9月7日，年內(nèi)第二大IPO秦皇島港股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“秦港股份”）發(fā)布了招股書補(bǔ)充稿。作為國(guó)內(nèi)著名的煤炭中轉(zhuǎn)港口，受到上半年煤炭行業(yè)不景氣影響，秦港股份2012年年化后業(yè)績(jī)（年化業(yè)績(jī)=中報(bào)業(yè)績(jī)×2）增速較去年明顯下滑，高度集中的煤炭業(yè)務(wù)正給公司帶來高度集中的風(fēng)險(xiǎn)。

同時(shí)，秦港股份高額的負(fù)債也對(duì)其構(gòu)成嚴(yán)重威脅。此外，公司更大的威脅還在于秦皇島市政府的規(guī)劃，未來幾年，該市意在大力發(fā)展旅游業(yè)，而秦皇島港帶來的煤炭粉塵污染卻是政府的心頭病。

主營(yíng)受制煤炭供需

作為國(guó)內(nèi)著名的煤炭中轉(zhuǎn)港口，秦港股份存在主營(yíng)業(yè)務(wù)過于集中的風(fēng)險(xiǎn)。公司主營(yíng)港口裝卸、堆存、倉(cāng)儲(chǔ)、運(yùn)輸?shù)葮I(yè)務(wù)，以煤炭為主營(yíng)貨種，同時(shí)經(jīng)營(yíng)油品及液體化工、礦石及其他雜貨、集裝箱等。

招股書顯示，2009～2012年上半年，煤炭占公司總吞吐量的比重分別為68.50%、72.25%、72.28%和71.52%?？梢?，秦港股份的主營(yíng)高度依賴煤炭。

然而，今年上半年，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩，今年第一、二季度GDP同比增速分別僅為8.1%和7.6%，其中第二季度增速處于2009年以來最低水平，國(guó)內(nèi)煤炭需求增速明顯回落，對(duì)秦港股份業(yè)績(jī)構(gòu)成了較大影響。

招股書顯示，在煤炭等業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)情況良好的2010年和2011年，秦港股份營(yíng)業(yè)收入分別增長(zhǎng)7.99%和12.25%，凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)35.15%和-2.78%。公司2011年主營(yíng)較快增長(zhǎng)、凈利潤(rùn)卻出現(xiàn)下滑，主要因?yàn)楣井?dāng)年有一筆2.92億元的營(yíng)業(yè)外支出，屬于公司非流動(dòng)資產(chǎn)處置凈損失，如果剔除這筆支出，則公司當(dāng)年凈利潤(rùn)實(shí)際增長(zhǎng)23.41%。

但是今年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入31.29億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)7.14億元。因招股書未公布其業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)情況，因此，我們將2012年業(yè)績(jī)年化后可見，秦港股份今年主營(yíng)僅增長(zhǎng)5.32%；剔除2011年非流動(dòng)資產(chǎn)處置凈損失的影響，公司今年的凈利潤(rùn)僅增長(zhǎng)3.78%。可見，受到上半年煤炭行業(yè)不景氣的影響，公司主營(yíng)收入和凈利潤(rùn)增速均出現(xiàn)明顯下滑。

上述估算可能還屬于較為樂觀的，因?yàn)橄掳肽昝禾烤皻舛任匆娀厣忻襟w指出山西各地日前再出煤礦停產(chǎn)令，且具體停產(chǎn)時(shí)間不詳。如果下半年上游煤礦減產(chǎn)，下游電煤企業(yè)需求萎縮，則公司營(yíng)收勢(shì)必將受到較大影響。

