上海對外貿(mào)易學(xué)院金融創(chuàng)新課題組

2011年3月，國務(wù)院正式批復(fù)《浙江海洋經(jīng)濟(jì)發(fā)展示范區(qū)規(guī)劃》。目前，隨著中國（舟山）大宗商品交易中心的正式成立，越來越多的有色金屬品種已經(jīng)或?qū)⒁粧炫平灰祝⑴c上海相關(guān)企業(yè)合作不斷完善檢驗、交割等交易程序，相信不久的將來，舟山大宗商品交易平臺的有色金屬現(xiàn)貨或電子交易額將節(jié)節(jié)攀升，這對于有色金屬的國際定價將會更有話語權(quán)。能在國際市場上掌握多少種有色金屬的定價話語權(quán)或者說能掌握到怎樣的程度，關(guān)鍵在于中國大宗商品交易中心的國際地位和中國資本的進(jìn)入程度，而作為目前被寄予厚望的金融投資工具——產(chǎn)業(yè)投資基金（以下簡稱“產(chǎn)業(yè)基金”）似乎成為爭奪國際定價權(quán)的一大助推器。

因此，本文試圖以舟山大宗商品交易平臺為例，對建立基于該平臺的有色金屬產(chǎn)業(yè)基金的可行性進(jìn)行分析，并尋求產(chǎn)業(yè)基金在組織形式和投資主體上的創(chuàng)新，最終提出該產(chǎn)業(yè)基金的具體構(gòu)想與模型設(shè)計。

一、建立有色金屬產(chǎn)業(yè)基金的可行性分析

（一）有色金屬產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀

目前，中國有色金屬工業(yè)大而不強、多而不精是不爭的事實。近十年來，中國10種有色金屬年產(chǎn)量一直位居世界第一。作為有色金屬生產(chǎn)大國和使用大國，國際市場上有色金屬的價格本應(yīng)由中國制定或參與制定。而事實上，這個國際定價話語權(quán)并不在中國手中，而是一直被國際資本云集的交易所，例如倫敦期貨交易所(L ME)所把持，并被壓低價格，使得國內(nèi)賣家利益受損。究其原因，主要是因為在當(dāng)前現(xiàn)行交易機(jī)制下，中國買方市場即國內(nèi)資本的參與程度嚴(yán)重不足，無法形成與國際資本相抗衡的力量，難以在國際定價權(quán)上取得競爭優(yōu)勢。

（二）中國產(chǎn)業(yè)基金發(fā)展現(xiàn)狀

2006年，我國發(fā)布了《產(chǎn)業(yè)投資基金試點管理辦法》。產(chǎn)業(yè)投資基金被明確定義為“是一種對未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資和提供經(jīng)營管理服務(wù)的利益共享、風(fēng)險共擔(dān)的集合投資制度，即通過向特定投資者發(fā)行基金份額設(shè)立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金資產(chǎn)，委托基金托管人托管基金資產(chǎn)，從事創(chuàng)業(yè)投資、企業(yè)重組投資和基礎(chǔ)設(shè)施投資等產(chǎn)業(yè)投資?！币簿褪钦f，產(chǎn)業(yè)基金是一種通過定向發(fā)行基金份額來募集資金，交由金融專業(yè)人士構(gòu)成的投資管理機(jī)構(gòu)具體操作，將資本經(jīng)營與監(jiān)督相結(jié)合，把基金資產(chǎn)分散投資于某一特定行業(yè)，最終投資收益按資本分成的投融資方式。據(jù)清科研究中心統(tǒng)計，2010年共有240支產(chǎn)業(yè)基金募集到位388億美元，完成投資交易1180起，投資總額達(dá)158億美元，活躍于中國大陸的產(chǎn)業(yè)基金已經(jīng)達(dá)到2000多家。

