□文/劉 豪

（中國人民銀行蘭州中心支行 甘肅·蘭州）

一、內(nèi)部資本市場的概念

目前，國內(nèi)外對內(nèi)部資本市場的定義主要有三個(gè)角度，即資本市場運(yùn)行范圍、資本分配機(jī)制和內(nèi)外市場互補(bǔ)。實(shí)際當(dāng)中，內(nèi)部資本市場反映了一個(gè)企業(yè)除去外部資本市場，而進(jìn)行的所有投融資的資源流通往來。內(nèi)部資本市場的運(yùn)行已經(jīng)不單是多元化企業(yè)組織中的直接調(diào)用及劃撥，還包括不同企業(yè)法人間的委托貸款、為關(guān)聯(lián)企業(yè)的貸款提供擔(dān)保、關(guān)聯(lián)企業(yè)間的資本性交易或資產(chǎn)重組、集團(tuán)內(nèi)部的費(fèi)用攤配以及虛擬企業(yè)等。本文認(rèn)為：內(nèi)部資本市場是存在于利益相關(guān)者構(gòu)成的企業(yè)內(nèi)部，為實(shí)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部資本配置和完成利益相關(guān)者交易為目的的資本運(yùn)行機(jī)制。

二、內(nèi)部資本市場組織形式的擴(kuò)展

在資源的配置過程中，內(nèi)部資本市場總是具有一定結(jié)構(gòu)特點(diǎn)的組織結(jié)構(gòu)作為資金流動(dòng)的載體。根據(jù)當(dāng)前已有的資料，對內(nèi)部資本市場的組織形式的表述存在混亂的局面，例如吳國棟（2007）將企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部結(jié)算中心、內(nèi)部銀行、財(cái)務(wù)公司等作為內(nèi)部資本市場的組織形式；而彭惠文（2003）則將上述內(nèi)容作為了企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場的組織機(jī)構(gòu)；張冉（2007）等則認(rèn)為，內(nèi)部資本市場組織形式就是承載內(nèi)部資本市場運(yùn)行的組織機(jī)構(gòu)，他們將企業(yè)集團(tuán)的組織形式看作了內(nèi)部資本市場的組織形式。因此，有必要對組織形式和組織機(jī)構(gòu)作一比較分析。內(nèi)部資本市場的組織形式是指維持企業(yè)內(nèi)部部門之間及其企業(yè)與外部之間資金交往的表現(xiàn)形式，它更多體現(xiàn)的是在既有的企業(yè)邊界內(nèi)，各部門之間的關(guān)系；而內(nèi)部資本市場的組織機(jī)構(gòu)是維持內(nèi)部資本市場正常運(yùn)行的中間部門，它負(fù)責(zé)內(nèi)部資本市場融資、投資及資金管理等活動(dòng)，是對組織形式的具體化，所以二者既有區(qū)別也有聯(lián)系。

內(nèi)部資本市場是存在于一切實(shí)行資金由總部統(tǒng)一調(diào)配的企業(yè)內(nèi)，其各分部與總部之間因控制與被控制而共生存，最終這種控制關(guān)系可以資金的形式體現(xiàn)出來。因此一定程度上，企業(yè)內(nèi)部因控制而形成的企業(yè)組織形式就成了內(nèi)部資本市場的組織形式。常見的內(nèi)部資本市場的組織形式主要有：

（一）M型組織形式。M型組織形式，就是在一個(gè)企業(yè)內(nèi)部對具有獨(dú)立的產(chǎn)品和市場、獨(dú)立的責(zé)任和利益的部門實(shí)行分權(quán)管理的一種組織形態(tài)，也稱為事業(yè)部型。事業(yè)部是一些相互聯(lián)系的單位的集合，同時(shí)也是一個(gè)分權(quán)單位，具有足夠的權(quán)力，能自主經(jīng)營。它具有以下兩個(gè)特點(diǎn)：一是每一個(gè)事業(yè)部都可以看作是一個(gè)獨(dú)立項(xiàng)目的利潤中心，這方便了對各個(gè)項(xiàng)目的績效考核。尤其在組織內(nèi)部進(jìn)行資源配置時(shí)具有信息優(yōu)勢；二是M型組織內(nèi)負(fù)責(zé)內(nèi)部資本市場正常運(yùn)行的組織機(jī)構(gòu)，例如財(cái)務(wù)部門、內(nèi)部銀行通常扮演著企業(yè)內(nèi)部投資中心和資金管理中心的角色。

