5月4日錦州新華龍鉬業(yè)股份有限公司（下稱新華龍鉬業(yè)）IPO申請獲得通過，5月11日又一家同行洛陽欒川鉬業(yè)股份有限公司（下稱洛陽鉬業(yè)）IPO申請也獲得通過。兩家鉬業(yè)公司投資價(jià)值孰高孰低呢？

《投資者報(bào)》研究發(fā)現(xiàn)：新華龍鉬業(yè)僅是一家冶煉加工企業(yè)，鉬原料全部外購，盈利能力大大低于洛陽鉬業(yè)、金鉬股份等公司，后兩家公司均擁有大量優(yōu)質(zhì)自有礦山、資源自給率高。為求IPO時(shí)能賣個好價(jià)錢，新華龍鉬業(yè)緊急涉礦，試圖以不切實(shí)際的收益率忽悠投資者。

更讓人疑惑的是新華龍鉬業(yè)員工月收入不足千元（不含社保、公積金等），僅為競爭對手的1/6。公司每年研發(fā)費(fèi)用僅數(shù)十萬元，幾乎可以忽略不計(jì)，企業(yè)稅費(fèi)跟營業(yè)收入也對不上。種種跡象顯示公司的真實(shí)盈利能力可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及其披露數(shù)據(jù)。

產(chǎn)品成本與售價(jià)倒掛

在新華龍鉬業(yè)、洛陽鉬業(yè)A股上市前（洛陽鉬業(yè)已于2007年在H股上市），國內(nèi)資本市場以鉬這一稀有金屬的采選、冶煉、加工為主營業(yè)務(wù)的公司僅有金鉬股份一家。

數(shù)據(jù)顯示，金鉬股份2011年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入73.33億元，同比小幅增長3.83%，凈利潤7.36億元，下滑11.91%。鉬價(jià)低迷拖累了公司業(yè)績，全球鉬供需基本面短期難改善。鉬金屬75%的下游需求為鋼鐵行業(yè)（主要為不銹鋼等特鋼），從下游需求行業(yè)看，全球不銹鋼產(chǎn)量小幅下降，化工等行業(yè)受宏觀經(jīng)濟(jì)影響需求也有所下降。

由于2011年銅價(jià)位于高位，刺激銅產(chǎn)能擴(kuò)張，銅鉬伴生礦供給大幅增加，全球鉬供大于求的狀態(tài)短期難以改變。尤其是在2012年中國鋼鐵業(yè)繼續(xù)萎靡，全行業(yè)陷入虧損的背景下。目前鉬價(jià)處于13美元/磅成本線附近，行業(yè)處于虧損邊緣。

前中瑞岳華會計(jì)師事務(wù)所審計(jì)師黃建斌對《投資者報(bào)》表示：“現(xiàn)在有色金屬行業(yè)是擁礦為王，如果單純只是冶煉，很難賺錢，像曾經(jīng)的大牛股羅平鋅電、鋅業(yè)股份靠外購原料生產(chǎn)，現(xiàn)在已經(jīng)連續(xù)虧損，被戴上ST帽子了?！?/p>

ST鋅電相關(guān)人士對《投資者報(bào)》表示：“目前公司原料成品價(jià)格倒掛，煉一噸鋅成本15000元，在市場上只能賣13000元?！?/p>

鋅業(yè)如此，那鉬業(yè)呢？洛陽鉬業(yè)在其招股書中對行業(yè)狀況表述得更為直白：“目前鉬價(jià)已經(jīng)低于國內(nèi)部分供應(yīng)商的成本”。

洛陽鉬業(yè)在其申報(bào)材料中大量介紹其資源優(yōu)勢，包括礦山儲量、找礦選礦能力，甚少提及其冶煉技術(shù)。公司直接承認(rèn)：“公司經(jīng)營對資源依賴性較強(qiáng)，礦產(chǎn)資源的保有量和品位直接決定公司的生存和發(fā)展”。

為謀上市急涉礦

國家《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄（2011年本）》及有色金屬行業(yè)“十二五”規(guī)劃均把新建、擴(kuò)建鉬開采、冶煉項(xiàng)目列為限制發(fā)展類產(chǎn)業(yè)。產(chǎn)能不能擴(kuò)張，新華龍鉬業(yè)要上市謀發(fā)展只能延伸產(chǎn)業(yè)鏈，介入上游資源，成為涉礦概念。

新華龍鉬業(yè)在其申報(bào)材料中對營業(yè)收入進(jìn)行分析時(shí)指出，目前營業(yè)收入包括自產(chǎn)業(yè)務(wù)、國內(nèi)貿(mào)易、轉(zhuǎn)口貿(mào)易三大部分，形成了以自產(chǎn)業(yè)務(wù)為主、貿(mào)易為輔的主營業(yè)務(wù)格局。2009年至2011年公司貿(mào)易業(yè)務(wù)占比分別為35%、38%、38%。

