自2010年年初以來，新股供給不斷加大，資本市場(chǎng)的“雙擴(kuò)容”給“打新”業(yè)務(wù)帶來了新的空間。新股的申購(gòu)也成為機(jī)構(gòu)投資者的重要組成部分。我們對(duì)2010年年初至2011年3月8日以來，418只上市新股的“打新”收益，進(jìn)行了初步分析，以期尋找內(nèi)在規(guī)律，有利于投資者的新股申購(gòu)工作。
　　
　　新股收益分析
　　新股的收益受同期大盤和滯后3個(gè)月大盤走勢(shì)、行業(yè)屬性、股本規(guī)模、發(fā)行價(jià)格、發(fā)行量等因素影響，在總體樣本基礎(chǔ)之上，我們從以下四個(gè)方面對(duì)新股收益情況進(jìn)行 初步分析：
　　
　　從大盤走勢(shì)因素分析
　　圖1為2010年1月4日至2011年3月8日發(fā)行的418只新股的上市首日漲跌幅、3個(gè)月禁售期漲跌幅與滬深300指數(shù)、中小板指數(shù)走勢(shì)的對(duì)照情況。圖中左邊縱軸表示滬深300指數(shù)和中小板指數(shù)點(diǎn)位，右邊縱軸表示新股上市首日漲跌幅和3個(gè)月禁售期漲跌幅。圖1表明新股的首日漲跌幅和3個(gè)月禁售期的漲跌幅與大盤走勢(shì)有一定的內(nèi)在聯(lián)系。
　　為了更好地闡明這一聯(lián)系，進(jìn)一步根據(jù)市場(chǎng)漲跌情況將樣本區(qū)間分為6個(gè)階段，對(duì)不同階段的新股上市首日漲跌幅和3個(gè)月禁售期漲跌幅進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)（見表1）。
　　2010年1月4日到4月15日間，市場(chǎng)處于相對(duì)高位震蕩的態(tài)勢(shì)，此時(shí)新股發(fā)行首日仍有較大的漲幅。但之后的3個(gè)月，市場(chǎng)出現(xiàn)較大的下跌，由3000點(diǎn)左右下跌至2400點(diǎn)左右，從而導(dǎo)致前一階段發(fā)行的新股隨著市場(chǎng)下跌，收益減少。
　　2010年4月16日到7月5日間，股指處于單邊下挫的態(tài)勢(shì)，新股發(fā)行首日的漲幅較少，雖然3個(gè)月后市場(chǎng)有所回升，但由于幅度較小，禁售期的新股平均收益仍然較低。
　　2010年7月6日到9月30日間，市場(chǎng)有所回暖，新股發(fā)行漲幅較大，并且伴隨后市的逐漸走強(qiáng)，新股解禁期后有較好的收益。
　　2010年10月1日到11月11日間，市場(chǎng)大幅上漲，新股發(fā)行收益較好，但后市的大幅回調(diào)也帶動(dòng)新股的收益回落。
　　2010年11月12日到2011年1月26日間，市場(chǎng)震蕩回落，新股首日漲幅較小，解禁期收益維持低水平。
　　2011年1月27日到2011年3月8日間，股市略有反彈，但新股發(fā)行首日漲幅并未隨之回升，禁售期漲幅有一定增加。
　　整體看來，大盤向上攀升時(shí)，新股的首日漲幅較大；而大盤下跌時(shí)，新股的首日漲幅較小。此外，若大盤在新股上市后的3個(gè)月內(nèi)走勢(shì)低迷，則容易帶動(dòng)新股下挫，減少打新收益；若大盤走勢(shì)向好，新股的打新收益則容易保持。因此，將當(dāng)前市場(chǎng)形勢(shì)和對(duì)未來市場(chǎng)走勢(shì)的判斷結(jié)合起來進(jìn)行考量后再制訂“打新”策略較為合適。
　　
　　從不同行業(yè)屬性的因素分析
　　在研究樣本中，從發(fā)行PE上來看（見圖2），旅游景區(qū)、種植業(yè)、化工新材料、醫(yī)療器械和生物制品5個(gè)行業(yè)排名居前，均達(dá)到了80倍以上（見表2）；從發(fā)行價(jià)格上來看，生物制品、旅游景區(qū)、醫(yī)療器械、水務(wù)和計(jì)算機(jī)設(shè)備5個(gè)行業(yè)排名居前。總之，旅游景區(qū)、生物制品、醫(yī)療器械這三個(gè)行業(yè)的新股具有高發(fā)行PE、高發(fā)行價(jià)的特點(diǎn)。
　　從上市首日漲跌幅來看（見圖3），飲料制造、食品加工、有色金屬冶煉、水務(wù)和農(nóng)業(yè)綜合5個(gè)行業(yè)的漲幅較大，均在70%以上（見表3），其中飲料制造行業(yè)新股上市平均漲幅高達(dá)145.92%，主要原因是該行業(yè)的兩只新股黑牛食品和珠江啤酒的上市首日漲幅分別為114%和177%；從3個(gè)月禁售期漲跌幅來看，飲料制造、金屬新材料、漁業(yè)、綜合和種植業(yè)5個(gè)行業(yè)的漲幅較好，其中漁業(yè)板塊新股有93.82%的收益，主要原因是由于壹橋苗業(yè)于2010年7月31日上市后即大幅走高，從發(fā)行價(jià)為28.98元漲至120元左右，雖后市震蕩回落，但仍然有較大收益。從中隱含的結(jié)論是：該時(shí)期，市場(chǎng)對(duì)主題投資或某些行業(yè)趨勢(shì)具有特殊的風(fēng)險(xiǎn)偏好。
　　從新股中簽制度改革前后分析
　　新股中簽制度改革前后具有明顯差異的就是發(fā)行PE有一定的增加，而上市首日和3個(gè)月禁售期的漲幅則大幅下降。在大盤指數(shù)的漲跌沒有出現(xiàn)較大差異的情況下，出現(xiàn)此類現(xiàn)象的原因可能是由于新股網(wǎng)下申購(gòu)改為搖號(hào)制以后，機(jī)構(gòu)投資者為了能夠進(jìn)入搖號(hào)區(qū)間，不惜以提高報(bào)價(jià)為代價(jià)來爭(zhēng)取新股入圍機(jī)會(huì)。而另一種可能的情況則為：前期打新的高收益刺激機(jī)構(gòu)涌向打新隊(duì)伍中，帶動(dòng)新股發(fā)行PE的上升，導(dǎo)致新股發(fā)行價(jià)的虛高和發(fā)行收益的減少。
