薛樹(shù)東

五月行情順利實(shí)現(xiàn)開(kāi)門(mén)紅，這基本上符合筆者的預(yù)期，假期中管理層出臺(tái)了降低交易費(fèi)用的利好措施，表明了繼續(xù)支持股市的態(tài)度，對(duì)市場(chǎng)人氣有明顯的提振。但我們認(rèn)為降低交易費(fèi)用實(shí)質(zhì)性利好作用相對(duì)有限，市場(chǎng)的實(shí)質(zhì)性推動(dòng)力并不是源于此。兩只滬深300ETF基金即將進(jìn)入建倉(cāng)期、貨幣政策繼續(xù)寬松的預(yù)期以及宏觀經(jīng)濟(jì)的“小型”復(fù)蘇，構(gòu)成五月行情的三大直接推動(dòng)力，多頭利用這三大動(dòng)力拿下前期高點(diǎn)2478點(diǎn)沒(méi)有太大難度，三浪的可能性繼續(xù)在增加，2132點(diǎn)以來(lái)的中級(jí)行情正在穩(wěn)步推進(jìn)之中，突破前期新高后，或有短期壓力的考驗(yàn)，這種考驗(yàn)只改變節(jié)奏，不改變趨勢(shì)。

首先需要分析的是兩只滬深300成分股即將進(jìn)入建倉(cāng)期，這構(gòu)成五月行情的最大利好，我們?cè)谏掀趫?bào)告中重點(diǎn)分析了這對(duì)于市場(chǎng)所產(chǎn)生的意義，并重點(diǎn)指出了滬深300為代表的藍(lán)籌股的階段性機(jī)會(huì)，本周以煤炭、有色為代表的藍(lán)籌品種已經(jīng)開(kāi)始有所動(dòng)作，我們認(rèn)為這只是開(kāi)始，因?yàn)閮芍粶?00ETF基金剛剛募集完畢，規(guī)模超過(guò)500億，還沒(méi)有真正進(jìn)入建倉(cāng)期，預(yù)計(jì)5月7日后才可能進(jìn)入建倉(cāng)準(zhǔn)備，建倉(cāng)過(guò)程肯定是受控的，并非不講究節(jié)奏一通亂買(mǎi)，所以，在兩只基金掛牌之前，對(duì)市場(chǎng)的利好作用始終存在。

雖然500多億資金規(guī)模相比滬深300的市值來(lái)說(shuō)，應(yīng)該是微不足道的，但并不能這樣簡(jiǎn)單地分析。我們需要做一個(gè)簡(jiǎn)單的測(cè)算，第一，直接建倉(cāng)資金500億，至少可以產(chǎn)生三倍以上的資金帶動(dòng)，也就是說(shuō)500億可以帶動(dòng)1500億的買(mǎi)力，總共是2000億。第二，現(xiàn)在各基金對(duì)滬深300成分股的配置普遍不足，沒(méi)有達(dá)到契約的規(guī)定，有消息稱(chēng)，證監(jiān)會(huì)將加強(qiáng)對(duì)基金產(chǎn)品偏離基準(zhǔn)的監(jiān)管，基金行業(yè)的股票投資正在向滬深300成份股回歸?；鹦袠I(yè)將會(huì)從非滬深300股票撤出資金，轉(zhuǎn)而投向滬深300成份股，有機(jī)構(gòu)測(cè)算，這筆資金預(yù)計(jì)在2400 億至3600 億元。第三，4月初新批的500億RQFII額度專(zhuān)門(mén)用于投資A股的ETF，并在香港交易所上市，這意味著兩只ETF基金在海外也有了窗口，境外投資者可以通過(guò)香港購(gòu)買(mǎi)滬深300成分股。

通過(guò)上述簡(jiǎn)單測(cè)算，大家可以明顯體會(huì)到，這兩只規(guī)模只有500億的滬深300ETF基金所給市場(chǎng)帶來(lái)的意義，你完全可以用“星星之火可以燎原”來(lái)形容！預(yù)計(jì)這兩只所帶來(lái)的中長(zhǎng)期“買(mǎi)力”可達(dá)到至少5000億到1萬(wàn)億的規(guī)模。如果進(jìn)展順利，它甚至可以改變行情性質(zhì)，但鑒于二級(jí)市場(chǎng)投資者還沒(méi)有真正取得定價(jià)權(quán)之前，價(jià)值投資理念被認(rèn)同還有一個(gè)過(guò)程，所以，我們無(wú)需過(guò)度樂(lè)觀。從邏輯上看，即使三浪順利展開(kāi)，我們依然堅(jiān)持中級(jí)反彈的觀點(diǎn)，因?yàn)榇笈Ｊ胁皇穷A(yù)測(cè)出來(lái)的，而是走出來(lái)的，所有人提前興奮，一定沒(méi)有牛市。不需要給牛市下定義，跟著趨勢(shì)操作就可以了。

