韓會師

摘要：隨著金融市場的發(fā)展以及金融工具的創(chuàng)新，F(xiàn)DI的穩(wěn)定性顯著降低，資金大規(guī)模進(jìn)出東道國的風(fēng)險(xiǎn)明顯提高，新興市場經(jīng)濟(jì)體遭受沖擊的風(fēng)險(xiǎn)尤甚。我國經(jīng)過連續(xù)30年引進(jìn)外資，F(xiàn)DI對緩解國內(nèi)資金短缺的作用已經(jīng)基本消失，而FDI波動性增大對國際收支的負(fù)面影響逐漸顯現(xiàn)。本文試圖通過分析我國FDI逆流風(fēng)險(xiǎn)加大的主要表現(xiàn)，對加強(qiáng)FDI管理，提高我國抵御相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)能力提出建議。

關(guān)鍵詞：FDI逆流：留存收益：經(jīng)濟(jì)危機(jī)

JEL分類號：F21中圖分類號：F831.7文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1006-1428(2012)04-0026-06

一、引言

FDI(外商直接投資，以下簡稱FDI)對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展作出過重要貢獻(xiàn)，傳統(tǒng)理論也將FDI看作穩(wěn)定的資金來源及先進(jìn)技術(shù)的引進(jìn)渠道，諸多新興市場經(jīng)濟(jì)體對吸引FDI長期持鼓勵態(tài)度。但隨著FDI實(shí)踐的發(fā)展，以及金融工具的不斷創(chuàng)新，以FDI為代表，傳統(tǒng)上歸于長期投資的資本流動的波動性明顯提高。其對東道國國際收支、匯率穩(wěn)定甚至宏觀經(jīng)濟(jì)安全的負(fù)面影響正在迅速增大，對新興市場經(jīng)濟(jì)體尤為顯著。

以Vernon(1966)、Kindelberger(1969)、Hymer(1976)、Buckley和Casson(1976)、Dunning(1981)等為代表的傳統(tǒng)FDI理論主要從生產(chǎn)組織和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的角度研究FDI。對FDI波動性關(guān)注不足。但從企業(yè)融資的視角著眼，F(xiàn)DI并非外國投資者在東道國設(shè)立的工廠、公司等經(jīng)營實(shí)體，F(xiàn)DI只是外國投資者為其在東道國的投資進(jìn)行融資的一種渠道，與企業(yè)的其他融資形式并無本質(zhì)區(qū)別。FDI不應(yīng)被看作企業(yè)的有形資產(chǎn)，而應(yīng)被看作企業(yè)的一種負(fù)債形式，雖然企業(yè)的有形資產(chǎn)是很難移動的，但是以有形資本支持的債權(quán)卻能夠很容易地流出東道國。

歷史經(jīng)驗(yàn)表明，資本的國際流動很不穩(wěn)定，而且國際資本流動經(jīng)常成為經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)的導(dǎo)火線。改革開放以來，我國經(jīng)濟(jì)經(jīng)過長期健康發(fā)展，在華融資已是外資企業(yè)的主要資金來源，F(xiàn)DI對于彌補(bǔ)國內(nèi)建設(shè)資金不足的積極意義已基本消失，必須充分認(rèn)識FDI波動性加劇。特別是FDI大規(guī)模流出的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

二、FDI逆流風(fēng)險(xiǎn)的理論根源

傳統(tǒng)觀點(diǎn)認(rèn)為FDI屬于長期投資。不容易在國際環(huán)境和東道國政治、經(jīng)濟(jì)形勢發(fā)生短期波動時撤出東道國，因此相比證券投資具有更強(qiáng)的穩(wěn)定性。對東道國國際收支和宏觀經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響較小(Chuhan.Perez-Ouiros和Popper,1996；Chuhan，C1aessens和Mamingi,1998；Claessens，Dooley和Warner，1995：Dooley，Claessens和Warner,1995；Sarno和Taylor.1999)，因此，對FDI波動負(fù)面影響的研究較少。國內(nèi)學(xué)者從資本外逃的角度認(rèn)為FDI和中國的資本外逃存在聯(lián)系(陳偉國等，2006；韓福榮等，2006；謝建國等，2007；鄔紅華，2007)，但這些研究主要集中于跨國公司如何利用母子公司之間的內(nèi)部渠道便利收益轉(zhuǎn)移和規(guī)避外匯管制，并未深入探討FDI本身的穩(wěn)定性問題。

