據(jù)悉，修訂后的新三板擴容試點方案再次上報國務院。業(yè)界預期新三板有關(guān)政策會在國慶節(jié)前后出臺，2012年正式啟動。

很多人盼著新三板擴容，可是，擴容后的新三板究竟是科技金融創(chuàng)新的新希望，還是圈錢套利泡沫炒作的新夢魘？

斯蒂格利茨的“旁觀者清”已經(jīng)在創(chuàng)業(yè)板得到了證實。頂著創(chuàng)新型、高成長光環(huán)的創(chuàng)業(yè)板，硬是被炒作成高發(fā)行價、高市盈率、高比例超募的“權(quán)貴造富板”。這不是創(chuàng)業(yè)板機制本身的錯，而是鼓吹“市場可以應付一切”的新股發(fā)行市場化改革，演變?yōu)橐粓鰴?quán)貴勾結(jié)下的利益輸送機制的結(jié)果。

監(jiān)管層一邊是對發(fā)行體制的行政管制，一邊又不顧市場實際情況和投資者的承受力，拼命追求發(fā)行數(shù)量和節(jié)奏。這不僅侵占了投資者的權(quán)益，也對市場的正常運行機制造成了傷害。

歷史常常驚人地相似。新三板在經(jīng)歷了長達五年半的擴容概念炒作之后，就像十年磨一劍的創(chuàng)業(yè)板，發(fā)酵的已經(jīng)不是高新企業(yè)上市的“孵化器”和“蓄水池”概念，而是待發(fā)的財富效應。在諸多關(guān)鍵性政策難題懸而未解的情況下，新三板尚未擴容先預熱炒作。這讓很多人擔心，新三板擴容后，會再次重演創(chuàng)業(yè)板的造富神話。

審批制還是備案制？

2006年1月16日，科技部、中國證監(jiān)會及中關(guān)村科技園區(qū)管委會，共同啟動了“中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司進入證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進行股份報價轉(zhuǎn)讓試點”。

“代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”是三板市場的正式名稱，當初啟動三板市場的初衷是為了解決原STAQ（全國證券交易自動報價系統(tǒng)）、NET系統(tǒng)（中國證券交易系統(tǒng)有限公司開發(fā)設(shè)計）的歷史遺留問題。三板市場的股票來源主要有兩部分：一部分是STAQ、NET系統(tǒng)中轉(zhuǎn)移過來的股票公司；另一部分是從滬深證券交易所主板市場退市的公司。由于“試點”的企業(yè)均為高科技企業(yè)，故這一代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)被稱為“新三板”。

作為場外交易市場，中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司股份報價平臺，是為了解決初創(chuàng)期高新技術(shù)企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓及融資問題，培育非上市股份有限公司最終能進入資本市場。所以，新三板將在一定程度上成為推進高新技術(shù)企業(yè)成長和發(fā)展的助推器。新三板擴容，主要是從中關(guān)村園區(qū)擴大到全國范圍內(nèi)的國家級高新園區(qū)。

但是，由于新三板在市場定位、交易規(guī)則等設(shè)計上存在諸多問題，目前僅有89家掛牌公司的市場規(guī)模。盡管新三板的后備軍有3000-8000家企業(yè)，但由于轉(zhuǎn)板和融資通道不通暢，使這些后備軍的參與興趣大打折扣，也削弱了場外投資者的投資熱情。所以，新三板的市場流動性始終不足。

今年“兩會”期間，證監(jiān)會主席尚福林曾表示：“新三板擴容相關(guān)制度安排已基本到位，但還有一些技術(shù)細節(jié)需要解決?！笔聦嵣希氯鍞U容并非技術(shù)細節(jié)的難分難解，而是利益機制的勾心斗角。

審批制還是備案制，是困擾新三板擴容的一大難題。中關(guān)村科技園區(qū)試點期間的新三板，由中國證券業(yè)協(xié)會備案，這不免有點不倫不類。如果將來由證監(jiān)會接手新三板，不僅要整合出一個全國統(tǒng)一的交易所，而且要重床疊架地推出一個新三板發(fā)審委，這就又回到了審批制的老路。