大舉舉債擴(kuò)建新港

除了主營(yíng)收入存在下滑風(fēng)險(xiǎn)外，秦港股份的高額負(fù)債也有可能將公司帶入危險(xiǎn)境地。

招股書顯示，秦港股份此次計(jì)劃發(fā)行不超過14.25億股，擬募集資金48億元，將主要用于曹妃甸港區(qū)和黃驊港新建碼頭項(xiàng)目、技術(shù)改造以及償還銀行借款等。然而，為了加快上述兩大碼頭的建設(shè)，秦港股份在尚未上市募資之前，就已向銀行大舉舉債，對(duì)上述兩個(gè)港口投資。

公司資產(chǎn)負(fù)債率也由此高居不下。2009年～2012年上半年，公司資產(chǎn)負(fù)債率均高于50%，2010年和2011年的負(fù)債率還一度超過60%，遠(yuǎn)超同行業(yè)上市公司的平均水平。

從其當(dāng)前的負(fù)債來看，主要來自于對(duì)銀行的長(zhǎng)短期借款。2012年6月底公司的長(zhǎng)短期借款合計(jì)為93.43億元，較2009年的46.03億元翻了一番。與此同時(shí)，借款占總資產(chǎn)的比例也在不斷上升。2012年6月底，公司的借款占總資產(chǎn)的比例高達(dá)43.2%。

秦皇島港近年來新建港口項(xiàng)目鋪底流動(dòng)資金需求較大，未來較大規(guī)模的利息支出和本金償還可能對(duì)公司現(xiàn)金流產(chǎn)生較大壓力。2012年上半年，反映公司短期償債能力的指標(biāo)流動(dòng)速率和速動(dòng)比率均較低，分別只有1.06和1.01，通常情形下，前者應(yīng)大于2，后者應(yīng)大于1，公司整體償債風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

西港東遷影響盈利

在上市沒有著落，募資可能成空的情形下，秦港股份為何不惜舉巨債進(jìn)行激進(jìn)地?cái)U(kuò)張？這與公司未來的生存發(fā)展息息相關(guān)。

近年來，秦港股份的借款主要用于發(fā)展曹妃甸港區(qū)、黃驊港綜合港區(qū)，但用于秦皇島港擴(kuò)建的資金卻少得可憐，其背后的主要原因，是秦皇島港的發(fā)展與秦皇島市的發(fā)展規(guī)劃相沖突。

根據(jù)今年3月發(fā)布的《秦皇島市國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十二個(gè)五年規(guī)劃綱要》（以下簡(jiǎn)稱《綱要》），該市未來幾年的重點(diǎn)發(fā)展目標(biāo)并不是秦皇島港港口，而是旅游業(yè)。該《綱要》中的“發(fā)展重點(diǎn)和政策取向”一項(xiàng)中指出，“十二五”期間，秦皇島市要圍繞旅游立市構(gòu)建特色現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系。此外，《綱要》中還透露，“十二五”期間，該市還要實(shí)質(zhì)性推進(jìn)“西港東遷”工程，大力發(fā)展集裝箱、散雜貨業(yè)務(wù)，配套建設(shè)旅游客運(yùn)碼頭。

該《綱要》中提到的“西港東遷”工程，是秦皇島市政府早就提出的規(guī)劃，秦皇島西港區(qū)是老港區(qū)，主要進(jìn)行煤炭、雜貨作業(yè)。為了解決煤塵污染問題，政府計(jì)劃把西港區(qū)的生產(chǎn)功能搬遷至東港區(qū)，并積極發(fā)展雜貨、集裝箱功能，令秦皇島港實(shí)現(xiàn)由單一能源大港向綜合性港口的轉(zhuǎn)變。

這意味著，未來給秦皇島港帶來主要收入且毛利率較高的煤炭中轉(zhuǎn)業(yè)務(wù)可能會(huì)縮減，取而代之的是毛利率較低的雜貨和集裝箱業(yè)務(wù)。在如此窘境下，秦港股份舉巨債在外地?cái)U(kuò)張的緣由便可明了。而“西港東遷”的推進(jìn)也勢(shì)必會(huì)影響秦港股份的持續(xù)盈利能力。