談佳隆

2012年12月11日，中國(guó)人民銀行發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2012年1—11月社會(huì)融資規(guī)模為14.15萬(wàn)億元，比上年同期多2.6萬(wàn)億元。11月社會(huì)融資規(guī)模1.14萬(wàn)億元，比上年同期多0.18萬(wàn)億元。

12月初，中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)盛松成在上海舉行的某場(chǎng)演講中透露：“根據(jù)我們的估計(jì)，今年全年的社會(huì)融資規(guī)模將創(chuàng)下歷史新高，達(dá)到15萬(wàn)億元?！?/p>

對(duì)此，交通銀行金融研究中心高級(jí)宏觀分析師唐建偉告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》：“雖然銀行貸款有所放緩，但今年前11月的社會(huì)融資規(guī)模已超過歷史最高水平，說明此輪經(jīng)濟(jì)調(diào)整已完成筑底。”

根據(jù)央行的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2002—2010年，社會(huì)融資規(guī)模呈現(xiàn)出快速增長(zhǎng)，從2.01萬(wàn)億元增長(zhǎng)到了14.02萬(wàn)億元。然而這一增長(zhǎng)在2011年戛然而止，當(dāng)年的該數(shù)據(jù)只有12.83萬(wàn)億元。

目前，該數(shù)據(jù)全面超越了2009年和2010年的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期社會(huì)融資規(guī)模。不少業(yè)內(nèi)分析師認(rèn)為，僅僅從銀行信貸已經(jīng)無(wú)法判斷經(jīng)濟(jì)回暖的真實(shí)情況了。

只看銀行信貸會(huì)產(chǎn)生錯(cuò)誤判斷

“以前宏觀經(jīng)濟(jì)分析師和經(jīng)濟(jì)學(xué)家在評(píng)價(jià)宏觀經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)流動(dòng)性時(shí)，動(dòng)不動(dòng)就說貨幣供應(yīng)量（M2）怎么樣，銀行信貸投放怎么樣，社會(huì)融資規(guī)模這個(gè)概念問的少回答的也少，現(xiàn)在這個(gè)指標(biāo)卻越來(lái)越重要，忽視這個(gè)指標(biāo)顯然會(huì)增加誤判形勢(shì)的幾率?！蹦炒笮豌y行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家這樣告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》。

中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川在新著中指出，“貨幣供應(yīng)量這個(gè)指標(biāo)，在西方學(xué)術(shù)界基本上已被棄用”，所以需要“利用所有能夠得到的信息來(lái)作出判斷”。社會(huì)融資規(guī)模因此被引入國(guó)務(wù)院和央行的決策，因?yàn)樵摻y(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)自中國(guó)人民銀行、國(guó)家發(fā)改委、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)、中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司和銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)等部門。

毫無(wú)疑問，社會(huì)融資規(guī)模是一個(gè)全新的具有中國(guó)特色的概念，見于官方文件不過兩年的時(shí)間。2010年底，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議首次提出“保持合理的社會(huì)融資規(guī)?！?，國(guó)務(wù)院總理溫家寶部署2011年一季度工作時(shí)也強(qiáng)調(diào)“保持合理的社會(huì)融資規(guī)模和節(jié)奏”。

盛松成介紹說，以前過于關(guān)注銀行信貸主要是因?yàn)槲覀兪且粋€(gè)高儲(chǔ)蓄的國(guó)家，以銀行信貸為主的間接融資方式是主流，最近十年這個(gè)情況正在發(fā)生根本性的變化。

以央行的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)為例，2002年社會(huì)融資規(guī)模為2.01萬(wàn)億元，而來(lái)自于銀行的本外幣貸款就達(dá)到了1.92萬(wàn)億元，占比95.5%，這意味著銀行幾乎代表著社會(huì)融資規(guī)模。然而，到了2011年，情況卻迥然不同。2011年社會(huì)融資規(guī)模為12.83萬(wàn)億元，而來(lái)自銀行的本外幣貸款只有8.04萬(wàn)億元，占比只有62.7%。

某大型銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》：“和西方經(jīng)濟(jì)體相比，雖然銀行貸款仍然占到社會(huì)融資規(guī)模六成多，但重要性已經(jīng)開始下降了。隨著金融脫媒的深化，如果只看銀行信貸指標(biāo)的話，就會(huì)對(duì)市場(chǎng)環(huán)境產(chǎn)生錯(cuò)誤的判斷，這在今年特別明顯?！?/p>