(一)國際收支失衡與FDI轉(zhuǎn)移

Kalecki和Sachs(1966)較早指出FDI利潤匯出規(guī)模的增大可能對東道國國際收支穩(wěn)定構(gòu)成威脅，并可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)危機(jī)。沒有利息支付壓力是傳統(tǒng)理論認(rèn)為FDI優(yōu)于證券投資和海外借款等資本流入形式的重要依據(jù)。表面上看，東道國的確不必為FDI的資金注入定期產(chǎn)生外匯支付壓力，但從整個國家的層面著眼，F(xiàn)DI的所有權(quán)完全屬于外資，其投資利潤的匯出在資金流動上非常類似證券投資和海外借款，從這個角度看，F(xiàn)DI與對外舉債無本質(zhì)區(qū)別，是一種典型的準(zhǔn)債務(wù)。Kalecki和Sachs認(rèn)為，為了避免因FDI利潤匯出導(dǎo)致國際收支逆差，東道國必須確保每年新增FDI的流入不低于利潤匯出，但這會使得FDI存量過快膨脹。其增長速度可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過東道國GDP和貿(mào)易順差的增長速度，這就意味著FDI給東道國帶來的債務(wù)負(fù)擔(dān)遲早將超過其償還能力。一旦東道國的經(jīng)常項(xiàng)目順差和新增資本流入不足以支付FDI利潤，就有可能導(dǎo)致國際收支危機(jī)。

Reis(2001)肯定了FDI在引進(jìn)資本、技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)上的功能，但認(rèn)為FDI可能擊垮東道國的競爭對手，使得東道國自己不再具備長遠(yuǎn)投資的動力和能力，這最終將使利潤從東道國流回母國，從而損害東道國的國際收支平衡。

在國際收支危機(jī)初露端倪之時，出于對東道國貨幣貶值的悲觀預(yù)期，資本流出一般有加速趨勢，這已經(jīng)在1995年墨西哥金融危機(jī)(Hausmann，2000)和1997年亞洲金融危機(jī)(Lipsey，1999)中得到反復(fù)證實(shí)。即使是長期看好東道國經(jīng)濟(jì)的FDI投資者也可以暫時轉(zhuǎn)移資本規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。FDI流出東道國并不一定采取出售廠房、設(shè)備等手段。這種拋售資產(chǎn)的手段也不利于外資獲得較好的出售價(jià)格(Williamson，1998；Shleifer，1992；Acharya,2007)。Hausmann和Femdndez-Arias(2000)指出，外資可以將企業(yè)資產(chǎn)作為抵押向東道國銀行融資，然后再將資金通過內(nèi)部貸款等方式轉(zhuǎn)貸給其母公司，或者將所借資金用于投資海外項(xiàng)目，償還外幣借款等，這些方法都可以幫助外資在維持企業(yè)表面正常經(jīng)營的情況下順利實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移。

(二)東道國資金約束與FDI投機(jī)

20世紀(jì)90年代以來，并購式FDI的重要性日益增長。克魯格曼(1998)較早拓展了FDI穩(wěn)定性的研究視野，不再局限于從利潤匯出的角度研究FDI的穩(wěn)定性。克魯格曼認(rèn)為在東道國爆發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)，大量企業(yè)破產(chǎn)的情況下，國內(nèi)資本市場萎縮使得幸存的國內(nèi)企業(yè)無法籌措充足的資金對破產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行兼并收購。此時擁有充足資金的外國投資者可以憑借資金優(yōu)勢進(jìn)入東道國市場兼并收購破產(chǎn)企業(yè)。這種FDI雖然可以緩解東道國市場的資金約束，緩解經(jīng)濟(jì)危機(jī)對就業(yè)的沖擊，但卻不一定代表先進(jìn)的技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)，其中很多只是打著投資旗號的投機(jī)資本。它們以極低的價(jià)格收購東道國企業(yè)，待經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)時再高價(jià)賣出。從而導(dǎo)致FDI在東道國的大進(jìn)大出。這種投機(jī)收購型的FDI，實(shí)質(zhì)上已經(jīng)脫離了產(chǎn)業(yè)層面，不可能是穩(wěn)定的。克魯格曼的研究指出，不但FDI的利潤是不穩(wěn)定的，F(xiàn)DI投資本金的穩(wěn)定性也值得懷疑。

