王霄　楊珊珊

摘要：建立一個(gè)高效運(yùn)行、公平交易的證券市場(chǎng)需要什么條件？在證券市場(chǎng)上會(huì)計(jì)和財(cái)務(wù)報(bào)表扮演的是什么樣的角色呢？思考一下我國(guó)的證券市場(chǎng)，不難發(fā)現(xiàn)它存在的種種問題——上市公司質(zhì)量不高、財(cái)務(wù)信息造假、監(jiān)管不嚴(yán)、行政化嚴(yán)重等等。本文將簡(jiǎn)要分析我國(guó)證券市場(chǎng)存在的問題，以及其出現(xiàn)的原因。

關(guān)鍵詞：證券市場(chǎng)；問題；原因

一、我國(guó)證券市場(chǎng)存在的問題

在我國(guó)，很多人都炒股，有的人賠了有的人賺了，有的人見好就收，有的人敢于冒險(xiǎn)，還有的人在股市摸爬滾打很多年后黯然離場(chǎng)，也有人功成名就。我國(guó)的證券市場(chǎng)還不夠完善，加上體制上的因素，很多現(xiàn)象用西方成熟的資本市場(chǎng)理論是沒有辦法解釋的。不管是監(jiān)管部門還是投資者，都在不斷的探索，逐步完善我國(guó)的證券市場(chǎng)。

中國(guó)的資本市場(chǎng)文化是缺乏經(jīng)驗(yàn)的，很多人到資本市場(chǎng)不是投資而是去投機(jī)，用很具有中國(guó)特色的一個(gè)詞來形容就是“炒”，在中國(guó)什么東西都可以拿來“炒”，明星炒出緋聞，房地產(chǎn)超出泡沫，資本市場(chǎng)炒預(yù)期，總是有盲目的人跟風(fēng)。這種“交易，而不是持有”的我國(guó)投資者的方法，正是我們需要改變的。股票以短期持有套利為主要目的，長(zhǎng)線價(jià)值投資被嗤之以鼻。莊家在這種短期的套利活動(dòng)中獲得巨大利益，而不明真相的小散戶很多都被套在了股市里。

這是一個(gè)病態(tài)的中國(guó)股市，股票與市場(chǎng)脫離嚴(yán)重，價(jià)值投資得不到重視，參與者以投機(jī)的心態(tài)進(jìn)入，就像賭博一樣。

那么中國(guó)股市為什么會(huì)存在著這種問題呢？下面將進(jìn)行簡(jiǎn)要分析。

二、我國(guó)證券市場(chǎng)重短期套利的原因

中國(guó)股市的特殊性和目前的狀況決定其缺少必要的投資價(jià)值，相對(duì)應(yīng)的是中國(guó)股市也不存在真正值得長(zhǎng)線投資的上市公司，投機(jī)是中國(guó)股市的主旋律。具體原因分析如下：

1、股權(quán)結(jié)構(gòu)體系的歷史問題

西方國(guó)家的股票市場(chǎng)大多是由于經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的發(fā)展而逐步產(chǎn)生和發(fā)展的，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的大背景下發(fā)展起來的股票市場(chǎng)符合大多數(shù)的市場(chǎng)規(guī)律，并且經(jīng)過長(zhǎng)時(shí)間的發(fā)展，體制逐步完善，投資者有規(guī)律可循。而我國(guó)的資本市場(chǎng)起步較晚，并且是在國(guó)家的扶持下發(fā)展起來的，很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)我國(guó)的股票市場(chǎng)被國(guó)有企業(yè)以政治而非經(jīng)濟(jì)的理由控制著。我國(guó)的股票市場(chǎng)上，變現(xiàn)比較好的公司大多是國(guó)有企業(yè)或者帶有國(guó)有色彩的企業(yè)，這些企業(yè)很大程度上控制著股票市場(chǎng)的走向。我國(guó)股市的一大特色是股權(quán)割裂的多元結(jié)構(gòu)體系。股權(quán)結(jié)構(gòu)割裂為流通和非流通兩部分以及A、B股之間的差異，造成市場(chǎng)上對(duì)同一公司存在不同的價(jià)格信號(hào)和不同的評(píng)價(jià)機(jī)制，由此造成市場(chǎng)功能的錯(cuò)位和對(duì)公司價(jià)值評(píng)估的不確定性。而特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)更是導(dǎo)致了定量分析的困難，使得價(jià)值投資者無法準(zhǔn)確計(jì)算出公司的投資價(jià)值，這嚴(yán)重影響投資理念的運(yùn)行。