金融脫媒深化

根據(jù)央行的數(shù)據(jù)顯示，2012年11月社會(huì)融資規(guī)模為1.14萬(wàn)億元，比上年同期多1837億元，但人民幣貸款增加5229億元，同比卻少增400億元。銀行信貸增長(zhǎng)乏力背后，其他各種社會(huì)融資方式卻欣欣向榮。

目前，社會(huì)融資規(guī)模統(tǒng)計(jì)包括人民幣貸款、外幣貸款、委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票、企業(yè)債券、非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資等多個(gè)指標(biāo)。

不過，盛松成透露說，民間融資規(guī)模由于缺乏可靠的統(tǒng)計(jì)依據(jù)并未列入社會(huì)融資規(guī)模，但從需求方的測(cè)算，全年可能達(dá)到2.67萬(wàn)億元。這顯示出我國(guó)的金融脫媒正在深化。

“金融脫媒”，是指在金融管制的情況下，資金的供給繞開商業(yè)銀行這個(gè)媒介體系，直接輸送到需求方和融資者手里，造成資金的體外循環(huán)。商業(yè)銀行主要金融中介的重要地位在相對(duì)降低。

興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》：“今年，金融脫媒的趨勢(shì)愈發(fā)明顯，在諸多非銀行信貸融資的推動(dòng)下，社會(huì)融資總量新增量多于往年同期。這些非銀行信貸方式既包括企業(yè)債，也包括信托等融資方式。相較于受到一定管制的銀行利率，企業(yè)債和信托等融資方式更為符合市場(chǎng)化定價(jià)，有利于奢華金融改革。”

以今年11月份社會(huì)融資規(guī)模1.14萬(wàn)億元為例，其中信托貸款增加了1995億元，企業(yè)債券達(dá)到了1817億元，兩項(xiàng)相加已占社會(huì)融資規(guī)模的33.44%。

11月29日，中國(guó)人民銀行金融市場(chǎng)司司長(zhǎng)謝多在某論壇表示，回望10年前，2002年，企業(yè)債券融資規(guī)模僅為367億元，占社會(huì)融資規(guī)模的比例低至1.8%，與貸款規(guī)模相比，企業(yè)債券不過是個(gè)零頭。經(jīng)過10年發(fā)展，無(wú)論從量還是質(zhì)來(lái)看，債券市場(chǎng)都實(shí)現(xiàn)了突破，上了一個(gè)新臺(tái)階。再過10年，銀行貸款在我國(guó)社會(huì)融資總量中的比重可能降至30%～40%，與美國(guó)大體一致；債券融資將與貸款基本持平。

社會(huì)融資規(guī)?！爸豢措y調(diào)”

“社會(huì)融資規(guī)模越來(lái)越成為除了貨幣供應(yīng)量之外，國(guó)務(wù)院和央行進(jìn)行制定貨幣政策監(jiān)測(cè)指標(biāo)和中間變量?！笔⑺沙蛇@樣告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》。

但央行內(nèi)部一位知情人士告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》：“未來(lái)央行可能會(huì)考慮將社會(huì)融資規(guī)模納入中間目標(biāo)進(jìn)行調(diào)控，即參照貨幣供應(yīng)量和銀行信貸指標(biāo)進(jìn)行總量規(guī)劃，但該指標(biāo)牽涉到央行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)，甚至發(fā)改委、財(cái)政部等多個(gè)部門，存在利益協(xié)調(diào)的問題?！?/p>

金融危機(jī)以來(lái)，央行獨(dú)立性缺乏始終遭學(xué)界詬病，特別是較為被動(dòng)的匯率和利率政策，使得央行掣肘于無(wú)法按照市場(chǎng)規(guī)律進(jìn)行貨幣政策的制定和調(diào)控。

上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院執(zhí)行院長(zhǎng)張春告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》：“央行在很多政策上是很被動(dòng)的。比如在匯率政策上，人民幣被低估之后外匯儲(chǔ)備相應(yīng)增加釋放出大量基礎(chǔ)貨幣，而央行不得不用央票、存準(zhǔn)金去進(jìn)行對(duì)沖操作收回流動(dòng)性，這都是需要付出代價(jià)的?！?/p>

中國(guó)人民銀行上?？偛恳晃蝗耸刻寡裕S著利率市場(chǎng)化等一系列改革的深化，央行職權(quán)在縮小，況且包括利率調(diào)整、貨幣供應(yīng)量等重要指標(biāo)都由國(guó)務(wù)院決定的。伴隨著金融脫媒，債券、信托、影子銀行和民間金融的興起，央行卻沒有相應(yīng)的工具和手段進(jìn)行宏觀監(jiān)控和調(diào)整，而社會(huì)融資規(guī)模的提出顯然為央行獨(dú)立性增強(qiáng)和職能完善開了一扇窗。