　　從改革前后不同行業(yè)的PE來看（見圖4），大部分行業(yè)改革前的PE要明顯小于改革后的PE，僅有港口、環(huán)保、生物制品、有色金屬冶煉、視聽器材、飼料、塑料等行業(yè)的改革前PE略高于改革后的PE。
　　大部分行業(yè)改革前的上市首日漲幅明顯高于改革后，而金屬制品和食品加工這兩個(gè)行業(yè)改革后的漲幅卻顯著高于改革前。這是由于金屬制品和食品加工這兩個(gè)行業(yè)在改革后上市公司僅有1家和2家，不具有代表性。因此，從整體趨勢(shì)來看大部分行業(yè)新股改革后上市首日漲幅要遠(yuǎn)小于改革前（見圖5）。
　　整體來看，改革前后不同行業(yè)的新股3個(gè)月禁售期的收益情況不一（見圖6）。改革后，可關(guān)注建筑裝飾、金屬制品、食品加工和種植業(yè)等行業(yè)，這些行業(yè)在改革后的3個(gè)月禁售期漲幅較好。
　　
　　從發(fā)行價(jià)與機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)區(qū)間分析
　　通過統(tǒng)計(jì)新股發(fā)行價(jià)與機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)發(fā)行價(jià)格區(qū)間上下限均值，我們發(fā)現(xiàn)在研究樣本中，發(fā)行價(jià)落在機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)區(qū)間內(nèi)的有195只，超過機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)上限均值的有59只，而許多新股的發(fā)行價(jià)格在機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)的發(fā)行區(qū)間之下，共計(jì)164只。
　　通過區(qū)分發(fā)行價(jià)與機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)區(qū)間的關(guān)系，我們將新股分為三類并分析其上市首日漲跌幅和3個(gè)月禁售期漲跌幅（如表4）。
　　表中，發(fā)行價(jià)落在機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)區(qū)間內(nèi)的新股首日漲幅較小，禁售期漲跌幅趨近于首日漲跌幅。原因或在于此類新股最終回歸到其合理價(jià)格，說明機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)區(qū)間仍具有一定的合理性。而發(fā)行價(jià)超過機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)區(qū)間上限的新股，在3個(gè)月解禁期過后則出現(xiàn)較大的下跌。原因或在于此類新股發(fā)行價(jià)格較高，首日漲幅又較大，回歸合理價(jià)值后導(dǎo)致解禁期收益減少。而對(duì)于發(fā)行價(jià)格低于機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)區(qū)間下限的新股，其上市首日漲幅較大，解禁后仍有較好的收益，原因或在于此類新股發(fā)行價(jià)過低，需向上回歸合理價(jià)格區(qū)間。
　　
　　新股申購(gòu)策略
　　在申購(gòu)新股時(shí)，需要將當(dāng)前市場(chǎng)形勢(shì)和對(duì)未來市場(chǎng)走勢(shì)的判斷結(jié)合起來進(jìn)行考量后制定打新策略。
　　選取市場(chǎng)熱點(diǎn)或未來關(guān)注度高的品種進(jìn)行新股申購(gòu)。
　　新股中簽制度改革前后的明顯差別在于新股發(fā)行PE有一定的增加，而上市首日和禁售期的漲幅則大幅下降。
　　發(fā)行價(jià)落在機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)區(qū)間內(nèi)的新股首日漲幅較小，禁售期漲跌幅趨近持平。發(fā)行價(jià)在機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)區(qū)間上限之上的新股，3個(gè)月解禁期期間出現(xiàn)較大的下跌。發(fā)行價(jià)在機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)區(qū)間下限以下的新股上市首日漲幅較大，解禁期后仍有較好的收益。
　?。ㄗ髡邌挝唬褐袊?guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所博士后流動(dòng)站、華林證券投資管理總部，中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行博士后科研工作站、中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行戰(zhàn)略規(guī)劃部）