PE市場重又籠罩在瘋狂爭奪的喧囂下，這一場景與經(jīng)濟危機之前頗為相似。

“簡直是瘋了?！币患掖笮歪t(yī)療專業(yè)PE基金的投資總監(jiān)談到近日市場上投資估值情況時說。據(jù)了解，其擬參與投資的企業(yè)，估值均不低于當年預估利潤的15倍，有些甚至達到20倍，而以前基本為上一年利潤的7~8倍。

“現(xiàn)在談項目非常難，一方面是競爭，一方面是估值高。”光大金控一位高級投資經(jīng)理表示。

造成這些企業(yè)估值高企的原因，除了過多的資金追逐外，創(chuàng)業(yè)板以及海外納斯達克等股票市場相關概念股票市盈率高企，也是重要的推動力。

“沒有辦法，PE投資就是得參照這樣一個價格體系來運作，風險方面除了企業(yè)自身的運營風險外，還有整個價格體系下降帶來的低收益甚至負收益風險?！遍L安資本董事生立軍認為。

PE市場重又籠罩在瘋狂爭奪的喧囂下，這一場景與經(jīng)濟危機之前頗為相似。投資的壓力和競爭的激烈，讓泡沫變得更像是一個神話，而不愿被正視為現(xiàn)實。

估值泡沫再現(xiàn)?

PE投資市場估值高企的狀況正在愈演愈烈。

據(jù)了解，山東步長制藥有限公司于7月份獲得領航資本500萬美元投資，同時投資步長制藥的還有上海張江等其他國內(nèi)外投資機構。據(jù)了解，這一次投資領航資本等PE以2010年預估市盈的17倍進入。

“我碰到的情況，這么高的比較少，10倍到13倍比較普遍。”海納亞洲創(chuàng)投基金的一位負責人表示。

不過，另一案例估值則更高，一家做糖尿病藥物的企業(yè)，PE是按照今年預估利潤的20倍估值進入的。

國內(nèi)投資業(yè)績突出的CDH創(chuàng)始人吳尚志曾表示過，其投資的企業(yè)多為5~8倍的估值。而近來的投資較幾年前的估值則有驚人的大幅提升。

如2007年底高盛入股海普瑞，當年海普瑞的凈利潤為6816萬元，高盛以3688萬元人民幣購買公司股份1125萬股，約占當時總股本的12.5%，高盛入股的估值約不到海普瑞當年預估市盈率的4.5倍。 三年時間，醫(yī)療業(yè)PE投資估值從4.5倍飆升到現(xiàn)在的近20倍。

巴菲特曾在中國A股股指接近6000點時說，在經(jīng)歷了大幅的上漲以后，需要格外的謹慎。

不過，有業(yè)內(nèi)認為估值的大幅上漲是很自然的，如海普瑞的二級市場估值達到60倍以上，“只是上市前PE突擊入股，許多PE并沒有提供什么有價值的增值服務，憑什么暴利讓他們賺，就算現(xiàn)在的價格也有幾倍可以賺，這是很正常的事情?！必愊橥顿Y集團執(zhí)行董事伊彥寧認為。

“醫(yī)療行業(yè)門檻比較高，市場增長比較確定，競爭力一般能夠保持，這樣未來退出時企業(yè)的內(nèi)生性增長可以保證，而增長性也保證了高估值?！比A澳資本創(chuàng)始合伙人劉宇認為。

然而，在此輪金融危機前，曾有許多項目被PE高估值投資，而如今深深被套。如一家對沖基金曾以超過20倍的估值投資一家環(huán)保企業(yè)，結果金融危機來臨，二級市場價格崩盤，這家企業(yè)遲遲未能上市。

高估值從短期來講，賭的是當下的一波行情，但是從長期來看，“這種估值是不利的，只能說明投資人還不太了解這里的風險和評估，所以我相信過一段時間估值應該是趨于正常。”貝恩資本合伙人黃晶生曾如是說。

但是，“買漲不買跌”的信條再次捧熱了市場，更多的投資人似乎對未來自信滿滿，全然不理會可能的風險。

高估成因

過多的資金推動與二級市場估值高企，成為推高PE投資市場估值的兩大成因。

根據(jù)清科研究中心統(tǒng)計，2010年二季度中國股權投資市場共有45支基金完成募集，新增可投資于中國大陸地區(qū)的資本量為191.63億美元，新設基金募集資本總量直沖歷史高點。上半年，中外創(chuàng)投機構共新募基金61支，其中新增可投資于中國大陸的資本量為58.28億美元;環(huán)比、同比均有大幅增長，漲幅分別為67.3%和145.7%，幾乎達到2009全年募資總量。

