浩然

2012年，中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策將如何演繹？中國資本市場又將呈現(xiàn)怎樣的圖景？作為新興國家，中國的后發(fā)優(yōu)勢正隨著資源消耗、環(huán)境污染等漸漸消退。盡管，在一定程度上，投資、出口、消費(fèi)能夠保持GDP的慣性增長，但無疑，中國已經(jīng)終結(jié)了舊有的經(jīng)濟(jì)增長模式。

轉(zhuǎn)型已迫在眉睫。那么，私募股權(quán)投資行業(yè)如何調(diào)整應(yīng)對？在國際資本市場上，IPO市場的萎縮，并購能夠成功取而代之？并購又怎樣推進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)乃至產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型？近期在融資中國雜志主辦的“2012中國資本年會”上，業(yè)界發(fā)出了強(qiáng)烈而堅定的吶喊。

轉(zhuǎn)型趨勢

中國節(jié)能投資基金總裁

何寧

轉(zhuǎn)型是未來的發(fā)展方向。從宏觀角度來說，過去30年來，我們一直從計劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)不斷轉(zhuǎn)型，現(xiàn)在仍然在進(jìn)行中，當(dāng)然還有其他一些改革。企業(yè)發(fā)展或增長模式，有很多很獨(dú)特的或者特別的轉(zhuǎn)型，企業(yè)的增長方式從單一的生產(chǎn)模式，把它的產(chǎn)業(yè)鏈或者價值鏈拉長，從生產(chǎn)過程變成市場銷售等等，這是一個過程。很多企業(yè)在發(fā)展方式上，從過去只依賴于所謂的內(nèi)生性的增長到內(nèi)生性購并，尤其強(qiáng)調(diào)購并這種方式來擴(kuò)大自己的市場份額，或者提高自己的增長速度，提高自己的技術(shù)或者市場營銷的能力等。當(dāng)然，也有很多企業(yè)從經(jīng)營方式上，從單一產(chǎn)品性向多元化的方式去運(yùn)營，現(xiàn)在做得都很成功，所以這些轉(zhuǎn)型本身，實際上也有發(fā)展的需要，另外一方面，也是市場變化的需要。在轉(zhuǎn)型過程中，資本市場起到很大作用，從PE投資角度來說，我們總是希望在企業(yè)的或者說整個經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型或者整合過程中，能起促進(jìn)或者催化的作用，這實際上是我們想做的。

信中利資本集團(tuán)總裁

汪潮涌

過去幾年，尤其是2008年金融危機(jī)后，中國的中小企業(yè)也在被動或主動地轉(zhuǎn)型。在長三角、珠三角，一些過去靠低附加值的出口加工企業(yè)，現(xiàn)在被市場大量擠出。因為要素成本增加、匯率變化、國際市場需求疲軟、勞工成本增加甚至斷供，使得很多過去20年甚至30年，做出口加工型的企業(yè)現(xiàn)在紛紛在轉(zhuǎn)型，轉(zhuǎn)向國內(nèi)市場，或者是在產(chǎn)業(yè)鏈上進(jìn)行提升，增加科技含量，增加平臺。

同時，金融體系也在進(jìn)行轉(zhuǎn)型的嘗試。一是銀行體系由完全的過去由服務(wù)大型的國有企業(yè)為主導(dǎo)，逐漸向民營企業(yè)、向中小企業(yè)在轉(zhuǎn)型。當(dāng)然這個轉(zhuǎn)型很慢，而且比例很小，但是起碼有這個苗頭。二是股市也在轉(zhuǎn)型，也必須轉(zhuǎn)型。資本市場的轉(zhuǎn)型，由過去的募資、圈錢導(dǎo)向，轉(zhuǎn)向為股民創(chuàng)造收益，要發(fā)揮股市的投資功能，要滿足全社會理財?shù)男枨?，不光家庭理財?shù)男枨?，還有大量的社保、保險公司等理財?shù)男枨蟆?/p>

