首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué) 吳啟富 盧茜

1 上市公司信息披露綜述

1.1 信息披露的基礎(chǔ)和理論

信息披露(information disclosure)主要是指企業(yè)通過財(cái)務(wù)報(bào)表以及審計(jì)報(bào)告等形式對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況和其他信息的一種清晰的書面展示，以達(dá)到將本公司的財(cái)務(wù)經(jīng)營狀況等信息完整及時(shí)地向投資者進(jìn)行公開的目的，并供金融市場(chǎng)理性地判斷其證券投資價(jià)值的行為。上市公司的信息披露對(duì)于有效資本市場(chǎng)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)至關(guān)重要(Paul M. Healy et al. 2000)。

從目前國內(nèi)外的研究文獻(xiàn)來看，基于資本市場(chǎng)的信息披露理論研究主要圍繞三個(gè)方面進(jìn)行：第一，從資本市場(chǎng)有效性角度，考察資本市場(chǎng)中證券價(jià)格與信息披露之間的關(guān)系，其中，代表性的理論是有效市場(chǎng)理論。第二，從資本市場(chǎng)失靈角度，考察信息不對(duì)稱條件下的信息披露問題，其中，代表性的理論是信號(hào)傳遞理論。以上兩個(gè)方面都反映了市場(chǎng)效率與信息披露的關(guān)系。第三，從資本市場(chǎng)主體角度，根據(jù)信息使用者的需求，考察信息披露的標(biāo)準(zhǔn)或者依據(jù)，其中代表性的理論是規(guī)范理論(高明華，2010)。

1.2 信息披露的及時(shí)性

在會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的特征中，及時(shí)性是會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的重要特征之一，是指會(huì)計(jì)信息能夠在規(guī)定的時(shí)間范圍之內(nèi)或者使用者要求的時(shí)間限度內(nèi)完成。不同的會(huì)計(jì)信息使用者對(duì)于會(huì)計(jì)信息的即時(shí)性要求并不相同。對(duì)于上市公司，由于投資者是社會(huì)公眾，報(bào)告的及時(shí)性就稱為會(huì)計(jì)信息公開披露或者公司財(cái)務(wù)經(jīng)營狀況披露的及時(shí)性。

我國證監(jiān)會(huì)對(duì)上市公司年報(bào)的法定最后披露日期是每年的4月30日。上市公司能不能按照規(guī)定時(shí)間及時(shí)公布自己公司的經(jīng)營狀況數(shù)據(jù)，對(duì)投資者來講就顯得尤為重要。一方面，投資者如果在所報(bào)事項(xiàng)發(fā)生了很久之后得到信息，就會(huì)失去其原有的價(jià)值；另一方面，如果信息不能及時(shí)披露，就會(huì)在公司內(nèi)部人和投資人之間存在信息不對(duì)稱，為內(nèi)幕交易提供了機(jī)會(huì)，使得一般投資人的利益受到損害。因此，上市公司的財(cái)務(wù)信息和經(jīng)營狀況應(yīng)該以最快的速度傳遞給投資人，以便于投資者及時(shí)做出決策，減少因信息延誤所帶來的投資風(fēng)險(xiǎn)和投資失誤。

2 上市公司信息披露的制度及時(shí)間類型

2.1 我國上市公司信息披露制度

經(jīng)過中國證券市場(chǎng)信息披露制度從1990年的發(fā)展與不斷完善，現(xiàn)在已經(jīng)初步形成了以法律、行政、法規(guī)、部門規(guī)章等規(guī)范性文件為補(bǔ)充的全方位、多層次的上市公司信息披露制度體系框架。該監(jiān)管的制度體系框架主要包括了四個(gè)層次：第一個(gè)層次為最高立法機(jī)關(guān)基本法律《證券法》；第二層次是國家制定的有關(guān)資本市場(chǎng)的行政法規(guī)；第三層次為證券監(jiān)管部門制定的部門規(guī)章和規(guī)范性文件，主要指中國證監(jiān)會(huì)制定的適用于上市公司信息披露的制度規(guī)范；第四層次為自律性規(guī)范，主要包括證券交易所制定的市場(chǎng)規(guī)則及有關(guān)自律組織制定的行業(yè)守則等，主要是指滬深證券交易所制定的《上市規(guī)則》。

