■ 楊培垌（中州大學 鄭州 450044）

行為金融學概述

研究發(fā)現(xiàn)，在股票市場上，交易越是頻繁，損失就越大。無論是機構(gòu)投資者還是個人投資者很多沒有足夠的耐心進行長線投資，這種頻繁交易現(xiàn)象的原因在于人們的過于自信，他們相信自己能夠看準哪支股票會漲，哪支會跌。

假設(shè)股票現(xiàn)在的價格是10元/股。一位股民是以5元/股的價格買進的，另一位股民的買入價是15元/股。他們兩個人誰更愿意把這支股票拋掉？理性地講，多少錢買進這只股票與你現(xiàn)在是否應(yīng)該拋售它是完全沒有關(guān)系的。無論你是否拋售它，買進時的這筆錢都已付出，是收不回來的。股票的走勢也絕不會受到你是多少錢買進的影響。我們在特定時間考慮是繼續(xù)持有股票應(yīng)該以該股票的走勢、其他備選投資股票的情況和你當時所需的資金為考慮依據(jù)。一個好的投資者是一個沒有記憶的投資者。

行為金融學就是將心理學的理論融入到金融學之中。從微觀個體行為以及產(chǎn)生這種行為的心理動因來解釋、研究和預(yù)測金融市場的發(fā)展，力求建立一種能正確反映市場主體實際決策行為和市場運行狀況的描述性模型。行為金融學主要研究兩個方面：一是投資者實際上有限理性或者投資者并非是理性的；二是投資市場并非都是有效的。

行為金融學對投資者判斷模式的影響

當人們面對復(fù)雜多變的現(xiàn)實社會時，由于信息的不完全、不對稱，造成人們單純依靠理性是很難作出有效的判斷。行為金融學為投資者提供一些可以預(yù)見的投資心理誤區(qū)，在實際操作過程中就可以改善自己的判斷模式，提高投資策略。

（一）分清投資中的智商和情商

投資智商就是投資者在投資方面的知識和智慧的高低、對經(jīng)濟狀況及投資工具分析預(yù)測的能力。投資情商就是投資者自我情緒的控制、判斷他人情緒的能力、人際關(guān)系協(xié)調(diào)的能力和自我激勵能力等。投資者的心理素質(zhì)在投資成功與否起到關(guān)鍵作用，因此投資者應(yīng)該從情緒管理入手，設(shè)法控制自我的情緒提高自己的投資管理能力。如果想從這些與生俱來的情緒偏差所導(dǎo)致的投資失誤中獲得啟示，關(guān)鍵是要自覺和客觀地承認，當前市場趨勢是由投資者情緒所驅(qū)動，而不是由良好的投資意識所驅(qū)動。然后，再依照此原則做出投資決定。

（二）應(yīng)該與投資環(huán)境保持一定的距離

投資市場的媒體多樣，充斥著各種利好利空的消息，這些消息都在影響投資者對市場的看法。另一方面由于頻繁接觸，關(guān)系比較密切的人的思想觀念、行為看法和投資經(jīng)驗等也會對投資者的投資決策產(chǎn)生重要影響。為了避免自己的思想和看法被深度操縱，投資者應(yīng)該獨立思考，不要深陷于各種投資群體的“情境”中。所以，投資者應(yīng)該設(shè)法與投資的情境保持一定的距離，避免決策受到不必要的干擾。

（三）認清自己的性格弱點

計劃限制自己。一個人的性格對投資習慣的形成有很大的影響，認清自己的性格特點，克服自己的人性弱點殊非易事，因此，投資者應(yīng)該制定不同的情緒控制計劃，以免被情緒波動影響投資決策。實際上，成為一個成功的投資者意味著要克服情緒化去應(yīng)對金融事件的本能沖動，并深入挖掘表面現(xiàn)象背后市場運行的核心所在。人們不可能完全擺脫本能沖動的影響，但是卻可以通過認清本能沖動對投資者決策所起的作用來戰(zhàn)勝這種本能沖動。

行為金融學對我國投資現(xiàn)象的解釋及發(fā)展

人們認識到，在資本市場上發(fā)生的很多現(xiàn)象和過程完全不能用已經(jīng)存在的方法和理論來解釋。比如，按照常理，價格跌了就是風險被釋放了，就更安全、更有價值了，這時應(yīng)該積極買入，但人們反而會拼命賣出。股市是越打折越?jīng)]人買，越上漲買的人越多。在金融市場中普遍存在著傳統(tǒng)金融學難以解釋的現(xiàn)象。我國證券市場雖然發(fā)展只有短短十余年，但我國的各類投資機構(gòu)和個人的投資風格卻一直是模糊?？梢岳梦覈C券市場的特性和市場表現(xiàn)，采取相應(yīng)行為金融學解釋市場異象。

