陳志斌 ，錢利珍

（1.廈門大學 經(jīng)濟學院，廈門 361005；2.興業(yè)銀行 廈門分行，廈門 361012）

0 引言

《京都議定書》生效后，全球碳金融市場迅猛發(fā)展.據(jù)世界銀行統(tǒng)計，全球碳金融市場交易額從2005年的108.6億美元增長到2010年的1419億美元，預計2012年市場容量有望超過石油市場，成為世界第一大交易市場。很多學者認為碳金融市場的崛起將對國際金融市場和金融體系產(chǎn)生重要影響，碳交易的興起和與之相關的低碳能源的巨大市場將是助推貨幣多元化格局的絕好契機（陸靜，2010等）。同時，根據(jù)王穎和管清友（2008）等學者的觀點，一國貨幣要想成為國際貨幣甚至關鍵貨幣，往往要遵循計價結算貨幣-儲備貨幣-錨貨幣的基本路徑，其中，與國際大宗商品特別是能源貿易的計價和結算綁定往往是貨幣崛起的起點；尹應凱和崔茂中（2010）推斷“碳交易標的-關鍵貨幣”可能成為國際貨幣體系的中心架構，他們提出在金融危機短期挑戰(zhàn)與氣候變化長期挑戰(zhàn)的雙重背景下，可構建以“碳貨幣”為本位的“國際碳金融體系”。當然，要深入構建國際碳金融體系必將經(jīng)歷很長時間的演化，但不容忽視的是，碳交易計價結算權以及衍生的貨幣職能的綁定將對一國貨幣的國際化進程產(chǎn)生影響。

從國內現(xiàn)有研究文獻來看，對于綁定能源計價結算貨幣影響的研究僅停留在文字階段，并未出現(xiàn)嚴謹?shù)睦碚摵蛯嵶C分析。本文將通過構建利潤最大化模型，并結合Devereux et al.(2004)文中的定理，從理論上證明能源計價結算貨幣綁定有利于一國貨幣的國際化，并首次結合相關數(shù)據(jù)對此進行實證分析，以彌補此方面文獻的不足。

1 計價結算貨幣選擇現(xiàn)狀分析

1.1 國際貿易的計價結算貨幣競爭

計價結算是貨幣的三大職能之一，也是一國貨幣國際化的起點。根據(jù)表1全球重要貿易區(qū)域（和國家）的跨境貿易計價結算貨幣選擇情況，可看出國際貿易的結算貨幣競爭概況如下：①美元在亞太地區(qū)、美國、加拿大和澳大利亞等地的貿易計價結算中占有絕對優(yōu)勢，遠非歐元能夠企及；②歐洲國家的貿易結算主要以歐元為主，不過進口中，美元結算的份額與歐元比較接近；③日本和亞太地區(qū)貿易的日元結算份額較大，不過日元結算比例依然小于美元，特別在亞太地區(qū)，兩者比例懸殊?？梢?，總體來看，美元在國際貿易的計價結算中占有絕對優(yōu)勢。

表1 各國/地區(qū)進出口貿易結算貨幣份額概況 (%)

1.2 能源計價結算貨幣選擇

從能源計價貨幣的競爭情況來看，美元是絕大多數(shù)能源的計價貨幣。聯(lián)合國貿易和發(fā)展會議（UNCTAD）發(fā)布的81中原材料價格序列，只有5種不是以美元計價；羅杰斯國際商品指數(shù)中也僅有個別占比不高的原材料不是以美元計價，而能源的計價貨幣均為美元（見表2）?？梢?，美元壟斷了幾乎所有能源及原材料的計價結算貨幣權。

