○趙 超 韋 明

（青島理工大學(xué)商學(xué)院 山東 青島 266500）

隨著經(jīng)濟的不斷發(fā)展，資本市場的日益完善，合理企業(yè)價值評估的呼聲越來越高。傳統(tǒng)評估的三大基本方法：市場法、收益法及成本法已不能滿足評估企業(yè)公允價值的需要。目前，國外把作為企業(yè)業(yè)績評價和管理主要指標——經(jīng)濟增加值（EVA）引入了價值評估領(lǐng)域，對企業(yè)價值進行評估，力求使評估結(jié)果更加客觀、合理。在我國，2010年起中央企業(yè)開始全面施行經(jīng)濟增加值（EVA）業(yè)績考核體系。2012年12月29日，國資委出臺了最新《中央企業(yè)負責人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》，與2010年出臺的考核辦法相比，除軍工、科研及石油等行業(yè)的中央企業(yè)外，其他央企經(jīng)濟增加值所占考核的比重由40%提高到了50%，充分顯示了國家對于經(jīng)濟增加值在業(yè)績考核中的重視。

一、EVA的理論依據(jù)及計算方法

EVA（Economic Value Added），通常譯為經(jīng)濟增加值，指企業(yè)稅后營業(yè)凈利潤（NOPAT）與所投入資本成本之間的差額。EVA概念最早起源于19世紀末的經(jīng)濟利潤，當時，馬歇爾在書中寫到：“在扣除當前利潤下的資本利息之后，所有者擁有的利潤可以被稱為其工作或者管理的利潤。”馬歇爾認為，企業(yè)的利潤中不應(yīng)當包含投資者所投入資本的機會成本。

20世紀50年代，通用電氣公司大舉推行在經(jīng)濟利潤的基礎(chǔ)上發(fā)展的剩余收益法。20世紀末，美國的Stern Stewart公司以經(jīng)濟增加值（EVA）取代了剩余收益，通過對會計數(shù)據(jù)進行調(diào)整，首次以EVA作為企業(yè)業(yè)績評價的一種方法，并為其注冊了商標。目前，世界500強企業(yè)中有超過400家企業(yè)采用EVA作為價值和業(yè)績評價的指標。

EVA在企業(yè)業(yè)績評價過程中的計算公式為：

其中，IC0系期初投入資本，r系投入資本回報率，Kw系加權(quán)平均資本成本，NOPAT系息前稅后營業(yè)凈利潤。

根據(jù)Stern Stewart公司多年實踐研究，為使EVA更好地評價企業(yè)經(jīng)營業(yè)績，在實際計算NOPAT時需要對會計報表的項目進行調(diào)整，主要包括長期費用的資本化、準備金的轉(zhuǎn)回、遞延所得稅的剔除以及對商譽攤銷的調(diào)整等。

在計算加權(quán)平均資金成本時，需要分別計算債務(wù)資本和權(quán)益資本，然后根據(jù)兩者所占的權(quán)重計算出總的資金成本。一般債務(wù)資本的大小由貸款利率的大小決定，而權(quán)益資本采用資本資產(chǎn)定價模型進行計算。資本資產(chǎn)定價模型可表述為：

K=Rr+β×（Rm-Rf）

其中，Rr為無風險收益率，Rm為市場收益率，β為風險系數(shù)。

二、EVA在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用

在評價企業(yè)經(jīng)營業(yè)績時，當投入資本回報率大于加權(quán)平均資本成本時，EVA為正值，說明企業(yè)創(chuàng)造了正的現(xiàn)金流，企業(yè)價值增加；當投入資本回報率等于平均資本成本時，EVA的值為零，說明企業(yè)創(chuàng)造的價值剛好彌補股東的資本成本，沒有額外創(chuàng)造價值；當投入資本回報率小于加權(quán)平均資本成本時，即使此時企業(yè)的會計利潤為正值，企業(yè)依然沒有為股東創(chuàng)造額外價值，而且還在不斷消耗股東的資本。由此可見，企業(yè)價值是否增加取決于企業(yè)所創(chuàng)造的EVA凈值。

運用EVA進行企業(yè)價值評估，需要將未來企業(yè)創(chuàng)造的EVA凈值折現(xiàn)，故首先應(yīng)當明確所評估的企業(yè)價值類型為繼續(xù)使用價值，而不是清算價值等。其次，本文所稱的企業(yè)價值指企業(yè)整體價值，而不是部分股權(quán)價值。企業(yè)未來預(yù)期創(chuàng)造的EVA值折現(xiàn)率一般采用加權(quán)平均資本成本率。

運用EVA方法評估企業(yè)整體價值的評估模型為：

企業(yè)整體價值=期初投入資本+各期EVA的凈現(xiàn)值

首先，若企業(yè)處于成熟期，假設(shè)企業(yè)在未來各年所創(chuàng)造的EVA值每年以固定比率增加，則企業(yè)的價值為：

其中，EVA1為預(yù)期第1年的EVA值，IC0為期初投入資本，Kw為加權(quán)平均資本成本，g為EVA每年的增長率。當g的值取0時，即可得到在未來EVA值不變時的企業(yè)價值。