（二）H型組織形式。相對于M型組織結(jié)構(gòu)，H型組織形式則依靠擁有其他公司一定表決權(quán)的股份，以達(dá)到行使控制權(quán)或從事經(jīng)營管理的公司。從組織管理的角度而言，控股公司是比事業(yè)部制更加分權(quán)化的組織，子公司擁有完全獨(dú)立的法人地位，控股母公司對于子公司日常的財(cái)務(wù)資金運(yùn)作也不能任意干涉，而只負(fù)責(zé)重大的投資決策。但是，很多人認(rèn)為這種過于分散決策的組織形式使決策單位之間缺乏應(yīng)有的協(xié)調(diào)，母公司也沒有掌握必要的信息以評價(jià)和協(xié)調(diào)各單位的計(jì)劃與決策。因此，在H型組織形式內(nèi)，很難實(shí)現(xiàn)資本的有效配置。在實(shí)際操作中，控股公司不僅擁有子公司在資本財(cái)務(wù)上的控制權(quán)，而且擁有經(jīng)營的控制權(quán)，并對主要人員的任命和重大政策方針的確定有決定權(quán)，甚至直接派人去經(jīng)營管理，控股母公司仍然有著絕對的控制權(quán)左右子公司的運(yùn)作，母公司的戰(zhàn)略方針、經(jīng)營理念、管理經(jīng)驗(yàn)等都可以通過這種控制關(guān)系輸入子公司。雖然母子公司都是獨(dú)立的法人實(shí)體，對于整個(gè)控股企業(yè)，內(nèi)部資金的運(yùn)作要受到外部法律制度的約束，但只要存在這種具有“權(quán)威”性質(zhì)的控制關(guān)系，組織內(nèi)的資本分配行為就會(huì)存在。當(dāng)然，子公司的發(fā)展必須符合控股公司的總體戰(zhàn)略規(guī)劃，子公司的存在是母公司戰(zhàn)略投資的一個(gè)組成部分，母公司也會(huì)根據(jù)戰(zhàn)略的需要和子公司的業(yè)績情況決定對子公司追加或減少投資。

但是，新興市場條件下，企業(yè)對市場上出現(xiàn)的機(jī)遇具有敏感性，一些利益集團(tuán)并不是以資金形成的控制關(guān)系存在的，而是由技術(shù)組成的臨時(shí)聯(lián)盟，這些聯(lián)盟也存在于總部與分部之間、企業(yè)集團(tuán)與企業(yè)外部市場的資金往來，這進(jìn)一步豐富了內(nèi)部資本市場的組織形式。

（三）內(nèi)部資本市場組織形式的擴(kuò)展——虛擬企業(yè)組織形式。虛擬企業(yè)是經(jīng)濟(jì)全球化和信息技術(shù)快速發(fā)展的產(chǎn)物，它是由一些相互獨(dú)立的業(yè)務(wù)過程或企業(yè)組成的暫時(shí)性的聯(lián)盟。在這一聯(lián)盟中，每一個(gè)伙伴各自在諸如設(shè)計(jì)、制造、分銷等領(lǐng)域貢獻(xiàn)出自己的核心資源，并相互聯(lián)合起來，實(shí)現(xiàn)技能共享和成本分擔(dān)，以把握快速變化的市場機(jī)遇。作為一種全新的組織形式，虛擬企業(yè)突破了傳統(tǒng)企業(yè)組織的有形界限，弱化了具體的組織形式，強(qiáng)調(diào)對企業(yè)外部資源的有效整合、互補(bǔ)，來迎合某一快速出現(xiàn)的市場機(jī)遇。