在克魯格曼的研究基礎(chǔ)上。Aguiar和Gopinath(2005)，Achary、Shin和Yorulmazer(2010)對FDI和證券投資在波動性上的區(qū)別進(jìn)行了研究。他們進(jìn)一步指出，東道國危機(jī)爆發(fā)時由于東道國企業(yè)大量倒閉，導(dǎo)致其國內(nèi)企業(yè)整體融資能力下降，在國際收支上則表現(xiàn)為吸引的證券投資規(guī)模大幅下降。而FDI之所以在危機(jī)中波動較小，甚至在危機(jī)中流人增加，是因?yàn)闁|道國資本市場在危機(jī)中的崩潰導(dǎo)致其資產(chǎn)價(jià)格大大低于其實(shí)際價(jià)值，此時即使是經(jīng)營效率比較低的外國投資者，只要其擁有足夠的資金也可以在東道國大舉收購，其收益足以彌補(bǔ)其較低的經(jīng)營效率。因此，F(xiàn)DI流入激增不但不是東道國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的表現(xiàn)。反而是東道國經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化的結(jié)果，其中蘊(yùn)含較大的投機(jī)性。低效率的FDI在東道國的經(jīng)營注定不能持久，隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境的改善，拋售東道國資產(chǎn)是其理性的選擇，從而導(dǎo)致FDI集中外流。東道國資產(chǎn)被低效率的外資收購是在資金約束下的資源錯配，將對東道國的國民福利造成損失。

(三)信息不對稱與外資投資方式選擇

Goldstein和Razin(2002)從信息不對稱的角度研究外資進(jìn)入東道國的投資方式。它們認(rèn)為，選擇FDI的外資雖然可以獲得企業(yè)經(jīng)營的更多信息，可以更加高效地治理企業(yè)，但在企業(yè)遭遇流動性沖擊，急需出售企業(yè)籌資時往往很難高價(jià)出售企業(yè)。因?yàn)樵谛畔⒉粚ΨQ的情況下，市場中的潛在購買者無法準(zhǔn)確判斷外資出售企業(yè)是由于暫時遭受流動性沖擊。還是由于企業(yè)長期經(jīng)營前景惡化。若潛在購買者收購了長期經(jīng)營前景惡化的企業(yè)，那么遭受損失的概率將隨之增大，這種信息的不對稱導(dǎo)致外國投資者在出售企業(yè)時經(jīng)常要承受較高的折價(jià)，以打消購買者的憂慮情緒。

為了避免在企業(yè)出售時遭受損失，Goldstein和Razin認(rèn)為，只有預(yù)期未來不會遭受流動性沖擊的外資才會選擇FDI方式進(jìn)入東道國，而預(yù)期未來有較高概率遭受流動性沖擊的外資則會選擇證券投資。以便快速實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)變現(xiàn)。因此，F(xiàn)DI之所以看上去比證券投資穩(wěn)定，并非是由于FDI本身具有特殊的優(yōu)越性。而是外資對自身未來流動性狀況的不同預(yù)期造成的。一旦外資的預(yù)期發(fā)生錯誤，特別是突然爆發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)時，必須通過出售FDI籌集資金，F(xiàn)DI必然出現(xiàn)資金逆流。Goldstein和Razin認(rèn)為，隨著資本市場透明度和企業(yè)管理透明度的提高，信息不對稱的嚴(yán)重程度將逐漸降低，外資出售FDI企業(yè)所遭遇的折價(jià)將越來越小，流動性預(yù)期在FDI投資中所扮演的角色也將越來越輕，F(xiàn)DI的波動性會隨之增大。因此FDI的穩(wěn)定性不是一成不變的。隨著東道國經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的提高以及市場透明度的提高，F(xiàn)DI的波動性有增大趨勢，最終其波動性將與證券投資類似。

