皮海洲

隨著近期股指的破位下行，市場(chǎng)上救市的呼聲甚高。不僅有不少投資者呼吁救市，而且也有部分業(yè)內(nèi)人士也加入到呼吁救市的隊(duì)伍中來(lái)。

自今年4月下旬以來(lái)，A股市場(chǎng)總體上呈現(xiàn)出單邊下跌的走勢(shì)。至9月底，股指不僅連創(chuàng)一年來(lái)新低，而且滬市日成交金額也萎縮到500億元左右，市場(chǎng)交易極度低迷。在這種背景下，投資者期盼救市的心情是可以理解的。尤其是在這種低迷的市況下，新股發(fā)行甚至進(jìn)一步加速，中國(guó)水電、陜煤股份、中交股份等巨頭公司的發(fā)行與過(guò)會(huì)相繼向股市襲來(lái)。這導(dǎo)致股市悲觀情緒蔓延，投資者對(duì)后市并不看好。雖然股市下跌的空間市場(chǎng)存在分歧，但股市上漲動(dòng)力不足卻是共識(shí)，股指繼續(xù)探底、筑底不可避免，投資者擔(dān)心股市陰跌的局面還會(huì)繼續(xù)下去，這對(duì)許多個(gè)股來(lái)說(shuō)，將會(huì)帶來(lái)致命的殺傷力。

因此，在當(dāng)前股市嚴(yán)重失血的情況下，放緩新股發(fā)行速度或暫停新股發(fā)行，對(duì)于股市擺脫低迷狀態(tài)是有積極意義的。但正如新華社記者在《中國(guó)股市無(wú)“靈丹妙藥”需多方求解》一文中所表述的那樣，暫?；蚍怕鹿砂l(fā)行可能會(huì)使股市止跌回升，但還是治標(biāo)不治本。畢竟在中國(guó)股市的歷史上，曾多次采取過(guò)暫停新股發(fā)行來(lái)救市的做法。這種做法雖然短期內(nèi)可刺激股市上揚(yáng)，但中長(zhǎng)期效果有限，以至股市行情的演變一次次從終點(diǎn)又回到起點(diǎn)。

餿主意？

從媒體所羅列的諸多救市措施來(lái)看，很多救市措施同樣也只是“救急”措施，并不能解決股市的根本問(wèn)題，有的措施甚至是以毒攻毒，其負(fù)面影響并不能小視。

比如，加大社?；疬M(jìn)場(chǎng)力度。這個(gè)建議屬于一廂情愿。社?；鹗抢习傩盏酿B(yǎng)命錢(qián)，其股票投資當(dāng)以安全性為最高原則。因此，社?；疬M(jìn)場(chǎng)與否，投資金額的多少，都應(yīng)視市場(chǎng)行情的發(fā)展而定，由社保基金自己來(lái)定，而不是把社保基金當(dāng)成解放軍，作為股市的救市力量。這樣的救市建議，是沒(méi)有多少實(shí)際意義的。

比如，減免上市公司紅利稅，鼓勵(lì)中長(zhǎng)線投資者的積極性，穩(wěn)定股市價(jià)值中樞。這同樣也是一廂情愿。目前上市公司分紅的紅利稅為10%，對(duì)紅利稅進(jìn)行減免或取消，筆者是贊成的。但其救市作用十分有限。要增加股票的投資價(jià)值，關(guān)鍵是要提高上市公司的質(zhì)量。如果沒(méi)有質(zhì)量做保證，是不可能引導(dǎo)投資者進(jìn)行中長(zhǎng)線投資的。

又如，降低印花稅，此舉雖然可以降低投資者的交易成本，但其本身并不能解決股市所存在的問(wèn)題。更何況目前股票交易的印花稅只是對(duì)賣出方單邊征收1‰，這個(gè)稅率在全世界的范圍內(nèi)也不算高。即便全部取消，對(duì)股市的影響也只是短期的，無(wú)助于股市本身問(wèn)題的解決。相反，如果股市低迷時(shí)降低印花稅率，而在股市火爆時(shí)又調(diào)高印花稅率，這種做法只會(huì)人為地加劇股市的波動(dòng)。

