降溫、疲軟、下滑、洗牌……這些已成了昔日風(fēng)光無限的VC/PE的新標簽。
　　今年第一季度，中國VC/PE市場繼續(xù)彌漫著去年下半年以來的濃厚熊氣，募資、投資、退出等環(huán)節(jié)均跌入低谷。據(jù)投中集團數(shù)據(jù)統(tǒng)計，第一季度披露PE投資案例43起、投資規(guī)模38.95億美元，環(huán)比下降44.2%和25.5%，相比2011年同期則分別下降50.6%和27.2%，該季度投資數(shù)量更是達到2010年以來最低水平。截至5月，75只VC/PE投資基金僅換來1.99倍的平均賬面投資回報。
　　“投大不投小，投后不投早，投多不投少。”行業(yè)驟冷之下，曾經(jīng)盛行的PE金科玉律顯得格外扎眼。不過天圖投資的高級合伙人王岑卻沒在這場寒流里“中槍”，他連續(xù)獲得2010和2011年中國創(chuàng)業(yè)投資價值榜“中國十大最佳投資人”，這位以周黑鴨、慈銘體檢、伊美爾整形美容、福奈特洗衣等連鎖企業(yè)聞達于圈內(nèi)外的另類PE“慢投手”反而對《董事會》記者強調(diào)，“現(xiàn)在估值泡沫被擠出，這個狀態(tài)對投資方是很有利的”。
　　沒到最糟糕的時刻
　　《董事會》：和去年IPO退出平均回報7.22倍相比，上半年創(chuàng)投回報率逐月下降，5月只有1.99倍，成為創(chuàng)業(yè)板啟動以來的月度低谷，這是否意味著，已經(jīng)到了最糟糕的時刻？
　　王岑：1.99倍充分說明了，兩三年前風(fēng)投普遍高估投資項目。因為當時的風(fēng)向標——A股和美股表現(xiàn)較好，造成很多企業(yè)實質(zhì)價值并不高，但因為股市不錯，發(fā)行市盈率高，上市渠道擁擠，私募基金充足造成水漲船高。
　　2011年下半年一直到現(xiàn)在股市暴跌，IPO市盈率持續(xù)走低，現(xiàn)在是PE在為當年的高估埋單。在中國內(nèi)地，任何PE都無法離開資本市場，因為股市是最主要的退出渠道，只有退出才能決定你到底賺了多少錢，否則就是“紙上繁榮”。
　　
　　《董事會》：不僅是PE，企業(yè)的日子也很不好過。
　　王岑：企業(yè)近兩年面臨的問題，我認為主要不是產(chǎn)能過剩，而是成本的上升。今年我看到很多企業(yè)員工工資普漲30%，如果不漲，這些員工會被其他企業(yè)挖走，熟練的技工已成為稀缺資源。一些毛利不高的生產(chǎn)性企業(yè)，員工的工資是大頭，突然上漲了30%，成本陡然增加，直接影響利潤。除此以外還有原材料的上漲。
　　這就好比是一張多米諾骨牌，整個鏈條上某一塊的壓力增加了，牽一發(fā)動全身，導(dǎo)致很多企業(yè)最后無法經(jīng)營下去。尤其是一些多元化的企業(yè)家，在這個時候就倒閉了，因為他手里的“存糧”都去做其他投資，前幾年投資房地產(chǎn)、煤礦、金礦，每年的利潤都沒有存起來，分配得干干凈凈。
　　《董事會》：你主投的消費連鎖企業(yè)，也遇到了資金鏈的困擾吧？
　　王岑：消費連鎖領(lǐng)域的現(xiàn)金流比其他行業(yè)相對較好，因為是B2C，大部分是現(xiàn)金付費。成本費用相對而言沒有一些生產(chǎn)企業(yè)那么敏感，有品牌的連鎖企業(yè)可以把成本上漲這一塊轉(zhuǎn)嫁給消費者。比如周黑鴨的辣椒、花椒、大蒜的價格持續(xù)上漲，產(chǎn)品會進行調(diào)價，上漲幅度多為兩毛錢以內(nèi)，消費者沒那么敏感。
　　《董事會》：在宏觀經(jīng)濟和資本市場的“錢景”預(yù)期仍舊黯淡的情況下，現(xiàn)在該順勢“冬眠”還是逢低“冬播”？