表2 羅杰斯國際商品指數(shù)原材料計價貨幣

1.3 碳交易計價結算貨幣選擇情況

隨著《京都議定書》的生效，全球碳金融市場發(fā)展迅速，碳交易計價結算貨幣的競爭也引起大家的廣泛關注。從市場份額看，2006～2008年ETS占全球交易額的占比大于74%，2009年和2010年的比例甚至大于82%，此市場是歐盟國家之間的碳交易，全部用歐元計價結算，所以歐元控制占全球碳市場70%以上的計價和結算貨幣綁定權。從賣方買方情況看——中國是一級CDM和JI最大賣方，中國發(fā)改委批示用美元結算，所以在一定程度上美元受益于貨幣本位地位和發(fā)展中國家政策的支持得到一定比例；同時，一級CDM和JI市場買家以歐洲國家為主，所以對貨幣選擇有較大的發(fā)言權。從壟斷性情況看——市場限制條件使三種碳信用種類的價格需求彈性從高到低排列如下：JI市場交易的減排單位（ERUs），CDM市場交易的核證減排單位（CERs）和ETS市場交易的EUAs，可見EUAs最具獨特性，可壟斷歐元計價。從金融市場完善程度看——歐洲的碳期貨交易市場占主導，具有定價權。綜上，無論在全球碳交易的配額市場還是項目市場，歐元都占據(jù)著相當大比例的使用空間，是碳現(xiàn)貨和碳衍生品交易市場的主要計價結算貨幣。

不過，隨著各國在碳交易市場參與度的提高，越來越多的國家也試圖提升本幣在碳交易市場體系中的地位。日本試圖使日元成為碳交易計價結算的第三貨幣，美國也試圖從“石油-美元”轉向“碳排放-美元”。此外，中國、英國、澳大利亞、加拿大、韓國等國也試圖將本幣與碳交易掛鉤，全球各國對于碳交易貨幣的爭奪戰(zhàn)異常激烈。

2 能源貨幣綁定和貨幣國際化

根據(jù)上文的現(xiàn)狀分析，我們發(fā)現(xiàn)美元幾乎壟斷了能源的計價結算貨幣權，同時，在亞太地區(qū)、美國、加拿大和澳大利亞等地的國際貿易中也占有絕對的優(yōu)勢，兩者是否存在聯(lián)系？而各國為何如此積極爭奪碳交易貨幣權？此部分將構建模型分析能源（包括碳排放權）計價結算貨幣綁定對國際貿易貨幣選擇和貨幣國際化的影響，并選取數(shù)據(jù)進行實證分析。

2.1 基本框架

我們將綁定能源（包括碳排放權）計價結算貨幣的國家稱為“中心國”，其他國家稱為“外圍國”。假設能源價格外生，國際能源（包括碳排放權）用中心國貨幣計價，勞動力和資本全部來自國內。外圍國公司i的產(chǎn)出為：

其中Y表示外圍國的產(chǎn)出，L表示勞動投入，K表示資本投入，O表示能源（包括碳排放權）投入，是一個常數(shù)，α＜1/2是能源（包括碳排放權）對GDP產(chǎn)出的貢獻率，β是資本對GDP產(chǎn)出的貢獻率，θ是外圍國的勞動生產(chǎn)率沖擊，遵循對數(shù)正態(tài)分布：θ=exp(z)，z～N(0,σZ2)。

勞動成本用本國貨幣計價，所以外圍國的邊際成本為：

其中W表示工人的工資，設定W=τPCρ（P表示外圍國國內物價指數(shù)，C表示國內總消費）；R表示資本的投入，R=δPCψ，Q表示能源（包括碳排放權）價格，lnQ=q，q～N(0,σq2)，外圍國能源價格為QS。S表示外圍國對中心國的匯率（直接標價法），S=P/P*。

假定外圍國和中心國的物價所受的貨幣沖擊遵循對數(shù)正態(tài)分布：

假定外部沖擊獨立，即（u，u*，z，z*，q）之間的協(xié)方差為0。

2.2 出口商計價結算貨幣選擇

當外圍國企業(yè)出口商品時，必須事先選擇用本國貨幣（PCP）定價還是中心國貨幣（LCP）定價。完全競爭假設下，企業(yè)i不影響定價，出口商品i時在國外市場面臨CES需求函數(shù)：

其中P*h(i)為中心國消費者購買外圍國商品i的價格；P*h為中心國消費者購買外圍國所有商品的價格指數(shù)；P*為中心國消費者物價指數(shù)（以美元標價）；N*為與價格無關的需求轉換參數(shù)；λ為企業(yè)i面臨的價格彈性（完全有彈性）；θ為對外圍國商品的需求價格彈性。則外圍國出口商選擇不同貨幣計價的利潤如下：