公司其實(shí)早已預(yù)見到上游資源的重要性，積極在海外簽訂鉬精礦長期協(xié)議訂單。

招股書顯示，2011年3月22日新華龍鉬業(yè)與安信證券簽署保薦和主承銷協(xié)議，公司無形資產(chǎn)中兩項(xiàng)探礦權(quán)和一項(xiàng)采礦權(quán)也是在這一時(shí)間點(diǎn)前后獲得的，公司和保薦人難免有“臨時(shí)抱佛腳”之嫌。

公司主要募投項(xiàng)目即為開礦，其項(xiàng)目收益率計(jì)算則顯得頗有技巧。目前鉬精礦（折純鉬45%）市價(jià)為9萬元/噸（含稅）左右，但是新華龍鉬業(yè)卻將該項(xiàng)目鉬精礦遠(yuǎn)期價(jià)格預(yù)測為13.93萬元/噸。

公司不顧現(xiàn)實(shí)情況，選取2006年6月-2010年12月鉬精礦的歷史高價(jià)區(qū)間作為價(jià)格預(yù)測基準(zhǔn)，一下子就把內(nèi)部收益率和預(yù)計(jì)利潤拉高了，這意味著待項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)，礦價(jià)要較目前上漲55%才能達(dá)到預(yù)期收益。如果以現(xiàn)貨價(jià)計(jì)算，其募投項(xiàng)目幾無收益可言。

不但開采風(fēng)險(xiǎn)大，其鉬金屬儲量亦遠(yuǎn)遜于洛陽鉬業(yè)及金鉬股份，不及競爭對手單一礦山儲量的二十分之一。黃建斌說：“現(xiàn)在大家都在找礦，開采成本低的富礦早就被占了，好的誰還留到現(xiàn)在？”新華龍鉬業(yè)貿(mào)然開礦，儲量低、成本高，風(fēng)險(xiǎn)不言而喻。

員工人均月薪僅857元

新華龍鉬業(yè)冶煉加工業(yè)務(wù)毛利率為個位數(shù)，而洛陽鉬業(yè)、金鉬股份采選冶煉加工一體化，相關(guān)業(yè)務(wù)毛利率超過30%。如此之低的毛利率，也讓新華龍鉬業(yè)打起了員工工資和研發(fā)費(fèi)用的主意，拼命控制成本，把利潤擠出來。

2009年至2011年新華龍鉬業(yè)支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金分別為1131萬元、1103萬元、1252萬元。如果考慮到2010年底開始補(bǔ)繳住房公資金等因素，公司員工工資整體水平甚至有下降趨勢。

公司僅披露了2011年末職工人數(shù)，為895人，那么我們計(jì)算得出的人均年用工成本為1.40萬元。如果考慮公司分部所在錦州、延邊、本溪三地的“五險(xiǎn)一金”繳納情況（合計(jì)約36%），那員工人均月薪僅為857元。而錦州統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示該市2010年城鎮(zhèn)在崗職工平均工資已達(dá)29450元，月薪2454元。

2009年至2011年洛陽鉬業(yè)支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金分別為3.80億元、4.73億元、6.77億元，同期員工數(shù)量分別為8000、8083、8094，由此可以看出洛陽鉬業(yè)平均加薪幅度頗大，2011年較2009年上漲76%。

以此計(jì)算2011年洛陽鉬業(yè)人均年用工成本為8.37萬元，為新華龍鉬業(yè)的5.98倍，由此看出新華龍鉬業(yè)對員工著實(shí)“坑爹”。

此外2009年至2011年新華龍鉬業(yè)期間費(fèi)用率分別為2.70%、2.63%、2.50%，而同期洛陽鉬業(yè)則分別為7.78%、7.64%、9.07%。以研發(fā)費(fèi)用為例，新華龍鉬業(yè)同期分別為42萬、19萬、98萬，占營業(yè)收入的比重分別為0.12%、0.06%、0.57%，對于這樣一家聲稱重視研發(fā)，擁有15項(xiàng)專利技術(shù)的公司，研發(fā)費(fèi)用幾乎可以忽略。而洛陽鉬業(yè)2011年研發(fā)費(fèi)用為1.54億元、金鉬股份為0.58億元。

此外新華龍鉬業(yè)在營業(yè)收入及凈利潤增長的情況，應(yīng)繳稅費(fèi)（營業(yè)稅、增值稅等）出現(xiàn)大量異常，《投資者報(bào)》將繼續(xù)予以關(guān)注。