　　王岑：2012年對投資方應(yīng)該是相對比較利好的，資本市場的低迷，促使產(chǎn)業(yè)資本對企業(yè)價值的判斷回歸理性，期望值降低，現(xiàn)在估值泡沫被擠出，這個狀態(tài)對投資方是很有利的。
　　《董事會》：但現(xiàn)在除了周期性蕭條外，好企業(yè)本身已是鳳毛麟角。
　　王岑：確實，現(xiàn)在創(chuàng)投面對的主要困難是中后期的項目將越來越少，甚至慢慢就沒有了，如果按照以往的投資策略——兩到三年立即回本，投資回報為100%—200%，可投的項目數(shù)量將急劇銳減。對PE來說，如果一個創(chuàng)投機構(gòu)前三年的投資戰(zhàn)略比較激進，每年投入近50個項目，2012年甚至可預(yù)計的明年肯定將是他們的低谷期，因為它已經(jīng)無法按照前期沖浪的節(jié)奏繼續(xù)投資。
　　《董事會》：所以大家現(xiàn)在向中早期轉(zhuǎn)移，也在探索如何向上、下游轉(zhuǎn)型，你怎么看？
　　王岑：我們今年的投資基本上跟去年、前年沒有太大區(qū)別，天圖投資以“成長期”為主： 配置中，10%—15%為發(fā)展早期項目，天使投資也做，但不多，碰上好的項目，沒有收入但估值不高的也考慮；發(fā)展中期項目，占到50%—60%，一般1000萬利潤左右；利潤在3000萬元以上發(fā)展后期的項目大概占到20%—30%左右。
　　天圖創(chuàng)投每個合伙人每年投2—3個項目，一年總共不過15個項目，我本人也是看了將近50個項目才投一個，每年平均投兩個項目。像伊美爾連鎖整容投了1個億，曼卡龍投資5200萬，周黑鴨6000萬。一般最少投資額在3000萬，既然花了好幾個月來研究項目，就希望投多點，投1000萬意義不大。
　　還看商業(yè)模式和治理
　　《董事會》：圈內(nèi)有句話，叫做“先選賽道、再選選手”，你為什么放棄TMT之類的機會，挑中了周黑鴨這一類型的企業(yè)？
　　王岑：我投周黑鴨的時候，有人笑話我，“聽說你投資一個鴨脖子”。我很嚴肅地告訴他們，這不僅僅是鴨脖子，而是鹵食品，鹵食品在中國有很長歷史。麥當勞賣的是什么，不過是漢堡包，兩片面包夾片肉，麥當勞不過把它標準化了，而且服務(wù)也標準化了，形成連鎖業(yè)態(tài)了，這和周黑鴨在本質(zhì)上是一樣的。
　　《董事會》：很多中小規(guī)模的A股上市公司也做連鎖，看上去也蠻標準化，尤其喜歡在上市前幾年通過加盟商模式快速做大規(guī)模，但股市投資者心里總不很踏實。
　　王岑：連鎖業(yè)態(tài)的核心是如何提高單店產(chǎn)出，每平方米每年的績效到底有多少。做連鎖企業(yè)要注重三點：第一，在有效的空間如何能賣出更多的東西；第二，有效的空間如何擺設(shè)，這是有技術(shù)含量的；第三是產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)，銷售自己的品牌還是OEM(代工生產(chǎn))，或者是國外的品牌。
　　我投資的連鎖項目中，既有醫(yī)療項目，也涉足食品行業(yè)，雖然跨度較大，但只要是連鎖行業(yè)，本質(zhì)都一樣。“本質(zhì)”中最注重標準化的程度，“投入與產(chǎn)出的合理性”也非常重要，這點容易被忽視。
　　很多表面上看起來很大的消費連鎖企業(yè)，投入與產(chǎn)出是極不合理的。國內(nèi)有一些超過1000家連鎖店的品牌企業(yè)，資金、精力投入都很少，回報多，也不需要融資，但其商業(yè)模式是不合理的。對于品牌他們并不重視，99%都是加盟店，如果用上市的規(guī)范的審計標準——將所有的稅如實繳納，這個企業(yè)是不掙錢的。