科瑞基金創(chuàng)始合伙人

萬洪春

在宏觀層面，以往靠消費(fèi)、出口、投資這“三駕馬車”拉動經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)較大的變化，中國未來的轉(zhuǎn)型目標(biāo)，是要擴(kuò)大內(nèi)需，所以轉(zhuǎn)型要基于內(nèi)需，要立足于中國企業(yè)自身發(fā)展戰(zhàn)略的需求，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)的整合。在中國視野范圍內(nèi)去講轉(zhuǎn)型、并購，實際上有很大缺陷。我們只占了制造業(yè)利潤的小頭，原因是什么？中國制造業(yè)在全球產(chǎn)業(yè)、價值鏈的地位非常低，我們的附加值低，所以并購和轉(zhuǎn)型，應(yīng)該基于全球產(chǎn)業(yè)價值鏈，在新的視野之下。此外，轉(zhuǎn)型與并購一定要跟中國企業(yè)原有的優(yōu)勢結(jié)合起來，要發(fā)揮中國企業(yè)原有的優(yōu)勢，同時要在中國市場對接好。

東方富海總裁

程厚博

轉(zhuǎn)型是必然的。在2007年之前，中國股權(quán)投資行業(yè)基本是外資基金唱獨(dú)角戲；在2007年之后，尤其到創(chuàng)業(yè)板推出以來，人民幣基金逐漸趕上來。統(tǒng)計數(shù)字顯示，到2011年，人民幣的基金首次從規(guī)模、數(shù)量上超過了外資基金。中國資本市場有個特點(diǎn)，就是快牛慢熊。實際上，國內(nèi)股權(quán)投資行業(yè)一碰到好時光，就會馬上進(jìn)入白熱化的競爭階段，而遭遇全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)，又進(jìn)入了洗牌狀態(tài)。實際上，這逼迫我們轉(zhuǎn)型。

并購是困難的。整個并購市場的主力是上市公司與非上市公司之間的并購，它可以很好地把項目市場和資本市場結(jié)合起來，有杠桿或放大的作用，也可以進(jìn)行小企業(yè)并購。并購有現(xiàn)金收購，有杠桿，有換股等。并購市場需求非常巨大，但在中國，并購實際上還只能是單項的。現(xiàn)在，我們不缺市場，不缺需求，可以說機(jī)會非常多，但惟一缺乏的就是政策。如果證監(jiān)會什么時候把換股這個口子放開，市場化，中國并購真正的好時機(jī)就到來了。

同創(chuàng)偉業(yè)合伙人

馬衛(wèi)國

這幾年，PE市場出現(xiàn)了很多問題，如不夠?qū)I(yè)化等。整個行業(yè)確實需要轉(zhuǎn)型，而二級市場也肯定要進(jìn)行大刀闊斧地改革，最簡單的就是“三高”（高發(fā)行價、高市盈率、高超募額）問題一定要徹底解決。PE前兩年投資價格較高，如果未來上市，能否賺錢，肯定要打一個問號。所以肯定首先要思考下一步怎樣去投資、定位、布局等。

從轉(zhuǎn)型角度看，再去投資大家比什么？行業(yè)怎樣大浪淘沙？第一，比眼光。前兩年，基金閉眼投資就能賺錢的時代已經(jīng)過去了。現(xiàn)在大家要比的是對市場、對企業(yè)的戰(zhàn)略眼光。第二，要比團(tuán)隊的專業(yè)化，要對行業(yè)、企業(yè)深入理解，因為團(tuán)隊實力也決定了PE公司能否長久。要比對企業(yè)的創(chuàng)造增值價值的能力，光有錢肯定不夠。第三，要比創(chuàng)新。現(xiàn)在退出途徑太多了，并購基金意識需要強(qiáng)化，同時要有意識地參與到一些國外資本市場的運(yùn)作。

達(dá)泰創(chuàng)投主管合伙人

葉衛(wèi)剛

整個行業(yè)該做一個什么樣的轉(zhuǎn)型？很多戰(zhàn)略上、布局上、網(wǎng)絡(luò)化、專業(yè)化等等，我個人感覺，這個都是操作層面上的東西，這個行業(yè)最需要的轉(zhuǎn)型是什么呢？是心態(tài)上的轉(zhuǎn)型，整個產(chǎn)業(yè)鏈的參與者，從出資的LP到管理的GP，還有企業(yè)家，都得對私募股權(quán)這個行業(yè)有重新的認(rèn)識和理解。比如從LP的角度，現(xiàn)在國內(nèi)很多LP，并沒有搞清楚他買的到底是什么東西，他可能以前炒房子、炒礦、炒大蒜、炒綠豆賺了一些錢，他覺得這也是可以炒的，PE也是可以炒的，對吧？兩三年進(jìn)來后賺七八倍，特別是媒體有很多報道說，PE暴富，什么PE投的企業(yè)一兩年就賺了10倍。很多人是抱著這個心態(tài)進(jìn)來的，我相信很多這些LP未來一兩年會失望的，LP心態(tài)要轉(zhuǎn)型。