虛擬企業(yè)與企業(yè)集團(tuán)都是一種松散型的企業(yè)聯(lián)盟形式，但二者內(nèi)部資本市場的形成和運(yùn)行有所不同。在企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場中，要求成員企業(yè)的經(jīng)營戰(zhàn)略與集團(tuán)的總體戰(zhàn)略保持一致，成員企業(yè)不能同時(shí)加入兩個(gè)企業(yè)集團(tuán)，集團(tuán)與成員企業(yè)之間具有較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)與行政聯(lián)系，成員企業(yè)加入或脫離企業(yè)集團(tuán)往往具有一定的條件和限制。而虛擬企業(yè)大多是就某一市場機(jī)遇而形成的聯(lián)盟，形式上比較靈活，成員企業(yè)（伙伴）的加入與脫離相對自由，但是維系他們之間的關(guān)系最終還是資金。因此，虛擬企業(yè)下的內(nèi)部資本市場具有短暫性的特點(diǎn)，但對于總部與分部，內(nèi)部資本市場與外部資本市場之間，依然存在資金的周轉(zhuǎn)與劃撥。

三、內(nèi)部資本市場運(yùn)行機(jī)制重新描述

在研究內(nèi)部資本市場運(yùn)行方面，已有的研究文獻(xiàn)存在如下的疏漏：首先，只是簡單的描述了資金的往來，并沒有對外部資本市場與內(nèi)部資本市場、總部與分部的約束機(jī)制進(jìn)行詳細(xì)說明；其次，內(nèi)部資本市場的運(yùn)行，只關(guān)心集團(tuán)總部與分部之間的資金活動(dòng)，沒有關(guān)心各分部之間的資金往來。各分部之間的交往最終會(huì)引起分部價(jià)值的波動(dòng)，在內(nèi)部資本市場資金約束的條件下，內(nèi)部資本市場資金易追逐高效益項(xiàng)目，如果不考慮分部間的資金往來，受道德風(fēng)險(xiǎn)的影響，極易引起分部管理層的尋租行為。

內(nèi)部資本市場運(yùn)行機(jī)制應(yīng)在企業(yè)總部的整體宏觀調(diào)控下對資源配置起基礎(chǔ)性作用，通過內(nèi)部轉(zhuǎn)移價(jià)格杠桿和競爭機(jī)制，把資本配置到效益較好的部門和環(huán)節(jié)。即利用“計(jì)劃機(jī)制”將每一生產(chǎn)經(jīng)營過程的業(yè)績同整個(gè)企業(yè)的業(yè)績聯(lián)系起來。評價(jià)整個(gè)企業(yè)的業(yè)績，利用“市場機(jī)制”提高每一生產(chǎn)經(jīng)營過程的業(yè)績，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)整體價(jià)值的提升和社會(huì)總資本的周轉(zhuǎn)效率。我們把上述內(nèi)部資本市場運(yùn)行機(jī)制稱為“交叉有效的運(yùn)行模式”。這種模式的內(nèi)部資本市場基本上符合“有計(jì)劃的商品經(jīng)濟(jì)”和“社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)”概念。結(jié)合內(nèi)部資本市場組織形勢的擴(kuò)展，本文認(rèn)為內(nèi)部資本市場運(yùn)行機(jī)制如圖1所示。（圖1）

圖1 內(nèi)部資本市場運(yùn)行總體行為圖

上述描述了內(nèi)部資本市場運(yùn)行的簡單模型，它可以從三個(gè)方面進(jìn)行理解：一是內(nèi)部資本市場與外部資本市場的資金交往關(guān)系。這種交往更多的體現(xiàn)在當(dāng)企業(yè)整體需要資金時(shí)，外部資本市場可以作為其資金的一種來源，同時(shí)外部資本市場出現(xiàn)投資機(jī)會(huì)時(shí)，內(nèi)部整體又會(huì)利用資金進(jìn)行投資；二是企業(yè)內(nèi)部資本市場自身的資金聚集與分配過程。這一方向的配置過程較側(cè)重于企業(yè)整體和集團(tuán)總部與分部之間的資金往來；三是分部與分部之間存在的資金來往。本文將在下文中對內(nèi)部資本市場的資金來往作進(jìn)一步的闡述。

