王分棉,邱 紅,劉運(yùn)興

(1.對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)國際商學(xué)院,北京100029;2.五邑大學(xué),廣東江門529020)

中小板高科技企業(yè)上市前后財(cái)務(wù)績效變化實(shí)證研究

王分棉1,邱 紅2,劉運(yùn)興1

(1.對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)國際商學(xué)院,北京100029;2.五邑大學(xué),廣東江門529020)

選取中小板85家高科技企業(yè)作為樣本,利用SPSS16.0對這些企業(yè)財(cái)務(wù)績效指標(biāo)在上市前后的差異進(jìn)行顯著性檢驗(yàn).結(jié)果表明:高科技企業(yè)的償債能力有所增強(qiáng),股東權(quán)益比例有所提高;但是企業(yè)的發(fā)展能力并沒有明顯改善;企業(yè)的盈利能力、運(yùn)營能力、現(xiàn)金流產(chǎn)生能力卻都出現(xiàn)了顯著的下降.

中小板;高科技企業(yè);財(cái)務(wù)績效

據(jù)文獻(xiàn)檢索,關(guān)于中小板企業(yè)上市前后財(cái)務(wù)績效變化的研究還不多見,但對企業(yè)上市后業(yè)績變化進(jìn)行了較為深入的研究.國外學(xué)者Jain、M ikkelson和Pagano M等的研究表明,企業(yè)在美國、意大利上市后其經(jīng)營業(yè)績呈現(xiàn)下降,而且上市對企業(yè)業(yè)績的影響在4～5內(nèi)年消失[1—3];黃貴海、宋敏比較分析了所有在中國大陸注冊,并在香港上市前后的企業(yè)財(cái)務(wù)及經(jīng)營績效,發(fā)現(xiàn) H股公司上市后2～3年里經(jīng)營績效大幅下降,但是作為控制組的民營企業(yè)上市后與 H股公司相比績效下降幅度更大[4];陳良華、孫健、張菡認(rèn)為香港創(chuàng)業(yè)板的上市公司在IPO后,流動比率與主營業(yè)務(wù)收入都顯著提高,總資產(chǎn)收益率與銷售凈利率則進(jìn)一步惡化,其他指標(biāo)如資產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與凈資產(chǎn)收益率在IPO前后沒有顯著的變化.然而他們只對樣本進(jìn)行了配對 T檢驗(yàn),而在進(jìn)行 T檢驗(yàn)之前卻沒有檢驗(yàn)樣本總體是否符合正態(tài)分布,其得到的結(jié)論是否準(zhǔn)確有待驗(yàn)證[5].陳奇山發(fā)現(xiàn)上市公司在IPO后各年的ROE均呈現(xiàn)明顯的衰退跡象,造成這種現(xiàn)象的主要原因在于上市時機(jī)選擇,其次為利潤操縱,代理問題的影響則較小[6];謝玲芳、朱曉明選取1996-2001年在上海和深圳2個交易所上市的民營企業(yè)作為研究對象,評估了民營企業(yè)在上市前后2年的績效變化,發(fā)現(xiàn)企業(yè)上市后收益指標(biāo)、實(shí)際銷售額、財(cái)務(wù)狀況都有明顯提高,只有收益率指標(biāo)有所降低[7];孫堅(jiān)強(qiáng)、陳宜家以1998—2000年在上海、深圳證券交易所上市的329家國有企業(yè)為樣本,通過比較上市前3年到上市后3年盈利、產(chǎn)出、財(cái)務(wù)杠桿和員工工作效率4個方面的指標(biāo)來評價國有上市公司的經(jīng)營績效,結(jié)果顯示上市后盈利、產(chǎn)出和員工工作效率都得到提高,但是財(cái)務(wù)杠桿水平下降[8].由上述分析可知,專門研究中小板高科技企業(yè)上市前后財(cái)務(wù)績效變化的不多.然而中小板高科技企業(yè)上市前后財(cái)務(wù)績效有什么變化呢?財(cái)務(wù)績效發(fā)生變化的原因是什么呢?本文將選取中小板85家高科技企業(yè)的財(cái)務(wù)績效數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析.

1 樣本數(shù)據(jù)選取與研究方法

1.1 樣本選擇

本文根據(jù)以下2個標(biāo)準(zhǔn)選取樣本:第一,樣本必須是來自中小板上市公司中的高科技企業(yè)(本文中的高科技企業(yè)是指通過高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)證,或者曾經(jīng)被國家、省級或者地市級相關(guān)單位評為高新技術(shù)企業(yè)的企業(yè));第二,樣本企業(yè)的上市時間在2008年12月31日以前.按照上述2條標(biāo)準(zhǔn),篩選出85家樣本企業(yè),所選樣本企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)都是來自銳思金融庫.

