2013年的國(guó)際經(jīng)濟(jì)大環(huán)境仍然充滿了不確定性。主要集中于美國(guó)財(cái)政懸崖、歐洲債務(wù)問(wèn)題、國(guó)際資本流向。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)短期可能還存在波動(dòng)的可能性，并有望逐步企穩(wěn)。通脹雖有一定壓力，但預(yù)計(jì)構(gòu)不成大礙。未來(lái)最大的政策空間在于改革，改革與城鎮(zhèn)化或?qū)⑨尫判碌脑鲩L(zhǎng)潛力。

預(yù)計(jì)2013年流動(dòng)性不會(huì)非常緊張，未來(lái)估值或?qū)⑵蠓€(wěn)、盈利下調(diào)或逐漸進(jìn)入尾聲。

股市2013年更可能是在一個(gè)寬幅的區(qū)間中震蕩，全年股市預(yù)計(jì)或略微上行。

國(guó)際環(huán)境前瞻

（1）2013年國(guó)際環(huán)境不確定性仍多

2013年的國(guó)際經(jīng)濟(jì)大環(huán)境仍然充滿了不確定性。主要集中于3個(gè)方面：美國(guó)財(cái)政懸崖、歐洲債務(wù)問(wèn)題、國(guó)際資本流向。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)或?qū)⒃跀[脫財(cái)政懸崖后維持弱復(fù)蘇：

據(jù)IMF估算，美國(guó)財(cái)政懸崖總量估計(jì)為8000億，對(duì)美國(guó)GDP影響約為4.8%，美國(guó)經(jīng)濟(jì)占全球GDP約20%，綜合下來(lái)，財(cái)政懸崖問(wèn)題影響全球約20%*5%=1%。我們傾向于認(rèn)為，財(cái)政懸崖問(wèn)題在明年一季度可能對(duì)美國(guó)GDP構(gòu)成一定程度的拖累，但預(yù)計(jì)不會(huì)導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)形成大的拐點(diǎn)。原因：雖然美國(guó)企業(yè)投資可能受到財(cái)政懸崖不確定性預(yù)期的負(fù)面影響，但企業(yè)盈利狀況及消費(fèi)需求端恢復(fù)態(tài)勢(shì)較好，綜合分析各方面因素，未來(lái)美國(guó)經(jīng)濟(jì)維持弱復(fù)蘇的概率仍較大。

歐債危機(jī)仍難徹底解決，希臘目前來(lái)看已無(wú)大礙，西班牙是重點(diǎn)：

希臘局勢(shì)預(yù)計(jì)不會(huì)特別令人擔(dān)憂：11月27日舉行的峰會(huì)對(duì)希臘的方案整體是積極的，債務(wù)延長(zhǎng)15年，債務(wù)利息支付向后拖15年，ECB的利息收益返還希臘，同時(shí)啟動(dòng)希臘債券回購(gòu)，不高于11月23日的市場(chǎng)價(jià)；IMF最后與ECB妥協(xié)了債務(wù)目標(biāo)，2020年債務(wù)占比124%，2022年110%；短期來(lái)看，希臘局勢(shì)相對(duì)穩(wěn)定，預(yù)計(jì)不會(huì)特別令人擔(dān)憂。

2013年歐債危機(jī)重點(diǎn)在西班牙：

目前來(lái)看，西班牙的銀行壞賬率、失業(yè)率都非常高，明年償債壓力非常大，需要尋求救助和解決方案。但是在政策方面，目前我們還沒有看到較好的救助方案。

（2）2013年全球經(jīng)濟(jì)中性偏積極

整體來(lái)看明年國(guó)際經(jīng)濟(jì)，歐洲的去杠桿尚未開始，政策方面財(cái)政緊縮還必須持續(xù)，歐元仍有貶值壓力，資金可能持續(xù)流出，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體有望繼續(xù)維持超級(jí)寬松貨幣政策。我們對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的看法是中性略偏積極。

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)展望

預(yù)計(jì)明年CPI總體處于溫和區(qū)間：預(yù)計(jì)2013年全年CPI總體上仍處于相對(duì)溫和的區(qū)間。12月CPI可能仍處于2.5%以內(nèi)，2013年1季度因春節(jié)錯(cuò)月影響，個(gè)別月份的CPI同比漲幅可能會(huì)較高，但CPI的季度均值可能仍將保持在相對(duì)較低的水平。2013年預(yù)計(jì)為2.7%—3%，整體通脹壓力不大。

明年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或前低后高，全年GDP預(yù)計(jì)7.9%—8%：各項(xiàng)指標(biāo)數(shù)據(jù)顯示中國(guó)經(jīng)濟(jì)在逐步企穩(wěn)：9月份主要經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)企穩(wěn)，10月份回升更加明顯，包括工業(yè)增速、工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)、消費(fèi)增速、投資增速、出口、發(fā)電量、PMI、PPI降幅、M2、公路貨運(yùn)量，貨物周轉(zhuǎn)量等等，也可以從廣東、浙江、江蘇、上海這些具有先行性的省份的率先回穩(wěn)中看出一定趨勢(shì)。