四、基于組織形式及運(yùn)行機(jī)制的內(nèi)部資本市場行為分析

（一）內(nèi)部資本市場的投資行為

1、投資的目標(biāo)定位。從投資角度來看，企業(yè)整體投資體現(xiàn)出比各分部更具有戰(zhàn)略性，它不僅要考慮內(nèi)部資本市場內(nèi)各企業(yè)的戰(zhàn)略性發(fā)展方向，還要特別重視整個(gè)企業(yè)的整體戰(zhàn)略性發(fā)展問題。內(nèi)部資本市場投資目標(biāo)就是各種投資活動(dòng)所要達(dá)到的預(yù)期目的，它是指導(dǎo)企業(yè)投資活動(dòng)的方向和評價(jià)各項(xiàng)投資活動(dòng)是否合理有效的基本標(biāo)準(zhǔn)。企業(yè)投資目標(biāo)是投資管理的核心內(nèi)容。本文認(rèn)為，內(nèi)部資本市場的投資目標(biāo)應(yīng)是企業(yè)核心競爭力下的企業(yè)價(jià)值最大化。內(nèi)部資本市場下的企業(yè)集團(tuán)的核心競爭力就是對企業(yè)所擁有的資源進(jìn)行有效配置與組合，以使企業(yè)整體在實(shí)際的競爭環(huán)境中表現(xiàn)出強(qiáng)大的生存和發(fā)展能力，增加企業(yè)的價(jià)值。

2、內(nèi)部資本市場的投資決策。企業(yè)內(nèi)部資本市場的內(nèi)部投資會(huì)引起集團(tuán)內(nèi)部的多重反饋，如投資增加可導(dǎo)致生產(chǎn)能力的增大以至引起產(chǎn)品產(chǎn)量的增加以及企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)效益的提高，從而又可以增加集團(tuán)的投資。傳統(tǒng)財(cái)務(wù)投資決策較注重某一時(shí)點(diǎn)的結(jié)論，同時(shí)定性與定量的方法并為相互制衡。另外，對于后期出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)機(jī)遇表現(xiàn)，傳統(tǒng)方法的反映更為遲鈍。針對動(dòng)態(tài)的市場形勢和復(fù)雜的投資環(huán)境，本文認(rèn)為，內(nèi)部資本市場的投資決策方法更應(yīng)偏向靈活的投資系統(tǒng)。系統(tǒng)動(dòng)力學(xué)可以很好地解決這一問題。

系統(tǒng)動(dòng)力學(xué)不僅解決了時(shí)點(diǎn)性的問題，通過計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)，將預(yù)期的結(jié)論實(shí)時(shí)進(jìn)行修改，以此做出最佳選擇。根據(jù)系統(tǒng)動(dòng)力學(xué)的建模及模擬過程，通過以下八個(gè)步驟來進(jìn)行：一是調(diào)查研究，收集資料。判斷系統(tǒng)動(dòng)力學(xué)的適用性；二是確定建模目的；三是定性分析，確定系統(tǒng)邊界；四是根據(jù)內(nèi)部資本市場具體情況，確定系統(tǒng)中各種有關(guān)投資的變量；五是畫出因果關(guān)系圖和流圖；六是輸入全部方程和參數(shù)；七是利用計(jì)算機(jī)進(jìn)行仿真模擬，修正模型，并通過調(diào)控參數(shù)，得出多個(gè)投資方案；八是分析投資方案，做出決策。

（二）內(nèi)部資本市場的融資行為。如果將內(nèi)部資本市場的資金來源等同于內(nèi)部來源的話，則企業(yè)內(nèi)部資本市場的研究會(huì)受到很大的限制，因此本文對內(nèi)部資本市場可支配資金的內(nèi)涵進(jìn)行拓展，即無論資金來源于何處，只要其在總部統(tǒng)一的控制之下，就視其為內(nèi)部資本市場可予以支配的資源。以此為起點(diǎn)的研究，對我國內(nèi)部資本市場的研究才具有現(xiàn)實(shí)意義。

內(nèi)部資本市場首先所面對的是其能否融到企業(yè)集團(tuán)整體發(fā)展所需的資金。內(nèi)部資本市場采用的是集中的融資方式，這種方式符合成本效益的原則和規(guī)律發(fā)展的要求，便于企業(yè)整體編制預(yù)算。按照企業(yè)資金來源的不同，企業(yè)內(nèi)部資本市場資金融通包括外部融資和內(nèi)部融資。