（1）如果出口企業(yè)選擇LCP計價，則商品i的價格事先設定為P*LCPh(i)，企業(yè)的預期折現(xiàn)利潤為:

其中d表示貼現(xiàn)因子。

（2）如果出口企業(yè)選擇PCP計價，則商品i的價格事先設定為，中心國消費者能夠以/S的價格買到商品，企業(yè)的預期折現(xiàn)利潤為：

（3）如果E∏LCP-E∏PCP＞0，則選擇中心國貨幣（LCP），否則選擇本國貨幣（PCP）。

根據(jù)Devereux et al.(2004)文中定理1，當下式成立時，var(s)/2-cov(mc,s)＞0，選擇PCP；反之，則選擇LCP計價。其中S=P/P*，（u，u*，z，z*，q）之間的協(xié)方差為0，所以；同時，

2.3 經(jīng)驗分析

上文的理論模型分析證明能源（包括碳交易）貨幣綁定有利于他國選擇該貨幣計價結算，進而促進一國貨幣的國際化。下文將選擇一定的變量和數(shù)據(jù)實證證明能源貨幣綁定有利于一國貨幣（以美元為例）的國際化。結合李曉峰、錢利珍和陳玉嬋（2011）一文的觀點，我們認為除了能源計價結算貨幣綁定外，美元國際地位的維持還取決于金融市場發(fā)展情況、美國持續(xù)輸出美元（用美國經(jīng)常項目逆差衡量）和歷史慣性等制度因素。被解釋變量是美元的國際地位，用外匯儲備構成貨幣美元占比表示，由于這種占比在0和1之間，處理此類約束的一個有效方法是對貨幣的國際份額進行Logistic轉換（Chinn和Frankel，2008)。具體的處理方式為：logitsha=Log[share/(1-share)]，其中share表示外匯儲備構成貨幣美元的真實占比，logitsha表示經(jīng)過Logistic轉換之后的美元占比。所以，我們可構建如下的實證方程：

表3列出了各變量名稱、含義以及數(shù)據(jù)來源，數(shù)據(jù)樣本時期為1999第一季度至2010年第四季度。先對各變量進行ADF單位根檢驗，發(fā)現(xiàn)均為I（1）序列，再進行Johan-son協(xié)整檢驗，存在一個協(xié)整關系，具體的關系如下：

表3 變量名稱、含義以及數(shù)據(jù)來源

其中括號中表示t值，***和**分別表示在1%和5%的顯著性水平下顯著。修正R平方為0.93，DW值為2.25，F(xiàn)統(tǒng)計量為121.85，p(F)為0.0000。根據(jù)實證分析的結果，能源計價結算貨幣權的壟斷確實有助于一國貨幣的國際化。

3 推進碳交易人民幣計價結算

通過上文的分析，可知能源計價結算貨幣的綁定有利于更多的出口商在國際貿易中選擇此貨幣進行計價結算，進而將推動此貨幣的國際化。在美元幾乎壟斷了石油等能源交易的計價結算貨幣權的背景下，全球碳金融交易的興起給其他貨幣帶來一線希望，各國紛紛開始對碳交易計價結算貨幣權的爭奪。作為最大的一級CDM賣方，中國也必須不斷推進碳交易的人民幣計價結算，才能更好地推進人民幣國際化。

表4 計價結算貨幣選擇理論

根據(jù)計價結算貨幣的選擇理論，計價結算貨幣選擇主要與市場份額、商品壟斷情況、金融市場發(fā)展和買賣雙方情況相關（見表4）。據(jù)此，再結合中國碳金融市場的發(fā)展現(xiàn)狀，本文提出以下政策建議：

3.1 保持市場份額，盡快將碳指標分解到省市和企業(yè)