(四)資本市場不完善與跨國公司跨境套利

Baker、Foley和Wurgler(2004)認(rèn)為資本市場套利是FDI的重要驅(qū)動力量。他們認(rèn)為，盡管全球資本市場一體化程度已大大加深，但由于風(fēng)險(xiǎn)偏好、資本管制、投資者非理性等原因，資本市場仍是不完善的，突出表現(xiàn)為各國資本市場對同類資產(chǎn)的定價(jià)仍然存在差別。受資本管制限制，證券投資者很難通過跨市場套利消除這種定價(jià)上的低效率，但跨國公司可以利用FDI規(guī)避資本管制，從而實(shí)現(xiàn)跨境套利的目的。

Baker、Foley和Wurgler通過對1974-2001年19個與美國存在FDI投資關(guān)系的國家數(shù)據(jù)進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn)，F(xiàn)DI的規(guī)模增長與跨國公司母國的資本市場估值具有很強(qiáng)的正相關(guān)性，即母國資本市場估值越高，其對外FDI投資規(guī)模越大。特別是在這種高估值狀態(tài)即將發(fā)生逆轉(zhuǎn)的前一年，跨國公司母國的FDI流出規(guī)模達(dá)到最大。這種跨境套利式的FDI實(shí)際上是對資本市場定價(jià)偏差的充分利用，是利用FDI母國較為廉價(jià)的資金收購東道國相對低估的資產(chǎn)，帶有極大的投機(jī)性。隨著FDI東道國與母國市場估值的變化，F(xiàn)DI資金隨時可能逆向流出。

三、我國FDI逆流隱患主要表現(xiàn)形式

根據(jù)國際投資頭寸表統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2011年一季度末，我國累計(jì)吸引外商直接投資15260億美元，而截至2011年9月，國家外匯儲備總額為32016億美元，F(xiàn)DI占據(jù)我國外匯儲備的半壁江山，F(xiàn)DI穩(wěn)定性的下降——甚至出現(xiàn)逆流的風(fēng)險(xiǎn)，對我國國際收支以及宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的潛在影響不容忽視。

(一)統(tǒng)計(jì)體系不完善導(dǎo)致FDI規(guī)模估算失真

我國FDI統(tǒng)計(jì)中采取歷史成本法嚴(yán)重低估了投資的增值部分。國際投資頭寸表顯示當(dāng)前我國FDI余額為15260億美元，但沒有考慮上世紀(jì)80年代初我國開始引進(jìn)FDI以來，國民經(jīng)濟(jì)增長、資產(chǎn)價(jià)格上升、人民幣匯率升值和通貨膨脹等因素對FDI價(jià)值提升的影響。

上世紀(jì)80年代至今，我國土地增值數(shù)十倍，以CPI衡量的物價(jià)上漲了400％，保守估算，F(xiàn)DI增值至少應(yīng)在兩倍以上，即平均來看，過去30年來平均每一元FDI初始投資的現(xiàn)值至少為三元。按此標(biāo)準(zhǔn)，15260億美元FDI余額的市場價(jià)值起碼應(yīng)在4.8萬億美元左右。遠(yuǎn)高于我國的外匯儲備總規(guī)模，更遠(yuǎn)高于我國1.9萬億美元的賬面對外凈債權(quán)。換句話說，過去30多年積累的國際收支順差尚不足以補(bǔ)貼外商直接投資。如此龐大的所有權(quán)屬于外國投資者的資產(chǎn)潛藏在我國經(jīng)濟(jì)內(nèi)部，一旦發(fā)生大的風(fēng)險(xiǎn)事件。其潛在風(fēng)險(xiǎn)不言而喻。

(二)FDI行業(yè)分布日趨偏向服務(wù)業(yè)

