2007年7月以前，大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為全球增長(zhǎng)的最大威脅來(lái)自全球貿(mào)易不平衡。他們認(rèn)為美國(guó)凈外債與GDP比率的不斷上升將導(dǎo)致資金流入急劇減少，隨之削弱美元，利率上漲，最終令美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入危機(jī)。
　　但這一設(shè)想未能成為現(xiàn)實(shí)。本次危機(jī)實(shí)際源自美國(guó)次級(jí)貸款的崩盤(pán)，并當(dāng)即將全球經(jīng)濟(jì)拖入一場(chǎng)自1930年以來(lái)最為嚴(yán)重的衰退當(dāng)中。
　　而大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家之所以無(wú)法預(yù)見(jiàn)危機(jī)背后的真正經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)力，是因?yàn)樗麄儗?duì)美國(guó)總債務(wù)的快速增長(zhǎng)缺乏足夠關(guān)注。他們把注意力放在了美國(guó)的外債上，而忽視了家庭負(fù)債、公共負(fù)債、商業(yè)債務(wù)和金融債務(wù)等方面的問(wèn)題。
　　他們尤其應(yīng)當(dāng)對(duì)美國(guó)抵押貸款和消費(fèi)者債務(wù)的可持續(xù)性給予更多關(guān)注。2007年，上述兩項(xiàng)負(fù)債與GDP的比率升至90％以上，與此同時(shí)，凈外債的相關(guān)比率只有24％。
　　當(dāng)然，債務(wù)的不同組成部分也因各自的特性和資金來(lái)源而大不相同，但一國(guó)總債務(wù)的各個(gè)組成部分及其資助方式之間顯然有所關(guān)聯(lián)。
　　這意味著兩點(diǎn)：首先，來(lái)自不同融資來(lái)源的資金在某種程度上是可互換的，總債務(wù)中某項(xiàng)資金出現(xiàn)的赤字可以用原本提供給其他用途的多余資金來(lái)填補(bǔ)；其次，總債務(wù)中某一部分所導(dǎo)致的問(wèn)題將對(duì)其他部分造成影響。
　　危機(jī)爆發(fā)后，美國(guó)家庭只能用儲(chǔ)蓄來(lái)支付抵押貸款和消費(fèi)者債務(wù)，或被迫放棄償還。美國(guó)總債務(wù)的下降以及總債務(wù)和國(guó)內(nèi)資金間財(cái)政缺口的縮窄，使得美國(guó)經(jīng)常賬戶赤字狀況在2008年－2009年財(cái)年大大改善，也證明美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克宣稱(chēng)該赤字是由全球“儲(chǔ)蓄偏好”所引發(fā)的觀點(diǎn)是錯(cuò)誤的。盡管美元在避險(xiǎn)需求下升值，美國(guó)經(jīng)常賬戶狀況卻得到了鞏固。
　　不幸的是，隨著私人部門(mén)去杠桿化以及家庭儲(chǔ)蓄的增加，由負(fù)債和消費(fèi)驅(qū)動(dòng)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退。為了減少私人部門(mén)去杠桿化對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的負(fù)面影響，美國(guó)政府采取了一系列擴(kuò)張性的貨幣政策和財(cái)政政策。如今政府大力干預(yù)后的家庭負(fù)債狀況依然處于危險(xiǎn)邊緣，同時(shí)財(cái)政狀況急劇惡化，經(jīng)常賬戶平衡狀況再度變差。
　　公共債務(wù)的可持續(xù)性已經(jīng)取代私人債務(wù)，成為美國(guó)金融穩(wěn)定的最大問(wèn)題，而針對(duì)美國(guó)經(jīng)常賬戶狀況的爭(zhēng)論焦點(diǎn)也從外債的可持續(xù)性轉(zhuǎn)移到外部赤字降低對(duì)增長(zhǎng)和就業(yè)的影響。對(duì)此美國(guó)的政策制定者目前陷入了困境：一方面要促進(jìn)增長(zhǎng)，另一方面又得降低總債務(wù)水平。
　　而實(shí)現(xiàn)這兩大目標(biāo)的最重要方式就是透過(guò)提升美國(guó)國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力來(lái)增加出口。但這些競(jìng)爭(zhēng)力的提升又從何而來(lái)？
　　將美元貶值的做法能在短期內(nèi)提升美國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)力，但非長(zhǎng)久之策。因?yàn)樨?cái)政狀況的迅速惡化，已經(jīng)令投資者對(duì)自己美國(guó)政府債券上的資本損失憂慮不已，此外貶值也將使外國(guó)人更不愿意資助美國(guó)的預(yù)算赤字。如果得不到外國(guó)資金，美國(guó)政府債務(wù)的收益率將被迫提升，而美國(guó)經(jīng)濟(jì)也將重新陷入衰退。
　　長(zhǎng)期講，美國(guó)的發(fā)展模式必須由原本對(duì)負(fù)債和消費(fèi)的依賴(lài)轉(zhuǎn)向創(chuàng)新能力。只有這樣才能真正提升競(jìng)爭(zhēng)力，并使政府在保持合理增長(zhǎng)率的同時(shí)將私人和公共債務(wù)降到可持續(xù)的水平。
　　但提升競(jìng)爭(zhēng)力和減少總債務(wù)這兩個(gè)目標(biāo)不可能一蹴而就。無(wú)論對(duì)其擁有雙邊貿(mào)易順差的是哪一個(gè)國(guó)家，美國(guó)的經(jīng)常賬戶赤字將在短期內(nèi)繼續(xù)存在。因此，中國(guó)將其貿(mào)易盈余持續(xù)投資在美國(guó)政府債券上，對(duì)美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定極為重要。
　　考慮到美國(guó)在中國(guó)購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債方面獲取的重大利益，我們很難理解美國(guó)政府和國(guó)會(huì)為何總是對(duì)中美雙邊經(jīng)常賬戶赤字大肆抱怨。而與此同時(shí)，我們也難以解釋中國(guó)為何不愿減少貿(mào)易盈余，因?yàn)榇笠?guī)模持有美國(guó)政府債券回報(bào)極低，而且還存在著巨額資本流失風(fēng)險(xiǎn)。
　　好消息是，在中國(guó)國(guó)家主席胡錦濤最近的訪美之行中，中美兩國(guó)都在解決雙邊貿(mào)易不平衡方面做出了積極的舉措。這預(yù)示著一個(gè)更理性也更富建設(shè)性的對(duì)話，這將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)有所裨益。
　　作者為中國(guó)世界經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)會(huì)長(zhǎng)