內(nèi)部資本市場籌資，通過專門機(jī)構(gòu)的統(tǒng)一管理，可以分散整體的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。對于虛擬企業(yè)，整體的籌資活動(dòng)不存在，因此當(dāng)出現(xiàn)資金短缺時(shí)，其主要通過成員企業(yè)之間的相互信用融資、相互拆借和相互投資等方式進(jìn)行調(diào)節(jié)。這些方式下的籌資風(fēng)險(xiǎn)更多的體現(xiàn)在伙伴企業(yè)之間、盟主企業(yè)與伙伴企業(yè)之間，當(dāng)他們之間信息披露不充分時(shí)較容易爆發(fā)籌資風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，如果企業(yè)整體在進(jìn)行融資時(shí)提前已預(yù)知風(fēng)險(xiǎn)，則作為融資整體有必要采取相關(guān)的防范策略對其進(jìn)行化解。

（三）內(nèi)部資本市場的資金管理行為。從經(jīng)營對象來看，內(nèi)部資本市場與資金集中管理都是企業(yè)資金，而且兩者存在的前提一般都是多元化經(jīng)營的企業(yè)，但兩者有本質(zhì)區(qū)別：內(nèi)部資本市場是企業(yè)的戰(zhàn)略安排，從長期來考慮企業(yè)內(nèi)部資金運(yùn)作；而資金集中管理只是企業(yè)的一種戰(zhàn)術(shù)安排，側(cè)重于企業(yè)短期利益。目前，國內(nèi)大多數(shù)企業(yè)對內(nèi)部資金的運(yùn)作還停留在資金集中管理層面，沒有上升到內(nèi)部資本市場的戰(zhàn)略高度。因此，資金管理是在內(nèi)部資本市場下的一種戰(zhàn)術(shù)安排。這種戰(zhàn)術(shù)安排的“平臺(tái)”主要有結(jié)算中心、內(nèi)部銀行和財(cái)務(wù)公司等模式，這些模式從其功能上來說，都在不同程度上發(fā)揮了內(nèi)部資本市場的作用。它們是內(nèi)部資本市場發(fā)揮作用的組織載體。

（四）內(nèi)部資本市場的關(guān)聯(lián)交易行為。關(guān)聯(lián)交易已成為我國上市公司普遍存在的交易行為。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，在企業(yè)財(cái)務(wù)和經(jīng)營決策中，如果一方有能力直接或間接控制、共同控制另一方，或?qū)α硪环绞┘又卮笥绊懢涂梢暈椤瓣P(guān)聯(lián)方”。這是判斷關(guān)聯(lián)方關(guān)系的基本標(biāo)準(zhǔn)?？梢姡袛嚓P(guān)聯(lián)方的關(guān)鍵在于控制與被控制的關(guān)系，上市公司與關(guān)聯(lián)方之間總存在著或強(qiáng)或弱的控制與被控制的關(guān)系，這就導(dǎo)致一方對另一方擁有一定程度的剩余控制權(quán)，而剩余控制權(quán)正是內(nèi)部資本市場優(yōu)勢的根源所在?！翱刂茩?quán)”將上市公司的關(guān)聯(lián)交易和上市公司內(nèi)部資本市場緊緊聯(lián)系在一起。

關(guān)聯(lián)交易與上市公司內(nèi)部資本市場具有一定的相關(guān)性。關(guān)聯(lián)交易一定程度上反映了內(nèi)部資本市場的運(yùn)行狀況。雷門德（Reimund，2003）對德國集團(tuán)公司內(nèi)部資本市場進(jìn)行研究時(shí)，用集團(tuán)公司對外披露的對附屬子公司和關(guān)聯(lián)公司的應(yīng)收和應(yīng)付款項(xiàng)余額表示集團(tuán)內(nèi)部資本市場規(guī)模。但是并不是所有的關(guān)聯(lián)交易都可以度量上市公司的內(nèi)部資本市場。

五、小結(jié)

內(nèi)部資本市場是存在于利益相關(guān)者構(gòu)成的企業(yè)內(nèi)部，為實(shí)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部資本配置和完成利益相關(guān)者交易為目的的資本運(yùn)行機(jī)制，其組織形式不僅僅表現(xiàn)在傳統(tǒng)的H型和M型，還表現(xiàn)為虛擬企業(yè)形式。為適應(yīng)全新的內(nèi)部資本市場結(jié)構(gòu)，本文對內(nèi)部資本市場的運(yùn)行機(jī)制進(jìn)行了重新構(gòu)建，并采用“交叉有效的運(yùn)行模式”。

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