保險：需求轉(zhuǎn)型帶動行業(yè)景氣

宏源證券

投資要點：1、保險回歸主業(yè)保障產(chǎn)品，避險避債功能的保險產(chǎn)品銷售占比大增。2、個稅遞延養(yǎng)老相關(guān)政策長期積累效應(yīng)可觀。

壽險板塊總體判斷增長即將開始發(fā)力，銀保銷售限制的政策可比性將趨于一致，從數(shù)量上體現(xiàn)則是高基數(shù)效應(yīng)的淡化。

個險營銷渠道的保障型需求出現(xiàn)了顯著的抬頭態(tài)勢，經(jīng)驗調(diào)研來看，基于避險避債功能的保險產(chǎn)品銷售占比大增。保險回歸主業(yè)保障產(chǎn)品，是逐漸認(rèn)清行業(yè)本質(zhì)的過程。收益率競爭對于保險公司的投資壓力很大，保險公司就是應(yīng)該充分提供保險保障。在保監(jiān)會的十二五規(guī)劃中也很明確的提出還要回歸保險本質(zhì)，未來的發(fā)展點在于變額年金產(chǎn)品、個稅遞延產(chǎn)品、長期保障型和儲蓄型產(chǎn)品。

在銀保市場被銷售限制層層約束的市場格局下，個險市場已成為各險企保費增收的必爭之地。供給端完全適應(yīng)需求端變化。

個稅遞延養(yǎng)老上海試點可能將延期至年中施行，相關(guān)政策一旦出臺，上市公司有能力即刻推出產(chǎn)品滿足需求。對保費拉動的短期效應(yīng)相對較小，但長期積累效應(yīng)不可小覷。償付能力監(jiān)管方面，我們預(yù)計調(diào)整方向?qū)②呄蛴诩?xì)化的項目管理，雖然在總體上對各家公司影響程度略有差別，但是不會對險企造成突然激增的監(jiān)管要求。

車險銷售進(jìn)入下行周期，預(yù)期2012 年產(chǎn)險板塊業(yè)績突破不大。產(chǎn)險市場進(jìn)入下行通道已成定局，但下行加速好于之前市場預(yù)期，盡管利潤貢獻(xiàn)力度日漸衰微，但至少不會在短時期內(nèi)迅速下降，因此仍將其視作綜合類保險公司利潤增長的強力支持。

綜合建議：看好中國宏觀經(jīng)濟長期向好，看好保險保障型需求轉(zhuǎn)型，看好市場長期巨量潛力逐步釋放，給予保險行業(yè)推薦級別。

服裝：男裝企業(yè)盈利質(zhì)量較高

申銀萬國

投資要點：1、財報健康且業(yè)績可持續(xù)增長的公司估值水平有望提升。2、行業(yè)景氣度有所復(fù)蘇，板塊向好趨勢明顯。

一季度紡織服裝總體業(yè)績略低于預(yù)期，各子行業(yè)景氣度出現(xiàn)分化。男裝公司表現(xiàn)較為突出，戶外用品、女裝類公司整體符合預(yù)期；休閑服和家紡類增速明顯放緩，業(yè)績低于預(yù)期。

從利潤表來看：（1）收入與凈利潤增速放緩，這主要與宏觀經(jīng)濟低迷、年初天氣多變、終端消費需求回落、房地產(chǎn)持續(xù)調(diào)控等因素有關(guān)；（2）行業(yè)整體毛利率呈現(xiàn)穩(wěn)中有升趨勢，中高端男裝、女裝和家紡行業(yè)注重品牌附加值提升導(dǎo)致毛利率水平上升較為明顯，休閑服、紡織&輔料、女鞋行業(yè)有所下降，戶外用品、日化行業(yè)相對穩(wěn)定；（3）期間費用總體控制得當(dāng)，銷售費用占比逐步提升，管理費用占比相對穩(wěn)定，男女裝公司期間費用率提高較為明顯，其余子行業(yè)公司相對保持穩(wěn)定。

