究公司(Muddy Waters Research)的來歷，該公司于2010年6月28日在香港成立辦事處。在過去的兩年時(shí)間里，東方紙業(yè)、綠諾科技、中國高速頻道、多元環(huán)球水務(wù)等多家在美上市的中國概念股因渾水公司的揭露而股價(jià)大跌，甚至退市或摘牌，這四家公司也成為渾水公司的成名之作。

渾水公司的創(chuàng)始人叫Carson Cutler Block(中文名:博樂康)，他在做空中國概念股上賺取的第一桶金源于他的父親。2009年下半年，博樂康的父親在美國佛羅里達(dá)州的一個(gè)會議上遇到了來自東方紙業(yè)的代表，該代表稱東方紙業(yè)是一家優(yōu)秀的中國企業(yè)，博樂康的父親聽后為其所動，萌生了投資中國概念股的想法，并建議博樂康新自去考察東方紙業(yè)。在其父親的強(qiáng)列要求下，2010年1月博樂康與一位校友一起拜訪東方紙業(yè)，但呈現(xiàn)在面前的景象卻令他們大為吃驚，廢棄的大門、陳舊的倉庫和宿舍、無所事事的工人。博樂康當(dāng)即建議父親賣空而非買多東方紙業(yè)。但半年過去了，市值超過1.5億美元的東方紙業(yè)不降反升，這讓博樂康萌動了自己動手做空東方紙業(yè)的想法。2010年6月28日，博樂康和其校友在香港成立了渾水公司香港辦事處，并于同日發(fā)布了一份關(guān)于東方紙業(yè)的賣空報(bào)告。這份報(bào)告長達(dá)30頁，明確指出:東方紙業(yè)財(cái)務(wù)造假，2009年收入虛增40倍;資產(chǎn)高估至少10倍;產(chǎn)品線介值嚴(yán)重高估;存貨高估數(shù)百萬美元;與行業(yè)領(lǐng)先者相比，公司存貨周轉(zhuǎn)率過快;高估毛利率。高報(bào)告給予東方紙業(yè)“強(qiáng)力賣出”評級，建議將目標(biāo)價(jià)下調(diào)為“低于1美元”。2010年6月29日開盤，東方紙業(yè)大幅低開，收盤價(jià)暴跌至7.23美元，成交量約59萬，超過前一天成交量的7倍多。此后跌勢一直持續(xù)，截至2011年6月28日，東方紙業(yè)的股價(jià)為3.42美元，對應(yīng)的市值僅為0.63億美元，嚴(yán)重縮水。在東方紙業(yè)的成功，讓博樂康嘗到了做空中國概念股的甜頭，意識到做空中國概念股“大有作為”。

2010年11月10日，渾水公司突然向在美國上市的大連綠諾環(huán)境工程科技有限公司(以下簡稱綠諾科技)發(fā)難。研究報(bào)告稱綠諾科技存在大量欺詐行為，如:主要產(chǎn)品銷售收入遠(yuǎn)低于報(bào)告數(shù)據(jù)，很多客戶關(guān)系不存在;中國監(jiān)管文件顯示其合并2009年收入低于報(bào)告數(shù)字的94.20%;管理層從上市公司掏空資金;有形資產(chǎn)金額太小，不足以支撐其業(yè)務(wù)規(guī)模;非行業(yè)領(lǐng)先者，報(bào)告的毛利是其實(shí)際毛利的2～3倍。該報(bào)告給予綠諾科技“強(qiáng)力賣出”評級，建議將目標(biāo)價(jià)下調(diào)為2.45美元。2010年12月3日，納斯達(dá)克向綠諾科技發(fā)出退市通知，稱其不再滿足納斯達(dá)克的上市標(biāo)準(zhǔn)。12月9日，綠諾摘牌，轉(zhuǎn)至粉單市場。至此，綠諾的命運(yùn)已無可挽回，同時(shí)也陸續(xù)拉開了中國概念股的誠信危機(jī)帷幕。

2011年2月4日，渾水公司發(fā)布報(bào)告，質(zhì)疑中國高速傳媒夸大盈利能力。報(bào)告指出:中國高速傳媒顯著夸大收入和利潤，例如2009年收入不超過1700萬美元，遠(yuǎn)低于其報(bào)告的9.59億美元;所擁有的巴士數(shù)量僅為其宣稱的一半左右;管理層撒謊，與蘋果或其經(jīng)銷商簽訂的協(xié)議子虛烏有;公司不透明，很多客戶甚至不知道公司名稱。該報(bào)告給予中國高速傳媒“強(qiáng)力賣出”評級，建議將目標(biāo)價(jià)下調(diào)為5.28美元。市場陷入恐慌性拋售，當(dāng)日中國高速傳媒收盤暴跌33.23%。3月2日，渾水公司發(fā)布第2篇報(bào)告，再次給出中國高速傳媒夸大旗下運(yùn)營巴士數(shù)量的有力證據(jù)，其中包括與其一名內(nèi)部員工的通話記錄，中國高速傳媒的股價(jià)再次狂跌。2011年3月3日，德勤對中國高速傳媒2010年財(cái)務(wù)報(bào)告提出7點(diǎn)質(zhì)疑，并就此致函其內(nèi)部委員會，但未得到回應(yīng)。3月11日，德勤終止對中國高速傳媒的外部審計(jì)工作。2011年5月19日，中國高速傳媒接到納斯達(dá)克的摘牌通知。