根據(jù)計價結算貨幣選擇理論，出口國商品在國際市場的比重越大，選擇本幣幾率越大，所以為推進碳交易的人民幣計價，首先需保持相應的市場份額。從現(xiàn)狀看，我國在CDM項目數(shù)量及CERs額度上均位居世界第一，且遠遠領先于其他發(fā)展中國家，成為全球碳減排資源的重要供給方。截至2011年3月15日，全球通過聯(lián)合國清潔發(fā)展機制（CDM）注冊的項目為2911個，中國通過聯(lián)合國注冊的CDM項目數(shù)為1273個，占比為43.73%。2009年11月25日，國務院常務會議決定，到2020年我國單位國內生產(chǎn)總值二氧化碳排放將比2005年下降40%至50%，作為約束性指標納入國民經(jīng)濟和社會發(fā)展中長期規(guī)劃。在努力實現(xiàn)這一目標的過程中，通過大力推廣節(jié)能減排技術，努力提高資源使用效率，必將有大批項目可被開發(fā)為CDM項目，所以我國有能力保持相應的市場份額。

眼下較為重要的是在全國碳排放總量確定的前提下，科學地將碳指標分解到各個省區(qū)，之后再分解到各個市縣，最后到達各個企業(yè)。因為企業(yè)是參與碳交易的主體，他們從自身利益出發(fā)，對碳排放量進行買賣，才能進一步推進節(jié)能技術的創(chuàng)新和改造，從而實現(xiàn)企業(yè)自身減排降耗的同時，增大我國CDM項目的份額。

3.2 發(fā)展碳金融市場，建設碳交易市場體系

根據(jù)計價結算貨幣選擇理論，金融市場越發(fā)達，越有可能選擇此國貨幣作為計價貨幣。所以為推進碳交易的人民幣計價，應積極發(fā)展碳金融交易市場。迄今為止，中國已啟動了5省8市低碳試點，碳交易所已達9家，但其實，國內現(xiàn)有的碳排放交易所大多“有場無市”，交易所的功能僅限于節(jié)能環(huán)保技術的轉讓交易以及CDM項目的撮合，真正實現(xiàn)的場內交易寥寥無幾。所以進一步發(fā)展碳金融市場，建設碳交易市場體系顯得格外重要。

首先，應加大對硬件（技術和設備等）和軟件（交易流程和交易人才培養(yǎng)等）的關注和人力物力投入。其次，積極制定自愿減排的交易管理辦法，規(guī)范項目的自愿減排交易活動；同時，建立中國碳排放的注冊登記系統(tǒng)，維護市場的健康發(fā)展。再次，充分吸收國外先進國家的經(jīng)驗，與相關機構密切合作，建立有中國特色和國際市場接軌的交易平臺，并積極提升交易所的信息功能，充分發(fā)掘交易所的定價功效，利用可得資源吸引各類資金的投資，使清潔能源和清潔技術投資常態(tài)化和可持續(xù)化。最后，加強碳金融研究，鼓勵碳金融衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新，提升我國的碳金融體系的深度和廣度。

3.3 提升定價權，增強我國碳交易的競爭力

根據(jù)計價結算貨幣選擇理論，出口商品異質性越強（價格需求彈性越低），選擇本幣計價的幾率越大，所以為推進碳交易的人民幣計價，需增強我國出口的碳排放權的異質性和定價能力。發(fā)展中國家不能直接將配額出售到歐洲市場，他們必須通過國際碳基金和公司等機構購買、包裝和開發(fā)，再進入歐洲市場。所以中國處于整個碳交易產(chǎn)業(yè)鏈的最低端，國內碳價格遠低于國際市場價格，這使得碳資產(chǎn)的價值轉化效率很低，不僅造成企業(yè)與國家大量資源的損失，還給日后相關國際碳交易談判帶來阻礙。本文認為可通過以下幾個途徑提升定價權：①積極培育本國在新能源與低碳技術上的優(yōu)勢。當然，這也需要發(fā)達的碳交易市場與碳金融服務體系對技術創(chuàng)新的支持對外積極參與；②積極培養(yǎng)中介機構，引導中國的證券公司、期貨公司、基金公司以及其他機構投資者，加入到碳交易機制創(chuàng)建的試點當中，提升具有核心競爭力的碳金融服務供應鏈；③加強與國際碳交易所的聯(lián)系，開發(fā)與國際掛鉤的期貨和期權交易，豐富我國碳交易的金融產(chǎn)品品種，增加碳市場的流動性以及我國在國際碳交易市場的定價權和話語權，從而增強我國在國際低碳經(jīng)濟中的競爭力。

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