○ 文／梁海云

2013，油價60美元？

○ 文／梁海云

本輪金融危機以來的國際原油價格上漲，主要是受到了過度的經(jīng)濟(jì)刺激政策和地緣政治緊張局勢的驅(qū)動與支撐。未來國際原油價格正在步入下行通道，并進(jìn)入低水平運行階段。

最近一段時間，隨著國際原油價格大幅回落和劇烈震蕩，很多機構(gòu)和分析人員一改過去“一路看漲”、“易漲難跌”的看法，在未來國際原油價格走勢方面開始出現(xiàn)分歧并呈不斷加劇之勢。那么，未來國際原油價格的走勢到底會是什么樣的情形？

為此，筆者擬在分析過去幾年國際原油價格是如何漲上來的、當(dāng)前的國際原油價格處于什么水平兩個問題的基礎(chǔ)上，回答未來國際原油價格將向何處去。希望能夠為關(guān)注國際原油價格走向的人們提供一些參考，為規(guī)避國際原油價格風(fēng)險提前做一些經(jīng)營策略上的準(zhǔn)備。

國際油價是如何漲上來的

1.石油消費變化是國際原油價格走勢的基本因素

根據(jù)美國能源情報署（EIA）的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2008年以來，全球石油消費、供應(yīng)的月度數(shù)據(jù)與WTI現(xiàn)貨價（無特殊說明，本文所指油價均為WTI現(xiàn)貨價）月度平均值相關(guān)系數(shù)分別為0.4401和0.4856。在99.9%的置信度下，具有十分顯著的線性正相關(guān)性。如果再進(jìn)一步考慮消費對價格影響的時間滯后效應(yīng)，按照滯后4個月測算，消費與油價的相關(guān)系數(shù)高達(dá)0.6709，在99.9%的置信度下的線性正相關(guān)性顯著增強。

從數(shù)據(jù)上看，以上結(jié)果似乎與經(jīng)濟(jì)學(xué)中的消費曲線不相符。但是，結(jié)合石油經(jīng)濟(jì)活動的特點進(jìn)行分析，這反映了一個基本情況，石油消費變化驅(qū)動國際原油價格變化，而國際原油價格變化又帶動石油供應(yīng)變化。也就是說，石油消費增長驅(qū)動國際原油價格上漲，石油價格上漲又帶動石油供給增加；石油消費減少驅(qū)動國際原油價格下跌，石油價格下跌又驅(qū)使石油供應(yīng)減少。

2.經(jīng)濟(jì)刺激政策驅(qū)動石油消費快速增長

本輪國際原油價格上漲是2008年底至2009年初觸底之后開始的，直接原因應(yīng)該是各國的經(jīng)濟(jì)刺激政策。2008年，美國聯(lián)邦儲備委員會資產(chǎn)負(fù)債表大幅攀升，之后又持續(xù)快速增長。2008年以來，中國央行資產(chǎn)負(fù)債表沒有顯著變化，但是2009年中國境內(nèi)金融業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表顯著擴(kuò)大，尤其是2009年人民幣各項貸款增加9.59萬億元，相比2008年的4.9萬億元人民幣幾近翻番。除此之外，還有中國政府主導(dǎo)的4萬億元人民幣基礎(chǔ)建設(shè)投資。

包攬世界第一大、第二大經(jīng)濟(jì)體，全球第一大和第二大石油消費國、消費增長國的美國與中國，其經(jīng)濟(jì)刺激政策對國內(nèi)石油市場的直接影響就是大大刺激了石油消費大幅增長，快速推高了全球石油消費增長。BP統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，在全球石油日均消費總量下降100多萬桶的2009年，中國的日均消費增長27萬桶。2010年，中國石油消費增幅創(chuàng)歷史紀(jì)錄，超過100萬桶/天，占當(dāng)年全球石油消費總量的37%以上。中國和美國的石油消費增量分別位居世界第一、第二，二者之和超過該年全球石油消費增量的一半以上。2011年，中國的石油消費增長貢獻(xiàn)了全球石油消費增量的85%以上。

3.地緣政治緊張局勢導(dǎo)致局部地區(qū)石油供給中斷

2010年12月，突尼斯一些城鎮(zhèn)爆發(fā)動亂以來，突尼斯、埃及、也門總統(tǒng)相繼下臺。利比亞政府被顛覆，敘利亞國內(nèi)武裝沖突已經(jīng)持續(xù)1年多。阿爾及利亞、約旦、沙特、阿曼、巴林、摩洛哥、科威特、黎巴嫩、卡塔爾等其他阿拉伯國家乃至部分非阿拉伯國家受到不同程度的影響。

埃及的國內(nèi)動蕩局勢引起了石油市場對受控于埃及的全球最重要的兩大石油運輸通道—蘇伊士運河和蘇邁德輸油管道的擔(dān)憂，大幅推升了北海布倫特原油價格。

利比亞的國內(nèi)武裝沖突直接導(dǎo)致該國生產(chǎn)和出口近乎完全中斷長達(dá)數(shù)月，加劇了原本不太寬松的石油供給緊張狀況。BP統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，利比亞2011年的原油日均產(chǎn)量不到48萬桶，比2010年的日均166萬桶下降110多萬桶。利比亞的原油出口停滯，對于接納利比亞出口原油50%以上的歐洲地區(qū)石油供給產(chǎn)生了巨大影響。