又如，恢復(fù)T+0交易，這是不少投資者所期盼的。實(shí)際上這是典型的以毒攻毒，它只會(huì)進(jìn)一步助長(zhǎng)中國(guó)股市的投機(jī)功能，增加股市的投機(jī)性，無(wú)助于股市問(wèn)題的解決，更無(wú)助于股市的健康發(fā)展。

再如，加大上市公司分紅力度。這是不少業(yè)內(nèi)人士提出的一個(gè)建議。實(shí)際上這并不是一個(gè)救市建議，而是一個(gè)治市建議，而且這個(gè)建議本身也存在一定的片面性。就目前的股市來(lái)說(shuō)，顯然不是一個(gè)加大分紅力度的“遠(yuǎn)水”所能夠拯救的。而且要加大分紅力度，這需要建立在上市公司有紅利可分的基礎(chǔ)上。如果上市公司無(wú)紅利可分，或可供分配的紅利有限，那么，加大分紅力度的作用也就非常有限了。而目前的現(xiàn)實(shí)是，A股上市公司中優(yōu)秀公司太少，而平庸公司太多。此外，還有一個(gè)非常重要的問(wèn)題是，由于股本結(jié)構(gòu)的畸形，即便加大分紅力度，真正的受益者還是上市公司的大股東，原始股東，作為公眾投資者來(lái)說(shuō)，其受益十分有限，哪怕是像中石油這樣的優(yōu)秀公司，哪怕其分紅比例高達(dá)40%以上，但投資者的受益還不如一年期銀行存款利率高。所以片面強(qiáng)調(diào)加大上市公司分紅力度，并不能真正解決中國(guó)股市缺少投資價(jià)值的問(wèn)題。

好主意？

正是基于上述分析，因此，盡管筆者也支持投資者部分救市主張，如放緩或暫停新股發(fā)行，但就股市的健康發(fā)展來(lái)說(shuō)，股市更應(yīng)該要“治市”，而且治市比“救市”更重要。因?yàn)椤熬仁小辈](méi)有真正解決股市所存在的問(wèn)題，只會(huì)使股市陷入到“救市——股市上漲——股市回落——再救市”這樣一個(gè)怪圈之中循環(huán)往復(fù)。而就中國(guó)股市的健康發(fā)展來(lái)說(shuō)，至少有這樣幾個(gè)問(wèn)題是必須加以解決的。

第一個(gè)問(wèn)題是解決中國(guó)上市公司畸形的股本結(jié)構(gòu)。中國(guó)股市最早是作為試驗(yàn)田推出來(lái)的，為確保上市公司的國(guó)有控股性質(zhì)不變，所以在股本結(jié)構(gòu)的設(shè)置上，不僅設(shè)置了大量的非流通股，而且作為控股股東的國(guó)有股東在總股本中占據(jù)著絕對(duì)的控股比例。后來(lái)，這一股本結(jié)構(gòu)模式也為非國(guó)有控股公司所模仿。所以，盡管如今股市已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了全流通，但這種不合理的股本結(jié)構(gòu)模式仍然保存了下來(lái)。以致新股首發(fā)時(shí)，面向公眾投資者首發(fā)的流通股份通常都不超過(guò)總股本的25%。這種不合理的股本結(jié)構(gòu)設(shè)置，不僅導(dǎo)致了新股的高價(jià)發(fā)行，而且也使得上市公司現(xiàn)金分紅時(shí)最大量的紅利流向了控股股東。并且由于非流通股占比太多，一旦受限售解禁，這也增加了股票的套現(xiàn)壓力，大小非因此獲得巨額的暴利。有鑒如此，中國(guó)股市首先應(yīng)該解決上市公司股本結(jié)構(gòu)畸形的問(wèn)題。比如規(guī)定，總股本在10億股以下的公司，其首發(fā)A股流通股不少于總股本的50%；10億股以上百億股以下的公司，首發(fā)A股比例為40%~30%；百億股以上的公司，首發(fā)A股比例不低于25%；千億股以上公司，首發(fā)A股比例不低于15%。

