募投項(xiàng)目短期內(nèi)不僅不會(huì)為公司貢獻(xiàn)利潤(rùn)，還會(huì)在一兩年內(nèi)拉低業(yè)績(jī)，這樣的IPO項(xiàng)目投資者還敢投嗎？日前披露招股書(shū)（申報(bào)稿）的河北企業(yè)聯(lián)冠電極就存在這樣的問(wèn)題。

聯(lián)冠電極主營(yíng)業(yè)務(wù)為炭制品的研制、開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)與銷售。公司主要產(chǎn)品為金屬或非金屬冶煉礦熱爐用炭電極。

招股書(shū)顯示，公司擬募集資金用于年產(chǎn)7萬(wàn)噸高品質(zhì)炭制品技改工程。但該工程實(shí)施的前提是將3萬(wàn)噸炭電極產(chǎn)能項(xiàng)目停產(chǎn)一年。

在此募投項(xiàng)目實(shí)施前，公司炭電極最大年產(chǎn)能為6萬(wàn)噸，炭電極收入占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的70%以上。這意味著，在募投項(xiàng)目實(shí)施后，公司一半的炭電極產(chǎn)能將停產(chǎn)一年，這顯然會(huì)拉低公司上市首年的業(yè)績(jī)。

此外，公司因取得高新技術(shù)企業(yè)資格，在2010年～2012年享受稅收優(yōu)惠，但由于最近三年研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比例不足3%，未來(lái)這一稅收優(yōu)惠可能難以持續(xù)，這最終也將影響公司利潤(rùn)的提升。

除了上述問(wèn)題外，該公司股權(quán)結(jié)構(gòu)還存在諸多問(wèn)題。如家族式企業(yè)控股權(quán)過(guò)高、“一股獨(dú)大”的問(wèn)題，90后年輕股東成第三大股東、存在代持股份的嫌疑，此外，保薦人的直投魅影也在暗中閃現(xiàn)，令公司難逃利益輸送的嫌疑。

募投項(xiàng)目拉低一成營(yíng)收

聯(lián)冠電極主要產(chǎn)品為炭電極。2009年～2011年，公司炭電極產(chǎn)品銷售收入占營(yíng)業(yè)收入的比例均在70%以上。2010年，公司在炭電極市場(chǎng)的占有率為28.22%，成為國(guó)內(nèi)主要炭電極生產(chǎn)企業(yè)之一。

招股書(shū)顯示，公司此次上市擬發(fā)行2000萬(wàn)股，預(yù)計(jì)募資3.57億元。其募投項(xiàng)目主要為年產(chǎn)7萬(wàn)噸高品質(zhì)炭制品技改工程。該工程預(yù)計(jì)使用募集資金3.28億元，占募資總額的91.7%。

但我們分析發(fā)現(xiàn)，這一主要募投項(xiàng)目短期內(nèi)不僅不能給公司帶來(lái)收益，還會(huì)令公司核心產(chǎn)品的產(chǎn)能下降。

在該募投項(xiàng)目實(shí)施前，公司炭電極最大產(chǎn)能為6萬(wàn)噸/年。該項(xiàng)目擬對(duì)其中3萬(wàn)噸/年炭電極產(chǎn)能進(jìn)行技術(shù)改造和擴(kuò)建，使這部分炭電極產(chǎn)能達(dá)到7萬(wàn)噸/年。項(xiàng)目完成后公司炭電極產(chǎn)能將達(dá)到10萬(wàn)噸/年。

根據(jù)該募投項(xiàng)目的進(jìn)度，項(xiàng)目建設(shè)期3年，第一年停產(chǎn)技改，第二年2萬(wàn)噸炭制品投產(chǎn)，第三年2萬(wàn)噸炭制品投產(chǎn)，第四年3萬(wàn)噸炭制品投產(chǎn)，第四年全部投產(chǎn)后及以后各年的達(dá)產(chǎn)率均為100%。

由此可見(jiàn)，在募投項(xiàng)目建設(shè)首年，由于對(duì)3萬(wàn)噸炭電極產(chǎn)能停產(chǎn)技改，其全年炭電極的產(chǎn)能將降低至3萬(wàn)噸/年。即使在項(xiàng)目建設(shè)第二年，炭電極產(chǎn)能也只有5萬(wàn)噸。

這意味著，在項(xiàng)目實(shí)施后的兩年內(nèi)，其主營(yíng)產(chǎn)品炭電極的產(chǎn)能都將低于2011年。尤其在項(xiàng)目實(shí)施首年，其主要產(chǎn)品產(chǎn)能將降低一半。

根據(jù)招股書(shū)，公司2011年炭電極產(chǎn)量為3.72萬(wàn)噸，銷量為3.42萬(wàn)噸。在募投項(xiàng)目首年，公司炭電極最大產(chǎn)能僅剩3萬(wàn)噸，不考慮單價(jià)變動(dòng)和庫(kù)存，炭電極銷量將較2011年下降12.6%，公司營(yíng)業(yè)收入將減少2784萬(wàn)元，較2011年下降9.8%。