若企業(yè)正處于成長期，企業(yè)各階段的創(chuàng)造的EVA價值存在差異，可以將EVA的折現(xiàn)模型分為兩階段或三階段來計算：

當企業(yè)在前幾年EVA高速增長，其后穩(wěn)定增長，采用兩階段EVA折現(xiàn)模型：

在實際應(yīng)用中，由于大部分公司都會經(jīng)歷高速增長階段、增長率逐步降低到穩(wěn)定增長或零增長階段，此時可以采用三階段EVA折現(xiàn)模型對企業(yè)價值進行評估：

三、對EVA方法應(yīng)用的評價

EVA方法以經(jīng)濟利潤為基礎(chǔ)，重新定義了企業(yè)利潤及價值創(chuàng)造能力。將股東的資金成本在會計利潤中予以扣除，使得企業(yè)價值的評估更加符合實際。一般情況下，EVA值的大小代表著企業(yè)價值創(chuàng)造能力的強弱。

EVA方法成功地把企業(yè)決策與企業(yè)業(yè)績評價聯(lián)系在一起。現(xiàn)實中，一般采用現(xiàn)金流量法判斷一項投資決策的好壞，而業(yè)績評價則以權(quán)責制下的會計利潤為基礎(chǔ)，EVA方法使投資決策與業(yè)績評價統(tǒng)一起來，一定程度上緩解了所有者與經(jīng)營者之間的代理問題。

EVA方法通過對部分會計報表項目進行調(diào)整，一定程度上降低了由于會計方法選擇造成的結(jié)果失真現(xiàn)象。降低了對公司利潤的人為操控性，使得企業(yè)價值更加客觀、公正。

四、EVA方法在企業(yè)價值評估實踐中的問題

近年來，國外EVA在企業(yè)整體價值評估中得到了廣泛的推廣與應(yīng)用，方法體系也在不斷完善。但在我國，EVA方法卻發(fā)展的很緩慢。主要問題存在以下方面。

第一，由于某些財務(wù)報表中存在著大量虛假數(shù)據(jù)，致使EVA的結(jié)果有失準確性。EVA對報表項目的調(diào)整只能降低由于會計方法選擇的不同而造成的會計失真，而對于弄虛作假的財務(wù)報表則無能為力。2003年因弄虛作假而被曝光的銀廣夏是一個典型事件，其公司創(chuàng)造的EVA值竟然排全國第14名，主要原因就在于數(shù)據(jù)不透明，報表數(shù)據(jù)嚴重作假。

第二，資本市場的資金利用缺乏效率。在我國，由于信貸體系不健全，缺乏有力的市場監(jiān)管，使得資金紛紛流向上市公司及大型國企，致使許多需要資金的公司籌不到錢，而不需要錢的大公司卻為銀行、股市所青睞，大量資金閑置，資金得不到充分有效的利用。雖然近幾年“一股獨大”的現(xiàn)象有所改變，但公司治理結(jié)構(gòu)仍需完善，應(yīng)當逐漸減弱政府對于企業(yè)運營的影響，從而使EVA指標更具有可比性。

第三，由于受經(jīng)濟環(huán)境影響，在我國應(yīng)用EVA所需調(diào)整的項目過多，計算過程比較復(fù)雜。而且通貨膨脹及資金成本等指標的測算不易客觀準確，使得EVA指標的有效性大大降低。

五、EVA方法的應(yīng)用改進

第一，將EVA的計算方法與中國實際相結(jié)合，精簡所需調(diào)整的會計指標，加強其實施性與操作性。在計算過程中引入非財務(wù)指標，降低因財務(wù)數(shù)據(jù)不透明所引起的EVA值失真現(xiàn)象。目前，Stern Stewart公司針對中國的實際情況提出了“EVA+”的概念，在進行會計調(diào)整時，大約只需調(diào)整10余項主要的財務(wù)指標，即能得到符合企業(yè)實際情況的EVA值。

第二，合理地完善資本市場。只有完善的資本市場體制，才能精確測算權(quán)益資本成本及通貨膨脹。政府應(yīng)當出臺相應(yīng)的政策法規(guī)以及企業(yè)信用評價體系，促使資本市場上的資金合理流動并被有效的利用，這樣才能使資金成本的測算更加可靠。目前，我國國有企業(yè)的資本成本率由國務(wù)院有關(guān)部門確定，央企的加權(quán)平均資本成本上限為5.5%。

第三，正確地理解經(jīng)濟增加值理念，建立以價值為核心的企業(yè)評價制度，促進企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)調(diào)整，合理配置企業(yè)資源。適宜、穩(wěn)定的企業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)，是預(yù)測企業(yè)未來創(chuàng)造EVA值的基礎(chǔ)。如果企業(yè)處于成長期，內(nèi)部各方面制度均不完善，且所處的外部環(huán)境也不是很穩(wěn)定，此時對于企業(yè)未來創(chuàng)造的EVA的測算必然是不準確的也是不科學(xué)的。

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