越來越多的資本進入股權投資市場，從險資、民間資本、上市公司等不一而足，股權投資市場再次變得炙手可熱。這導致競爭的加劇并增加了企業(yè)家的底氣。

“有一家知名的PE基金在與一家中部地區(qū)企業(yè)接觸時，因為問的問題過于詳盡且流程較長，企業(yè)家覺得過于麻煩而踢其出局，反正還有許多基金在等著投錢，而且價格都不可能低?！币晃粯I(yè)內(nèi)人士透露。

另外一個推高估值的因素則是二級市場的估值所導致，在投資教材里有一種估值的簡易方式，即與上市公司同類型企業(yè)估值作參照，以往投資的高額回報使得后來者不顧一切往里擠。其中，醫(yī)療領域因為其本身具有一定穩(wěn)定增長性而格外受追捧。

根據(jù)海普瑞招股書，高盛三年投資溢價183倍。

而2010年首次公開上市的醫(yī)療企業(yè)增長明顯，也使得醫(yī)療領域被PE關注。

根據(jù)CV Source統(tǒng)計顯示，2010年1~8月份全行業(yè)共有25家企業(yè)實現(xiàn)IPO，共融資44.31億美元，IPO企業(yè)數(shù)量相比2009年增長92.3%，顯示出資本市場對該行業(yè)未來發(fā)展的樂觀態(tài)度。

一些投資者的基本邏輯是基于，如果60倍的估值能長期穩(wěn)定存在，17倍到20倍的估值并不算高，畢竟還有3倍的盈利空間，而且即使以成熟的海外二級市場來看，醫(yī)療等領域也呈現(xiàn)估值高企的狀況。

如近日在紐交所上市的醫(yī)療器械企業(yè)康輝醫(yī)療，上市后股價飆升且近日一直徘徊在每股16美元以上，對應2009年凈利潤的估值在30倍以上。

風險隱患

在剛剛過去的這一輪金融危機之前，曾倒下過一小批PE基金，因為投資時估值過高，等到企業(yè)遇到經(jīng)濟不景氣利潤大幅下滑時，導致一些基金被清盤或被接管。

近日一家鋰電池生產(chǎn)商與一些PE談妥入股條件，PE入股代價為2010年企業(yè)預估市盈率的18倍?！笆聦嵣?，鋰電池現(xiàn)在也只是一陣跟風，具體的收益很難講。”聯(lián)想投資一位跟蹤新能源領域的投資人這樣說。

但也有不同的聲音，“有一些醫(yī)療的案子我們看過，企業(yè)的質量并不是像有些投資人認為的那么好，最后的結果并不一定就那么樂觀，實際上，如果最終二級市場的價格下行，可能將造成低收益甚至負收益?！惫獯罂毓傻囊晃煌顿Y人認為。

另一個風險則是可能無法退出的風險。據(jù)清科研究中心統(tǒng)計，迄今在創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委審批的184份上市申請中，36家企業(yè)未能過會，占申請數(shù)量的19.6%，而在這些未過會的企業(yè)中，有VC(風險投資基金)或PE支持的企業(yè)15家，占未過會企業(yè)總數(shù)的41.7%。

當然，PE們也有一些控制風險的手段，如對賭。但這種方式在防范風險的同時，卻也存在與企業(yè)利益沖突的可能。

“為了達到對賭的目標，可能會用一些手段來達到，或者為了短期利益而損害了企業(yè)的長遠發(fā)展。”泰山資本中國區(qū)總經(jīng)理馬小偉認為。

而且從這一輪經(jīng)濟危機看，有的企業(yè)對賭輸了但仍然將投資人從董事會踢出局，而投資人很難獲得適當?shù)谋Ｗo，而且企業(yè)盈利一旦出現(xiàn)問題，對于雙方來說是一個雙輸?shù)慕Y局，“對賭”仍然難以挽救投資人。

另外的一種風險保護措施是采用可轉債模式，但迄今由于國內(nèi)沒有優(yōu)先股的相關規(guī)定，特別是針對國內(nèi)A股上市的企業(yè)而言，人民幣PE基金無法進行優(yōu)先股的安排，這也使得PE投資在國內(nèi)面臨更多的風險。

PE投資與二級市場的追漲有一些類似，投資者樂于追漲價格，“因此，價格過高時，最好的辦法是放棄?！惫獯罂毓蛇@位投資人認為。但是，對于有著巨大投資壓力的投資機構而言，很容易被眼前創(chuàng)業(yè)板的高估值蒙蔽了雙眼。

泡沫論調與認為估值合理的聲音永遠是一出對臺戲，在退潮前，很難確定誰在裸泳。