摘要：本文探討了境外戰(zhàn)略投資者增減持我國國有控股商業(yè)銀行股份產生沖擊的傳導機制及其對策。隨著我國對外開放程度和市場化的進一步加深，為推進國有控股商業(yè)銀行的股份制改革，五大國有控股商業(yè)銀行中的建設銀行、工商銀行、中國銀行和交通銀行上市前均積極地引進境外戰(zhàn)略投資者。本文旨在系統(tǒng)性的分析境外戰(zhàn)略投資者對國有控股商業(yè)銀行績效的影響，并對國有控股商業(yè)銀行引進戰(zhàn)略投資者提出幾點建議。

關鍵詞：境外戰(zhàn)略投資者；國有控股商業(yè)銀行；持股比例

中圖分類號：F83文獻標識碼：A文章編號：1006-4117（2012）03-0150-03

文章從銀行業(yè)績、資本效應、制度建設、金融安全四個方面分析了境外戰(zhàn)投增減持我國國有控股商業(yè)銀行股份對銀行產生的沖擊，該分析不僅囊括股票價格、資本外流效應、資本充足率的變化、股權結構的調整、主權基金回購契機、引入民間資本等因素，還包括對治理國有控股商業(yè)銀行股權結構、提高國有商業(yè)銀行獨立經營能力、國有控股商業(yè)銀行戰(zhàn)略目標及其國際化進程、提升監(jiān)管透明度、維護金融安全、穩(wěn)定信用評級等因子透徹的理論分析。

根據對傳導機制的探索和對模型結果的分析，針對國有控股商業(yè)銀行引入戰(zhàn)略投資者的方式方法提出了建議。一方面，我們認為只有與境外戰(zhàn)略投資者建立其長期、深層次的合作機制才能避免境外戰(zhàn)略投資者的短期投機行為，防止國有優(yōu)質資產被境外戰(zhàn)略投資者侵吞。另一方面，我們建議國有控股商業(yè)銀行建立起完善的境外戰(zhàn)略投資者退出機制，防止境外戰(zhàn)略投資者在二級市場公開大量拋售行為的再次發(fā)生。

一、研究背景及價值

（一）研究背景及問題提出

自中國入世以來，我國對外開放程度和市場化程度大大提高，中國經濟日益為境外戰(zhàn)略投資者所青睞。2004年為順利推進我國國有獨資商業(yè)銀行的股份制改革，我國政府降低金融行業(yè)外資準入門檻并對外資出臺優(yōu)惠政策，積極鼓勵四大商業(yè)銀行尋求海外戰(zhàn)略合作伙伴。隨后，瑞士銀行、蘇格蘭皇家銀行、李嘉誠基金有限公司、美國銀行和匯豐銀行等相繼以較低股價超額參股我國國有控股商業(yè)銀行。自此，中國建設銀行、中國銀行、中國工商銀行、交通銀行相繼打破國有股“一股獨大”的局面，實現(xiàn)了由國有獨資向國有控股的巨大轉軌。此后，四家上市的國有控股商業(yè)銀行H股和A股均表現(xiàn)良好，國內外投資者形成戰(zhàn)略合作關系，互利共贏，良性發(fā)展。

然而，隨著2008年美國“次貸危機”擴張演變成為全球性的金融危機，以及緊隨其后的歐洲債務危機，刺激了境外投資者對我國國有控股商業(yè)銀行股份低成本、高溢價的套現(xiàn)投機動機。為緩解自身財務危機，輔之非流通限售股的解禁，境外戰(zhàn)略投資者開始大幅減持我國國有控股商業(yè)銀行股份，僅美國銀行一家，在兩度增持后，過去三年間已五度減持建行股份，共套現(xiàn)約260億美元，獲利156億美元。這一系列的減持對我國以及全球股市產生了巨大沖擊，嚴重打擊了市場信心，并影響到我國的金融安全和宏觀經濟穩(wěn)定性。如今，我們回過頭來看當初引進境外戰(zhàn)略投資者參股的政策正確與否？境外戰(zhàn)略投資者參股國有控股商業(yè)銀行是否達到預期效果？境外戰(zhàn)略投資者增減持股本對我國有何影響與沖擊？我國國有控股商業(yè)銀行該如何應對境外戰(zhàn)略投資者？這些命題都值得我們去深思。

