趨之若鶩的調(diào)研機構(gòu)與做空基金，正對中國公司虎視眈眈。從屢屢敗頹于渾水報告的美國中概股，到被狙擊的港股房地產(chǎn)企業(yè)。股民信心與做空陰謀的對沖，讓中國股市存有多米諾骨之憂。

第三方調(diào)研機構(gòu)香櫞的一份蓄謀已久的分析報告，讓恒大地產(chǎn)遭遇了上市以來最大的一次信譽危機。短短數(shù)天之內(nèi)，包括許家印在內(nèi)的一眾高管開始對報告的始作俑者強勢反擊。

然而，投行紛紛發(fā)布的支持報告影響甚微，已經(jīng)受不起風吹草動的資本市場，還是受其影響，股價難以瞬時回暖。在此陰霾背后，凸顯的卻是投資者信心與上市公司質(zhì)量之間的逆勢博弈。

空頭發(fā)難

北京時間6月20日，美國空頭Citron（香櫞）發(fā)布了專門針對在港上市的中國地產(chǎn)公司恒大地產(chǎn)(03333)的做空報告，指出恒大地產(chǎn)存在財務(wù)造假、資不抵債等多重問題。

北京時間6月20日10時30分，美國洛杉磯時間6月20日19時30分左右，一家位于洛杉機的香櫞研究機構(gòu)(CitronResearch下簡稱香櫞)在其網(wǎng)站發(fā)布了做空恒大的報告。報告稱：“恒大地產(chǎn)其實已經(jīng)資不抵債。而在過去，該公司一直向投資者匯報虛假的信息。”在這份長達57頁的報告中，也指出恒大地產(chǎn)在多處存在會計造假問題：

其一，恒大集團業(yè)已公布的微不足道的收益表明，恒大夸大了現(xiàn)金數(shù)額的200%。

其二，恒大集團嚴重夸大了董事長（許加?。┧春庙椖康膬r值，其需要調(diào)降的賬面價值估計在120億人民幣左右。

其三，恒大集團的投資組合被夸大了至少100億人民幣，相當于其賬面價值的三分之一。香櫞使用兩種不同的方法對恒大夸大的資產(chǎn)進行計量：1、市場公允價值估值方法；2、資產(chǎn)負債表方法。兩種方法下的結(jié)論都支持恒大集團投資資產(chǎn)賬面價值至少需要被調(diào)降100億人民幣。

其四，自2006年投資資產(chǎn)公開以來，已經(jīng)通過該項目給損益表帶來95億人民幣的會計利潤幻象的賬面價值。

其五，香櫞的分析師通過研究發(fā)現(xiàn)恒大集團在財報中將40億人民幣的開發(fā)成本作為投資計入了資產(chǎn)負債表的資本成本中。

其六，恒大集團通過將土地費用資本化的方式隱瞞了費用，估計與此相關(guān)的金額達60億元人民幣。

其七，恒大集團的與應(yīng)收賬款相關(guān)的其他收入是虛增的。在2011年6月的中期報告中，恒大報告了其他業(yè)務(wù)部分應(yīng)收賬款的增長，但這不能解釋相關(guān)部分的收入。我們涉及此類款項的金額約為28億。

顯然，已經(jīng)受不住風吹草動的資本市場已經(jīng)收不了如此重磅的狙擊，尤其是置于嚴厲調(diào)控之下的地產(chǎn)企業(yè)。受此次報告影響，恒大集團周四股價在上午跌幅一度達到17.41%。午后在發(fā)表簡短澄清聲明之后，股價雖有所反彈，但收盤時跌幅仍達11.38%，報于3.97港元。當日市值縮水76.26億港元。成交量達37.14億港元，較前一日放大12倍，其中做空金額2.54億港元，較前一日放大近30倍。

看媒體詳述的恒大股價瞬間如過山車式的起伏，似一場跌宕。

“在報告發(fā)布的同一分鐘之內(nèi)，恒大地產(chǎn)下檔買盤被賣盤打掉，成交量迅速放大7倍至346萬港元。在此后的10分鐘內(nèi)，市場溫和放量，股價緩步下行，市場情緒逐步醞釀。10時41分，恒大地產(chǎn)股價加速下跌，成交量顯著放大，至11點整時，股價跌幅已達7.59%。”然而，這才僅僅是開始，受報告影響的恐慌情緒仍在蔓延。

“11時09分，股價加速重挫。在其后六分鐘內(nèi)，市場恐慌性拋盤洶涌而出，股價重挫，成交量急劇放大，6分鐘之內(nèi)成交額達到2.5億港元，股價最低跌至3.60港元，最大跌幅達到19.6%，131億市值在32分鐘內(nèi)就這樣蒸發(fā)殆盡。”