　　投資者會考慮財務(wù)規(guī)模，直營店收入都歸自己，50家加盟店的收入可能還不如5－10家直營店的收入。采取加盟的方式，他憑借的是快速通過各種營銷方式吸引外界來加盟開店，最大限度賺取加盟費，完全不考慮品牌的培育和行業(yè)道德。這樣一來，質(zhì)量安全很容易出事，品牌的塑造也會前功盡棄，欲速則不達。
　　當然，也有的連鎖店投入很大，在一線城市的中心區(qū)開店，面積很大，產(chǎn)品自以為很好，很自信能夠吸引風(fēng)險投資。他的理由是在高端地段極高的租金之下存活下來，已經(jīng)接受了市場的考驗。但只要審計財務(wù)數(shù)據(jù)就會發(fā)現(xiàn)，這些店也不賺錢。產(chǎn)品受眾很少，缺乏剛性需求，而一線城市的高端商業(yè)區(qū)租金太貴，造成了投入產(chǎn)出不合理，投入過多，屬于幾個股東拍腦袋做出的決策。
　　
　　《董事會》：有了標準化和合適的投入產(chǎn)出比，這樣的連鎖企業(yè)就值得放心投資了么？
　　王岑：“連鎖”二字最核心的是“鎖”而非“連”，只有將財務(wù)和法律兩者都鎖定，才能實現(xiàn)真正的內(nèi)部管控。
　　一個命名為“A品牌”的連鎖企業(yè)，幾個合伙人各占股權(quán)，但運營幾年后，有可能其中一人會將連鎖店換名“B品牌”。如果在成立之初注冊商標時簽訂了法律條款，隨著企業(yè)的發(fā)展，商標將成為公司最為核心的價值，這時如果隨意更換連鎖店名或是在店里出售其他產(chǎn)品，可以依法訴訟。
　　另一個鎖定是財務(wù)層面。中國的很多連鎖店加盟商，當?shù)弥阋袳RP軟件裝到他的電腦里，他馬上就表示不加盟了。這很蹊蹺，作為加盟店每天的銷售額，為什么總部不能有知情權(quán)？因為這里面藏有貓膩——加盟商不想讓總部控制真實的銷售額，而且他會在加盟店賣無關(guān)產(chǎn)品。
　　《董事會》：你說得很對，內(nèi)控現(xiàn)在對很多企業(yè)來說，已經(jīng)成為一大挑戰(zhàn)，關(guān)鍵還是得靠制度，得有治理。
　　王岑：確實，連鎖行業(yè)屬于消費服務(wù)升級，管理的門檻要求很高。我研究過一家餐飲企業(yè)，上海的小南國，就很了不起。小南國二十幾年前姐妹幾個人打拼出來，如今連鎖經(jīng)營已發(fā)展至北京、天津、大連、香港……也有了自己的高端品牌——慧公館。
　　研究小南國的發(fā)展史，你會發(fā)現(xiàn)她的管理其實非常精細化。首先她不是人管，而是制度管理，員工管理手冊非常詳細，并且配合“機械管理”，用軟件來管——小南國的銷售系統(tǒng)和財務(wù)運營管理系統(tǒng)跟進升級得不錯；不僅如此，還有完善的員工的績效考核，能將“人”在管理上產(chǎn)生的作用逐漸弱化，這是優(yōu)秀的連鎖業(yè)管控水平。
　　前段時間來伊份的原材料出了問題，企業(yè)不能歸因于供應(yīng)商，供應(yīng)商的風(fēng)險掌控不在你手里，而是在工商局和質(zhì)監(jiān)局方面。企業(yè)應(yīng)該問責(zé)采購負責(zé)人，是他的權(quán)力過大，導(dǎo)致問題出現(xiàn)。應(yīng)該重視制度管理，弱化“人”的色彩，完善質(zhì)檢制度，采購的細節(jié)需要多人共同討論并簽字通過，分批次采購，入庫前進行質(zhì)量抽查，用完善的制度系統(tǒng)性管控質(zhì)量風(fēng)險。
　　永遠別指望改變一個企業(yè)