（二）文獻綜述

在對于引進外資的動因分析上，史東明（2007）認為利用外資是實現(xiàn)再造和提升國內商業(yè)銀行競爭力的重要途徑，尤其是對于四大國有商業(yè)銀行。引入境外戰(zhàn)略投資者，不僅能對運行體制形成有效的規(guī)范，而且能注入所需資本，扭轉落后的經營機制。成思危（2006）認為適當放寬外資入股比例限制利大于弊，但在四大國有商業(yè)銀行上為保持國家的控制力，外資入股的比例不易超過33%。史建平（2006）分析了國有商業(yè)銀行改革過程中引入境外戰(zhàn)略投資者的必要性，認為把引進外國戰(zhàn)略投資者作為我國商業(yè)銀行改革的一種途徑可能是合適的，但把此作為國有商業(yè)銀行改革的必然步驟，則需要慎重考慮。

2004年建行、中行、工行上市相繼引進海外戰(zhàn)略合作伙伴，陸磊（2005）提出了各家銀行引進外資的四種模式，其中國有商業(yè)銀行主要選擇存量重組型和股資轉讓型，（1）存量重組特點：一是資金需求并非引資機構的主要目標或出發(fā)點。二是引資機構均具有較高價值，在中外資博弈中明顯具有主動性。三是合作對象實力各異，使得存量重組具有差別性。（2）股份轉讓特點：一是中資銀行機需要資本和外資需要在中國設點試水中國金融市場。二是股東交易是此類入股的主要形式；三是外資參股但較少參與實質經營管理。

2008年底以來，境外戰(zhàn)略投資者開始大幅減持國有控股商業(yè)銀行股份，對各銀行及我國股市和金融安全產生了巨大沖擊，學者紛紛回過頭來看當初引進外資的政策正確與否。史建平（2006）分析了國有商業(yè)銀行股份到底是“賤賣”了還是“貴賣”了？他認為當時國有商業(yè)銀行的價值評價稍欠合理，引資談判不夠公平，而與國內其他商業(yè)銀行引資價格的比較中也不難做出判斷。引進外資是否是否達到預期提升銀行管理水平的預期目的？呂勇斌（2009）使用財務指標法提出銀行績效在引入境外戰(zhàn)略投資者好確實得到改善。國內銀行的平均凈資產回報率、不良貸款率、撥備覆蓋率、成本收入比四個指標得到了顯著的改善，資本充足率指標有所改善，并不顯著。而平均總資產回報率、資產規(guī)模增長率兩項指標有所下降，但這種下降并不顯著。

那么境外戰(zhàn)投減持國有商業(yè)銀行股份到底有何影響？又是否會危及我國金融安全？項衛(wèi)星（2010）分析了近期減持的直接影響主要有：一是對股票市場的強烈沖擊；二是對中國國有商業(yè)控股銀行改革的巨大影響；三是嚴重影響中國金融的安全和穩(wěn)定。而成思危（2006）認為適當引入外資對我國金融安全影響不大，因為虛擬經濟系統(tǒng)具有寄生性，故實體經濟的健康發(fā)展是防范金融風險的前提。在傳統(tǒng)的體制下，國有商業(yè)銀行積累的大量不良貸款、道德風險和低效率，才是對我國金融穩(wěn)定的最大威脅。史建平（2006）認為對引進外資的風險性要保持高度警惕，但也不能一棍子打死，而應該盡量掌握主動權。