此外，該募投項(xiàng)目的凈利率也值得懷疑。公司預(yù)計(jì)，項(xiàng)目完全達(dá)產(chǎn)后，年新增營(yíng)業(yè)收40897.44萬(wàn)元，年新增凈利潤(rùn)10870.15萬(wàn)元。這意味著，新增產(chǎn)能的凈利率為26%。但在2009年～2011年，公司的凈利率僅分別為16.39%、18.79%和18.8%。

高新企業(yè)稅收優(yōu)惠難持續(xù)

公司近年來(lái)凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)了較高增長(zhǎng)，其中部分業(yè)績(jī)?cè)醋怨精@得的稅收優(yōu)惠和政府補(bǔ)貼。

根據(jù)招股書(shū)，2009年～2011年，稅收優(yōu)惠政策使公司分別免繳企業(yè)所得稅522.98萬(wàn)元、864.42萬(wàn)元和735.73萬(wàn)元，占當(dāng)期利潤(rùn)總額的18.65%、20.17%和13.72%。

公司因取得高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)證，在2010年～2012年享受15%的企業(yè)所得稅征收優(yōu)惠。不過(guò)，在2012年結(jié)束后，公司“高新技術(shù)企業(yè)”的頭銜可能無(wú)法通過(guò)復(fù)審，該稅收優(yōu)惠也將面臨取消的尷尬。

按照國(guó)家科技部《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理辦法》的規(guī)定，“高新技術(shù)企業(yè)資格自頒發(fā)證書(shū)之日起有效期為三年。企業(yè)應(yīng)在期滿前三個(gè)月內(nèi)提出復(fù)審申請(qǐng)，不提出復(fù)審申請(qǐng)或復(fù)審不合格的，其高新技術(shù)企業(yè)資格到期自動(dòng)失效?！?/p>

復(fù)審要求，近三個(gè)會(huì)計(jì)年度的研究開(kāi)發(fā)費(fèi)用總額占銷售收入總額的比例應(yīng)該符合要求，其中，最近一年銷售收入在2億元以上的企業(yè)，比例不低于3%。

根據(jù)聯(lián)冠電極享有稅收優(yōu)惠的年限，公司應(yīng)在2012年四季度之前提出復(fù)審申請(qǐng)，且需滿足2009年～2011年的研發(fā)費(fèi)用不低于銷售收入的3%。

遺憾的是，聯(lián)冠電極最近3年的研發(fā)費(fèi)用總支出只有1713.66萬(wàn)元，占同期6.56億元營(yíng)業(yè)收入總額的2.61%。

對(duì)此，公司在招股書(shū)中也坦承，如果企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策發(fā)生變化，公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將受到一定影響。

股權(quán)關(guān)系復(fù)雜風(fēng)險(xiǎn)大

除上述問(wèn)題外，公司在股權(quán)關(guān)系上還存在三大問(wèn)題。一是公司大股東持股比例過(guò)高，對(duì)公司決策及發(fā)展不利。二是公司保薦人直投400萬(wàn)股，涉嫌利益輸送。三是公司第三大股東居然為一名90后年輕股東，存在代持嫌疑。

招股說(shuō)明書(shū)顯示，發(fā)行前公司實(shí)際控制人為王廣西、王書(shū)鳳夫婦，二人合計(jì)持有4577.79萬(wàn)股，占比76.29%。此外，王興祿直接持有公司0.33%的股權(quán)，王蘭申持有公司0.70%股權(quán)，而王興祿為王氏夫婦之子，王蘭申為王廣西的兄弟?？毓晒蓶|持股比例過(guò)高，將對(duì)公司經(jīng)營(yíng)決策存在不利影響。

此外，在聯(lián)冠電極現(xiàn)有的股東中，2010年10月入股的弘盛投資，以400萬(wàn)股的持股量位居聯(lián)冠電極第四大股東。弘盛投資正是聯(lián)冠電極保薦人——國(guó)信證券的全資子公司。其入股距今僅一年多時(shí)間，存在突擊入股的嫌疑。

“保薦+直投”，一直是令投資者反感的問(wèn)題。因?yàn)橐坏┍Ｋ]人和發(fā)行人的利益捆綁在一起，就很難保證保薦的客觀性。對(duì)于這一現(xiàn)象，2011年7月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《證券公司直接投資業(yè)務(wù)監(jiān)管指引》，已經(jīng)明令禁止該現(xiàn)象繼續(xù)出現(xiàn)。

除上述問(wèn)題外，公司90后年輕股東孟實(shí)的出現(xiàn)也備受市場(chǎng)詬病。招股書(shū)顯示，公司第三大股東孟實(shí)出生于1990年。孟實(shí)在2010年6月出資2000萬(wàn)元入股聯(lián)冠電極的前身長(zhǎng)安電極，目前持有聯(lián)冠電極400萬(wàn)股，占比6.67%。按其出生日期計(jì)算，孟實(shí)2010年入股時(shí)年齡僅20歲。這令市場(chǎng)猜疑，孟實(shí)的股份為代持，其背后另有隱情。