從資產(chǎn)負(fù)債表來看：（1）部分公司調(diào)整授信政策、加大對加盟商支持導(dǎo)致應(yīng)收賬款上升，代表企業(yè)有七匹狼、卡奴迪路、美邦服飾、朗姿股份、華孚色紡。由于這部分加盟商資信良好，同時應(yīng)收賬款賬齡普遍較短，因此出現(xiàn)壞賬損失的風(fēng)險較小。（2）各子行業(yè)庫存壓力不一，男裝鋪貨相對穩(wěn)健。當(dāng)前休閑服和家紡行業(yè)的存貨壓力仍然較大，森馬服飾、搜于特、羅萊家紡表現(xiàn)尤為明顯，美邦服飾存貨規(guī)模及結(jié)構(gòu)已有顯著改善。男裝企業(yè)近期訂貨會維持20%-30%的高增速，渠道庫存始終控制在良性的可持續(xù)發(fā)展態(tài)勢下。

從現(xiàn)金流量表來看：男裝子行業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流指標(biāo)相對健康。在經(jīng)營性現(xiàn)金流為正的公司中，男裝總體財報較為穩(wěn)健，銷售貨款回收情況良好。家紡行業(yè)表現(xiàn)僅次于男裝，休閑服子行業(yè)整體現(xiàn)金流情況較差，除美邦服飾受益于庫存消化得力，資金回籠相對順利導(dǎo)致經(jīng)營性現(xiàn)金流出現(xiàn)徹底扭轉(zhuǎn)外，其余凈額均為負(fù)值，且有進(jìn)一步惡化的趨勢。

投資建議：看好業(yè)績增長穩(wěn)健、盈利質(zhì)量較高的男裝公司，推薦七匹狼、報喜鳥、九牧王，以及行業(yè)空間廣闊的高端女裝朗姿股份，關(guān)注宜科科技與軍方合作進(jìn)展程度。

銀行：追求穩(wěn)定業(yè)績回報的首選

國元證券

投資要點：1、規(guī)模增長與凈息差擴大成為上市銀行業(yè)績增長的主要動力。2、銀行股當(dāng)前的估值及盈利增長水平使得銀行具備良好的防御性。

上市銀行2011年和2012年1季度凈利潤同比增長29.0%/19.5%，符合我們及市場預(yù)期。規(guī)模增長與凈息差擴大是上市銀行業(yè)績增長的主要驅(qū)動因子，2011年規(guī)模和息差增長分別貢獻(xiàn)16.1%和8.4%的業(yè)績同比增速；2012年1季度帶來了16.9%和3.8%的業(yè)績同比增速。1季度息差擴張幅度減小，對業(yè)績貢獻(xiàn)弱化。股份制銀行增長較快，源于規(guī)模增長和息差擴張，分別貢獻(xiàn)2011年21.4%/10.5%的增長及今年1季度20.7%、9.7%的增長。

費用和成本是造成業(yè)績環(huán)比波動的主要原因。2011年4季度至2012年1季度上市銀行凈利潤環(huán)比增長-20.9%和40.1%；支出方營業(yè)費用和撥備計提是季度業(yè)績環(huán)比波動的主要因素，2011年4季度費用及撥備環(huán)比增長30.2%/57.1%，貢獻(xiàn)-15.1%和-10.1%的業(yè)績增長，今年1季度環(huán)比增長-18.9%/-27.6%，貢獻(xiàn)了23.1%和17.3%的業(yè)績增長。

2011年4季度和2012年1季度上市銀行財報細(xì)項符合預(yù)期居多。首先，上市銀行普遍加大了同業(yè)業(yè)務(wù)發(fā)展力度，帶動同業(yè)資產(chǎn)大幅擴張，成為規(guī)模增長的重要驅(qū)動力。4季度和今年1季度上市銀行同業(yè)資產(chǎn)規(guī)模環(huán)比分別增長11.0%/13.4%，顯著快于貸款增速。其次，未來受實體經(jīng)濟信貸需求下滑和銀行風(fēng)險偏好下降等因素影響，凈息差將繼續(xù)小幅回落。第三，受銀監(jiān)會對不規(guī)范收費清理影響非息收入放緩，2012年手續(xù)費收入增速將恢復(fù)至此前20-30%的區(qū)間。最后，由于1季度上市銀行貸款增長較好且不良增加少，大多數(shù)銀行不良率較年初下降或保持穩(wěn)定。貸款質(zhì)量情況較11年4季度明顯改善，糾正此前市場對于銀行貸款質(zhì)量過于悲觀的預(yù)期。