在美國上市的中國公司違規(guī)問題愈演愈烈，2011年6月，因面臨巨大的不確定風(fēng)險(xiǎn)，國際四大會計(jì)公司關(guān)閉了中國公司通過反向收購登陸美國資本市場的業(yè)務(wù)，美國最大的券商之一盈透證券把130多家中國概念股列入融資融券業(yè)務(wù)黑名單，美國證券交易委員會首次對投資反向收購上市的中國概念股進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)提示。

中國概念股遭遇的這一場信任危機(jī)，是由什么原因造成的呢?問題的源頭還得追溯到在美上市中國概念股公司的身上。我們先了解一下中美兩國在證券發(fā)行制度上的差異。在證券發(fā)行方面，我國實(shí)行的是審核制，而美國實(shí)行的是注冊制。中國實(shí)行的審核制賦予了監(jiān)督機(jī)構(gòu)更多實(shí)質(zhì)管理的權(quán)力，一方面要審查公開信息的真實(shí)性，一方面要審查發(fā)行人是否具有發(fā)行資格。二美國實(shí)行的注冊制主張完全信息披露，即要求發(fā)行者把證券發(fā)行有關(guān)的一切有價(jià)值的文件資料如實(shí)詳盡公之于眾，不得有一絲虛假、誤導(dǎo)和重大遺漏，并且對披露信息的文件格式也有嚴(yán)格規(guī)定。因此，許多公司在不了解美國市場的情況下，按其國內(nèi)的一貫做法——財(cái)務(wù)造假來蒙混過關(guān)。而美國為了使美國證券市場保持良好的秩序，其制定的法律鼓勵社會各界，尤其是研究公司、機(jī)構(gòu)投資者去發(fā)現(xiàn)有問題的上市公司，從而使得機(jī)構(gòu)投資者能在滿足自身私利的同時(shí)保證金融市場的穩(wěn)定。

在數(shù)次中國概念股的暴跌潮中，做空機(jī)構(gòu)的身影其實(shí)隨處可見，已經(jīng)形成了嚴(yán)密的“產(chǎn)業(yè)鏈”，大體上為4個(gè)步驟:第1步，在研究機(jī)構(gòu)公開發(fā)布質(zhì)疑報(bào)告之前的一兩個(gè)星期，其合作的做空基金就開始對相關(guān)中國公司的股票進(jìn)行賣空;第2步，研究公司拋出報(bào)告，唱空中國上市公司;第3步，一些媒體、網(wǎng)站和小報(bào)對這些質(zhì)疑報(bào)告起到推波助瀾的作用;第4步，一旦中國公司的股價(jià)大幅下跌，利益鏈上的最后一環(huán)——律師事務(wù)所就積極推動投資者提出集體訴訟索賠。

赴美上市的中國公司所面臨這些情況值得我們深入思考。面對全球資本市場，海外上市的中國企業(yè)應(yīng)當(dāng)自治與監(jiān)管并重。我們的企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身情況，合理選擇上市時(shí)機(jī)和方式;打造人才隊(duì)伍，完善持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值能力;加強(qiáng)關(guān)于國外會計(jì)準(zhǔn)則、監(jiān)管規(guī)則、文化背景的了解;增強(qiáng)有關(guān)美國上市的風(fēng)險(xiǎn)防范意識;還要恪守職業(yè)道德，做到誠信守法經(jīng)營。我們的會計(jì)師事務(wù)所在業(yè)務(wù)承接階段應(yīng)加強(qiáng)對客戶背景的調(diào)查，審計(jì)項(xiàng)目組應(yīng)具有SEC業(yè)務(wù)專業(yè)勝任能力和審計(jì)獨(dú)立性，項(xiàng)目合伙人在審計(jì)全過程保持應(yīng)有的職業(yè)謹(jǐn)慎和職業(yè)懷疑態(tài)度，還要加強(qiáng)項(xiàng)目復(fù)核和項(xiàng)目內(nèi)外溝通程序，嚴(yán)格按照美國證券交易委員會(SEC)和美國公眾公司會計(jì)監(jiān)督委員會(PCAOB)準(zhǔn)則進(jìn)行審計(jì)。我國政府和監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)加強(qiáng)對海外上市中國企業(yè)的監(jiān)督和指導(dǎo);加強(qiáng)對會計(jì)師事務(wù)所的管理、檢查和培訓(xùn);增強(qiáng)與海外監(jiān)管機(jī)構(gòu)的跨境合作與經(jīng)驗(yàn)分享。

從長遠(yuǎn)來看，中國概念股只有辦實(shí)事、講誠信、遵循美國資本市場上市和運(yùn)作規(guī)律才能在美國股市獲得成功，也只有靠誠信才能重新樹立中國概念股良好的口碑。

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