并購浪潮

宏源證券并購部副總理

洪濤

毫無疑問，并購重組是與改革相配套的。中國的經(jīng)濟(jì)體制改革已經(jīng)進(jìn)入了深水區(qū)，相對來說，在很大程度上，并購重組涉及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的存量的調(diào)整，勢必比增量帶來的收益存在更大難度，所以說制度的改革對于并購重組的活躍，無論是對于上市公司也好，還是對于非上市公司也好，包括跨國運(yùn)作也好，都有非常重大的影響。

我認(rèn)為，有五方面因素對未來并購市場化改革產(chǎn)生重大影響。第一，并購融資工具的進(jìn)一步完善和豐富。第二，并購基金的推出。第三，法律制度的改革。第四，外部市場環(huán)境的建設(shè)，包括中國隨著國企改革的進(jìn)一步深入，強(qiáng)力推動國企包括央企的整體上市，包括產(chǎn)權(quán)的多元化，打破壟斷，并且反對地方壟斷，建立證券市場進(jìn)一步有效性。第五，對證券公司等相關(guān)機(jī)構(gòu)的財務(wù)顧問制度的進(jìn)一步完善來進(jìn)行推出相應(yīng)的制度。

科瑞基金創(chuàng)始合伙人

萬洪春

戰(zhàn)略性并購的浪潮一定會來，因為中國基本上所有的競爭性行業(yè)，產(chǎn)業(yè)集中度非常低，前三家的市場份額達(dá)到30%以上比例都不是很大，更不要說達(dá)到60%、80%。中國競爭性行業(yè)產(chǎn)業(yè)集中度比較低的原因，我認(rèn)為是金融改革滯后。我們知道，實際上產(chǎn)業(yè)整合過程中，如果是依靠負(fù)債去外延式擴(kuò)張，這個企業(yè)金融風(fēng)險非常大，因為現(xiàn)金流永遠(yuǎn)是一個企業(yè)的生命線。所以企業(yè)要通過外延式擴(kuò)張，迅速成為行業(yè)龍頭企業(yè)，迅速成為行業(yè)份額突出的企業(yè)，靠負(fù)債是不行的。德隆的倒掉，主要原因就是因為基本上沒有股權(quán)融資，就是債務(wù)融資。企業(yè)想擴(kuò)張，不管是內(nèi)涵還是外延，只要想發(fā)展，就想著借錢，風(fēng)險非常大。

實際上，這幾年的金融改革，特別是資本市場對并購渠道的疏通，解決了股權(quán)資本在市場有需求的情況之下的難題。產(chǎn)業(yè)整合需求很大，大魚吃小魚的過程一定會加快。核心是如果沒有股權(quán)資本的支撐，這個浪潮很可能不會到來。產(chǎn)業(yè)整合的浪潮一定會到來，什么時候加快它，核心就是整體的金融改革，對股權(quán)資本，對外延擴(kuò)張支持的力度。

新希望集團(tuán)董事、厚生基金創(chuàng)始合伙人

王航

為什么并購基金會成為主流？從微觀上判斷。主要原因有：一是，公司的治理結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了分歧，要么是股東之間出現(xiàn)了不可調(diào)和的矛盾，要么是因為股權(quán)過度分散，沒有人為公司負(fù)責(zé)任，使公司的戰(zhàn)略和執(zhí)行力度出現(xiàn)很大問題。二是，公司的傳承出現(xiàn)了問題，公司創(chuàng)立股東可能不愿意繼續(xù)，或因精力、能力、體力原因不愿意繼續(xù)這個事業(yè)，也不愿意將產(chǎn)業(yè)交給競爭對手。當(dāng)然，還有很重要的原因是在于，可能企業(yè)本身所在行業(yè)的市場空間，增長潛力受到了延緩。產(chǎn)業(yè)投資人對產(chǎn)業(yè)的前景、轉(zhuǎn)型方向有不同的判斷，出現(xiàn)信息的不對稱。這些因素，可能會隨著中國市場經(jīng)濟(jì)的演進(jìn)，逐步在中國企業(yè)身上出現(xiàn)，成為國內(nèi)并購型基金發(fā)展的重要空間。從宏觀層面看，市場也會從過度競爭，完全競爭，可能在某些行業(yè)，會向壟斷性競爭去轉(zhuǎn)變。企業(yè)為了集中，自然會有并購需求。這種并購也是推動產(chǎn)業(yè)和行業(yè)轉(zhuǎn)型的一個重要機(jī)會，也是一個重要條件。