（三）創(chuàng)立有色金屬產(chǎn)業(yè)基金的可行性

2012年3月，浙江舟山大宗商品交易所（以下簡稱“浙商所”）成為中國有色金屬理事會理事單位，這無疑為以舟山大宗商品交易所為平臺，建立與發(fā)行有色金屬產(chǎn)業(yè)基金成為可能。尤其是在當(dāng)前股市、樓市等投資市場低迷且受到相關(guān)政策影響的經(jīng)濟(jì)大環(huán)境下，投資者可以通過大宗商品交易平臺，以電子商務(wù)為手段，以有色金屬現(xiàn)貨為基礎(chǔ)，參與到有色金屬產(chǎn)業(yè)基金的投融資當(dāng)中。在獲取投資回報的同時，投資者還可以對有色金屬工業(yè)起到促進(jìn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、提升產(chǎn)業(yè)層次的作用；更進(jìn)一步，還可以幫助交易平臺與國際投資者競爭，爭奪有色金屬的國際定價權(quán)。因此，從國家、浙商所和投資者三者利益出發(fā)，都為有色金屬產(chǎn)業(yè)基金的建立創(chuàng)造了積極條件。

二、產(chǎn)業(yè)基金組織形式探析

（一）中國產(chǎn)業(yè)基金的組織形式

產(chǎn)業(yè)投資基金的組織形式由于不同的國家法律環(huán)境、稅收政策和市場情況而有所不同，主要分為三類：公司制、有限合伙制、契約制。

我國現(xiàn)有的產(chǎn)業(yè)基金的組織形式則主要包括公司制和契約制，以及公司制和契約制的混合制度，其共同的特點就是國資占比高。有限合伙制的組織形式尚未出現(xiàn)。以混合制形式下的渤海產(chǎn)業(yè)基金為例，總規(guī)模200億人民幣，首期規(guī)模60.8億，持有人包括社保基金、國開行、中銀集團(tuán)、中國郵儲、中國人壽、渤海產(chǎn)業(yè)投資基金管理有限公司等，主要以政策性出資為主。

（二）主要兩大組織形式的分析比較

基于公司制和有限合伙制，分析比較這兩類組織形式優(yōu)劣勢（如表1）。

綜上，有限合伙制的優(yōu)勢可歸納成以下三點：

表1 公司制和有限合伙制的優(yōu)劣勢

1.有限合伙制違法成本較高，管理機(jī)構(gòu)的自我約束以及風(fēng)險防范意識強，有利于保障投資者收益。

2.出資方式靈活，資金退出更為便捷，有利于吸引投資者，增強投資者的信心，創(chuàng)立新的投資理念以及渠道；同時，投資者所承擔(dān)的稅負(fù)相比較公司制有所減輕，有利于提高投資者的積極性。

3.出色的業(yè)務(wù)骨干有機(jī)會被吸納為合伙人，可以促使員工對公司保持忠誠，有利于吸納民間人才，提高管理層的水平，增強核心競爭力。

由此可見，有限合伙制僅在內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)方面不及公司制科學(xué)、高效。但可以通過組織形式創(chuàng)新，集中有限合伙制的優(yōu)勢，并改良其內(nèi)部組織機(jī)構(gòu)，使其更有利于投資者。

（三）創(chuàng)新組織形式

通過以上分析，基于我國產(chǎn)業(yè)基金發(fā)展的現(xiàn)狀，本文認(rèn)為我國產(chǎn)業(yè)基金的組織形式主要可以通過以下三方面得以改進(jìn)完善。

1.根據(jù)產(chǎn)業(yè)基金性質(zhì)合理明確政府定位

在現(xiàn)有的公司制產(chǎn)業(yè)基金中，政府以及大型金融機(jī)構(gòu)的出資比例較大，同時對于產(chǎn)業(yè)基金的管理擁有更大的話語權(quán)。因此，產(chǎn)業(yè)基金的運作受到一定的限制，投資方向的多元化帶來的價值增值難以實現(xiàn)，進(jìn)而影響到基金的收益。組織形式的創(chuàng)新之一就是在公司制下減少政府出資比例，提高注重收益的戰(zhàn)略投資人的比重。同時，政府成立監(jiān)管體系來監(jiān)督產(chǎn)業(yè)基金的資金投向。以基于大宗商品交易平臺的有色金屬產(chǎn)業(yè)基金為例，資金的流量和運作風(fēng)險較大，單純引入民間資本缺乏穩(wěn)健性，過于理想化，因此可將政府的出資比重降低到50%左右，既保證資金運用的靈活性又不乏原有的穩(wěn)健性。