2.2 上市公司信息披露的時(shí)間類型

依據(jù)披露時(shí)點(diǎn)的不同，可以將我國上市公司強(qiáng)制披露的信息劃分為初次披露信息和持續(xù)披露信息。初次披露信息包括招股說明書和上市公告書；持續(xù)披露信息包括定期報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告。定期報(bào)告又分為年度報(bào)告和中期報(bào)告(半年報(bào)、季報(bào)和月報(bào))，臨時(shí)公告則包括重大事件公告和公司收購公告。而年報(bào)披露是最為重要、信息含量最為豐富的，也是投資者進(jìn)行投資決策的主要依據(jù)，本文考察的上市公司信息披露及時(shí)性也主要以公布年報(bào)為依據(jù)。

信息披露的時(shí)間類型主要分為提前披露、按時(shí)披露和延遲披露。國內(nèi)外學(xué)者對(duì)上市公司各種特征與年報(bào)實(shí)際披露時(shí)間的關(guān)系做的大量的理論研究和實(shí)證研究，它們都表明，上市公司傾向于較早披露好消息，較晚披露壞消息(Kross 1981)，而虧損公司則最晚披露年報(bào)。預(yù)披露制度的出臺(tái)在一定程度上緩解了延遲披露信息的現(xiàn)象，有三分之二的公司都會(huì)在規(guī)定時(shí)限之前披露年報(bào)，但仍然有公司存在延遲披露信息的情況。因此，可以得出一個(gè)一般性結(jié)論就是：在證監(jiān)會(huì)規(guī)定的法定最后披露日期，提前披露信息的公司往往是有好消息的公司，這種好消息可能是公司盈利、管理重組或者戰(zhàn)略發(fā)展；延遲披露的公司則往往是有壞消息的公司，這種壞消息可能是公司經(jīng)營虧損、每股凈資產(chǎn)低于股票面值、公司淪為ST(Special Treatment, 特別處理)上市公司等。

3 上市公司信息披露及時(shí)性的實(shí)證分析

3.1 樣本選取及數(shù)據(jù)來源

本文選取的樣本范圍是已經(jīng)公開披露2010年至2012年年報(bào)的上市公司，包含滬深A(yù)、B股、創(chuàng)業(yè)板、中小企業(yè)共計(jì)5646條數(shù)據(jù)，其中2010年1599條，2011年1953條，2012年2094條。使用的數(shù)據(jù)來源如下：《中國證券報(bào)》、《上海證券報(bào)》、《證券時(shí)報(bào)》以及國泰安數(shù)據(jù)中心。本文采用Excel2007以及SPSS17.0進(jìn)行相關(guān)的數(shù)據(jù)處理。

3.2 研究方法

根據(jù)現(xiàn)在國內(nèi)外大多數(shù)學(xué)者的研究成果來看，把公司年報(bào)的披露時(shí)滯作為衡量上市公司信息披露及時(shí)性的標(biāo)準(zhǔn)，即財(cái)務(wù)報(bào)告所涉及的會(huì)計(jì)期間結(jié)束日到報(bào)告披露日期之間的時(shí)間間隔。另外采用交易日標(biāo)準(zhǔn)來計(jì)算上市公司年報(bào)報(bào)告的時(shí)滯期，并以此作為及時(shí)性的替代變量，也就是為上一會(huì)計(jì)年度末(12月31日)至年報(bào)披露日之間所包含的交易日天數(shù)。

本文采用橫向和縱向?qū)Ρ鹊难芯糠椒?，利用描述性統(tǒng)計(jì)對(duì)不同年份以及不同股票類型的信息披露時(shí)間進(jìn)行多角度觀察，力求全面分析。

3.3 實(shí)證分析

3.3.1 全行業(yè)年報(bào)披露頻數(shù)描述統(tǒng)計(jì)

由于數(shù)據(jù)時(shí)效性的特點(diǎn)，本文選取2010～2012年全行業(yè)年報(bào)月度披露頻數(shù)數(shù)據(jù)，統(tǒng)計(jì)如表1所示：

表1 2010～2012上市公司年報(bào)披露時(shí)間表

根據(jù)中國證監(jiān)會(huì)的要求，中國的所有上市公司要在每年的4月30日之前披露本公司上一年度的財(cái)務(wù)報(bào)告。從表1當(dāng)中可以看到，雖然大多數(shù)公司都能夠按照標(biāo)準(zhǔn)在規(guī)定日期之前披露財(cái)務(wù)報(bào)告，但是85%以上的公司選擇了在3月和4月披露，而選擇在1、2月公布報(bào)告的則少之又少，三年平均占全部上市公司的1.7%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于3月的46.7%和4月的42.9%。由此可以看出，大部分上市公司會(huì)傾向于晚披露他們的財(cái)務(wù)報(bào)告，主要集中在三月和四月，甚至?xí)系?月的最后幾天。