1.2 研究方法

為了全面綜合評價中小板高科技企業(yè)財(cái)務(wù)績效,本文采用6類財(cái)務(wù)績效指標(biāo)、16個變量指標(biāo)來衡量高科技企業(yè)在上市前后的財(cái)務(wù)績效變動,如表1所示.

首先計(jì)算85家樣本企業(yè)上市前后16個變量指標(biāo)的算術(shù)平均值,然后分別計(jì)算16個變量的均值在上市前后的差值,最后將這些差值作為統(tǒng)計(jì)量進(jìn)行顯著性檢驗(yàn),以檢驗(yàn)樣本企業(yè)的財(cái)務(wù)績效在上市后是否發(fā)生了變化.對樣本企業(yè)財(cái)務(wù)績效指標(biāo)變動進(jìn)行顯著性檢驗(yàn)的具體步驟如下:首先對85家樣本企業(yè)16個變量在上市前后的差值(總體樣本)進(jìn)行柯爾莫諾夫-斯米爾諾夫(K-S)檢驗(yàn),若變量指標(biāo)對應(yīng)的總體(樣本1)符合正態(tài)分布,則采用配對 T檢驗(yàn)對其進(jìn)行顯著性檢驗(yàn);若變量指標(biāo)對應(yīng)的總體(樣本2)不符合正態(tài)分布,則采用威爾科克森檢驗(yàn)對其進(jìn)行顯著性檢驗(yàn).

表1 財(cái)務(wù)績效評價體系

2 實(shí)證結(jié)果與分析

2.1 總體樣本的 K-S檢驗(yàn)

將85家企業(yè)16個變量指標(biāo)在企業(yè)上市前后的差值作為總體樣本,利用SPSS16.0對其進(jìn)行 K-S檢驗(yàn),以檢驗(yàn)總體樣本是否符合正態(tài)分布.建立原假設(shè)和備擇假設(shè):H0表示總體樣本分布符合正態(tài)分布;H1表示總體樣本分布不符合正態(tài)分布;給定顯著性水平α=0.05.檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示.

由表2可知,P>0.05的對應(yīng)變量有凈資產(chǎn)收益率、主營業(yè)務(wù)利潤率、銷售現(xiàn)金比率、股東權(quán)益比率、無形資產(chǎn)比率、總資產(chǎn)增長率,接受原假設(shè),即這6個變量的對應(yīng)總體符合正態(tài)分布;P<0.05的對應(yīng)變量有流動比率、速動比率、利息保障倍數(shù)、長期負(fù)債與營運(yùn)資金比率、凈利潤現(xiàn)金含量、凈資產(chǎn)增長率、凈利潤增長率、存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率,拒絕原假設(shè),接受備擇假設(shè),即這10個變量的對應(yīng)總體不符合正態(tài)分布.

本文根據(jù) K-S檢驗(yàn)結(jié)果將總體樣本分為樣本1和樣本2.樣本1由符合正態(tài)分布的6個變量構(gòu)成,對其進(jìn)行配對 T檢驗(yàn),以檢驗(yàn)其在企業(yè)上市前后的差異;樣本2由不符合正態(tài)分布的10個變量構(gòu)成,需對其進(jìn)行總體威爾科克森符號秩檢驗(yàn),以檢驗(yàn)這10個變量在企業(yè)上市前后的差異.

2.2 樣本1的配對樣本 T檢驗(yàn)

由表2可知,樣本1符合正態(tài)分布,因此,可對樣本1進(jìn)行配對樣本總體均值 T檢驗(yàn).建立原假設(shè)和備擇假設(shè):H0表示總體均值未發(fā)生變化;H1表示總體均值發(fā)生了變化;給定顯著性水平α=0.05.利用SPSS16.0對樣本1的配對樣本進(jìn)行 T檢驗(yàn),檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示.

由表3可知,對于給定顯著性水平α=0.05,P>0.05的對應(yīng)變量有無形資產(chǎn)比率和總資產(chǎn)增長率,接受原假設(shè),即認(rèn)為無形資產(chǎn)比率和總資產(chǎn)增長率在企業(yè)上市前后沒有發(fā)生顯著變化;P<0.05的對應(yīng)變量有凈資產(chǎn)收益率、主營業(yè)務(wù)利潤率、銷售現(xiàn)金比率、股東權(quán)益比率,拒絕原假設(shè),接受備擇假設(shè),即這4個財(cái)務(wù)指標(biāo)在企業(yè)上市前后發(fā)生了顯著的變化.