　　《董事會》：投資就是投人，在你的心目中，連鎖業(yè)的優(yōu)秀企業(yè)家應(yīng)該是什么樣子的？
　　王岑：我敬重的企業(yè)家有幾個特性。第一，他的性格是倔強的，不過優(yōu)秀的企業(yè)家情商也很高，溝通能力非常強。消費服務(wù)說到底是傳統(tǒng)行業(yè)，與TMT等一些高新技術(shù)領(lǐng)域不同，上下游接觸的人比較復(fù)雜，需要企業(yè)家擁有比較高的情商，我認為這點非常重要。能屈能伸、笑看風(fēng)云的度量非常重要，電視劇《大染坊》的主角陳壽亭是我心目中理想的連鎖業(yè)企業(yè)家。
　　其次，中國是發(fā)展中國家，在消費服務(wù)行業(yè)，高科技含量肯定不是放第一位的，企業(yè)的靈魂人物文憑無需太高，但肯定得有悟性有慧根，起碼不能是純學(xué)術(shù)的。知識分子下海，如果你高高在上，無法接“地氣”，也就無法和合作方有效溝通。當然也不能太低，這是理想的狀態(tài)。
　　從經(jīng)歷和戰(zhàn)略眼光上說，如果做全國品牌，不能只在北上廣深開店，要往下走，甚至是縣級市。上海、北京的很多項目，團隊光鮮，不少都是公司高管創(chuàng)業(yè)，但我喜歡與他們溝通最底層的從業(yè)經(jīng)歷，如果沒有普通銷售員的經(jīng)歷，我認為風(fēng)險很大，寧愿等到他們發(fā)展起來再投第二輪。
　　在現(xiàn)在的經(jīng)濟形勢下，我非常看重企業(yè)帶頭人是否專注，如果不專注的話，一般不會去投。尤其當我們做一些法律調(diào)查，查出企業(yè)可能有七八家關(guān)聯(lián)公司，涉及很多方面，肯定不做考慮了。
　　《董事會》：有的PE寄希望于資本的力量，改變企業(yè)的同時，也能重塑企業(yè)家。
　　王岑：投資者永遠不要想投完之后，期待改變一個企業(yè)，那是不現(xiàn)實的。投資之前，一定要將你的底線與被投資方達成共識，投完之后，再到董事會上說，為時已晚。大多被投資企業(yè)，董事會有三五個人，除你之外都是內(nèi)部董事，你永遠是弱勢的小股東，只是參股而已，無法做徹底的變革。
　　《董事會》：經(jīng)濟探底期間，對企業(yè)家來說，除了控風(fēng)險、降低杠桿，最希望的是找到賺錢的機會，創(chuàng)投機構(gòu)眼下能幫助企業(yè)做點什么？
　　王岑：我們更多是在高管架構(gòu)以及治理結(jié)構(gòu)方面提供一些建議，包括如何有效激勵。當然，增值服務(wù)的著力點體現(xiàn)在公司的發(fā)展戰(zhàn)略上。
　　完成第一輪融資后，我們協(xié)助周黑鴨的管理團隊對企業(yè)進行了重新審視，明確了新的目標——在鹵制品行業(yè)也可以創(chuàng)造出一個很有張力、很強大的全國性品牌。周黑鴨著力于企業(yè)的“形象工程”，做了大量調(diào)研，包括跟大的服務(wù)機構(gòu)、4A公司合作。在確定了需求之后，著手改善門店形象，打造旗艦店，包括設(shè)備改造、產(chǎn)品研發(fā)、流水線改造；此外還進行了大規(guī)模的品牌推廣活動。
　　《董事會》：畢竟是外來資本，企業(yè)是否會心甘情愿地接受？
　　王岑：所以還得靠共同協(xié)商，我們進入周黑鴨之前，周黑鴨的店面僅覆蓋武漢，投資之后雙方共同商討入駐深圳、廣州和上海。但對于有些區(qū)域，我們認為暫時不要進駐，周黑鴨持不同意見，我們經(jīng)過多次協(xié)商，利用區(qū)域市場分析報告，細致剖析公司儲備的資源，是否有合適的區(qū)域負責(zé)人可供派出，將方方面面分析清楚，現(xiàn)階段能否開辟新市場的分歧也迎刃而