經(jīng)過股權(quán)分置改革，我國(guó)的股票市場(chǎng)得到了一定程度上的發(fā)展，但還有相當(dāng)一部分的資本不是用來交易的，國(guó)家對(duì)于股票市場(chǎng)還保留著很大的控制權(quán)。這種控制權(quán)的存在一方面可以用來調(diào)控國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，另一方面也極大的阻礙了股票市場(chǎng)的資本的流通和市場(chǎng)化。股票市場(chǎng)在很大程度上被用于支持國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策，用于補(bǔ)助國(guó)有企業(yè)重建，而不是用于個(gè)人和企業(yè)籌集資金，進(jìn)行投資。

2、公司普遍質(zhì)量低下

還是前面提到的問題，我國(guó)上市公司以國(guó)有企業(yè)為主。這些企業(yè)能否上市并不取決于其經(jīng)營(yíng)狀況和實(shí)際需要，在很大程度上是地區(qū)、部門利益平衡的結(jié)果。因此很多企業(yè)為了上市，勾結(jié)會(huì)計(jì)師事務(wù)所、保薦人甚至是監(jiān)管部門，包裝企業(yè)業(yè)績(jī)，進(jìn)行財(cái)務(wù)信息的虛假披露，掩蓋企業(yè)真實(shí)經(jīng)營(yíng)狀況。這些企業(yè)上市后由于外在約束不能達(dá)到改制的目的，因?yàn)樯鲜械慕Y(jié)果除了圈錢以外，并無其他意義。導(dǎo)致上市公司質(zhì)量低下。更糟糕的是，一些企業(yè)本來還不錯(cuò)，但上市后圈到大量的錢后出現(xiàn)投資膨脹沖動(dòng)，將資金盲目投入房地產(chǎn)、保健品等行業(yè)，美其名曰“轉(zhuǎn)型”或“多元化”，結(jié)果上市后反而導(dǎo)致大量虧損，本來可以良性發(fā)展的企業(yè)，在進(jìn)入股票市場(chǎng)后卻每況愈下，讓投資者很難在眾多的上市公司中挑選出有長(zhǎng)期投資價(jià)值的企業(yè)。

3、財(cái)務(wù)造假現(xiàn)象嚴(yán)重

通常認(rèn)為上市公司帶給投資者的一個(gè)好處就是，上市公司的信息披露比較透明，財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)信息在相應(yīng)的監(jiān)管和制度的約束下會(huì)比較真實(shí)，這是投資者在利用上市公司財(cái)務(wù)和經(jīng)營(yíng)信息進(jìn)行投資決策時(shí)的基本假設(shè)。而近年來的諸多案例卻在不斷的否定這一基本假設(shè)。綠大地、銀廣夏、萬福生科，近年來因?yàn)樨?cái)務(wù)造假而被大眾所熟悉的企業(yè)不在少數(shù)，企業(yè)或與注冊(cè)會(huì)計(jì)師勾結(jié)、或有意進(jìn)行舞弊對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行粉飾。