為了更加清晰地觀察上市公司披露年報(bào)的區(qū)間段，發(fā)現(xiàn)公布時(shí)滯的詳細(xì)規(guī)律，本文以10個(gè)交易日為單位，對(duì)年報(bào)披露時(shí)滯數(shù)據(jù)做了更加明確的頻數(shù)統(tǒng)計(jì)。數(shù)據(jù)分析表明，在選取變量的這三年間，每年的數(shù)據(jù)會(huì)呈現(xiàn)出比較類似的發(fā)展趨勢(shì)和規(guī)律：在41～50和71～82這兩個(gè)區(qū)間出現(xiàn)兩個(gè)峰值，也就說明大部分上市公司選擇在這兩個(gè)區(qū)間段披露年報(bào)；而在1～10和11～20這兩個(gè)區(qū)間出現(xiàn)兩個(gè)低谷值，說明在一月份公布年報(bào)的上市公司很少。因此可以得到：85%以上的上市公司選擇在三月下旬和四月下旬公布其財(cái)務(wù)報(bào)告，每年1月1日開始的第42個(gè)交易日左右年報(bào)披露開始進(jìn)入一個(gè)高峰階段。

3.3.2 年度報(bào)告披露時(shí)滯描述統(tǒng)計(jì)

表2是2010～2012年上市公司年報(bào)披露時(shí)滯的描述統(tǒng)計(jì)，分析結(jié)果如下：

表2 2010～2012年上市公司年報(bào)披露時(shí)滯描述統(tǒng)計(jì)

三年均值在90天左右，也就是說披露時(shí)間平均在3月底，其中最大值為120天，也就是證監(jiān)會(huì)規(guī)定的披露年報(bào)的最后期限4月30日；最小值為12天。

3.3.3 滬深兩市A、B股披露對(duì)比

通過對(duì)全行業(yè)上市公司年報(bào)披露時(shí)間的實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)大多數(shù)企業(yè)會(huì)選擇較晚披露財(cái)務(wù)報(bào)告，那么如果再進(jìn)行細(xì)分，通過各板塊來縱向比較，會(huì)不會(huì)得出相似的結(jié)論？基于這個(gè)猜想，本文對(duì)滬深兩個(gè)交易所的A股和B股分開進(jìn)行分析，得到以下結(jié)果，如表3所示：

表3 2003～2012年滬深A(yù)、B股年報(bào)平均披露時(shí)間

從表3中看到：滬深兩市的A、B股平均的披露時(shí)間在3月底到4月初之間，根據(jù)數(shù)據(jù)顯示的情況，也主要集中在3月底和4月底這兩個(gè)時(shí)間段，這與全行業(yè)的情況相似。另一方面，從2003～2012年間，滬深B股的披露時(shí)間比滬深A(yù)股的披露時(shí)間晚，盡管這種差距在逐年縮小，但是由于B股是人民幣特種股票，是以人民幣標(biāo)明面值，以外幣認(rèn)購和買賣，在境內(nèi)(上海、深圳)證券交易所上市交易，因此造成了披露時(shí)間普遍晚于A股的現(xiàn)象。

滬深A(yù)、B兩股在十年間年報(bào)披露的時(shí)滯問題。B股在2003年的評(píng)價(jià)披露時(shí)間為4月15日，比A股晚了19天，而且每年都晚于A股的披露時(shí)間，但是B股的披露時(shí)間有逐年下降的趨勢(shì)，這跟我國證券監(jiān)管部門的監(jiān)督和B股市場(chǎng)機(jī)制逐漸完善有不可分割的聯(lián)系。另外，A股市場(chǎng)的披露時(shí)間卻是波動(dòng)起伏比較大，而且從2010年開始有逐年上揚(yáng)的趨勢(shì)。A股市場(chǎng)是股票市場(chǎng)的最重要組成部分，上市公司主要集中在此，而且近兩年受國際金融形勢(shì)的影響，中國股票市場(chǎng)也經(jīng)歷著不小的波動(dòng)，因此造成了上市公司的年報(bào)出現(xiàn)逐年晚報(bào)的現(xiàn)象，同時(shí)一些ST公司也會(huì)在最終期限日期左右公布企業(yè)年報(bào)，多方面因素造成了滬深A(yù)股披露時(shí)間的波動(dòng)。