2.提升管理層的投資與管理能力

在有限合伙制中，出色的業(yè)務(wù)骨干有機(jī)會被吸收為合伙人，提供一種股權(quán)激勵。在激勵措施中，基金經(jīng)營和管理人員的工作熱情和動力得到提升，更有利于產(chǎn)業(yè)基金的發(fā)展。因此，產(chǎn)業(yè)基金的組織創(chuàng)新可建立在有限合伙制的基礎(chǔ)上，合理發(fā)揮合伙制在提升管理層投資管理能力方面的積極效應(yīng)?；谟猩饘俚漠a(chǎn)業(yè)基金目前在國內(nèi)尚未形成，但有色金屬的行業(yè)規(guī)模很大，具有豐富從業(yè)經(jīng)驗的業(yè)內(nèi)人士對本行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀和未來趨勢都更為了解。因此，吸引業(yè)內(nèi)專業(yè)人員加入到產(chǎn)業(yè)基金中并提供股權(quán)激勵措施，有利于產(chǎn)業(yè)基金的發(fā)展和壯大。

3.在有限合伙制中引入等同于股東大會的“合伙人大會”

在股份公司的股東大會上，與會股東可以對公司的經(jīng)營運作提出建議和意見，并按股份比例分配的代表表決通過公司制定的決策。這一模式有效地保證了股東的知情權(quán)和決策權(quán)，為股東的利益提供了保障。在前文的比較中，有限合伙制僅在內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)上不及公司制，關(guān)鍵在于缺少具有效力的決策機(jī)制。因此，產(chǎn)業(yè)基金的組織形式創(chuàng)新可在有限合伙制下，完善“合伙人大會”，運作模式可效仿股東大會，定期召開并對公司所作的投資決策進(jìn)行表決。因此，引入“合伙人大會”，通過信息流通渠道的建立，保障投資人的知情權(quán)和決策權(quán)，使之成為受投資人信賴的產(chǎn)業(yè)基金。

三、投資主體分析

當(dāng)前產(chǎn)業(yè)基金投資主體以機(jī)構(gòu)投資者為主，個人投資者所占的比重較小。然而，舟山大宗商品交易平臺采用創(chuàng)新的現(xiàn)貨訂單交易模式，能夠滿足企業(yè)貿(mào)易、個人投資、避險保值各種交易需求。本文認(rèn)為，舟山大宗商品交易平臺可以使個人交易商或民間資本參與產(chǎn)業(yè)基金的現(xiàn)貨投資成為可能，滿足個人投資者期望達(dá)到抵御通脹實現(xiàn)財富保值增值的目標(biāo)。

（一）中國產(chǎn)業(yè)基金的投資主體

在美國，風(fēng)險投資基金資金來源廣泛，包括天使資金、養(yǎng)老基金、保險公司、投資銀行等社會投資者，尤其是養(yǎng)老基金是最大的資金來源，在風(fēng)險基金中比例超過50%。而在我國，法律規(guī)定社?；鸷捅ｋU公司的資金不能用于風(fēng)險大的投資，因此產(chǎn)業(yè)基金的來源主要是政府資金和一些企業(yè)資金。有色金屬產(chǎn)業(yè)在各方面均需要政府的大力支持，除了必要的法律法規(guī)、相關(guān)政策外，資金是必不可少的，因此有色金屬產(chǎn)業(yè)基金的投資主體也應(yīng)當(dāng)以政府機(jī)構(gòu)為主。