第二大直接動(dòng)力來(lái)自于貨幣政策寬松的預(yù)期，雖然我們還沒(méi)有看到央行下調(diào)存準(zhǔn)率，但這種預(yù)期始終存在，這其實(shí)就夠了，股市本身就是反映預(yù)期的場(chǎng)所，預(yù)期兌現(xiàn)反而不一定是好事。雖然沒(méi)有降準(zhǔn)，但央行并沒(méi)有停止貨幣放松的步伐，本周四央行進(jìn)行了650億逆回購(gòu)，加上到期票據(jù)，本周合計(jì)凈投放1170億資金，降準(zhǔn)預(yù)期顯然推遲了，央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作投放資金，有求穩(wěn)的考慮，甚至在進(jìn)一步觀察外圍的動(dòng)向，自印度降息之后，澳洲也大幅降息50基點(diǎn)，這對(duì)于各國(guó)央行肯定都有觸動(dòng)。

從全球范圍角度看，只要通脹降下來(lái)了，各國(guó)肯定又會(huì)掀起新一輪貨幣寬松浪潮，這是普遍的債務(wù)問(wèn)題所決定的，不以任何人的意志為轉(zhuǎn)移。目前，全球主要經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)背負(fù)上了高達(dá)7.6萬(wàn)億美元沉重債務(wù)，其中G7國(guó)家今年到期的主權(quán)債務(wù)總額約7.3萬(wàn)億美元，如果算上利息，全球主要經(jīng)濟(jì)體今年所需的再融資規(guī)模將超過(guò)8萬(wàn)億美元。根據(jù)IMF剛剛發(fā)布的報(bào)告，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體債務(wù)規(guī)模仍將維持在二戰(zhàn)以來(lái)的最高水平。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體今年公共債務(wù)占經(jīng)濟(jì)總量的比重將比去年增加3.0個(gè)百分點(diǎn)，增至106.5%，明年將進(jìn)一步增至108.5%。在如此境況下，發(fā)達(dá)國(guó)家央行大都實(shí)行"債務(wù)貨幣化"，通過(guò)擴(kuò)展央行的資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)化解危機(jī)。為應(yīng)對(duì)危機(jī)，全球央行開(kāi)啟寬松模式，除了美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲央行、英國(guó)央行和日本央行大量購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)，新興市場(chǎng)央行也在擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表。

從國(guó)內(nèi)的情況看，過(guò)去兩年持續(xù)的貨幣緊縮，已經(jīng)嚴(yán)重影響到經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，所以，本身就有貨幣寬松的必要性。與此同時(shí)，如果全球主要國(guó)家都在釋放流動(dòng)性，只有中國(guó)搞緊縮的話(huà)，那就相當(dāng)于犧牲自身需求為他人平抑通脹，想必央行對(duì)此形勢(shì)十分清楚，因此，全球貨幣政策寬松對(duì)國(guó)內(nèi)政策也有倒逼的作用。流動(dòng)性環(huán)境逐漸寬松的預(yù)期，對(duì)股市而言，存在明顯的利好作用。

第三大直接動(dòng)力來(lái)自于二季度GDP“小型”復(fù)蘇的預(yù)期，匯豐公布4月份中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)(PMI)初值為49.1%，雖然仍舊在50%的榮枯分水嶺之下，但是較3月份的48.3%則出現(xiàn)了溫和回升。中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局服務(wù)業(yè)調(diào)查中心發(fā)布的4月份中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)(PMI)為53.3%，比上月上升0.2個(gè)百分點(diǎn)。該指數(shù)經(jīng)歷連續(xù)五個(gè)月回升之后，已經(jīng)高于去年同期水平，顯示經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)呈現(xiàn)趨穩(wěn)向好的基本態(tài)勢(shì)。大家知道PMI是經(jīng)濟(jì)的先行指標(biāo)，此前匯豐的PMI數(shù)據(jù)和官方的PMI數(shù)據(jù)存在明顯背離，市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇存在明顯分歧，但目前兩個(gè)版本的4月數(shù)據(jù)雙雙回升（見(jiàn)下圖），有助于緩解這種分歧，增強(qiáng)做多動(dòng)力。

圖：官方PMI和匯豐PMI走勢(shì)對(duì)比

今年第一季度的GDP同比增幅為8.1%，低于市場(chǎng)的普遍預(yù)期。但我們說(shuō)過(guò)，低于預(yù)期并不是壞事，如果“破8”會(huì)引起決策層的警覺(jué)，這就要求在未來(lái)幾個(gè)月決策層出臺(tái)更多的寬松舉措以確保經(jīng)濟(jì)以較快速度增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)貨幣和財(cái)政的寬松政策均會(huì)在二季度加碼。3月份的新增信貸出現(xiàn)了超預(yù)期的1.01萬(wàn)億元的規(guī)模。被市場(chǎng)視為決策層有意放松貨幣政策的信號(hào)。我們認(rèn)為，GDP二季度見(jiàn)底的概率較大，這至少是一次“小型的復(fù)蘇”，對(duì)二季度股市行情是由積極作用的。

