經(jīng)歷了上半年的漲勢以后，對(duì)中長期債券市場是否存在投資機(jī)會(huì)，投資界抱有不少疑問和爭論。《投資者報(bào)》注意到，基于經(jīng)濟(jì)處于下行通道、貨幣政策保持寬松的判斷，鵬華基金公司對(duì)整體債券市場繼續(xù)持謹(jǐn)慎樂觀態(tài)度。

鵬華純債基金經(jīng)理劉太陽向《投資者報(bào)》表示：“在政策未能進(jìn)一步放松的情況下，經(jīng)濟(jì)增長難以快速回升，債券市場目前暫無系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，短期的調(diào)整反而提供了較好的配置機(jī)會(huì)。”

具體在投資品種上，劉太陽看好中長期利率產(chǎn)品。他認(rèn)為，由于經(jīng)濟(jì)回落，整體高評(píng)級(jí)和利率債券仍處于較好的投資時(shí)機(jī)。

不排除再度下調(diào)基準(zhǔn)利率

“從國內(nèi)情況來看，上半年中國經(jīng)濟(jì)增長繼續(xù)放緩。在內(nèi)外需低迷影響下，企業(yè)在二季度加速去庫存。若未來政策未有進(jìn)一步放松，終端需求將繼續(xù)萎縮，企業(yè)去庫存行為仍將延續(xù)，經(jīng)濟(jì)增速難以快速回升?！?/p>

劉太陽分析說，上半年我國固定資產(chǎn)投資同比增速較前5月有所回升，但考慮到當(dāng)前終端需求難以提振，投資增速仍將保持回落趨勢。

首先，上半年房地產(chǎn)銷售狀況較前期明顯好轉(zhuǎn)，銷售面積和銷售金額環(huán)比均有所上升。但由于房地產(chǎn)行業(yè)庫存仍處歷史高峰及銷售量難以持續(xù)回升，高企的庫存將嚴(yán)重抑制房地產(chǎn)投資的增長。

“其次，在盈利下滑及企業(yè)去杠桿影響下，制造業(yè)投資增速將進(jìn)一步下滑。過去幾年中國企業(yè)杠桿率持續(xù)上升，上市公司非金融企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率也創(chuàng)下歷史新高。隨著經(jīng)濟(jì)增長放緩，企業(yè)盈利持續(xù)下滑，去杠桿壓力增大，難以繼續(xù)擴(kuò)張產(chǎn)能?！?/p>

他進(jìn)一步指出，雖然近期基建投資需求有所反彈，但考慮到基建投資占全社會(huì)投資比重較小，以及全年信貸投放規(guī)模受限影響，在大規(guī)模刺激政策難以出臺(tái)背景下，基建投資增速增長有限，難以推動(dòng)整體投資增速的上升。

“綜合而言，下半年我國出口增速仍將維持低位，對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)繼續(xù)減弱。隨著宏觀調(diào)控政策逐步回歸常態(tài)，經(jīng)濟(jì)周期力量重新顯現(xiàn)?！?/p>

劉太陽解釋說，本輪經(jīng)濟(jì)周期自2000年啟動(dòng)以來，于2007年達(dá)到頂峰，隨后步入下滑通道。由于類似2009年大規(guī)模刺激政策難以重啟，在全球經(jīng)濟(jì)增長緩慢和國內(nèi)房地產(chǎn)延續(xù)弱勢調(diào)整影響下，中國經(jīng)濟(jì)仍將處于2000 年以來這一輪舊周期的下滑階段，短期內(nèi)難以快速回升。

在他看來，在物價(jià)以及經(jīng)濟(jì)回落的背景下，貨幣政策整體上趨于寬松。但考慮到勞動(dòng)力成本上升因素，第四季度物價(jià)可能有回升壓力；并且當(dāng)前經(jīng)濟(jì)面臨產(chǎn)能過剩風(fēng)險(xiǎn)，若全面放松貨幣政策，難以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的目標(biāo)。因此，除非后續(xù)經(jīng)濟(jì)及物價(jià)出現(xiàn)大幅回落，否則貨幣政策難以全面放松。

具體而言，從全年公開市場到期量來看，下半年公開市場月均到期量驟減至1000億以內(nèi)，對(duì)資金利率形成較大沖擊，央行將在公開市場上逐步減緩操作力度，并在適當(dāng)時(shí)候通過逆回購向市場注入資金。