那么對于這一系列的沖擊？我們又該如何去應對？項衛(wèi)星（2010）認為短期內要緩解恐慌情緒，抑制拋壓動機；長期而言一是建立相應的境外戰(zhàn)略投資者退出機制；二是改革進入外資機制；三是改革IPO發(fā)行機制，實現(xiàn)新股發(fā)行的公平、公正。其他學者也提出了一系列長期的應對對策。史東明（2007）認為在實際引進過程中需合理定位選擇“門當戶對”的戰(zhàn)略投資者，并且注意其巨大的利益驅動力，加強政策引導和法規(guī)管理，謹防國有資產流失以及惡意收購。史建平（2006）認為一是在金融改革和對外開放過程中應有大國意識；二是應從中國改革與發(fā)展的整體框架下來思考國有商業(yè)銀行改革問題；三是應充分重視國有商業(yè)銀行在經濟和社會發(fā)展中的地位和作用。戴志敏（2007）認為國有商業(yè)銀行股份制改革需打破外資的超級國民待遇?？梢钥紤]允許民間資本參股，以此形成對外資參股的競爭，以抑制其投機性和套現(xiàn)動機。其中允許民資參與為國有商業(yè)銀行股份制改革提供了新思路。

通過對以上研究現(xiàn)狀的整理分析，我們可以發(fā)現(xiàn)：目前國內對境外戰(zhàn)略投資者增減持我國國有控股商業(yè)銀行的分析主要集中在境外戰(zhàn)略投資者增減持其股份的動因分析以及一些定性的對策分析。而對境外戰(zhàn)略投資者增減持國有商業(yè)銀行之后引起的一系列傳導機制的研究卻是基本空白的。因此，本文希望通過對數(shù)據及指標的分析，進而研究增減持產生影響的傳導機制，最終整合并創(chuàng)新性地提出一系列有效的應對對策，提出相應建議。

二、增減持影響的傳導機制分析

（一）銀行業(yè)績

1、股票價格

境外戰(zhàn)略投資者的大幅增減持行為，將會直接影響我國國有商業(yè)股及相關股的股票價格。以美國銀行2011年11月14日減持建設銀行股份為例，11月16日建設銀行刊登出美國銀行轉讓股份公告，當日股價即大幅下挫，H股股價從開盤價5.70跌至收盤價5.30，跌幅達2.99%，A股股價也從開盤價4.84一路跌到收盤價4.75，跌幅達1.84%；同時中國銀行等其他四家國有控股商業(yè)銀行A股及H股股價亦大幅下跌，恒生指數(shù)與A股大盤也收到劇烈影響。這是由于銀行股輻射面大，進而對二級市場產生巨大沖擊。我國國有控股商業(yè)銀行股市值巨大，而境外戰(zhàn)略投資者增減持時往往規(guī)模較大，節(jié)奏較快，方式直接，再加上其為國際市場所普遍認可的專業(yè)性和權威性，將對二級市場的國有銀行股產生深遠影響，從而波及市場信心，引導中小股民和金融機構對四大國有銀行股及我國金融市場的判斷。

2、資本外流

境外戰(zhàn)略投資者的大幅增減持行為，會影響我國國有資本的損失程度。定量來說，當初境外戰(zhàn)略投資者買入我國國有商業(yè)銀行股本時股價極低。而近年來，尤其是金融危機以來，中國資本市場表現(xiàn)穩(wěn)定，各大國有商業(yè)銀行股價節(jié)節(jié)攀升。若國際戰(zhàn)略投資者繼續(xù)持有我國國有商業(yè)控股銀行股票，則會進一步加重我國國有資本的損失。當然，損失也并不是絕對的，我國國有商業(yè)銀行在境外戰(zhàn)投增持期間，收獲了大量經驗、技術、產品創(chuàng)新等。

（二）資本效應

1、資本充足率下降

境外戰(zhàn)略投資者的大幅增減持行為，會影響四大國有商業(yè)銀行的資本金流量及存量。資本金作為銀行開展各項業(yè)務的前提條件，意義重大。減持會直接導致其原先入股的國有控股商業(yè)銀行資本金減少，從而使資本充足率下降，影響業(yè)務開展。增持則會增加資本金存量，提升資本充足率，緩解不良資產壓力，優(yōu)化資本結構。