接下來的幾天，恒大始終疲于應(yīng)戰(zhàn)。盡管回應(yīng)及時，但投資者信心明顯受到影響，股價沒能立刻轉(zhuǎn)好。

6月22日，恒大發(fā)布公告，逐條反駁香櫞報告，表示公司財務(wù)結(jié)構(gòu)良好，凈負債率處于67%的健康水平。當天，恒大股價繼續(xù)劇烈波動，先跌后升再跌，收市報3.83港元，跌約4%，股價單日波幅高達9%，成交19.2億港元。兩天累計跌幅達14.5%。6月25日，恒大收報3.93港元，上漲2.61%，成交額7.16億港元，稍趨正常。

香櫞成色

作為美國做空第三方調(diào)研機構(gòu)，香櫞研究（CitronResearch）此舉究竟意欲何為？其調(diào)研所得的結(jié)論是否屬實？公開資料顯示，這家調(diào)研機構(gòu)的創(chuàng)始人為安德魯?萊福特（AndrewLeft），其在美國的做空歷史已十年有余，曾經(jīng)至少發(fā)布過110家公司的質(zhì)疑報告。從2006年后開始，這家機構(gòu)將目光轉(zhuǎn)向中國，在質(zhì)疑恒大之前已經(jīng)有十幾家在美上市的中國概念股遭其狙擊，在紐交所上市的東南融通就是在它的作用下以退市而出終。但香櫞也有失手的時候，在其狙擊泰富電氣私有化和質(zhì)疑奇虎360兩家在美上市公司時，便遭遇了慘敗。此次發(fā)布針對恒大地產(chǎn)的做空報告，是Citron首次質(zhì)疑在香港上市的中國公司。

華爾街著名投資銀行Jefferies在6月22則對恒大維持“買入”評級及目標價6.1元，認為香櫞對公司了解不足，因而發(fā)表誤導報告，德銀也繼續(xù)力撐恒大，認為恒大是內(nèi)房首選之一，并給予恒大“買入”評級，目標價為8.3元。

根據(jù)媒體總結(jié)的香櫞及其創(chuàng)始人印象，可用一句話來總結(jié)：創(chuàng)始人有敲詐前科，因狙擊中國概念股而聲名鵲起的，含金量不是很高的位于美國洛杉磯的所謂調(diào)研機構(gòu)。

媒體報道，美國期貨協(xié)會曾對萊福特的香櫞研究開具處罰報告，認為其發(fā)布虛假和誤導性的信息以欺騙或詐騙客戶，違背了公正和公平交易原則，并禁止萊福特三年間與NFA成員有任何聯(lián)系，命令他接受道德培訓課程等。

就在恒大強勢反擊之后，安德魯?萊福特稱，已決定不和恒大逐點爭辨，而對其如何從中獲利的敏感問題則避而不談。

從各大投行的反饋來看，香櫞的報告也明顯站不住腳。摩根大通認為，香櫞報告中大部分對恒大地產(chǎn)財務(wù)上的指控均不正確，大部分的分析亦忽略了內(nèi)地房地產(chǎn)行業(yè)的基本會計準則。而且，大部分負面指控亦非新事。花旗銀行的報告則稱，Citron報告中絕大多數(shù)觀點是不實的，且已不是新聞。

恒大反擊

遭遇對沖基金的黑手，是大多數(shù)績優(yōu)上市公司的潛在威脅。恒大地產(chǎn)遭襲，也使恐慌情緒進一步蔓延，進而影響其他在港上市的富力地產(chǎn)、華潤置地等公司。受此影響，內(nèi)地上市房企也受到波及。初步統(tǒng)計，中資地產(chǎn)股350億港元市值在半小時內(nèi)化為烏有。

“對方的指責太荒唐了。一個上市公司賬上有多少現(xiàn)金，都是有會計師事務(wù)所在審計，怎么會虛假，不可能。我們覺得非常氣憤?！痹S家印稱。對香櫞報告中質(zhì)疑的現(xiàn)金流和土地收購問題，許家印也逐一反駁：“(公司)最低的現(xiàn)金130億港元以上，在一季度現(xiàn)金比較低，都不少于130億港元，4-6月銷售很好，現(xiàn)金流改善明顯。現(xiàn)金很健康，但是不如去年下半年。全年任務(wù)800億港元不會下調(diào)。”