地緣政治緊張局勢扭轉(zhuǎn)了WTI和Brent原油價格之間的升貼水關(guān)系，并使得Brent油價在很長一段時間高出WTI 20美元/桶以上。

由以上情況不難分析得出一個結(jié)論，本輪金融危機以來的國際原油價格上漲主要是因為受到了過度的經(jīng)濟(jì)刺激政策和地緣政治緊張局勢的驅(qū)動與支撐。

圖22009年以來全球石油消費變化與油價走勢 美元/桶

● 供圖/CFP

油價處于什么水平

在分析國際原油價格水平時，我們往往以高、中、低進(jìn)行分類。當(dāng)國際原油價格開始抑制全球石油消費增長甚至導(dǎo)致滑坡，且石油勘探開發(fā)投資增長遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他行業(yè)投資增長的時候，國際原油價格通常歸入高水平行列。當(dāng)全球石油消費增長與產(chǎn)量增長相對平衡，石油勘探開發(fā)投資增長與其他行業(yè)投資增長的平均水平?jīng)]有太大差異的時候，國際原油價格應(yīng)該屬于中等水平。國際原油價格處于低水平的情形與處于高水平狀況相反。

1.2010 年以來的油價及其預(yù)期大大激發(fā)了全球石油勘探開發(fā)投資活動

鑒于石油勘探開發(fā)投資主要以勘探開發(fā)活動體現(xiàn)，為便于分析，本文以鉆機活動狀況反映石油勘探開發(fā)投資變化。石油鉆機活動2009年5月觸底后，一路走強，一度超過了2008年的峰值。這說明，隨著國際原油價格的走高，石油勘探開發(fā)投資活動顯著增強。IHS統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2010年全球石油勘探開發(fā)投資比2009年提高了15%，盡管投資總額沒有達(dá)到2008年的峰值水平，但是由于2010年的勘探開發(fā)投資成本指數(shù)僅為2008年的92.5%，而投資規(guī)模為2008年的95%以上，意味著2010年的石油勘探開發(fā)活動活躍程度實際強于2008年。這在一定程度上也反映出，2010年的國際原油價格水平對投資者的吸引力不弱于2008年。

由于2009年石油消費大幅滑坡，2010年全球石油消費相對于2009年大幅增長。這其中有一部分增量屬于正常的回歸，但是還有很大一部分應(yīng)該屬于經(jīng)濟(jì)刺激政策的結(jié)果。再加上市場過于樂觀地估計了全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的速度，致使2010年以來全球石油勘探開發(fā)投資的活躍程度迅速提高。全球在建和擬建的379個油氣項目如果按期投產(chǎn)，全球?qū)⑿略鍪彤a(chǎn)能3600萬桶/天和天然氣產(chǎn)能21億立方米/天。

2.2011 年以來的油價水平嚴(yán)重削弱了全球石油消費增長并刺激了生產(chǎn)

進(jìn)入2011年，全球石油消費增長明顯弱于2010年底之前。BP統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2011年，全球日均石油消費增長60萬桶，僅為2010年增長281萬桶的1/5強，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于市場預(yù)期。

不僅如此，美國能源情報署統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2011年11月以來，除2012年2月以外，全球石油產(chǎn)量已經(jīng)超過消費量，2012年1-4月全球日均進(jìn)入庫存的原油已經(jīng)高達(dá)115萬桶，尤其是4月和5月接近200萬桶。盡管其中有因伊朗核問題引發(fā)的擔(dān)憂而使得消費國增加進(jìn)口和儲備的因素，但更多的應(yīng)該是，出口國可以在高油價時期通過出口更多的原油，獲得更多的超額利潤，并有更大增產(chǎn)動力的成分。

由此，我們不難得出這樣一個結(jié)論，2011年1月—2012年5月的國際原油價格總體處于高水平。

未來油價將向何處去

綜合上述分析結(jié)論，基本可以認(rèn)定，過去很長一段時間的高油價主要包含兩個方面的溢價。一是經(jīng)濟(jì)刺激政策引起的通貨膨脹并進(jìn)而導(dǎo)致過度消費、超前消費。二是地緣政治緊張局勢引起的部分出口國石油生產(chǎn)和出口中斷及其強烈的市場預(yù)期。

很顯然，溢價成分過多的高水平油價可持續(xù)性弱，同樣折扣成分較多的低水平油價也不具有可持續(xù)性。盡管中等水平的油價很難得，但是國際原油價格在經(jīng)歷了高水平油價之后往往離不開要經(jīng)歷一段低水平油價的時間。就像價格始終圍繞價值上下波動一樣，國際原油價格往往也是圍繞中等水平軸上下震蕩。分析認(rèn)為，國際原油價格的中等水平應(yīng)該為60~80美元/桶。

在經(jīng)歷長達(dá)近兩年的高水平油價之后，未來國際原油價格正在步入下行通道，并進(jìn)入低水平運行階段。國際原油價格再次跌破60美元/桶不應(yīng)該令人覺得突兀和不可思議。2013年前后將成為國際原油價格確認(rèn)觸底的關(guān)鍵時期，最遲不會越過2015年末。

此外，近期還有兩個主要因素會對國際原油價格走勢產(chǎn)生重要影響。一是歐美國家對伊朗石油禁運開始生效，需要一段時間對禁運效果和結(jié)果有所適應(yīng)。二是部分國家還有可能進(jìn)一步實施經(jīng)濟(jì)刺激政策，但是規(guī)模和效果應(yīng)該遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如過去幾年。刺激政策不僅不能拯救經(jīng)濟(jì)，相反還會延遲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程，使經(jīng)濟(jì)形勢更加惡化。一旦這兩個因素消失，國際原油價格走勢將很快明朗。