這種財(cái)務(wù)信息造假的行為被發(fā)現(xiàn)后，損失最嚴(yán)重的當(dāng)屬投資者尤其是中小投資者。一方面法律法規(guī)的不完善使得對(duì)造假者及相關(guān)方并不嚴(yán)厲，從而使造假者有恃無恐；另一方面，在處理這種案件時(shí)，缺乏對(duì)股東的保護(hù)，股東的利益被忽視，在處罰中沒有考慮股東遭受的損失。從而使得很多投資者為了規(guī)避這種投資失敗的風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)而進(jìn)行短期投資而不是價(jià)值投資。

4、企業(yè)吝于發(fā)放紅利

投資者進(jìn)行投資的目的是為了得到收益。股票投資的收益一方面來源于企業(yè)的分紅，一方面來源于出售時(shí)的資本利得。上市公司不分配紅利，投資者沒有現(xiàn)金流回報(bào)，這就使得貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型這一價(jià)值投資的重要理論模型失去了應(yīng)用的基礎(chǔ)。投資者為了獲取收益，只得放棄價(jià)值投資轉(zhuǎn)而進(jìn)行投資獲取買賣差價(jià)。企業(yè)分紅較少的狀況可能有以下幾點(diǎn)：①企業(yè)可能存在現(xiàn)金流不足的問題，難以支付股東股利。②企業(yè)吝于分紅可能是企業(yè)還處于成長(zhǎng)期，需要大量的資本投入，而且前期的投資還沒有收回或者還沒有出現(xiàn)收益，對(duì)于這種情況若企業(yè)有良好的發(fā)展前景，可以考慮長(zhǎng)期持有。③企業(yè)發(fā)展趨于穩(wěn)定或者處于瓶頸，業(yè)績(jī)平穩(wěn)，每年的分紅較少但可能比較穩(wěn)定，這樣的企業(yè)也不具有價(jià)值投資的意義。

綜上所述，一般情況下吝于分紅的企業(yè)不具備價(jià)值投資的資質(zhì)。而這種“鐵公雞”式的企業(yè)在中國(guó)的股票市場(chǎng)上卻是大量存在的。

5、資本市場(chǎng)不完善

我國(guó)股市缺乏適應(yīng)市場(chǎng)需求的多層次市場(chǎng)體系，之前只有主板市場(chǎng)，后來在開辟了中小板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，但仍然無法滿足市場(chǎng)的需求。資本市場(chǎng)投資品種十分有限，目前只有股票、基金、國(guó)債、公司債券、可轉(zhuǎn)換債券等幾個(gè)品種，結(jié)構(gòu)性缺陷明顯。我國(guó)股市沒有做空機(jī)制，而我國(guó)投資者對(duì)金融產(chǎn)品又有很大的需求，這就使得投機(jī)更有市場(chǎng)，而價(jià)值投資卻不被重視。

6、證券監(jiān)管體系不完善

證券監(jiān)管起步不久，受制于證券市場(chǎng)發(fā)展大環(huán)境的影響，存在諸多問題。首先，我國(guó)的監(jiān)管帶有濃重的行政色彩，手段直接，忽視市場(chǎng)公平、高效、透明的客觀要求。其次是監(jiān)管體制尚未健全，行業(yè)自律作用未能充分發(fā)揮。現(xiàn)行監(jiān)管體制主張集中統(tǒng)一監(jiān)管由政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行統(tǒng)一管理。而市場(chǎng)變化的復(fù)雜性和先天性的監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管缺陷不能保證證券市場(chǎng)健康運(yùn)行。最后從權(quán)限授予來看，證監(jiān)會(huì)是“運(yùn)動(dòng)員”與“裁判員”兼于一身，權(quán)限的過度集中與壟斷從而可能導(dǎo)致腐敗。

以上五個(gè)方面導(dǎo)致了中國(guó)股票市場(chǎng)的不正常狀態(tài)，應(yīng)該成為市場(chǎng)改革的入手點(diǎn)，從而使價(jià)值投資得到推廣，市場(chǎng)才能趨于健康穩(wěn)定的發(fā)展。（作者單位：山東大學(xué)）