當(dāng)前，個人投資者或民間資本參與產(chǎn)業(yè)基金的比重很小。其中民間資本內(nèi)容廣泛，集體所有制企業(yè)、個體經(jīng)濟(jì)、聯(lián)營企業(yè)、私營企業(yè)、非國有控股股份制企業(yè)資本都屬于民間資本。近些年來，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速，民營經(jīng)濟(jì)規(guī)模不斷擴(kuò)大，人們生活水平提高，可支配收入快速增長，人們風(fēng)險意識增強，投資觀念逐步成熟，投資意愿不斷增強，民間借貸市場蓬勃發(fā)展。舟山大宗商品交易平臺所處的浙江正是民營經(jīng)濟(jì)大省，浙商云集海內(nèi)外、民間資金豐富。但是由于我國在民間借貸方面的法律法規(guī)缺失、行政管理不到位，出現(xiàn)了類似于“企業(yè)家跑路”等問題，給民間借款者造成了較大損失。民間借貸市場形成的一個主要原因是民間資本缺少合適的投資途徑，資金流向錯位。產(chǎn)業(yè)基金的創(chuàng)建將有助于引領(lǐng)民間投資，使之往合法化的方向發(fā)展。而隨著籌資渠道的完善、籌資制度的規(guī)范，個人投資者或民間資金將會成為我國產(chǎn)業(yè)基金的主要投資主體之一。

（二）創(chuàng)新投資主體

中國產(chǎn)業(yè)基金起步較慢，發(fā)展并不成熟，在投資主體方面可以在一定程度上借鑒美國產(chǎn)業(yè)基金的投資主體的經(jīng)驗。在風(fēng)險可控的前提保證下，產(chǎn)業(yè)基金的投資主體創(chuàng)新可引入民間資本這一來源，將個人投資者、有色金屬產(chǎn)業(yè)相關(guān)企業(yè)等作為新的投資主體參與到基于大宗商品交易平臺的有色金屬產(chǎn)業(yè)基金中。

2012年3月，溫州市金融綜合改革試驗區(qū)獲批，顯示出國家從政策上開始引導(dǎo)民間資本的流向，民間資本將成為金融市場的新生力量。有鑒于此，基于舟山大宗商品平臺的有色金屬產(chǎn)業(yè)基金或可將民間資本納入投資主體，這符合當(dāng)下政策的導(dǎo)向，具有較強的可行性。基于舟山大宗商品平臺的有色金屬產(chǎn)業(yè)基金將為投資者提供更多的機(jī)會，引導(dǎo)和吸引民間資本走上正確的道路。

（三）創(chuàng)新投資主體有助于產(chǎn)業(yè)基金發(fā)展

從政策體制看，舟山大宗商品交易平臺有著得天獨厚的優(yōu)勢。此平臺預(yù)計會有較多的現(xiàn)貨企業(yè)和個人投資者參與，可能形成更為真實的現(xiàn)貨價格，更有利于投資者根據(jù)市場行情做出適當(dāng)?shù)耐顿Y判斷?；谥凵酱笞谏唐方灰灼脚_，引入創(chuàng)新投資主體將有利于投資者和有色金屬產(chǎn)業(yè)基金的健康發(fā)展，實現(xiàn)“雙贏”。

1.有利于產(chǎn)業(yè)基金更容易地獲取高額利潤

對于投資者來說，最重要的是投資收益。投資于基于舟山大宗商品平臺的有色金屬產(chǎn)業(yè)基金，個人投資者、有色金屬產(chǎn)業(yè)相關(guān)企業(yè)不僅能夠促進(jìn)有色金屬產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，還能夠幫助舟山大宗商品交易平臺爭奪有色金屬的國際定價權(quán)。長期看，產(chǎn)業(yè)的優(yōu)化、定價權(quán)的掌握也都將有助于投資者獲取更多的高額回報。

2.有利于資本更便捷地進(jìn)入相關(guān)產(chǎn)業(yè)

沒有雄厚的資金實力和融資能力的個人投資者或民營企業(yè)可以市場化方式進(jìn)入有色金屬領(lǐng)域，同時，舟山大宗商品交易平臺的存在還可以省去個人投資者或民營企業(yè)直接進(jìn)入有色金屬工業(yè)所需的繁瑣的審批程序，便于產(chǎn)業(yè)基金中的資金更有效地流入有色金屬產(chǎn)業(yè)。