FDI投資領(lǐng)域的變化直接影響到FDI的穩(wěn)定性，第一產(chǎn)業(yè)和第二產(chǎn)業(yè)具有投資周期長、資產(chǎn)變現(xiàn)能力差等特點(diǎn)，因此投資于第一和第二產(chǎn)業(yè)的FDI一般看重的是東道國在自然資源、勞動力價(jià)格、地理位置、內(nèi)部市場容量等長期較為穩(wěn)定的優(yōu)勢，國際環(huán)境和市場的短期波動對這些長期因素的影響較小。FDI重新配置資金的成本也較高，因此以第一和第二產(chǎn)業(yè)為主要投資對象的FDI穩(wěn)定性較高。第三產(chǎn)業(yè)(服務(wù)業(yè))投資對固定資產(chǎn)要求普遍較低，其資金投入主要集中于營運(yùn)資本和人力資本的投入，如旅游業(yè)、銀行業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)等，服務(wù)業(yè)甚至可以采取租賃的形式實(shí)現(xiàn)接近“零”的固定資產(chǎn)投資。這種行業(yè)特點(diǎn)決定了以第三產(chǎn)業(yè)為投資對象的FDI穩(wěn)定性較差，其資金受短期因素影響而在東道國頻繁進(jìn)出的可能性較高。而且由于其直接投資的屬性，其在跨境流動中所受到的管制力度也較小。

在我國，制造業(yè)始終是FDI的重要投資領(lǐng)域，在一二產(chǎn)業(yè)吸收的FDI之中，90％以上投資于制造業(yè)。經(jīng)過20年的發(fā)展，到21世紀(jì)初期，外資已經(jīng)基本完成了在制造業(yè)的產(chǎn)業(yè)布局，有些領(lǐng)域甚至完成了從原材料生產(chǎn)到產(chǎn)成品銷售的產(chǎn)業(yè)鏈整合。在此基礎(chǔ)上，F(xiàn)DI的投資重點(diǎn)逐漸向服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)移。2003年，我國實(shí)際利用FDI中15.9％的資金流向服務(wù)業(yè)，此為我國有FDl分行業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以來的最低占比，此后新增FDI資金分布中服務(wù)業(yè)占比迅速提升，至2010年，已經(jīng)提升至48.6％。與此同時，制造業(yè)吸收FDI資金占比從2003年77.3％的峰值大幅下滑至2010年的46.9％，并在2010年首次占比低于服務(wù)業(yè)。

更值得警惕的是，次貸危機(jī)爆發(fā)后，房地產(chǎn)業(yè)吸收的FDI迅速擴(kuò)張。2007年之前，歷年實(shí)際利用FDI資金中，投向房地產(chǎn)業(yè)的資金占比基本維持在15％以下，多數(shù)年份在10％-11％左右。然而2007年開始，房地產(chǎn)業(yè)吸收FDI資金規(guī)模迅速增加，其占FDI流入額的比重高達(dá)22.9％，2007-2010年，房地產(chǎn)業(yè)吸收的FDI資金總額為765億美元，占四年間實(shí)際利用FDI總額的21％，約為1997-2006年十年間房地產(chǎn)業(yè)吸收外資總額的1.33倍。

房地產(chǎn)業(yè)本身就很容易成為經(jīng)濟(jì)危機(jī)的導(dǎo)火索，這已經(jīng)被歷次危機(jī)所證明，而危機(jī)中以房地產(chǎn)業(yè)為代表的服務(wù)業(yè)，由于固定資產(chǎn)較少，其資金外流更加便利。次貸危機(jī)爆發(fā)后，我國服務(wù)業(yè)吸收FDI規(guī)模的驟然增加，明顯超出了經(jīng)濟(jì)正常增長所能解釋的范圍，資金的穩(wěn)定性十分值得懷疑。

(三)FDI留存收益規(guī)模巨大

權(quán)益投資、留存收益以及母公司信貸是FDI的主要資金渠道。其中海外母公司權(quán)益性投資主要用于創(chuàng)建企業(yè)和擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，母公司增資往往意味著對東道國的投資前景看好，其資金的穩(wěn)定性也相對較高。但留存收益和母公司信貸則較容易受短期經(jīng)濟(jì)因素影響發(fā)生劇烈波動，其在FDI資金來源中占比的提升將極大降低FDI的穩(wěn)定性。