創(chuàng)業(yè)板成為“三高板”的教訓告訴我們，行政監(jiān)管權(quán)的進一步強化，只會有利于權(quán)貴利益集團對市場資源的壟斷，并不會保障市場透明度和交易公平。

新三板如改為地方注冊，由證監(jiān)會備案，應該不失為正確的方向。新三板將備案制進行到底，打破有限市場資源的行政壟斷，是一項重大的改革舉措。不僅可以給中小企業(yè)創(chuàng)造更多的上市機會，也是對主板、創(chuàng)業(yè)板、中小企業(yè)板未來實行注冊制的有益探索。如果監(jiān)管層依然對審批制過于依戀，對于擴容的新三板，則是一場莫大的悲劇。

轉(zhuǎn)板能否實現(xiàn)？

新三板最有吸引力的亮點在于轉(zhuǎn)板，轉(zhuǎn)板機制將允許新三板達到上市標準的公司，以存量發(fā)行的方式轉(zhuǎn)入主板或創(chuàng)業(yè)板市場。盡管沒有融資，但實現(xiàn)了由場外市場向場內(nèi)市場的跳躍，企業(yè)的存量股份可以變成股票市場交易的金融資產(chǎn)。這也許是地方政府、高新技術(shù)園區(qū)和創(chuàng)投們紛紛熱衷于“潛伏”新三板概念的主要原因。

不過，我們用國際視野來看，無論是轉(zhuǎn)板還是融資，都是市場的選擇。從解決我國中小企業(yè)融資難的角度來說，中小企業(yè)青睞的并不僅僅是新三板的定向私募，更看重的是轉(zhuǎn)板之后的公募。如果擔心新三板搶了創(chuàng)業(yè)板的風頭，而主張暫緩轉(zhuǎn)板機制的實施，對于希望在新三板解決融資難問題的中小企業(yè)是不公平的。如果簡單地用因噎廢食的方法強行限制轉(zhuǎn)板的融資功能，不僅意味著轉(zhuǎn)板機制將失去它應有的市場意義，也遠離了新三板市場設(shè)立的初衷。

為避免新三板轉(zhuǎn)板機制變成圈錢和權(quán)力尋租的推手，要吸取創(chuàng)業(yè)板監(jiān)管缺位的教訓，加強對突擊入股的監(jiān)管，嚴厲打擊內(nèi)幕交易。釜底抽薪式的監(jiān)管，才是對轉(zhuǎn)板機制真正意義上的扶正怯邪。根據(jù)市場人士的建議，即使某些新三板公司能夠成功轉(zhuǎn)板，也要對突擊入股的股份實行鎖定期，增加這些公司的資金成本，減緩其所持股份解禁后對股價形成的沖擊。

新三板擴容的另一項重要內(nèi)容，是改革交易制度，引入做市商，提高流動性和交易活躍度。這意味著，境內(nèi)資本市場體制正朝著國際接軌的市場化方向跨出了一大步。對于習慣了小腳女人走路的監(jiān)管思路和市場心理，無疑是一次重大考驗。

進入門檻有多高？

由于新三板企業(yè)多為高科技企業(yè)，盈利預期不穩(wěn)定，投資風險大。所以，監(jiān)管層也在考慮對個人投資者設(shè)置門檻。不過，如果將進入門檻作為對投資者的“保護”，未免不太合適。在某種意義上，將新三板與大多數(shù)本少力薄的中小投資者隔離開來，就意味著中小企業(yè)的價值投資遠離了中小投資者，被“保護”成了機構(gòu)的禁臠，投機者的專利。

而從準入資格所包涵的保護宗旨來看，其要點無非是“買者自負”。事實上，從創(chuàng)業(yè)板屢見不鮮的變臉和股指期貨司空見慣的過度投機套利現(xiàn)象來看，其巨大的市場風險哪一次不是由投資者“買者自負”，哪一次曾經(jīng)有幸得到過“重中之重”的保護？

如果新三板擴容的“頂層設(shè)計”變成了越來越復雜的監(jiān)管權(quán)之爭、交易所之爭及不同形式的機構(gòu)權(quán)益之爭，如果舍不得在審批權(quán)的收放，最后還將導致創(chuàng)業(yè)板圈錢套現(xiàn)吞噬股市財富的夢魘更大規(guī)模地重演。