3.有利于投資者更有效地規(guī)避產(chǎn)業(yè)基金的高風(fēng)險

當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)管理體制并不完善，股票交易中內(nèi)幕交易較多，對投資者來說，信息不公開透明，風(fēng)險較大。盡管產(chǎn)業(yè)基金由專業(yè)的基金公司管理，但不排除基金公司為了自身利益而損害投資者利益的可能性，再加上產(chǎn)業(yè)基金的投資風(fēng)險較高，投資者的根本利益并沒有得到完全的保障。而舟山大宗商品交易平臺將有助于投資者更快捷、更完整、更可信地獲取投資產(chǎn)業(yè)的相關(guān)信息，從而降低投資風(fēng)險，達(dá)到規(guī)避風(fēng)險的作用。

四、本文基本結(jié)論與基金設(shè)計模型

基于我國產(chǎn)業(yè)基金的發(fā)展現(xiàn)狀，以及其相關(guān)政策和法律法規(guī)的不完善，就產(chǎn)業(yè)基金的組織形式和投資主體問題，本文提出了以下創(chuàng)新建議。一是在公司制下減少政府出資比例，使產(chǎn)業(yè)基金的運作更自由化，以提高基金的收益；二是通過激勵措施吸引業(yè)內(nèi)專業(yè)人員加入，從而提升管理層的投資與管理能力；三是在有限合伙制中引入“合伙人大會”，保障投資者的權(quán)益；四是在投資主體方面，引入民間資本，為民間資本提供合法投資渠道的同時，也給相關(guān)企業(yè)提供資金的援助，暢通資金融通渠道。

由于目前產(chǎn)業(yè)基金的發(fā)展離不開國家政策的支持，而完全由政府出面設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金的做法不免會影響到基金的投融資渠道，運作的自由化、合理化、高效化，管理積極性等多方面因素?；谥凵酱笞谏唐方灰灼脚_的有色金屬產(chǎn)業(yè)基金，本文提出以下具體的設(shè)計構(gòu)想。

1.由政府或國企、舟山大宗商品交易所與產(chǎn)業(yè)基金通過合伙方式作為發(fā)起人設(shè)立特殊目的公司SPV(Special Purpose Vehicle)，例如可以采用有限合伙型SPV，爭取做到結(jié)合公司制與有限合伙制的長處，從而實現(xiàn)風(fēng)險隔離、規(guī)避政策障礙等目的。

2.由在舟山大宗商品交易所入會的上游（有色金屬賣方）相關(guān)企業(yè)作為基金的融資方，這些企業(yè)可以通過抵押股票或質(zhì)押債權(quán)、股權(quán)的形式獲得有色金屬產(chǎn)業(yè)基金的資金支持，用于改進(jìn)相關(guān)技術(shù)、節(jié)約開采成本、提高資源利用等，以便更有效地爭奪國際定價權(quán)。

3.由政府、個人投資者、在舟山大宗商品交易所入會的下游企業(yè)（有色金屬買方）等作為基金的投資方，其中可以最終有色金屬的價格增幅上浮一定百分點來吸引下游企業(yè)投入資金，以此來彌補這些企業(yè)在價格成本上的損失。