2、股權結構調整

境外戰(zhàn)略投資者的大幅增減持行為，會通過資本結構進而影響我國國有商業(yè)銀行的內部股權結構。減持會使股權趨于集中狀態(tài)，增持則使股權更為多元化。在集中的單一產權結構下，國有金融資產的所有者缺位，從而破壞委托—代理機制中的基本要求，使國有商業(yè)銀行經營者出現(xiàn)自利行為。此外，減持使大股東股權更為集中，小股東股權卻更為分散，從而削弱中小股東地位，使其決策權被弱化，權益難以得到保障。

3、主權基金回購

境外戰(zhàn)略投資者的大幅增減持行為，影響著中資銀行及主權財富基金回購這些銀行股份的數(shù)量和時機。境外戰(zhàn)投或迫于自身財務壓力和經營結構調整需要撤離我國國有銀行股，就給我國主權基金提供了增持的契機，在保證我國國有商業(yè)銀行原有資本金的同時，使國內資本增加了優(yōu)質資產，并分享我國金融市場的升值利潤，減少國有資本外流損失。而增持期間，境外戰(zhàn)投因其資本和經驗的優(yōu)勢所在，國內機構往往難以與其競爭抗衡。

4、民間資本入股

境外戰(zhàn)略投資者的大幅增減持行為，決定了民間資本入股四大銀行的份額。在國有資本淡出和資本多元化的大背景下，大批國有企業(yè)包括國有控股商業(yè)銀行開放資本所有權是必然趨勢。但為了保證國有控股，其中屬于國有的股本份額大致不變，而剩下的份額則由外資和民間資本共享。因此境外戰(zhàn)略投資者減持，一定程度上使民間資本有更多的機會進入國有商業(yè)銀行，也能進一步緩解當下“國進民退”的矛盾。

（三）制度建設

1、治理結構

境外戰(zhàn)略投資者的大幅增減持行為，會對銀行內部的治理結構產生深遠影響。境外戰(zhàn)略投資者在其增持期間，引進了先進的金融產品和管理經驗，打破了我國國有商業(yè)銀行原先國有資本“一股獨大”的局面，形成了符合國際規(guī)范的多元化產權結構與制衡機理的公司治理結構，進而促進銀行業(yè)法制建設。通過技術外溢和銀行業(yè)的學習效應，推動了我國銀行業(yè)的整體發(fā)展。通過股權合作，中方獲得了管理、資金、技術、服務全方位支持，若中方能有效消化吸收，則能熨平因減持而引起的我國國有控股商業(yè)銀行經營業(yè)績的波動。

2、獨立經營

境外戰(zhàn)略投資者的大幅增減持行為，尤其是減持，能夠有效增強我國國有商業(yè)銀行的獨立經營能力。長期以來，國有商業(yè)銀行存在對國有資本的依賴，對外資技術、經驗的依賴。而外資撤離，意味著部分要素優(yōu)勢的失去，比如隨之撤離的技術、人員、經驗等要素。再加上市場化改革浪潮，國有商業(yè)銀行就不得不提升自身能力，獨自應對資本市場的風險和挑戰(zhàn)，以此緩解長期以來一直為各方所詬病的低效益等問題。

3、目標轉變

境外戰(zhàn)略投資者的大幅增減持行為，會影響我國國有商業(yè)銀行的政策性業(yè)務權重和經營專業(yè)化目標。國有商業(yè)控股銀行除專業(yè)業(yè)務外，還有諸如救助國有企業(yè)、老少邊窮貸款、農產品補貼貸款等政策性業(yè)務。若境外戰(zhàn)略投資者大幅減持則會恢復國有獨資的單一產權結構，使銀行非經濟業(yè)務量上升，使其專業(yè)化水準大大降低，從而削弱了其獨立法人地位和盈利能力。而增持則會打破單一產權結構，有助于商業(yè)銀行經紀人本性的回歸。