幸運的是，遭襲之后恒大第一時間便獲得了主要股東之一的惠理的支持?；堇砀敝飨媛?lián)席投資總監(jiān)蘇俊祺在6月21日表示，已看完香櫞報告，覺得對恒大的指控并不確鑿，相信恒大基本因素長遠會反映在股價上?！拔覀儗愦笕杂行判模袢找还啥紵o沽。”蘇俊祺說。

就在遭受香櫞唱空恒大的是周周末，恒大邀請了300余家媒體、600余名記者，參加在廣東清遠世紀旅游城開業(yè)及扶貧捐款儀式，省長黃華華等官員均出面撐場。隨后，恒大管理層召開記者交流酒會，話題圍繞著恒大投資的足球，《建黨偉業(yè)》電影，以及調(diào)控的影響等侃侃而談，讓在座的人絲毫感覺不到此前的幾天還在經(jīng)受狙擊股價暴跌的尷尬。

但讓許家印有著切膚之痛的是，因為香櫞的報告，致其財富嚴重縮水。在2011年的胡潤百富榜上，許加印以460億元的資產(chǎn)位列第五，地產(chǎn)商中排名第一，領(lǐng)先萬達集團的王健林和龍湖地產(chǎn)的吳亞軍家族。擁有超過60%比例的股份，意味著在此番攻擊下，許家印的資產(chǎn)縮水接近10%。

當話題延伸到恒大的股價時，氣氛才顯得有些不對頭。“對沖基金造空加造謠，我對這種行為，恨之入骨……我有機會報復(fù)他們的！”許家印離開座椅，忿忿地說。對于隨后被問的究竟是哪家對沖基金狙擊恒大時，許家印賣了個關(guān)子：“我現(xiàn)在不說。”

山雨欲來風滿樓，許家印的發(fā)狠似乎讓人預(yù)感一場狙擊與反狙擊的戰(zhàn)爭苗頭。隨后的6月22日全球投資者大會上，許家印憤怒發(fā)聲：“這是和平年代的戰(zhàn)爭！他們是侵略者，是土匪，是強盜！我們一定要徹底打垮這些掠奪者，捍衛(wèi)東方企業(yè)的尊嚴！”

實際上，在去年7月底，恒大就一直密謀向?qū)_基金“報復(fù)”，一度單日斥資約6.6億港幣回購1.1億股股份，當日令恒大股價突然抽升逾7%，收報6.02元，這一舉也創(chuàng)下上市之后的收市新高。其后，坊間有消息傳出，恒大準備了50億元現(xiàn)金與對沖基金“對撼”，為這種潛在的威脅做未雨綢繆之打算。

除了屢試不爽的在二級市場回購股票的殺手锏之外，恒大也做了兩手準備。據(jù)悉，恒大管理層近日已就香櫞的惡意攻擊啟動法律行動，并將正式向內(nèi)地、香港兩地有關(guān)主管機構(gòu)報案，查出幕后，并起訴肇事者。恒大認為，香櫞不僅給恒大品牌形象及全體股東權(quán)益造成損失，更損害了香港證券市場的穩(wěn)定與形象。

聯(lián)交所資料顯示，恒大董事局主席許家印上一次于場內(nèi)增持恒大股份要回溯到2010年2月，當時他以每股平均價3.606元了增持2145.5萬股，持股份額達到62.35%。本次遇襲之后，許家印連連呼吁股東們“出錢出力”來打擊造謠者。其本人更是身先士卒入市增持恒大股份。來自媒體的具體信息顯示，許家印已計劃私人斥資2.5億元，連續(xù)25個交易日增持集團股份，望借此穩(wěn)定股價，再一次“對撼”對沖基金。但在分析人士來看，日均1000萬的增持額微乎其微，也許只是許家印的一種姿態(tài)，更多的是寄望股東們發(fā)力護盤。

許家印不停地對媒體也坦陳著心跡：“你看恒大股價，剛剛‘稍微的、勉強的、一點點的’讓我有點滿意，升到5塊多，但后來一下子跌到4塊幾，這破壞了正常秩序啊?！?/p>

“投行搞的那些窩輪、期權(quán)，他們不了解我們這個高增長的公司。股價高，他們要虧，就造謠，這是不對的……公司，包括我本人，都要想辦法去打擊。你這么搞恒大，我們不答應(yīng)的。”許家印說。

余波未了

賣空又叫做空或空頭，是指股票投資者當某種股票價格看跌時，便從經(jīng)紀人手中借入該股票拋出，在發(fā)生實際交割前，將賣出股票如數(shù)補進，交割時，只結(jié)清差價的投機行為。若日后該股票價格果然下落時，再從更低的價格買進股票歸還經(jīng)紀人，從而賺取中間差價。賣空的規(guī)則和特性決定，如果成功做空股票，將獲利不菲。所以，眾多的基金在市場上尋找著做空目標。索羅斯和羅杰斯所創(chuàng)的量子基金就以賣空著稱。

