本刊編輯部

當業(yè)界已經(jīng)在討論“后金融危機”時代，金融危機似乎已經(jīng)成為一個歷史名詞。在更為嚴謹?shù)囊饬x上，2008年實際上是金融危機全面爆發(fā)的年份，但金融危機的發(fā)端則要從2007年末開始。掐指一算，從美國華爾街開始蔓延的金融危機已經(jīng)過去整整五周年。

金融危機五周年，誰在海嘯中沉淪？這個問題的提出，從下面的幾張K線圖開始（圖一、圖二、圖三）：

三張圖的時間跨度均為2007年2月至2012年10月，倘若不看三張圖所代表的市場，僅從直觀上來判斷，哪張圖是這場“金融危機”或曰“金融海嘯”的最佳注解？恐怕大多數(shù)人會選擇圖三，因為圖一和圖二在經(jīng)過一輪下跌后，又迅速的恢復甚至超過了前期的高點，唯有圖三從最高點下落后疲弱不振。

但戲謔的是，圖一和圖二分別為金融危機發(fā)源地美國的道瓊斯指數(shù)和納斯達克指數(shù)，圖三為上證指數(shù)。

股市暴跌，是金融危機發(fā)生的標志之一。而金融危機的影響，也可以從危機結束后股市和投資者信心是否恢復進行觀察。從這個角度出發(fā)，如果一定要作出“美股受金融危機打擊甚深，A股受金融危機打擊不大”的結論，似有掩耳盜鈴之嫌。

中美股市五年間表現(xiàn)差異巨大

將圖一到圖三進行對比可以看出，道瓊斯指數(shù)五年間的高點在2007年10月創(chuàng)出，為14198點，至2012年10月末為13096點，較最高點下跌7.76%，基本恢復到危機發(fā)生前的高位。而納斯達克指數(shù)在2007年10月末為2859點的階段性高點，至2012年10月末達到2970點，超越危機發(fā)生前的高位。

而上證指數(shù)達到6124點的歷史性高點同樣是在2007年10月，但到2012年10月末，僅為2068點，較危機發(fā)生前的高位下跌66.23%。

中美股市五年間的表現(xiàn)差異幾乎可以用“一個在天上，一個在地下”來形容。由于兩個市場幾乎都是在2007年10月達到金融危機前的高位，并在2008年的金融危機蔓延、深化過程中出現(xiàn)暴跌，那么，是從什么時候開始造成五年之后的結果差異巨大？

事實上，上證指數(shù)在從2007年10月的高點下落后，到2008年10月即到達1664點的低點，此后開始走出恢復上漲行情。而道瓊斯指數(shù)則是到了2009年3月才跌至6470點的低點，并于此后恢復上漲。由于A股先于美股出現(xiàn)反彈，在2008年末證券業(yè)界亦有諸多歡呼聲，認為中國資本市場率先走出危機。

但在2009年中期過后，A股與美股的差距逐漸拉大，道瓊斯指數(shù)保持了穩(wěn)步上行，而A股則是逐級向下，甚至于在2012年9月跌破2000點的整數(shù)關口。

換言之，A股與美股的在五年間的表現(xiàn)差異巨大，并非是從危機發(fā)生前就產生，而恰恰是在2008年金融海嘯逐漸平息，并進入危機后的恢復期時，才逐漸拉大和形成。以至于到了金融危機五周年后進行回顧時，出現(xiàn)了“美股基本恢復危機前高點，A股比危機前高點跌去2/3”的強烈反差。

A股的沉淪：多因素壓制

關注的焦點進一步縮小到2009年中期以來的三年多時間里，在這三年多的時間內，有哪些因素壓制了A股的上行？

從宏觀經(jīng)濟的層面，觀察GDP增速以及進出口的相關數(shù)據(jù)，顯然都難以找到A股難于上行的理由。而在資本市場內部，以及分行業(yè)進行觀察，我們則可以發(fā)現(xiàn)諸多的壓制因素。

一二級市場失衡：自2009年7月以桂林三金（002275）為標志恢復新股發(fā)行，但IPO審批制與新股發(fā)行的市場化卻造成了一二級市場利益機制的失衡。新股“三高”問題突出并長期存在，融資端獲得了大量的超募資金，但二級市場則承受新股高價發(fā)行之后的“價值回歸”之苦。

政策刺激后遺癥：自2008年11月開始，以基建為代表的政策性刺激板塊大幅反彈，此后則有新能源等板塊陸續(xù)跟進，但在政策刺激時被爆炒的行業(yè)，在政策刺激難以長期延續(xù)的背景下，則會再度大幅回落，上漲不具備持續(xù)性。

減持壓力難抵擋：在2009年后，二級市場承受的減持壓力來自于多個方面，包括股改帶來的大小非減持壓力、增發(fā)解禁帶來的減持壓力、IPO大小限減持帶來的壓力。多重減持壓力使得二級市場難以承受。

危機前上漲過高：盡管造成中美股市表現(xiàn)巨大差異的原因更多來自于2009年中期之后A股市場本身的內生性矛盾，但金融危機之前的兩年（2006年和2007年）A股市場過快的上漲亦是此后A股難以恢復或接近前期高點的一個重要因素。