過度反應(yīng)：人們對資產(chǎn)價格過于敏感，信息發(fā)布會使人們情緒過度反應(yīng)，從而造成證券價格超漲或越跌。

處置效應(yīng)：由于投資者的認知偏差，表現(xiàn)為對投資贏利的“確定性心理”和對虧損的“損失厭惡性心理”，在行為上表現(xiàn)為急于賣出贏利的股票，輕易不愿易賣出虧損的股票等現(xiàn)象，從而導(dǎo)致套牢的時間相對過長。

噪音交易：市場中短期投資者和噪聲交易者都擁有自己的信息。在他的信息集合中，利用其中某一信息的投資者越多，他就越可能獲利，而這些信息可能是與基礎(chǔ)價值有關(guān)的信息，也可能是與基礎(chǔ)價值無關(guān)的噪音，這就是所謂的信息聚集正溢出效應(yīng)。而這一效應(yīng)可能使努力獲取新信息的交易者無法得到相應(yīng)的回報，不利于信息的搜集與資源配置。

羊群效應(yīng)：指投資者在不確定性信息的影響下，受到其他投資者的影響并模仿。完全信息是新古典金融理論的一個前提假設(shè)，但實際上，即使在信息高度傳播的現(xiàn)代社會，信息也是不充分的。在信息不充分的情況下，投資者并不是完全根據(jù)自己擁有的信息決策，而是依據(jù)對他人的投資行為的判斷來進行決策。這種羊群效應(yīng)表現(xiàn)為“跟風”或“跟莊”等現(xiàn)象。

擁有效應(yīng)：人們在模棱兩可的情況下做出的決定往往會受到身邊因素的影響，擁有效應(yīng)可解釋為什么“當?shù)厝恕备敢馔顿Y當?shù)毓镜脑颉Ｉ虾５耐顿Y者對在上海股市上市交易的上海公司稱呼為“本地股”，明顯表露了上海投資者對本地公司的“偏好”。雖然現(xiàn)在的上海投資者比過去的類似偏好有所減弱，但“本地股”仍是作為一個題材在炒作。在同一市場上，選擇“外地”與“本地”公司出現(xiàn)的差異，不能用“交易成本”來解釋，“擁有效應(yīng)”的心理傾向可能更具解釋力。

事后聰明現(xiàn)象：“事后聰明”確實在股市中頻繁發(fā)生，除了過度自信外，也可能與“虛榮”傾向有關(guān)。本來市場的真正命脈在于信息與判斷未來，這是極難做到的事情，但證券投資專家或股評家在回答投資者個股咨詢時，最多是查一下電腦上股票走勢圖形，馬上能侃侃而談，對著樣樣精通的深滬一千余只股票提出自己的投資建議。

行為金融學真正快速發(fā)展是20世紀80年代末期以后，目前的研究主要是針對美國成熟的金融市場。我國轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟特征和新興金融市場剛剛起步，金融市場的建立還遠未成熟，投資者的投機情緒較濃，他們的投資行為對金融資產(chǎn)價格的影響也較為顯著和明顯，因此，在時間跨度上對行為金融理論普適性的檢驗，在空間和制度跨度上對行為金融理論特殊性的檢驗，中國金融市場是最理想的市場，對我國投資者的行為進行研究具有更重要的意義。

拓寬行為金融學對投資策略的指導(dǎo)作用

我國的證券市場是一個新興的市場，在許多方面尚未成熟。目前最突出問題是投資者的過度投機，其主要原因就是眾多中小投資者的非理性行為造成的。在我國，非理性投資者的決策行為在很大程度上決定了市場的發(fā)展狀況，可以考慮利用行為金融學解釋，并依據(jù)我國證券市場的特性，采取相應(yīng)的行為金融學投資策略。

（一）逆向和順勢投資策略

逆向投資策略要求投資者衡量一般投資大眾的意見，當他們的看法達到極端不合理的狀況時，應(yīng)該采用反其道而行之的策略。我國的證券市場是明顯的政策市，普通個人投資者由于掌握信息的不完全性，往往對政策信息表現(xiàn)出過度反應(yīng)。投資者往往過份高估了所謂的“最好”的股票，又往往過分低估了所謂“最差”的股票，針對不理性的過度反應(yīng)行為，投資者可以采取反向投資策略進行積極的波段操作。