4、國際趨勢

境外戰(zhàn)略投資者的大幅增減持行為，會深刻影響四大國有商業(yè)銀行的國際業(yè)務和國際形象。譬如增持伊始，四大行與別國金融機構的國際合作大大加強，國際化水平和國際化形象得到很大提升，國際業(yè)務空間有所拓展并在一定程度上縮小我國與全球先進金融機構之間的差距。從長遠來說，減持也不利于人民幣國際化的進程。

（四）金融安全

1、監(jiān)管難度

境外戰(zhàn)略投資者的大幅增減持行為，將會影響四大行以及我國銀行業(yè)的監(jiān)管難度。若減持，四大銀行即回歸到國有股“一股獨大”局面，容易滋生原有的產權不明晰和“內部控制人”問題，不利于信息披露，不利于銀行經營的透明化、公開化，不利于完善我國金融市場秩序、創(chuàng)造內外公平的競爭環(huán)境，從而增大了監(jiān)管難度，反之則降低。

2、金融安全

就國際而言，境外戰(zhàn)略投資者的增持，會提高潛在的“傳染效應”，有利于金融安全。該效應指當境外戰(zhàn)略投資者母國或其他分支機構所在國發(fā)生經濟動蕩或貨幣危機，有可能通過境外戰(zhàn)略投資者到我國國有商業(yè)控股銀行播到我國；若我國發(fā)生金融危機，境外戰(zhàn)略投資者又成為其在我國資本外逃的通道，加劇我國金融危機，造成國有資本大幅流失。

就國內而言，境外戰(zhàn)略投資者的增持，會容易導致政出多門，影響貨幣政策效果和金融控制權，不利于。境外戰(zhàn)略投資者進入我國國有商業(yè)控股銀行的利益驅動性很大，主要目的是盈利。而股份制背景下中外資本方分享話語權，容易導致政出多門，損害我國國家利益。此外，境外戰(zhàn)略投資者可能采取違背我國監(jiān)管當局目標的行為，這就會導致我國貨幣政策低效甚至失效?？傮w而言，減持能增強我國現(xiàn)階段的金融安全。

3、信用評級

境外戰(zhàn)略投資者的大幅增減持行為，會深刻影響中國國民以及世界各國對中國市場的信用評級。當今資本市場總體來說還是以歐美等發(fā)達國家為主導的，究其根源來說可以是為少數(shù)資本寡頭也就是國際戰(zhàn)略投資者所主導。所以其增減持會影響到中國市場信心和資本市場信用評級，甚至引起其他行業(yè)的大批外資流入流出，影響中國資本市場的平穩(wěn)發(fā)展。

三、結論分析及建議

從前文可知，當境外戰(zhàn)投持股比例發(fā)生改變時，國有控股商業(yè)銀行在業(yè)績、資本效應、制度建設、金融安全等四個方面均會產生相應的改變。基于上述對傳導機制的分析，我們對國有控股商業(yè)銀行引入戰(zhàn)略投資者的方式和方法提出如下幾點意見。

（一）建立與境外戰(zhàn)略投資者的長期深層次合作機制

引進境外戰(zhàn)略投資者的初衷是為了完善銀行的公司治理結構，進一步提高我國銀行的經營效率。但目前境外戰(zhàn)略投資者短期內的減持行為不利于其在改善公司經營上的成效充分展開，同時也難以實現(xiàn)銀行引進戰(zhàn)略投資者在公司治理上的外溢效應。

為了更好的發(fā)揮戰(zhàn)略投資者的效應，我國需要合理的制度來保障長期合作，比較有效的政策包括延長針對境外戰(zhàn)略投資者的持股鎖定期和控制持有股份的比重。延長持股鎖定期能夠是我國國有商業(yè)銀行更有效地消化吸收國際金融業(yè)的經營管理的先進經驗，改善公式治理環(huán)境。通過改革這兩項政策，能夠從客觀上保證與戰(zhàn)略投資者的穩(wěn)定合作關系，避免引入追求套現(xiàn)盈利的投機者，從而造成與引進初衷的相背離。

