2012年上半年市場遵循政策與成長的邏輯，適宜進行主題投資；下半年，國際因素中美元升值將推動中國資本市場先大破再大立。
　　
　　市場反彈因政策的放松預期而展開，表面看來，又因國際局勢的波動而回落，實質(zhì)上，這波反彈從底部展開之后，就面臨著一個關(guān)鍵的問題，即主流邏輯的不清晰，我們曾經(jīng)在2011年10月提出，反彈的主線是從周期修復到成長主題，市場也的確演繹了這種脈絡(luò)。但是，對于周期的修復，市場因?qū)ξ磥斫?jīng)濟的判斷而顯得底氣不足。而對于成長主題，由于還沒看到系統(tǒng)性的政策或者是業(yè)績預期的改善，也存在著估值提升空間有限的問題。所以，反彈到此就遇到了進一步上行邏輯不清晰的問題，邏輯缺失是市場回落的根源。
　　
　　短周期觸底
　　我們前期一直認為，中國經(jīng)濟短期無硬著陸之虞，這一點市場已逐漸達成共識，而短周期已經(jīng)在近期觸底，這一點目前市場仍存在糾結(jié)。從我們監(jiān)測的產(chǎn)出缺口來看，各項領(lǐng)先指標均已顯示經(jīng)濟短周期具備了底部特征，而一個事實是，2011年11月信貸的寬松也在某種程度上超出了市場的預期。從周期理論來看，流動性寬松是經(jīng)濟短周期觸底的必要條件之一，也是經(jīng)濟恢復的基本動力之一，所以，我們?nèi)匀淮_認經(jīng)濟短周期底部已經(jīng)出現(xiàn)的事實，只不過目前經(jīng)濟底部的彈性依然有限，其根源在于價格。
　　市場可以見到的經(jīng)濟數(shù)據(jù)的實質(zhì)性好轉(zhuǎn)，往往與價格觸底具有邏輯上的一致性，原因在于價格觸底是庫存行為加速的前提條件，在價格觸底之前庫存的增加是由于真實需求而非價格上升預期導致的，所以，回升力度必然有限。因此，同比數(shù)據(jù)來看，2012年一二季度未必樂觀。在經(jīng)濟觸底e7eb1ad8137805ee49e890f08b3b56d0之后市場反彈的初期，流動性推動都是重要的動因，這當是我們尋找市場邏輯的出發(fā)點。
　　
　　流動性:邏輯的出發(fā)點
　　我們一直對2012年的流動性持樂觀的態(tài)度，市場普遍認為，由于2012年上半年通脹的加速回落和經(jīng)濟數(shù)據(jù)的平淡，政策不排除由微調(diào)轉(zhuǎn)向進一步放松的可能，我們也認可這種觀點。2012年一季度是政策放松的較好時間窗口，但如果彼時政策不放松，極有可能為2012年下半年的經(jīng)濟增長帶來較大的衰退風險。而除了政策的原因外，在經(jīng)濟周期的運行中，相較于2011年，2012年實體經(jīng)濟對流動性的需求會實質(zhì)性的減弱，主要因為產(chǎn)能周期在2011年的壓抑下已經(jīng)出現(xiàn)減弱趨勢，擴張動能的減弱已經(jīng)使實體經(jīng)濟對流動性的需求減弱，由此，資本市場的流動性可能要強于普遍預期。
　　2011年之后將是中國經(jīng)濟中泡沫資產(chǎn)的大頂位置，目前我們依然堅持認為房地產(chǎn)、礦產(chǎn)等虛擬資產(chǎn)仍處于頂部的構(gòu)筑之中，股市先期調(diào)整和相對較低的估值而言，我們認為可能是流動性的首選，這也是我們一直對2012年市場并不悲觀的原因。所以，從2011年底到2012年一季度，我們面臨的是通脹回落、增長數(shù)據(jù)由于基數(shù)效應(yīng)而不理想，從而使政策放松預期增強，實體經(jīng)濟對流動性需求減弱的組合，這樣的組合對股市應(yīng)該不是壞事。
　　
　　給市場一個邏輯
　　在這種背景下，市場之所以還沒有主流邏輯，可能存在短期和中期兩個問題。短期來看，市場對政策是否放松仍存疑慮，或者對即便放松能夠在多大程度上緩解增長中樞下移的趨勢心存疑慮。值得肯定的是，政策緊縮的拐點已經(jīng)出現(xiàn)，未來的政策一定是朝著由緊至松的方向發(fā)展，這是趨勢性的，但過程是曲折的。對于政策是否能對沖增長的波動，我們認為至少在2012年上半年是可以的，因為這個時段，經(jīng)濟雖是強弩之末，但其韌性還在，而此時的經(jīng)濟由于其內(nèi)生性動能處于緩慢減弱的過程中，仍屬于政策的邊際效應(yīng)相對較好的時期。因此，分析未來政策的著力點，就是短期投資邏輯的關(guān)鍵。政策的著力點，無非在于民生投資，或者是對高通脹下被推遲的改革的推進。
　　除了政策的邏輯之外，市場的流動性重點依然是成長，這是經(jīng)濟短周期底部初成，經(jīng)濟趨勢不明朗而流動性逐漸寬松下的必然選擇。只不過，市場需要成長的邏輯。因此，目前需要研究的仍然是在中國經(jīng)濟中樞下移的過程中，哪些行業(yè)是具有絕對或者相對的投資價值，但這種共識的達成需要時間，所以，我目前仍處于摸索可以持久的行業(yè)主題階段。從市場的表現(xiàn)看，傳媒板塊的炒作基本就屬于此種中期邏輯。
　　到底2012年是選股市場還是擇時市場，如果從周期理論上看，2012注定是大破大立之年。所以，成長固然可以精挑細選，但波動對2012的收益率可能貢獻更加直接。我們反復強調(diào)的是，在2012年的局勢動蕩中，國際因素處于最突出地位，其中，美元的底部問題又更為重要，而美元升值對中國資本市場的影響一定是先大破再大立，這發(fā)生在2012下半年的概率更大。所以，我們?nèi)匀徽J為2012上半年市場穩(wěn)定，適宜進行主題投資。2012年首先是政策和成長的故事，而后是大破與大立。