表2 總體樣本的 K-S檢驗(yàn)結(jié)果

表3 樣本1的配對樣本T檢驗(yàn)結(jié)果

2.3 樣本2的配對樣本威爾科克森檢驗(yàn)

由表2可知,樣本2不符合正態(tài)分布,需對該樣本做威爾科克森符號秩檢驗(yàn).建立原假設(shè)和備擇假設(shè):H0表示總體均值未發(fā)生變化;H1表示總體均值發(fā)生了變化;給定顯著性水平α=0.05.利用 SPSS16.0對這10個變量做配對樣本威爾科克森符號秩檢驗(yàn),檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示.

由表4可知,對于給定顯著性水平α=0.05,P>0.05的對應(yīng)變量有利息保障倍數(shù)、凈資產(chǎn)增長率、凈利潤增長率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率,接受原假設(shè),即認(rèn)為這4個變量在企業(yè)上市前后沒有發(fā)生顯著變化;P<0.05的對應(yīng)變量有流動比率、速動比率、長期負(fù)債與營運(yùn)資金比率、凈利潤現(xiàn)金含量、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率,拒絕原假設(shè),接受備擇假設(shè),即這6個變量在企業(yè)上市前后發(fā)生了顯著變化.

表4 樣本2的配對樣本的威爾科克森檢驗(yàn)結(jié)果

3 結(jié)論與啟示

3.1 研究結(jié)論

本文通過對總體樣本進(jìn)行柯爾莫諾夫-斯米爾諾夫檢驗(yàn),結(jié)果表明,6個變量(樣本1)在企業(yè)上市前后的差值符合正態(tài)分布;10個變量(樣本2)在企業(yè)上市前后的差值不符合正態(tài)分布.因此,本文利用SPSS16.0對樣本1和樣本2分別進(jìn)行配對 T檢驗(yàn)和威爾科克森檢驗(yàn),得出如下結(jié)論,如表5所示.

(1)償債能力在企業(yè)上市后明顯提升.由表5可知,衡量高科技企業(yè)償債能力的3項(xiàng)指標(biāo)在企業(yè)上市前后發(fā)生了顯著的變化,其中流動比率和速動比率顯著變大,表明企業(yè)短期償債能力上市后顯著增強(qiáng);長期負(fù)債與營運(yùn)資金比率顯著變小,表明企業(yè)上市后長期償債能力以及債務(wù)健康程度得到提升;利息保障倍數(shù)并無顯著變化,表明企業(yè)上市后負(fù)債經(jīng)營的財(cái)務(wù)風(fēng)險程度并沒有得到有效的改善。

表5 中小板高科技企業(yè)在上市前后的財(cái)務(wù)績效變化

(2)增長能力在企業(yè)上市后沒有顯著改變.由表5可知,衡量企業(yè)增長能力的3個財(cái)務(wù)指標(biāo)在企業(yè)上市后均未發(fā)生顯著變化,表明這些企業(yè)的增長能力并沒有提高.其主要原因?yàn)?①企業(yè)上市后進(jìn)入成長和成熟的交界期,企業(yè)雖然在不斷地發(fā)展壯大,但是其增長速度已遠(yuǎn)不如初創(chuàng)期的增長速度;②與企業(yè)選擇上市的時間有關(guān),企業(yè)創(chuàng)始人會根據(jù)企業(yè)以往業(yè)績及市場情況選擇上市時間,當(dāng)企業(yè)過去3年的業(yè)績非常好且預(yù)計(jì)不能長久維持時,市場卻對該類企業(yè)估值較高,企業(yè)家往往選擇此時將企業(yè)上市了[3].

(3)資本結(jié)構(gòu)在企業(yè)上市后有所改善.由表5可知,股東權(quán)益比率在企業(yè)上市后顯著增大,表明企業(yè)上市后資本結(jié)構(gòu)的穩(wěn)健性有所增強(qiáng);而無形資產(chǎn)比率并沒有顯著提高,表明高科技企業(yè)在企業(yè)研發(fā)、專利申請等方面尚需做出更大的努力.

(4)運(yùn)營能力在企業(yè)上市后顯著下降.由表5可知,存貨周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率顯著變小,應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率沒有顯著變化,表明企業(yè)上市后運(yùn)營能力下降.本文認(rèn)為主要有2個原因?qū)е略摻Y(jié)果:①由于企業(yè)上市后受到更多的規(guī)則約束,運(yùn)作不如上市之前靈活,導(dǎo)致運(yùn)營能力下降;②由于委托代理造成的結(jié)果,公司上市后企業(yè)創(chuàng)始人的所有權(quán)比例下降,并且股權(quán)趨向于分散,管理層與所有者之間的利益不一致更加突出,因此代理成本上升,導(dǎo)致企業(yè)運(yùn)作效率下降.

