民生證券

投資要點：

1、復(fù)合肥施用量將會逐年上升。

2、復(fù)合肥產(chǎn)品顯現(xiàn)出了一定程度的消費品特性。

農(nóng)業(yè)人口占比下滑，人力成本提升能夠帶來復(fù)合化率的提高。由于復(fù)合肥具有肥效綜合的特點，能夠減少施肥的工作量，隨著農(nóng)村人口數(shù)量的減少以及單位農(nóng)村人口的耕地占有量的提升，未來復(fù)合肥的施用量將會逐年上升，復(fù)合化率將逐年提高。

農(nóng)作物價格上漲，農(nóng)民對化肥價格敏感度下降，復(fù)合肥使用占比加大農(nóng)作物單位面積的產(chǎn)量逐年提升，加之農(nóng)作物價格的提高，農(nóng)民收入得到提高，對化肥的價格敏感度有所下降，這也將在一定程度上提高化肥的復(fù)合化率。

經(jīng)濟作物占比提升刺激化肥復(fù)合化率提升。單位面積的經(jīng)濟作物復(fù)合肥施用量是糧食作物的2倍左右，由于經(jīng)濟作物能給農(nóng)民帶來更多的效益，經(jīng)濟作物的播種面積占比也正逐年提升，這將使得復(fù)合肥施用量的增速快于化肥施用量增速，提高化肥的復(fù)合化率。

復(fù)合肥行業(yè)產(chǎn)能過剩，品牌差異化開始顯現(xiàn)。復(fù)合肥單位銷售人員的營業(yè)收入額較單質(zhì)肥企業(yè)低。復(fù)合肥產(chǎn)品顯現(xiàn)出了一定程度的消費品特性，銷售人員對終端需求的選擇影響較大。史丹利和金正大兩公司品牌建設(shè)較早，企業(yè)的廣告投入非常高，這在一定程度上保障了公司產(chǎn)品的銷售。

我們統(tǒng)計了2007年10月以來SW復(fù)合肥板塊相對于滬深300的月度超額收益情況，歷史上11、12月份是復(fù)合肥股票比較好的介入時點。

史丹利：專營模式，渠道下沉，異地擴張經(jīng)銷模式的扁平化使得各級經(jīng)銷商獲得的利益更為豐厚，專營店建立后通過對經(jīng)銷商的銷售量考核將以往的“坐銷商”變更為“走銷商”，經(jīng)銷商積極性提高利于公司產(chǎn)品銷售。金正大：駐點營銷，利益捆綁金大地產(chǎn)品是和郵政合作，沃夫特、奧林丹等是普通的經(jīng)銷商，公司實施駐點營銷，對銷售人員進行片區(qū)劃分，以銷量作為重要的考核指標。