3.3.4 各板塊年報(bào)披露時(shí)間對(duì)比

通過上述對(duì)上市公司年報(bào)披露縱向的具體分析后，本文又從橫向角度對(duì)創(chuàng)業(yè)板、上證A股、深證A股和中小企業(yè)板塊股市的年報(bào)披露情況進(jìn)行了數(shù)據(jù)分析并得出相應(yīng)結(jié)論。表4是2010～2012年不同板塊間的年報(bào)披露時(shí)間對(duì)比。

表4 2010～2012各板塊年報(bào)披露及時(shí)性對(duì)比

通過對(duì)2010～2012年不同板塊年報(bào)披露時(shí)間數(shù)據(jù)進(jìn)行的統(tǒng)計(jì)分析可以看到：第一，滬深A(yù)股仍然是中國股票市場(chǎng)的主力軍，盡管創(chuàng)業(yè)板和中小企業(yè)股票也在逐年以50%以上的速度在增長，但仍然與滬深A(yù)股的數(shù)量差距較大，因此滬深A(yù)股信息披露的及時(shí)性仍然起到很重要的作用；第二，從三年的數(shù)據(jù)可以看出滬深A(yù)股年報(bào)的披露時(shí)間普遍比創(chuàng)業(yè)板和中小企業(yè)股票的晚，平均滯后1.98天，這與滬深A(yù)股的上市公司數(shù)量眾多有著一定的關(guān)系，但是也不難理解是由于制度的缺陷造成滬深A(yù)股年報(bào)普遍晚報(bào)的原因；第三，按照證監(jiān)會(huì)對(duì)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露時(shí)間在每年4月30日的120天內(nèi)的規(guī)定， 表4反映出所有板塊的上市公司都選擇在84～91天左右披露年報(bào)，其中深圳A股在2012年的平均披露時(shí)間最長，為91.73天，最短的是創(chuàng)業(yè)板在2010年的84.31天。而且不同板塊的披露時(shí)間每年在逐漸晚于上一年度，平均天數(shù)為2.56天，其中中小企業(yè)板塊2012年晚于2011年3.83天，為最大值。

4 研究結(jié)論

首先，縱觀中國股票市場(chǎng)，85%以上的上市公司會(huì)傾向于晚披露他們的財(cái)務(wù)報(bào)告，主要集中在三月和四月，其中三月中下旬和四月中下旬是年報(bào)披露的高峰期，但是仍然有很多上市公司甚至?xí)系剿脑碌淖詈髱滋?。另外從滬深兩市的?shù)據(jù)分析得出：由于B股市場(chǎng)以外幣認(rèn)購和買賣，在交易和結(jié)算上要復(fù)雜于A股市場(chǎng)，因此造成B股市場(chǎng)的披露及時(shí)性普遍晚于A股市場(chǎng)；由于近年世界金融市場(chǎng)的波動(dòng)以及我國對(duì)于上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告披露制度的一些缺陷，造成了中國A股市場(chǎng)年報(bào)披露時(shí)間的起伏。

其次，通過對(duì)不同板塊之間的數(shù)據(jù)對(duì)比發(fā)現(xiàn)：A股市場(chǎng)年報(bào)披露的平均時(shí)間仍然對(duì)分析中國上市公司年報(bào)披露及時(shí)性有著重要的作用和意義；滬深A(yù)股市場(chǎng)年報(bào)披露的及時(shí)性低于創(chuàng)業(yè)板和中小企業(yè)板；同時(shí)各個(gè)板塊也相對(duì)于晚披露本公司的財(cái)務(wù)報(bào)告，主要集中在每年的三月底到四月下旬，甚至有些公司會(huì)出現(xiàn)遲報(bào)年報(bào)的現(xiàn)象；我國上市公司年報(bào)披露的及時(shí)性亟待制度的規(guī)范和加強(qiáng)，通過分析看出每一年的披露時(shí)間都晚于上一年度。

鑒于以上分析，本文提出以下建議：(1)加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)信息披露及時(shí)性的監(jiān)管力度并完善相關(guān)制度；(2)上市公司信息披露途徑的多元化；(3)規(guī)范年報(bào)披露的信息量，剔除不必要的信息使得投資者對(duì)公司的財(cái)務(wù)制度信息一目了然，同時(shí)減少上市公司財(cái)務(wù)部門的匯總統(tǒng)計(jì)工作。

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