從市場面來看，我們上市公司發(fā)展時間還不夠長，上市公司股權(quán)還沒有達(dá)到高度分散化的狀態(tài)，同時在很多政策并購手段上，還有很多需要完善的地方。從自然周期來看，我們第二次創(chuàng)業(yè)浪潮，上世紀(jì)80年代初、90年代中的創(chuàng)業(yè)者，年齡大多在50～60歲，產(chǎn)業(yè)的傳承還沒有到一個迫在眉睫的時期。從宏觀經(jīng)濟(jì)層面來看，在經(jīng)濟(jì)下滑時，整個企業(yè)成長空間受制時，可能并購的需求比較旺盛。此外，還要看政策取向。這幾個因素是推動中國20世紀(jì)以來，第一次并購浪潮的主要因素。目前看來，并購浪潮的到來還需要時間，但是，從企業(yè)角度考慮，需要開始做適當(dāng)?shù)臏?zhǔn)備，包括資本結(jié)構(gòu)的準(zhǔn)備和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的準(zhǔn)備。

曼達(dá)林基金執(zhí)行合伙人

傅格禮

中國并購市場比較小，市場上買家更多，賣家較少。對中國企業(yè)來說，如果發(fā)展到一定規(guī)模，肯定想著IPO上市；如果企業(yè)比較小，買它的意義不大。中國有很多企業(yè)去買歐洲企業(yè)，中國企業(yè)家年紀(jì)較輕，歐洲企業(yè)家年紀(jì)較大，他們在考慮由下一代管理這個企業(yè)，所以這是一個比較好的時機(jī)。另外，歐洲企業(yè)出售的比較多。

并購對中國的經(jīng)濟(jì)來說非常重要。中國很多產(chǎn)業(yè)，規(guī)模非常大，但是它的集中度非常低。比如銀行、汽車，都有這樣的問題。另外，在國內(nèi)做整合、并購，并不是簡單的事情，因為每個省、每個市都有自己的想法，它們想這個省、市有一個領(lǐng)軍企業(yè)，如果其他企業(yè)想去并購，會有一些阻力。因此我們希望國內(nèi)這樣并購的機(jī)會更多，會有更好的環(huán)境。

中國的并購市場成功案例并不多。不管是基金還是企業(yè)，都要賺錢，特別是對基金來說，要通過有杠桿的交易，才能在并購當(dāng)中有比較好的收益，但是在國內(nèi)市場，銀行是不提供并購貸款的，大部分銀行都是提供跟資產(chǎn)相關(guān)的貸款，所以如果要達(dá)到收益率的話，是比較難的?？傮w感覺，國內(nèi)在工業(yè)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展與金融業(yè)的發(fā)展上，還沒有匹配?？赡?，金融業(yè)對工業(yè)產(chǎn)業(yè)的并購，或者說很多支持，還沒有達(dá)到現(xiàn)在希望能夠達(dá)到的要求。

東方賽富董事長

劉俊宏

在中國本土，很多民營機(jī)構(gòu)都覺得并購和自己之間的距離特別遠(yuǎn)，覺得并購不是民營機(jī)構(gòu)玩的東西。但是我認(rèn)為，民營機(jī)構(gòu)仍然有機(jī)會進(jìn)入并購市場，只要我們把資源怎么樣進(jìn)行優(yōu)勢互補(bǔ)，行業(yè)內(nèi)民營機(jī)構(gòu)進(jìn)行整合，怎么樣來并購，我們要對企業(yè)未來發(fā)展也要做一個布局。這里頭，像我們很多行業(yè)產(chǎn)業(yè)，比如快速消費(fèi)也好，新材料也好，假如我們在退出機(jī)制這塊，沒有考慮到并購市場，可能作為民營創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，它的核心競爭力就會下降。我也呼吁，尤其是民營機(jī)構(gòu)，當(dāng)我們這邊沒有大樹好乘涼的時候，把資源優(yōu)勢互補(bǔ)、資產(chǎn)整合一下，在并購市場，也一樣是民營機(jī)構(gòu)可以做的事情，也可以做得大的事情。