第二個(gè)問(wèn)題是完善新股發(fā)行制度，實(shí)行真正的市場(chǎng)化發(fā)股?，F(xiàn)行的市場(chǎng)化發(fā)股是利用投資者的賭性所進(jìn)行的完全脫離二級(jí)市場(chǎng)的“賭博化發(fā)股”。正是這種“賭博化發(fā)股”導(dǎo)致了“三高”發(fā)行，導(dǎo)致了新股發(fā)行市盈率高于二級(jí)市場(chǎng)市盈率怪象的出現(xiàn)，并導(dǎo)致了突擊入股、PE腐敗等行為的發(fā)生。因此，對(duì)于這種“賭博化發(fā)股”必須予以糾正。一方面是實(shí)行真正的市場(chǎng)化，將新股發(fā)行市盈率與二級(jí)市場(chǎng)市盈率掛鉤，并不得超過(guò)二級(jí)市場(chǎng)市盈率的80%。另一方面，網(wǎng)下詢價(jià)實(shí)行按報(bào)價(jià)申購(gòu)，讓報(bào)高價(jià)者對(duì)自己的報(bào)價(jià)行為承擔(dān)責(zé)任。投資基金因?yàn)閳?bào)高價(jià)導(dǎo)致出現(xiàn)投資損失的，應(yīng)從基金公司管理費(fèi)中抵減，不得損害基民利益。此外，嚴(yán)禁券商一邊當(dāng)股東一邊擔(dān)任保承機(jī)構(gòu)，同時(shí)超募資金不納入保薦承銷費(fèi)用的計(jì)提范圍。

第三個(gè)問(wèn)題是抑制上市公司的“圈錢(qián)”行為，把上市公司再融資與現(xiàn)金分紅結(jié)合起來(lái)。上市公司再融資金額不得超過(guò)前次融資以來(lái)上市公司給予公眾投資者現(xiàn)金分紅金額的3倍。并且上市公司股權(quán)再融資以配股為主；定向增發(fā)僅限于非財(cái)務(wù)融資；財(cái)務(wù)融資一律采取公開(kāi)發(fā)行的方式。

第四個(gè)問(wèn)題是加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管，加大對(duì)各種違法違規(guī)行為的打擊力度，尤其是要加大對(duì)造假上市行為的打擊力度。對(duì)造假上市公司，一律實(shí)行退市處理。上市公司不僅向投資者退還募資金額，而且還要承擔(dān)投資者的投資損失。對(duì)于參與造假的保薦機(jī)構(gòu)等中介機(jī)構(gòu)及有關(guān)當(dāng)事人，不僅沒(méi)收其所得收入，而且一律吊銷其執(zhí)業(yè)資格。有關(guān)機(jī)構(gòu)5年內(nèi)不得從事相應(yīng)業(yè)務(wù)，有關(guān)當(dāng)事人終生不得從事相關(guān)業(yè)務(wù)。

第五個(gè)問(wèn)題是加大對(duì)投資者利益的保護(hù)力度，引入集體訴訟制度，切實(shí)保護(hù)投資者利益。目前監(jiān)管部門(mén)對(duì)投資者利益的保護(hù)更多只是停留在口頭上，尤其是在司法保護(hù)投資者利益方面，甚至人為設(shè)置了種種障礙。在這個(gè)問(wèn)題上，有必要引入國(guó)外市場(chǎng)先進(jìn)的集體訴訟制度，有效保護(hù)投資者利益，讓違法違規(guī)者付出代價(jià)。