賣空的獲利空間，讓很多所謂的調(diào)研機構(gòu)熱衷于此，樂此不疲。甚至，采用捕風捉影等無根據(jù)的推測做空股票。但令市場費解的是，這次的目標為什么是恒大？港交所上千家的上市公司，緣何香櫞對恒大情有獨鐘？事實上，對沖基金對中國地產(chǎn)股的狙擊其來有自。

早在本輪金融危機肆虐之時，著名空頭大師吉姆?查諾斯就曾發(fā)表過“中國地產(chǎn)股泡沫高于迪拜1000倍”的言論?！都~約時報》也曾報道，部分對沖基金正在為了賣空中國的股份公司而疲于奔命。對沖基金的淘金熱，在中國以沽空的形式襲來。

而考慮到查諾斯最近接受國內(nèi)媒體采訪時的言論，恒大遇襲就更不是偶然?！半m然不能列舉具體的企業(yè)，但我正在賣空以房地產(chǎn)和建筑材料等為核心的股票。但在上海市場，外國投資者很難進行賣空操作。因此我主要是在香港H股市場上運作。另外，也在賣空那些在對華貿(mào)易中獲利豐厚的巴西和澳大利亞的鐵礦石礦山企業(yè)等股票?！辈橹Z斯說。

如果聯(lián)想到去年渾水公司(MuddyWater)頻頻沽空中國概念股的事實，恒大此番遇襲的原因并不難以理解。與香櫞不同的是，渾水在公布正式報告之前，一般會與目標公司主要股東、基金或是機構(gòu)先行聯(lián)系，透露其做空意圖，以此尋求報告刊登后的支持。而在香櫞發(fā)布報告之前，并沒有與恒大高層取得聯(lián)系。

戰(zhàn)火從海外中概股延伸到香港市場，不僅讓人想起當年亞洲金融危機時的金融保衛(wèi)戰(zhàn)。對沖的本性，便是在做空中收漁翁之利。

根據(jù)恒大地產(chǎn)6月11日公開發(fā)布的新聞稿，2012年5月恒大實現(xiàn)合約銷售額103.7億元，同比增長33.3%，環(huán)比增長26.6%，同時還創(chuàng)下集團單月銷售最高紀錄。但單月的銷售額暴漲，更突顯了上半年銷售的不甚給力。2012年1至5月，恒大累計實現(xiàn)的合約銷售額為268.2億元，這意味著今年前四個月的銷售額不到165億，月均40億稍強。相比之下，地產(chǎn)龍頭萬科地產(chǎn)則在今年前五個月以492億的銷售額，遠超同為龍頭地產(chǎn)之一的恒大地產(chǎn)。

另一方面，來自香櫞和外界的指責，也集中在恒大的“不務(wù)正業(yè)”上。焦點便是恒大對足球等非地產(chǎn)項目的投資上。據(jù)統(tǒng)計，2011年恒大俱樂部在足球上投入5億，并早早放言2012年投入沒上限。恒大在海外明星球員和教練員的花費上，也確實不菲。恒大名下目前有著足球和排球兩支國家頂級聯(lián)賽的冠軍隊伍，持續(xù)投入上也雄冠眾楚。

就在本刊發(fā)稿前的6月28日，恒大地產(chǎn)以4.05元小幅高開，無明顯起色。而市場普遍關(guān)心的問題，已經(jīng)轉(zhuǎn)向“香櫞的下一個目標是誰？”面臨調(diào)控與外來風險的中國地產(chǎn)，能否經(jīng)受得住如此襲擊？

來自上海易居研究院的一份研究報告，預(yù)示著今后的形勢不容樂觀。報告稱，今年一季度146家滬深上市房企總負債為20760億元，與去年末相比凈增603億元。其中17家房企資產(chǎn)負債率超過80%。顯而易見，開發(fā)商資金鏈狀況并未發(fā)生根本性改善，只是出現(xiàn)了部分改善，部分愈發(fā)嚴峻的兩極分化。

有跡象表明，趨之若鶩的調(diào)研機構(gòu)與做空基金，正對中國公司虎視眈眈。從屢屢敗頹于渾水報告的美國中概股，到被狙擊的港股房地產(chǎn)企業(yè)。股民信心與做空陰謀得對沖，讓中國股市存有多米諾骨之憂。