FDI所得的收益沒有立即匯回，而是繼續(xù)用于在東道國的再投資，這種收益再投資型的FDI實(shí)質(zhì)上替代了新增的資本流入，增加了外資在東道國的權(quán)益。一旦經(jīng)濟(jì)形勢變化，F(xiàn)DI流入規(guī)模減小或者撤資，這部分“替代性投資”有較高概率連同其產(chǎn)生的投資收益一起匯出東道國，這很容易導(dǎo)致直接投資項(xiàng)目發(fā)生大規(guī)模的波動。換句話說，利潤再投資的規(guī)模越大，其穩(wěn)定性越差。

國家外匯管理局從2010年三季度開始，按照國際標(biāo)準(zhǔn)，將外商投資企業(yè)歸屬外方的未分配利潤和已分配未匯出利潤同時記入國際收支平衡表中經(jīng)常賬戶收益項(xiàng)目的借方和金融賬戶直接投資的貸方。2010年各季度以及2005-2009年年度數(shù)據(jù)也按此方法進(jìn)行了追溯調(diào)整。由于未分配利潤、已分配未匯出利潤的表現(xiàn)形式為人民幣，外匯局將歸屬于FDI的人民幣利潤，換算成國際收支平衡表中的美元。

根據(jù)最新發(fā)布以及調(diào)整的數(shù)據(jù)，2005年-2010年中國累計(jì)吸收FDI規(guī)模為8758億美元。其中2005年-2009年FDI流入規(guī)模累計(jì)向上修正了1690億美元。2010年數(shù)據(jù)是直接公布的修正后的數(shù)字，如果按新規(guī)則公布之前的口徑計(jì)算，估計(jì)年度FDI凈流入要下修400億美元左右，這意味著，2005年-2010年6年累計(jì)向上修正的規(guī)模，應(yīng)該為2100億美元左右。這部分資金表現(xiàn)形式為人民幣，但卻屬于FDI范疇，按照當(dāng)前的國際收支管理規(guī)則，這部分人民幣資金隨時可以無條件兌換成外幣并撤離中國。

盡管2100億美元的未分配利潤和已分配未匯出利潤已經(jīng)十分驚人，但筆者認(rèn)為此數(shù)據(jù)尚不足以充分揭示FDI留存利潤的規(guī)模。計(jì)算FDI留存利潤，核心在于估算FDI的投資收益率。在統(tǒng)計(jì)上，可以使用規(guī)模以上企業(yè)實(shí)收資本凈利潤率來近似替代FDI的投資收益率。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2009年，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)中，外商投資企業(yè)的實(shí)收資本凈利潤率約為18％。根據(jù)舊版國際投資頭寸表數(shù)據(jù)，2009年底我國FDI余額為9974億美元，二者相乘，僅2009年外資企業(yè)在中國的投資收益就高達(dá)1795億美元，略低于2009年1961億美元的貿(mào)易順差規(guī)模。

此外，必須指出，由于時間相隔較遠(yuǎn)，國家外匯管理局并未對2005年以前的FDI未分配利潤和已分配未匯出利潤進(jìn)行調(diào)整。這也就意味著2005年之前20多年改革開放進(jìn)程中滯留在我國境內(nèi)的FDI利潤并無確實(shí)數(shù)據(jù)，但若按18％的投資收益率估算，其規(guī)模將非?？捎^。如此龐大的FDI投資收益目前均以人民幣的形式潛藏在中國經(jīng)濟(jì)內(nèi)部，由于其不受資本管制約束，一旦其在短期內(nèi)集中流出，很容易瞬間對中國國際收支的穩(wěn)定性構(gòu)成重大威脅。