(5)盈利能力在企業(yè)上市后顯著下降.由表5可知,反映企業(yè)盈利能力的2個財(cái)務(wù)指標(biāo)在企業(yè)上市后顯著變小.由于企業(yè)上市后股東權(quán)益比率提高,造成財(cái)務(wù)杠桿縮小,從而導(dǎo)致凈資產(chǎn)收益率降低.造成企業(yè)上市后主營業(yè)務(wù)利潤率變小的原因是:①企業(yè)上市后,隨著時間的推移,激烈的市場競爭使得企業(yè)的毛利率降低,從而影響到企業(yè)的主營利潤率;②不排除部分企業(yè)為了在上市時獲取更高的發(fā)行價格而存在利潤操縱的嫌疑,首次公開上市的公司可能夸大上市前的業(yè)績.

(6)現(xiàn)金流量產(chǎn)生能力在企業(yè)上市后顯著下降.由表5可知,銷售現(xiàn)金比率和凈利潤現(xiàn)金含量顯著變小,表明企業(yè)上市后收入質(zhì)量下降、財(cái)務(wù)壓力變大.本文認(rèn)為造成這種結(jié)果的部分原因是過去幾年經(jīng)濟(jì)處于上升期,企業(yè)在經(jīng)營中沒有注意經(jīng)營風(fēng)險.

3.2 啟 示

綜上所述,高科技企業(yè)在中小板上市后取得了一定得成績,這些企業(yè)上市后資本結(jié)構(gòu)更加穩(wěn)健、償債能力有了較大的提升,從而提高了企業(yè)的抗風(fēng)險能力、資信能力和企業(yè)經(jīng)營的穩(wěn)健性,對于企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展具有重要的意義.然而,高科技企業(yè)在中小板上市后也存在著一定的問題:①這些高科技公司上市后盈利能力出現(xiàn)衰退,發(fā)展能力沒有明顯改善,這違背了企業(yè)上市的初衷;②這些高科技公司上市后運(yùn)營能力出現(xiàn)衰退,這種現(xiàn)象有悖于企業(yè)上市的基本精神;③這些中小板高科技公司上市后現(xiàn)金流產(chǎn)生能力出現(xiàn)衰退,這些企業(yè)應(yīng)該高度警覺.

針對高科技企業(yè)在中小板上市后發(fā)展存在的問題,本文提出以下的對策建議:①上市公司的管理者再上市后應(yīng)該引入更加科學(xué)的運(yùn)營制度和方式,提高本身的運(yùn)營能力;②監(jiān)管部門也應(yīng)該設(shè)計(jì)合理的監(jiān)管制度,一方面不要讓一些監(jiān)管規(guī)則給上市公司增加不必要的經(jīng)營約束與經(jīng)營成本,另一方面要設(shè)計(jì)有效機(jī)制激勵上市公司管理層的積極性,更好地促進(jìn)上市公司的發(fā)展.③這些中小板高科技公司上市后現(xiàn)金流(現(xiàn)金流被稱為企業(yè)的血液)產(chǎn)生能力出現(xiàn)衰退,應(yīng)該給予高度警覺.上市公司管理層應(yīng)該認(rèn)識到這種經(jīng)營風(fēng)險的危害性,把現(xiàn)金流產(chǎn)生能力維持在一個安全的標(biāo)準(zhǔn)上.

[1]Jain,Bharat A,Omesh Kini.The Post-issue Operating Perfo rmance of IPO Firm s[J].Journal of Finance,1994,49:1699-1726.

[2]M ikkelson,Wayne,Megan Parch.Ow nership and Operating Performanceof Companies the Go Public[J].Journalof Financial Economics,1997,44:281-308.

[3]Pagano M,Panetta F,Zingales L.W hy Do Companies Go Public?An Empirical Analysis[J].Journalof Finance,1998,53:27-64.

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[6]陳奇山.論上市公司IPO前后的業(yè)績變化及影響因素[J].商業(yè)時代,2005(11):68.

[7]謝玲芳,朱曉明.中國民營企業(yè)上市前后績效變動的實(shí)證研究[J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì)科學(xué),2005(1):1-9.

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Positive Research on Financial Performance Change before and after L isting by High-tech Enterprises in SM E Board

WANG Fen-mian1,Q IU Hong2,L IU Yun-xing1
(1.University of International Business and Economics,Beijing 100029;2.Wuyi University,Jiangmen 529020,China)

The paper chooses 85 high-tech enterprises in SME board as samples for test of significance approach to their financial performance before and after going public.The research shows that their ability to owe debt and the proportion of the stockholder’sequity are improving.On theother hand,the developmentability improves slightly.Moreover,the abilitiesof profitability,operation,and cash flow creation fall extrordinarily.

SM E board;high-tech enterp rises;financial performance

F276

A

10.3969/j.issn.1671-6906.2011.03.008

1671-6906(2011)03-0033-05

2011-05-10

廣東省自然科學(xué)基金項(xiàng)目(8452902001001564)

王分棉(1981-),女,河北石家莊人,博士.