中國5月份的白銀凈進口量從4月份的139噸增加到了152噸，但這并不能說明銀的消費需求得到了改善。只要中國制造業(yè)需求仍舊低迷，更高的白銀凈進口量就只能是徒增庫存而已。

據我們估算，中國自2009年以來至今，蓄積下的白銀庫存大約夠滿足15個月的制造業(yè)用銀需求了，而2009年初的時候，庫存還僅僅只是4個月的用量之多。

我們估計，中國裝配制造領域的用銀需求(包括工業(yè)、攝影器材、珠寶和銀器在內的需求)今年將增長7.5%，到4940噸，而礦藏開采帶來的供給量可能增長7%，供需相抵可以發(fā)現，全年將有1443噸的供給缺口(平均每月120噸)。

平均到月度上，這就等同于今年以來的前5個月里，制造業(yè)對銀的消耗達到了2060噸，開采冶煉而來的供給有1460噸，初步的供給缺口是600噸。但中國今年前5個月的白銀進口量合計達到了779噸，盡管比2011年同期的1153噸明顯減少了，但是779噸的凈進口仍然超過了600噸的供需缺口，造成供大于求。

由于庫存高企且仍在增長，白銀的投資需求的增長也會放慢。相較今年上半年而言，下半年的投資需求本應有所提升，然而中國過剩的供給量預示著，銀價要想從目前不足30美元/盎司的價格回升到40美元，需要滿足兩個條件：一是中國對銀的凈進口變得更低了而不是更高了，二是工業(yè)需求的提升。但是目前，二者的跡象都很微弱。

由于我們仍然看多黃金，因此預計白銀的投資需求也會在今年下半年隨之提升，這會促使銀價走高。但銀是否能在三季度反彈并維持到34～35美元/盎司的價格還是值得懷疑的。此前銀價的漲幅幾乎都被抹去，正是工業(yè)需求疲弱和中國銀庫存高造成的。

我們相信，未來驅動銀價走升的因素更多的還是投資需求而不是工業(yè)需求，所以需要密切關注投資需求。當前，投資需求也很萎靡，這不僅反映在美國銀鷹幣的銷售量疲軟上，也反映在期貨市場的表現上。

6月份美國著名的銀鷹幣銷量顯著下滑，只有36.95萬盎司，創(chuàng)下2008年2月以來的最低紀錄。盡管我們相信，6月份的數據只是一個異常值，并非銀鷹幣銷售垮臺的信號，但無論如何，不論是期貨市場的定價還是銀幣的實體銷量都清晰地反映出，人們對投資白銀還沒有什么熱情。我們的估算模型顯示，目前期貨市場的價格對未來銀價走勢看得過分悲觀了。

那么投資需求回暖需要什么條件呢？要么是實體需求的顯著回升，要么是美聯儲推出更大規(guī)模的量化寬松(QE)計劃。我們相信，今年第三季度，QE政策將會出臺，隨著美元的貶值，工業(yè)需求會有實質性的改善，這無疑將推高銀價。

就目前而言，我們還不急于看多銀市，并且建議以逢漲賣出為策略。但我們相信，我們此前判斷的銀價將大幅下跌的行情現在都已是發(fā)生過了的。 （作者為南非標準銀行商品交易策略部負責人，Howard譯）