綜合分析，2013年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望呈企穩(wěn)態(tài)勢(shì)，除非主動(dòng)“捅泡沫”，內(nèi)需上出現(xiàn)其他特別大的宏觀系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的概率不太大。預(yù)計(jì)2012年三季度7.4%的GDP增速，或?qū)⑹俏磥?lái)一年的低點(diǎn)。據(jù)預(yù)測(cè)，2013年四季度GDP有望小幅回升至8.2%—8.3%的水平，2013年全年GDP或?qū)⒃?.9%—8%水平，有望呈現(xiàn)前低后高的局面。

改革與城鎮(zhèn)化釋放新的增長(zhǎng)潛力：新一屆政府上臺(tái)之后，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)未來(lái)的執(zhí)政思路的變化。過(guò)去十年是黃金發(fā)展、高速增長(zhǎng)的十年，但未來(lái)將會(huì)是轉(zhuǎn)型、調(diào)結(jié)構(gòu)的十年。不應(yīng)靜態(tài)地看待當(dāng)前潛在增速下移，未來(lái)最大的政策空間在于對(duì)需求端的改革。預(yù)計(jì)改革與城鎮(zhèn)化可能將釋放新的增長(zhǎng)潛力。

流動(dòng)性及估值

（1）2013年流動(dòng)性或?qū)⒉粫?huì)很緊張

申銀萬(wàn)國(guó)近期測(cè)算的市值/資金比顯示，當(dāng)前市值/資金比已經(jīng)從前期的約6.3%回到6.18%的水平，顯示資金壓力有所緩解。用社會(huì)融資總量/名義GDP的指標(biāo)測(cè)算，2012年該項(xiàng)比值略低于2009年，但并不低于2010年。從全社會(huì)融資余額角度看，2012年全社會(huì)流動(dòng)性供應(yīng)其實(shí)并不像股票市場(chǎng)所反映的那么緊張。我們預(yù)計(jì)，2013年全社會(huì)流動(dòng)性或?qū)⒉粫?huì)很緊張。

值得注意的是，目前新增融資主要集中于國(guó)有企業(yè)和地方政府，在信托產(chǎn)業(yè)中房地產(chǎn)信托占比較高，資金配置效率不高。當(dāng)前流動(dòng)性釋放的渠道主要集中于信用債和以信托為代表的影子銀行。在未來(lái)幾年，影子銀行和可能發(fā)生的信用違約或?qū)⑹玛P(guān)經(jīng)濟(jì)全局，要警惕潛在風(fēng)險(xiǎn)。

（2）估值企穩(wěn)、盈利下調(diào)或已進(jìn)入尾聲

A股當(dāng)前估值水平處于歷史相對(duì)低位：無(wú)論是橫向國(guó)際比較，還是縱向歷史比較，當(dāng)前A股市場(chǎng)的估值水平均已處于相對(duì)的低位。

盈利下調(diào)過(guò)程或已接近尾聲：如果前述關(guān)于經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的判斷確立，當(dāng)前市場(chǎng)的盈利下調(diào)過(guò)程或已逐漸接近尾聲。

市場(chǎng)投資建議

（1）未來(lái)考慮在哪些行業(yè)中尋找機(jī)會(huì)？

周期性行業(yè)或?qū)⒋嬖跈C(jī)會(huì)：

尋找去庫(kù)存充分、過(guò)去兩年產(chǎn)能投放較少、行業(yè)趨勢(shì)顯現(xiàn)拐點(diǎn)跡象的部分周期品行業(yè)。

規(guī)避上游原材料，后周期下滑的板塊。

堅(jiān)持行業(yè)龍頭及先發(fā)優(yōu)勢(shì)，具備收購(gòu)潛力提升市場(chǎng)份額的企業(yè)。

消費(fèi)類板塊：

消費(fèi)類板塊由于后周期屬性難以在盈利增速上出現(xiàn)明顯改善，但部分增長(zhǎng)潛力較大的個(gè)股未來(lái)仍值得關(guān)注。

穩(wěn)定成長(zhǎng)類始終是投資關(guān)注方向：

在經(jīng)濟(jì)難以大幅回升的背景下，稀缺的成長(zhǎng)股仍然是投資重點(diǎn)，并是可以中長(zhǎng)期深入挖掘的主題。

（2）2013年大類資產(chǎn)配置傾向均衡配置

投資時(shí)鐘的反復(fù)意味著周期性與結(jié)構(gòu)性的疊加，未來(lái)U型反復(fù)的底部更為可能，伴隨產(chǎn)出缺口的收窄和通脹的穩(wěn)定，預(yù)計(jì)2013年股市和債市全年整體更可能是在一個(gè)寬幅的區(qū)間中震蕩，2012年12月中旬至2013年2月及三季度的時(shí)間窗口需要關(guān)注。

整體來(lái)看，2013年股票投資收益率或略高于債券，明年債市雖預(yù)計(jì)難有系統(tǒng)性機(jī)會(huì)，但回報(bào)率風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后仍與股票處于同一區(qū)間，因此我們傾向于考慮較為均衡的大類資產(chǎn)配置。