（二）建立和完善戰(zhàn)略投資者的退出機制

為避免出現(xiàn)類似于2009年底至2011年的減持大潮，我國銀監(jiān)部門和國有商業(yè)銀行需要進一步建立與完善境外戰(zhàn)略投資者的退出機制，加強與戰(zhàn)略投資者間的對話與協(xié)商。避免出現(xiàn)境外戰(zhàn)略投資者在二級市場上的直接大量拋售行為，我國國有商業(yè)銀行應主動做好銜接，及時尋找替代者或者以主權財富基金回購相應股份。在維持市場穩(wěn)定的同時為我國主權基金提供增持機會，減少國有資本的外流損失。

（三）謹慎選擇境外戰(zhàn)略投資者

本次減持潮很大程度上是因為境外戰(zhàn)略投資者自身在金融危機中應對不當，出現(xiàn)財務困難，流動性緊張，有變現(xiàn)急救的需要。外國銀行的這一系列行為也充分暴露了國際知名金融機構存在的經營缺陷。這也告誡我們不可盲目選擇引資對象，不能僅憑規(guī)模和名聲作為選擇依據，要綜合評定引資對象的經營管理能力和績效，同時要從我國商業(yè)銀行的發(fā)展戰(zhàn)略出發(fā)，做到真正的優(yōu)勢互補，并最終實現(xiàn)共贏。

（四）拓展引資渠道，實現(xiàn)投資方式的多樣化

在境外戰(zhàn)略投資者的引入方式上可以考慮在現(xiàn)有直接吸納現(xiàn)金投資方式的基礎上進行合理靈活的拓展?？紤]的目前中國金融市場的發(fā)展狀階段，可以采取股權互換、交叉持股等方式。

我國國有商業(yè)銀行引入戰(zhàn)略投資者的主要目的是利用其在資金、技術、經營管理和全球網絡的優(yōu)勢促進自身在業(yè)務與管理的發(fā)展，而股權互換和交叉持股等投資方式能夠更有效地促進我國銀行與投資方的融合，能是雙方的戰(zhàn)略合作關系更長久的維持下去。

（五）加大我國銀行業(yè)的對內開放程度

引入境外戰(zhàn)略投資者在一定程度上對加快我國國有商業(yè)銀行管理模式、經營理念與國際接軌的確起到了促進作用。但從這次最終金融危機所引發(fā)的減持潮來看，國際金融巨頭自身也存在經營管理問題，同時，由于所處金融體系和市場經濟環(huán)境的不同，雙方的合作往往會受到不可控因素的影響。因此，從現(xiàn)在的國際金融大環(huán)境來看，引入境外戰(zhàn)略投資者存在一定風險。

相比較，國內資本具有一定境外資本的優(yōu)勢。引入國內資本會使?jié)撛诘膰匈Y產流失威脅降到最低，同時，由于熟悉國內金融市場規(guī)則，雙方合作能在更有效的范圍內進行。

（六）加強安全意識，建立有效的風險防范機制

我國國有商業(yè)銀行應該針對本次減持潮總結出有一般規(guī)律的風險防范措施，主要用語規(guī)范境外戰(zhàn)略投資者的引進和退出機制，以減少類似本次減持潮所帶來的沖擊。有以下三條建議可以參考：

1、分階段撤資。要求境外戰(zhàn)略投資者在堅持過程中分階段按比例撤資，減緩對我國國有商業(yè)銀行帶來的負面沖擊，起到有效緩沖作用。

2、保持后續(xù)合作有效性。事前簽訂協(xié)議保障在投資者撤資的情況下，繼續(xù)業(yè)務與技術上的戰(zhàn)略合作的延續(xù)。

3、規(guī)范轉讓方條件。我國國有商業(yè)銀行作為引入方對新的股權受讓方做出條件規(guī)范，需滿足一定條件才能允許其作為境外戰(zhàn)略投資者的股權受讓方，避免境外戰(zhàn)略投資者轉讓的隨意性和投機性。

作者單位：中央財經大學

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