行業(yè)策略：1季報業(yè)績高增長兌現(xiàn)；展望未來2-3個月銀行基本面步入空窗期，銀行股股價取決于估值因素。從PB角度考慮，幾乎沒有下跌空間，具備較高安全邊際?？紤]當(dāng)前估值水平及業(yè)績增長，我們依然認(rèn)為當(dāng)前的銀行股已經(jīng)非常適合追求穩(wěn)定投資回報，特別是現(xiàn)金回報的資金配置?？紤]業(yè)績增長及股價的彈性，我們維持此前的組合“民生，興業(yè)，招行”。

電聲行業(yè)：產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)催生牛股

第一創(chuàng)業(yè)

投資要點： 1、電子產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)能轉(zhuǎn)移賦予電子股大機遇。2、新技術(shù)和新需求驅(qū)動電聲行業(yè)長期成長。

電子產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)能轉(zhuǎn)移的是時代賜予我們電子股的大機遇。電子產(chǎn)業(yè)是全球競爭最為激烈，產(chǎn)品、技術(shù)升級換代最快的行業(yè)，因此終端品牌廠商對配件企業(yè)在快速配套響應(yīng)、技術(shù)升級方面的需求越來越高。金融危機、日本地震后整個全球電子行業(yè)都呈現(xiàn)產(chǎn)能、訂單加速轉(zhuǎn)移至大陸的趨勢，而在垂直一體化、快速配套服務(wù)和大客戶認(rèn)證方面有競爭優(yōu)勢的大陸公司必將脫穎而出。

電聲行業(yè)在語音識別、MEMS 麥克風(fēng)、陣列技術(shù)、電視揚聲器等新技術(shù)的推動下將開始新一輪洗牌。隨著本土消費電子終端品牌商華為、中興、聯(lián)想等巨頭的崛起，能迅速切入華為、中興等公司智能手機、平板電腦等消費電子產(chǎn)品供應(yīng)鏈的本土配件企業(yè)極有可能再創(chuàng)歌爾聲學(xué)的神話，獲得超越行業(yè)平均增速的業(yè)績成長。歌爾聲學(xué)順應(yīng)了潮流、把握住了機遇，走新產(chǎn)品、新技術(shù)的發(fā)展道路，以及不斷開拓和深化與國際一線頂尖消費電子巨頭在新產(chǎn)品、新業(yè)務(wù)上的合作，實現(xiàn)了6 年40 倍的高速成長。未來類似歌爾聲學(xué)的電子配件制造牛股還將不斷在A 股市場涌現(xiàn)。

電聲行業(yè)的長期成長性主要來自于三方面的驅(qū)動因素。一是伴隨下游消費電子產(chǎn)品的推成出新，電聲產(chǎn)品的應(yīng)用領(lǐng)域也不斷得以拓寬，ultabook、平板電腦、超薄液晶電視等新的應(yīng)用市場也不斷被創(chuàng)造出來。二是功能手機向智能手機過渡升級，以及人們對消費電子產(chǎn)品聲音輸入、輸出效果的要求越來越高，MEMS 數(shù)字麥克風(fēng)技術(shù)、陣列技術(shù)、噪聲消除、雙麥克風(fēng)技術(shù)在移動設(shè)備上的應(yīng)用越來越廣泛，因此每臺終端上配置的麥克風(fēng)、揚聲器、受話器的數(shù)量、價值都在提升。三是新的高端的聲學(xué)應(yīng)用例如Siri 這樣的語音識別的應(yīng)用，也帶動了對電聲器件的需求增長。