馬光遠(yuǎn)

5月29日，中國最大的肉類加工企業(yè)雙匯發(fā)展的控股股東雙匯國際控股有限公司發(fā)布公告稱：擬以71億美元（約合人民幣437億元）的價格收購世界最大豬肉生產(chǎn)商——美國史密斯菲爾德食品公司。

應(yīng)該說，這是一起典型的橫向并購，并購雙方都屬于肉類加工企業(yè)，而且主打產(chǎn)品都是豬肉。就此而言，雙匯此次出海并購的戰(zhàn)略意圖并不復(fù)雜：一方面，通過收購全球最大的豬肉生產(chǎn)企業(yè)，為國內(nèi)的消費者進口更安全的美國豬肉；另一方面，通過海外收購，借鑒美國企業(yè)在生產(chǎn)以及經(jīng)營管理方面的經(jīng)驗，將雙匯真正打造成一個國際化的企業(yè)。

然而，事情其實并沒有這么簡單。坦率而言，我認(rèn)為這是一起看不懂的并購。

首先是價格。雙匯國際按照每股34美元的價格收購，相比史密斯菲爾德公告前最后一個交易日的收盤價25.97美元溢價約31%。而這么高的溢價在未來將為雙匯創(chuàng)造多大的現(xiàn)金流？從史密斯菲爾德的經(jīng)營狀況看，其每年養(yǎng)豬約1500萬頭，一年屠宰2700萬頭，公司年收入131億美元，利潤卻僅僅只有2.34億美元。很顯然，這是一家利潤非常微薄的企業(yè)。給這么高的溢價，除非解釋為雙匯有別的戰(zhàn)略意圖，否則實在令人不解。

其次是戰(zhàn)略。雙匯此次收購，究竟能帶來什么？是僅僅滿足于收購了全球最大豬肉生產(chǎn)商的虛榮？還是為了改善雙匯在食品安全領(lǐng)域不佳的形象？如果是為了前者，雙匯根本不必開出如此高的溢價，因為對于中國這么一個龐大的市場而言，并不缺少供應(yīng)商。如果是為了改變雙匯的形象，那這種收購本身就有糊弄消費者的嫌疑。收購了美國的企業(yè)，帶著一個跨國巨頭一起玩，你的產(chǎn)品就安全了？

第三，收購的財務(wù)安排。雙匯此次出資71億美元，是中國食品企業(yè)迄今為止最大的一起海外并購。而雙匯集團2012年的營收不過500億元，利潤差不多在40億元左右。一下拿出430多億人民幣來收購，錢從何處來？到現(xiàn)在為止，我們并不知道雙匯此次收購的具體財務(wù)安排。但不管是貸款融資，還是通過私募股權(quán)基金聯(lián)合收購，巨大的財務(wù)成本是絕對不容忽視的問題。而收購之后微薄的利潤，不僅可能在短期內(nèi)無法為雙匯帶來真正的財務(wù)效應(yīng)，反而會拉低雙匯自身的財務(wù)表現(xiàn)，使其背上沉重的財務(wù)包袱。

最后一個看不懂的，是未來雙匯如何管理史密斯菲爾德。按照目前雙方披露的信息，雙匯不解聘史密斯菲爾德的管理層。這就意味著，雙匯未來一旦派駐高管，雙方在文化、管理理念等方面必然出現(xiàn)摩擦。而這種摩擦一旦處理不當(dāng)，將直接導(dǎo)致并購的失敗。一個真正成功的并購，90%的評價在公司并購后的整合上。對于雙匯而言，這是一個繞不開的難題。

筆者并不反對中國食品企業(yè)出海并購。但雙匯出高價收購美國企業(yè)，在貌似合理的戰(zhàn)略目的背后，仍然有很多的疑問待解。不管是為了做大做強，還是為了企業(yè)未來的國際化，甚至就是為了改變中國食品安全的現(xiàn)狀，起碼，這些戰(zhàn)略意圖應(yīng)該能夠一目了然地在收購交易中清晰展現(xiàn)，而不是朦朦朧朧。筆者特別要提醒的是，中國的食品安全到今天這個狀況，是任何一個從事食品生產(chǎn)企業(yè)的恥辱。但洗刷這種恥辱，不是簡單拉一個洋品牌，或者將別人的豬肉進口進來那么簡單。只怕是，出了高價收購，洋品牌的帽子戴上了，但食品安全問題卻因為戴了個洋帽子更加有恃無恐。如此，這樣的并購還是少一點的好。