基于舟山大宗商品交易平臺的有色金屬產(chǎn)業(yè)基金設(shè)計模型圖如圖1所示：

需要特別說明的是，該設(shè)計模型的提出還基于以下宏觀層面和更深層次的考慮。

一是國有資金的強力注入有利于引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)基金強化國家功能。因為強力資金的注入對于有色金屬產(chǎn)業(yè)來說，有利于促進(jìn)有色金屬行業(yè)的產(chǎn)業(yè)升級，引導(dǎo)我國有色金屬產(chǎn)業(yè)進(jìn)行大規(guī)模技術(shù)改造，淘汰落后的生產(chǎn)工藝，進(jìn)一步控制銅、鋁、鉛、鋅、鈦、鎂以及稀有金屬冶煉產(chǎn)能擴(kuò)張，從根本上改變我國有色金屬工業(yè)主要依靠冶煉擴(kuò)張尋求發(fā)展的粗放型模式，引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)走內(nèi)生增長、創(chuàng)新驅(qū)動的發(fā)展道路，使拆解和熔煉技術(shù)裝備水平上升到新的臺階。同時，促進(jìn)有色金屬企業(yè)積極實施自主創(chuàng)新，開發(fā)新技術(shù)，改進(jìn)生產(chǎn)工藝，在不斷提高產(chǎn)品質(zhì)量的同時，有效控制生產(chǎn)成本，提升了產(chǎn)業(yè)的發(fā)展層次，并開始高度關(guān)注企業(yè)管理及資本運作水平的提高，逐步實現(xiàn)從作坊式生產(chǎn)向現(xiàn)代化經(jīng)營的轉(zhuǎn)變。而且，還可以促進(jìn)可持續(xù)發(fā)展，通過研究有效解決環(huán)境污染和資源浪費的綜合技術(shù)及裝備以及提高新材料的開發(fā)能力，使節(jié)能減排效益顯著。

二是我國的產(chǎn)業(yè)基金的發(fā)展仍處于初級階段，涉及的行業(yè)范圍較小，募集資金額不高，在促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級上所起的作用不顯著。如果基于舟山大宗商品交易平臺的有色金屬產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)立和有效運作，有望較大幅度地提高其交易量和國際地位，有利于有色金屬產(chǎn)業(yè)更好發(fā)展。只要有色金屬產(chǎn)業(yè)基金受到行業(yè)的認(rèn)可，我國基金行業(yè)的這個空白將在很短時間內(nèi)被填補，這就實現(xiàn)了在促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的同時發(fā)展我國的產(chǎn)業(yè)基金。同時，創(chuàng)新的組織形式和投資主體的多樣化必將提高投資者的積極性，有助于創(chuàng)造新的投資渠道，增強經(jīng)濟(jì)活力。

三是有助于爭奪有色金屬的國際定價權(quán)。我國作為有色金屬最大的出口國之一，在貿(mào)易定價中一直缺乏話語權(quán)，根本原因之一在于行業(yè)內(nèi)部的惡性競爭導(dǎo)致對外定價的不一致性?；谟猩饘傩袠I(yè)的產(chǎn)業(yè)基金通過定向地為本行業(yè)的上游企業(yè)，即供應(yīng)方提供資金支持，理論上能實現(xiàn)利益共享和風(fēng)險共擔(dān)。企業(yè)在出口中可提高供應(yīng)價格，以創(chuàng)造更大的收益。若受到消極因素的影響，如全球經(jīng)濟(jì)增長放緩、原材料供給不足或是進(jìn)口方需求下降等情況，企業(yè)接受產(chǎn)業(yè)基金的資金補助，就不需要急劇地壓低價格以擴(kuò)大出口量。這個運作機(jī)制能保證我國有色金屬企業(yè)的收益，支持其進(jìn)一步的發(fā)展；同時，一旦確立了國際定價的話語權(quán)，不僅產(chǎn)業(yè)基金能收獲高回報，國家的支柱性產(chǎn)業(yè)也能得到鞏固和提升。

對于有色金屬的下游企業(yè)，價格的上漲并不利于節(jié)約生產(chǎn)成本。但產(chǎn)業(yè)基金可吸納相關(guān)企業(yè)作為投資者參與到基金的運作和管理中來。產(chǎn)業(yè)基金給予投資者一定的回報，對企業(yè)可采取浮動收益率的回報方式，讓下游企業(yè)從上游企業(yè)的收益增長中獲得一定的補償。因此，無論是國內(nèi)供貨方還是國內(nèi)需求方，都可享受國際定價權(quán)的確立所帶來的積極效應(yīng)，達(dá)到促進(jìn)全行業(yè)共同發(fā)展的目標(biāo)。