□蔡亮（萬和源傳媒，江蘇南京210019）

日元短期強勢難掩長期貶值壓力

□蔡亮
（萬和源傳媒，江蘇南京210019）

全球外匯市場近期風(fēng)云激蕩，日元的表現(xiàn)尤其搶眼。

3月11日日本東北部海域發(fā)生9.0級特大地震并引發(fā)海嘯以及核泄露事故后，美元兌日元匯率從最初開盤的82.99一路下跌至17日的76.50歷史新低點。18日G7聯(lián)手干預(yù)日元后，美元兌日元目前暫時穩(wěn)定在80上方。

干預(yù)日元，日本政府付出的代價不可謂不大。為了穩(wěn)定金融市場，日本中央銀行從3月14日開始向金融系統(tǒng)持續(xù)注資，至22日，日本央行的注資規(guī)模累計已達40萬億日元。日本央行在干預(yù)日元的道路上越走越遠，但從短期來看，干預(yù)效果依然存疑。

從供求理論和外匯交易的實踐出發(fā)，不難剖析此次地震發(fā)生后日元短期保持強勢的主要原因。

首先，地震給日本造成了巨大的人員和財產(chǎn)損失，一部分日本國民對日元現(xiàn)鈔的需求在短時間內(nèi)迅速高漲，極大地推高了日元的走勢，況且，日本家庭部門擁有的海外凈資產(chǎn)額冠絕全球，其對日元現(xiàn)鈔的需求也催生了海外資產(chǎn)的拋售熱潮，進一步放大了日元的短期升值效應(yīng)。

其次，從外匯市場的操作經(jīng)驗來看，美元兌日元匯率在跌破80這一重要整數(shù)關(guān)口的瞬間，很可能立即觸發(fā)了大量自動買入日元的交易指令，這同樣渲染了日元的短期升值效應(yīng)。

再次，近期美、英、法等西方多國部隊對利比亞接連實施軍事打擊，外匯市場避險需求驟升，而日本央行維持的零利率政策恰巧在一定程度上滿足了部分避險需求，日元短期升值壓力高企，G7干預(yù)日元升值的難度由此倍增。

有必要補充說明的是，“黑天鵝”事件導(dǎo)致日元短期走強并非毫無先例。1995年阪神大地震發(fā)生后，日元在三個月內(nèi)升值幅度高達20%便是明證。此外，2008年次貸危機發(fā)生后美元在最初幾個月內(nèi)的走勢同樣如此，彼時，市場參與者使用美元結(jié)算的需求井噴，美元短期一度異常堅挺。

長期來看，日元仍然面臨相當(dāng)大的貶值壓力。

其一，日本震后的經(jīng)濟基本面不支持強勢的日元

盡管地震過后，日本GDP增長速度有望較震前有所提升（GDP統(tǒng)計的是增量，不涉及存量損失），但地震引發(fā)的核泄露事故對GDP增長造成的負面影響同樣不容小覷。一方面，圍繞核泄露事故產(chǎn)生的核污染疑問很可能危及日本部分產(chǎn)品尤其是絕大部分農(nóng)產(chǎn)品的出口遠景；另一方面，核泄露事故對日本民眾消費意愿的打擊很可能是長期性的，影響或遠超外界預(yù)期。

無論在震前還是震后，出口都是日本經(jīng)濟復(fù)蘇的關(guān)鍵。而核泄露事故對GDP增長造成的負面影響意味著，日本政府要想實現(xiàn)經(jīng)濟復(fù)蘇的目標(biāo)，必須加倍依賴出口對GDP的拉動力。一句話，日本政府具備以日元貶值推進震后經(jīng)濟復(fù)蘇的強烈動機。事實上，前述日本央行不惜向金融系統(tǒng)連續(xù)注資40萬億日元的行動已在很大程度上反映了日本政府對弱勢日元的期待。

其二，日元受債務(wù)問題的制約很難長期保持強勢

日本政府3月23日公布的初步評估結(jié)果表明，此次地震及隨后發(fā)生的海嘯造成的住宅、道路破壞等直接損失額可能在16萬億日元到25萬億日元之間。天量的損失額無疑增加了震后重建的資金壓力。

日本政府籌集重建資金的途徑有二，一是出售海外資產(chǎn)，二是繼續(xù)發(fā)行國債。前者勢必引發(fā)新一輪海外資產(chǎn)的拋售熱潮，刺激日元走強，而這顯然違背了日本政府乃至G7干預(yù)日元升值的出發(fā)點。因此，相比出售海外資產(chǎn)，日本政府通過繼續(xù)發(fā)行國債籌集震后重建資金的可能性更大。

但繼續(xù)舉債，對債務(wù)總額占GDP比重接近200%的日本政府來說，又將是一次飲鴆止渴的行動。

雖然，日本短期內(nèi)爆發(fā)主權(quán)債務(wù)危機的可能性很小。多年以來，憑借高儲蓄額的強力支撐，日本國內(nèi)的銀行、保險公司等金融機構(gòu)控制了95%的日本國債。此外，按照地震發(fā)生前有關(guān)機構(gòu)的估算結(jié)果，到2025年，日本的債務(wù)總額將與儲蓄額相持平，債務(wù)問題對日本政府來說并非迫在眉睫。

但是，通過舉債籌集龐大的重建資金意味著日本的債務(wù)總額進一步膨脹，日本目前的儲蓄額要想重新上升至地震前的水平也需要時間，因此，較地震前的估算結(jié)果，日本債務(wù)總額與儲蓄額相持平的時間已然大大縮短。就這一點而言，短期強勢的日元不僅面臨著長期貶值的壓力，更隱藏著大幅貶值的危機。

（作者為萬和源傳媒策劃總監(jiān)）