(四)FDI投資收益匯出驟增

在FDI流入初期，由于企業(yè)處于初創(chuàng)時期，主要的投資用于建立廠房、雇傭勞動力、組織生產(chǎn)、開拓市場等活動，此階段利潤較少，而且企業(yè)也傾向于將利潤進(jìn)行再投資，這導(dǎo)致FDI流入初期往往匯出的利潤較少。在企業(yè)步入正軌之后，其利潤匯回的動機(jī)會逐步增強(qiáng)，我國FDI利潤匯出也基本符合這一規(guī)律。1995年之前，由于外資進(jìn)入時間較短，多數(shù)企業(yè)尚處于初創(chuàng)期，每年FDI利潤匯出規(guī)模很小，最高時不超過70億美元。1995開始，隨著FDI流入速度的快速增長以及企業(yè)生產(chǎn)、銷售體系的逐步完善，利潤匯出規(guī)模明顯增加，但由于我國較高的投資收益率，以及人民幣升值預(yù)期的長期存在，F(xiàn)DI利潤匯出的動力并不大。每年匯出規(guī)模長期維持在200-300億美元之間。例如2000年至2005年，我國FDI累計(jì)流入規(guī)模高達(dá)3150億美元，但是2005年的FDI利潤匯出規(guī)模與2000年基本持平。

2006年開始。我國FDI利潤匯出規(guī)模突然迅速擴(kuò)張，當(dāng)年同比增加40％，并在歷史上首次超過300億美元，達(dá)到372億美元，之后各年利潤匯出規(guī)模繼續(xù)攀升，在2009年達(dá)到632億美元。2006-2009年四年的利潤匯出規(guī)模與1996-2005年十年的利潤匯出總額基本持平。

次貸危機(jī)爆發(fā)前后FDI利潤匯出規(guī)模的驟增可能反映了三個方面的問題：一是隨著在我國產(chǎn)業(yè)布局的基本完成，外資企業(yè)已經(jīng)進(jìn)入成熟期，其投資收益匯出的動力明顯增強(qiáng)；二是次貸危機(jī)爆發(fā)后，部分虧損嚴(yán)重的外資企業(yè)需要抽回利潤修復(fù)母公司資產(chǎn)負(fù)債表；三是在人民幣持續(xù)升值，進(jìn)出口波動幅度明顯增大，國內(nèi)通脹壓力長期持續(xù)的情況下，部分外資企業(yè)對中國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)較大波動、人民幣升值進(jìn)程接近尾聲的預(yù)期增強(qiáng)。為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。提前將部分利潤匯出以實(shí)現(xiàn)落袋為安。

總體上看，我國FDI利潤匯出已經(jīng)由穩(wěn)定期進(jìn)入高速增長期，若FDI利潤匯出和年度新增FDI(不包含未分配利潤和已分配未匯出利潤)均保持2006-2009年的增長速度，利潤匯出規(guī)模與新增FDI流入規(guī)模的差距將急劇縮小，F(xiàn)DI對我國國際收支的貢獻(xiàn)將最早在2013年轉(zhuǎn)為逆差。

四、對策建議

(一)從經(jīng)濟(jì)安全角度重新認(rèn)識FDI

FDI對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展作出過重要貢獻(xiàn)，但在國內(nèi)資金充裕，外資企業(yè)在華融資占資金來源總額已達(dá)7成(張珈銘，2009)的情況下，F(xiàn)DI對于彌補(bǔ)國內(nèi)建設(shè)資金不足的積極意義已基本消失，必須充分認(rèn)識FDI高速擴(kuò)張的潛在負(fù)面影響。

FDl只是企業(yè)的一種融資方式，并非等價(jià)于企業(yè)的廠房、設(shè)備等物質(zhì)資產(chǎn)，也并不具備與生俱來的穩(wěn)定性。在經(jīng)濟(jì)危機(jī)的背景下，F(xiàn)DI穩(wěn)定性的下降會嚴(yán)重加劇東道國的經(jīng)濟(jì)波動。在危機(jī)前和危機(jī)中轉(zhuǎn)移資本，將直接加劇東道國經(jīng)濟(jì)增速和資產(chǎn)價(jià)格下跌幅度；在危機(jī)高潮過后注入資本，則可實(shí)現(xiàn)低價(jià)抄底，在東道國進(jìn)行低成本擴(kuò)張。這種手法在亞洲金融危機(jī)和次貸危機(jī)期間已被反復(fù)使用，對于新興市場宏觀經(jīng)濟(jì)安全和國民財(cái)富的保護(hù)構(gòu)成重大威脅。