綜合上述分析，我們判斷整個(gè)五月行情應(yīng)可以繼續(xù)看好，順利展開(kāi)三浪的可能性較大，上述三大動(dòng)力對(duì)整個(gè)二季度都會(huì)產(chǎn)生積極影響，但基于穩(wěn)健原則，我們暫時(shí)不做過(guò)于超前的預(yù)判。

上期文章做出了兩個(gè)明確性方向指引，首先是在業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)釋放完畢后的熱點(diǎn)切換，指出滬深300成分股為代表的藍(lán)籌股存在階段性機(jī)會(huì)。其次是浙江東日、金豐投資特別核查結(jié)果是否涉嫌違規(guī)炒作，它實(shí)際上決定了主題投資板塊的前景。本周市場(chǎng)表現(xiàn)基本上證實(shí)了我們的判斷，煤炭有色板塊率先崛起，而金融改革創(chuàng)新板塊則陷入休整，在兩只ETF基金即將進(jìn)入建倉(cāng)期的背景下，基本上可以肯定藍(lán)籌板塊將會(huì)取代金融改革創(chuàng)新板塊的“主流地位”。

但值得特別注意的是，浙江東日和金豐投資核查的結(jié)果，并沒(méi)有違規(guī)炒作的定論，所以，浙江東日雖然一度出現(xiàn)跌停，但很快就趨于穩(wěn)定，金融改革創(chuàng)新板塊并沒(méi)有受到太大的影響?？紤]到此前該板塊已經(jīng)聚集了超高的市場(chǎng)人氣，加上主力機(jī)構(gòu)并沒(méi)有全身而退，因此，后市還會(huì)有活躍的機(jī)會(huì)，但這種活躍已經(jīng)不可同日而語(yǔ)，對(duì)于大多數(shù)無(wú)業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性支撐的個(gè)股而言，風(fēng)險(xiǎn)明顯大于機(jī)會(huì)，逢高依然是賣(mài)出時(shí)機(jī)。五月行情的最大看點(diǎn)是以滬深300為代表的藍(lán)籌股，煤炭有色在滬深300成分股中，有著“優(yōu)良的”板塊效應(yīng)和“高人氣”傳統(tǒng)，因此成為資金最先關(guān)注的焦點(diǎn)，但我們預(yù)計(jì)隨著市場(chǎng)成交量的放大，藍(lán)籌股會(huì)存在擴(kuò)散式的活躍效應(yīng)，這也是管理層最終希望看到的局面。

總之，五月將延續(xù)四月行情的趨勢(shì)，三大直接動(dòng)力對(duì)整個(gè)二季度行情都會(huì)構(gòu)成支持。五一節(jié)后首個(gè)交易周，大盤(pán)運(yùn)行節(jié)奏相對(duì)穩(wěn)健，開(kāi)門(mén)長(zhǎng)陽(yáng)之后并沒(méi)有高歌猛進(jìn)，而是呈現(xiàn)出穩(wěn)定走強(qiáng)的態(tài)勢(shì)。這種節(jié)奏是十分理想的運(yùn)行態(tài)勢(shì)，顯示出多方主力不急不躁的心態(tài)，這有利于延長(zhǎng)行情的強(qiáng)勢(shì)周期，對(duì)三浪的成功展開(kāi)也是有幫助的。

從操作角度看，我們依然提醒大家要把握好節(jié)奏，一方面，板塊轉(zhuǎn)換過(guò)程中的反復(fù)，受制于目前的成交量水平，主流熱點(diǎn)在向藍(lán)籌股轉(zhuǎn)換的過(guò)程，不可能一蹴而就，甚至?xí)嬖诙啻畏磸?fù)的可能，整個(gè)大市也會(huì)受到影響，這是實(shí)戰(zhàn)中需要靈活把握的，但最終的主流熱點(diǎn)方向會(huì)落在藍(lán)籌股板塊上。另一方面，在趨勢(shì)樂(lè)觀的同時(shí)，我們也要重視上證指數(shù)上檔面臨多重技術(shù)壓力，去年11月高點(diǎn)是2536點(diǎn)，今年2月高點(diǎn)是2478點(diǎn)，這兩個(gè)區(qū)域堆積著沉重的套牢籌碼，加上年線(xiàn)的位置是2537點(diǎn)，上述三個(gè)壓力位的算數(shù)平均值是2516點(diǎn)，這是我們較為重視的第一壓力位。

（作者系深圳芙浪特首席策略師）