“存款準(zhǔn)備金率有望繼續(xù)下調(diào)。一方面是當(dāng)前準(zhǔn)備金率仍處歷史較高水平，另一方面是受國際金融市場動(dòng)蕩影響，新增外匯占款大幅減少，對(duì)我國流動(dòng)性形成制約。此外，若經(jīng)濟(jì)及物價(jià)出現(xiàn)大幅回落，不排除央行再度下調(diào)基準(zhǔn)利率及適度放松信貸政策?！?/p>

看好債市中長期投資機(jī)會(huì)

整體來看，由于經(jīng)濟(jì)處于下行通道，物價(jià)維持低位，貨幣政策保持寬松，鵬華基金公司對(duì)整體債券市場繼續(xù)持謹(jǐn)慎樂觀態(tài)度。

在劉太陽看來，短期品種收益率有望保持低位。從歷史走勢來看，1年期存款利率往往是1年期央票利率的上限?？紤]到未來數(shù)月我國經(jīng)濟(jì)及物價(jià)繼續(xù)下滑，央行或?qū)⒕S持寬松貨幣政策，這將有利于短期品種收益率保持穩(wěn)定?！叭绻?jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)大幅下滑，基準(zhǔn)利率有望再度下調(diào)，從而為短端品種收益率下行打開空間。在經(jīng)濟(jì)及物價(jià)回落背景下，中長期利率品種收益率窄幅波動(dòng)，上行空間有限。其中10年期國債收益率將維持在3.4%附近震蕩；當(dāng)前政策性金融債隱含稅率處于歷史較高水平，具有較高的相對(duì)價(jià)值?！?/p>

信用產(chǎn)品方面，劉太陽認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)回落及盈利下滑影響下，中低評(píng)級(jí)企業(yè)可能面臨較大的信用風(fēng)險(xiǎn)，收益率有一定的上行壓力，后期配置上以高評(píng)級(jí)信用品種為主。他強(qiáng)調(diào)，未來的債券投資收益率可能來源于三方面：一方面是中長期利率品種的投資機(jī)會(huì)，近期中長期政策性金融債收益率調(diào)整幅度較大，其隱含稅率處于歷史較高水平，后期有望縮窄；二是信用債的票息收入，目前部分信用債券票息收益較高，可以為組合提供較為穩(wěn)健的收益。如當(dāng)前兩年期AA評(píng)級(jí)城投債的年收益率7.0%附近，持有半年大概票息在3.5%左右，票息收益會(huì)對(duì)組合收益有效補(bǔ)充。

此外，適當(dāng)?shù)母軛U操作也能提高組合收益。從上半年走勢來看，雖然在局部時(shí)點(diǎn)上受偶發(fā)因素影響，資金面出現(xiàn)短暫緊張，但資金利率波動(dòng)較去年有所減少，并且整體趨于回落。這有利于組合增加杠桿以提高投資收益。

下半年債券投資三風(fēng)險(xiǎn)

劉太陽強(qiáng)調(diào)，下半年債券投資可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)來自以下幾個(gè)方面：

首先是政策風(fēng)險(xiǎn)：國際方面，主要是下半年美聯(lián)儲(chǔ)是否推出QE3；國內(nèi)因素則關(guān)注政府是否推出大規(guī)模投資計(jì)劃及銀行貸款能否有效大幅增加?！吧鲜鍪录陌l(fā)生可能短期內(nèi)推高物價(jià)，或者支撐經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)回升，將使得債券收益率面臨上行壓力。”

其次是信用風(fēng)險(xiǎn)。在他看來，若經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)較大幅度的下滑，部分企業(yè)可能面臨倒閉風(fēng)險(xiǎn)，低評(píng)級(jí)品種收益率將面臨較大的上行壓力。但由于經(jīng)濟(jì)回落，整體高評(píng)級(jí)和利率債券仍處于較好的投資時(shí)機(jī)。

此外，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也需要關(guān)注。下半年公開市場到期量大幅減少，如果央行沒有及時(shí)向市場注入資金，銀行間市場資金面可能出現(xiàn)間歇性的緊張，將對(duì)債券市場的走勢產(chǎn)生一定干擾。