引進(jìn)FDI并非越多越好，并須實(shí)現(xiàn)FDI引進(jìn)規(guī)模與經(jīng)常項(xiàng)目收支，以及國家外匯儲備增長的協(xié)調(diào)均衡。過度重視FDI對于技術(shù)引進(jìn)和管理經(jīng)驗(yàn)的促進(jìn)作用，忽視FDI對于國際收支平衡的潛在壓力，極容易在不知不覺間誘發(fā)國際收支危機(jī)，甚至是經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

(二)提高開放效率，限制FDI過度流入

在國際分工中，中國處于價(jià)值鏈和產(chǎn)業(yè)鏈的低端，致使我國對外開放的效率較為低下?！氨緡鴦趧恿?本國資源+外國資本+外國技術(shù)+外國需求”模式下(丁志杰，2011)，中國雖然積累了大量的貿(mào)易順差，但卻主要用于購買海外低收益的金融資產(chǎn)，其中最主要的是外國國債和企業(yè)債券。截至2011年一季度，我國海外資產(chǎn)總額為43948億美元，其中對外直接投資3174億元，僅占總資產(chǎn)的7.2％。與之形成鮮明對比的是，在我國24608億美元的對外負(fù)債總額中，F(xiàn)DI為15260億美元，占比高達(dá)62％。

一方面海外投資通過FDI既掌握了我國大量實(shí)際資源，又創(chuàng)造了巨額利潤；另一方面低直接投資，高儲備資產(chǎn)的對外資產(chǎn)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重制約了我國海外資產(chǎn)的保值增值能力，我國的對外開放在投資收益上存在嚴(yán)重的不平衡。長此以往，國內(nèi)資源和財(cái)富的流失將日趨嚴(yán)重，外資對我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的控制力逐漸增強(qiáng)，其對我國宏觀經(jīng)濟(jì)政策和宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的發(fā)言權(quán)逐步提升，而我國則在海外市場缺乏相應(yīng)的反制能力。這種極端的不對稱性要求我國必須努力讓中國企業(yè)走出去，增加我國對外直接投資在海外資產(chǎn)構(gòu)成中的比重，提高海外資產(chǎn)盈利能力和長期增值潛力。

在國內(nèi)資金充裕的情況下，不能繼續(xù)盲目引進(jìn)FDI，應(yīng)將引進(jìn)高新技術(shù)作為FDI引進(jìn)工作的首要原則，以逐步創(chuàng)造新的比較優(yōu)勢，改變目前主要依靠勞動力成本和資源優(yōu)勢參與國際分工的現(xiàn)狀。應(yīng)切實(shí)保護(hù)國內(nèi)資源，著力提高勞動者待遇和保護(hù)水平，改變過分強(qiáng)調(diào)GDP增速的發(fā)展方式，嚴(yán)格限制高污染、高耗能、低技術(shù)外資實(shí)體的進(jìn)入，更好地發(fā)揮FDI對提高本國經(jīng)濟(jì)福利的積極作用，改變以本國實(shí)際財(cái)富換取海外金融資產(chǎn)的現(xiàn)狀。

(三)有序推進(jìn)資本項(xiàng)目開放

目前我國正在努力推動人民幣國際化，從長期看這對于提升我國綜合國力，完善國際貨幣體系均具有重要意義。但人民幣全面國際化不可避免地涉及到人民幣自由兌換，資本項(xiàng)目開放等內(nèi)容。短期內(nèi)，特別是在經(jīng)濟(jì)危機(jī)尚未完全消退，國際資本流入劇烈波動。且我國內(nèi)部面臨經(jīng)濟(jì)增長動能下滑，通脹壓力較大的情況下，資本項(xiàng)目開放步伐不能人為設(shè)立時間表，而應(yīng)根據(jù)我國風(fēng)險(xiǎn)承受能力審時度勢，量力而為。