順勢投資策略也叫慣性投資策略，要求投資者衡量一般投資大眾的意見，及時搶進，順應(yīng)市場發(fā)展趨勢的操作。順勢投資者的操作方法很簡單，漲市買漲，跌市買跌。順勢應(yīng)物不去預(yù)測底，也不去預(yù)測頂，僅僅追蹤趨勢就行了。市場的走勢是走出來的，作為投資者，盡量少預(yù)測行情，以做到心無成見，才能擺脫情緒的控制?？陀^地分析現(xiàn)在，順應(yīng)市場的力量，才能長期贏利。

（二）價值投資策略

價值投資策略指投資價格低于其內(nèi)在價值的企業(yè)，以追求較為固定的投資回報為目標。一般意義上的價值投資，即基于證券基本面分析、以較大安全邊際購買價格遠低于其內(nèi)在價值的證券。價值投資理念以效率市場理論為基礎(chǔ)，認為有效市場的機制會使公司將來的股價和內(nèi)在價值趨于一致，所以當股票的內(nèi)在價值超過其市場價格時，便會出現(xiàn)價值低估現(xiàn)象，其市場價格在未來必然會修正其內(nèi)在價值。由于我國證券市場存在信息不對稱現(xiàn)象，造成大量的“跟風”、“跟莊”的羊群行為，使整個市場的價格預(yù)測出現(xiàn)系統(tǒng)性偏差，內(nèi)在價值和市場價格的偏離是常見的現(xiàn)象。這些對股票價值的高估或低估最終都會隨著金融市場的價值回歸而出現(xiàn)異乎尋常的股價下挫或上揚，也就帶來了相應(yīng)的價值投資機會。因此，投資者可以找出那些內(nèi)在價值大于市場價格的股票，也就是價值投資策略所要尋求的個股。

（三）技術(shù)分析策略

技術(shù)分析負責解讀現(xiàn)況，操作策略負責交易未來，兩者角色不同，對市場進行投資分析是投資者進入市場后最重要的工作，是必須要做的事情。要根據(jù)自己手中的資料和信息對市場的現(xiàn)狀和將來進行判斷，進而決定投資的策略。技術(shù)分析派的信徒認為，基本分析所包含的內(nèi)容也被包含在技術(shù)分析的圖形當中。因為在宏觀經(jīng)濟面、公司基本面實際顯現(xiàn)之前，敏感的社會現(xiàn)象已經(jīng)開始躁動，引發(fā)種種連鎖反應(yīng)，并將微妙的信息變化逐漸擴散到社會的各個階層，使投資者的行為自發(fā)地去適應(yīng)這些變化，反映在股票市場的技術(shù)圖形上，就會引起價格和成交量的相應(yīng)變化，因此技術(shù)圖形具有提前反映基本面的功能。此外，投資者投資股票市場的最終目的是關(guān)心所投資的股票價格是否發(fā)生變動，而對具體發(fā)生什么事情并不關(guān)心。通過技術(shù)分析，精明的投資者可以在事情發(fā)生之前，搶先一步采取應(yīng)對措施，占領(lǐng)先機。

（四）投資者選擇投資代理人的策略

隨著我國投資市場規(guī)模逐漸增大，要想使投資效率增加，越來越需要專業(yè)人士的操作，即我國直接進入投資市場進行交易的個人投資者逐漸減少，就需要投資者尋找適合自己的投資代理人。在選擇和確定投資代理人時，要結(jié)合傳統(tǒng)金融理論、行為金融學理論和中國證券市場的特點：投資代理人應(yīng)該具有淵博和豐富的金融專業(yè)理論知識和實際操作經(jīng)驗：投資代理人應(yīng)具有良好的信息收集與信息分析處理能力，了解市場中的投資者和自己會產(chǎn)生什么樣的心理和行為偏差，避免由于自身的心理因素造成重大失誤：投資者還必須注意投資代理人出于追求自身利益的心理動機，故意提高自身在投資者心目中的形象。

結(jié)論

行為金融學是在現(xiàn)代金融學的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的，但他不是對現(xiàn)代金融理論簡單的繼承和發(fā)展，行為金融學注意運用心理學、行為學、人類思維進化學以及經(jīng)濟學原理改善金融決策，使得金融研究更接近實際。在實際投資過程中任何投資者都存在非理性的一面使行為金融理論有著非常廣闊的運用前景。在我國投資市場中，投資者在投資過程中對“政策市”的領(lǐng)會與把握，與其投資收益之間的關(guān)系；投資者投資觀念以及對風險的理解和感受與西方投資者有什么不同；向一個開放的資本市場過渡時期，投資者的投資理念會發(fā)生什么樣的變化；中國傳統(tǒng)文化下投資者對資本運作活動的理解與困惑等，都是值得研究的課題。

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