兩萬億養(yǎng)命錢年化收益不到2%，幾乎是世界上收益率最低的

社?；鹨?guī)?？焖贁U(kuò)大，令人喜憂參半。喜的是社保基金實(shí)力極大增強(qiáng)，徹底改變捉襟見肘的被動(dòng)局面;憂的是投資收益率還不到2%，沒有跑贏2.2%的CPI。

進(jìn)入本世紀(jì)以來，我國五個(gè)險(xiǎn)種社保基金規(guī)模發(fā)展驚人。2001年累計(jì)結(jié)余為1639億元，但到2009年底就近2萬億元(1.96萬億元)，9年間增加了12倍，2002-2009年平均增長率高達(dá)41%。

社保基金規(guī)模快速擴(kuò)大，令人喜憂參半。喜的是社?；饘?shí)力極大增強(qiáng)，徹底改變捉襟見肘的被動(dòng)局面;憂的是投資收益率還不到2%，沒有跑贏2.2%的CPI(2000-2008年)，處于貶值狀態(tài)，且規(guī)模越大，貶值風(fēng)險(xiǎn)越大。目前社保五險(xiǎn)基金的投資渠道只有存銀行和買國債，不到2%的名義收益率既低于國外任何一個(gè)實(shí)行國債投資的收益率，也低于國外任何一個(gè)實(shí)行市場化的投資收益率，幾乎是世界上收益率最低的。

全國社?；鹄硎聲?huì)之前公布的10年平均收益率為9.8%，企業(yè)年金2006-2009年平均收益率為10.5%。如果取上述二者中位數(shù)10%為基準(zhǔn)收益率，剔除基本社保五險(xiǎn)基金2%的名義收益率之后，1997年以來五險(xiǎn)基金的利息損失高達(dá)6000億元以上，相當(dāng)于抵消了同期財(cái)政對養(yǎng)老保險(xiǎn)制度的所有補(bǔ)貼!

制度因素

當(dāng)然，我們不能苛求歷史，但如果社保五險(xiǎn)基金投資體制依然如故，在其他參數(shù)和條件不變的情況下，到2020年僅養(yǎng)老保險(xiǎn)滾存余額就超過10萬億，屆時(shí)收益率損失將達(dá)幾萬億。

如此低的投資收益率顯然非制度設(shè)計(jì)者的初衷，而是社保制度缺陷約束下的被動(dòng)結(jié)果。

目前五險(xiǎn)基金投資管理層次絕大部分以縣市級為主，真正實(shí)現(xiàn)大收大支的省級統(tǒng)籌的只有北京和上海等四、五個(gè)省份，2萬億社保五險(xiǎn)基金分布在2000多個(gè)縣市級統(tǒng)籌單位，且不同險(xiǎn)種基金的管理核算是獨(dú)立的，每個(gè)統(tǒng)籌單位有3-5個(gè)基金行政管理機(jī)構(gòu)(包括新農(nóng)?；?。

這樣，社保基金在全國事實(shí)上就被分割成上萬個(gè)獨(dú)立管理的基本單位，一片散沙，呈現(xiàn)出嚴(yán)重“碎片化”狀態(tài)，只能通過財(cái)政專戶存入銀行和購買國債的方式將其死死管住;在缺乏完善的法人治理結(jié)構(gòu)和專業(yè)人士的情況下，如此“碎片化”的屬地化社?；鸸芾眢w制，不可能具備實(shí)行市場化投資的基本條件。否則，一旦盲目放開，后果不堪設(shè)想。因此，十幾年來存銀行和買國債是沒有辦法的辦法。

即使收益率如此低下，這也是基層各級政府不斷努力的結(jié)果，因?yàn)檫@個(gè)投資體制缺乏完整的配套設(shè)計(jì)和細(xì)節(jié)規(guī)定，在決策層面長期放任，在基層操作層面處于各顯其能的“放羊”狀態(tài)，執(zhí)行起來困難重重，具有很大的隨意性。一些基層政府為盡量獲取較高收益率，在流動(dòng)性過剩的大背景下不得不為銀行協(xié)議存款而到處奔走，在國債難求的背景下四處拜佛，甚至公事私辦。

分三步走

考慮到基金貶值的緊迫性，筆者建議，先易后難，分三步走，迅速啟動(dòng)社保基金投資體制改革程序。

第一步為臨時(shí)階段。建議在1-2年內(nèi)為滿足社?；鸨Ｖ档男枰?，對2萬億基金全額發(fā)行特種定向社保國債，徹底解決地方社?；鹳徺I渠道問題，贏得時(shí)間，將社?；鸬睦p失降到最小。鑒于通脹預(yù)期大約為4%，特種定向社保國債利率可暫定為4%-5%左右。

中央財(cái)政支出的利息成本相當(dāng)于目前每年對基本養(yǎng)老制度一千多億的轉(zhuǎn)移支付的置換或抵消(2009年轉(zhuǎn)移支付1600億元)，此舉并沒有為中央財(cái)政帶來額外成本，也不會(huì)影響中央對西部地區(qū)當(dāng)期收不抵支缺口的轉(zhuǎn)移支付，反而還起到了為其融資的效果，更不會(huì)影響地方政府對社?；鹆鲃?dòng)性的要求，因?yàn)樵谂R時(shí)階段可發(fā)行短期國債，且社?；鹬饕谐恋碓谘睾Ｒ粠Оl(fā)達(dá)省份。

第二步為過渡階段。我們應(yīng)抓緊利用這1-2年的臨時(shí)階段，徹底梳理社?；鸬墓芾眢w制，對五險(xiǎn)基金投資管理體制分門別類予以改革，實(shí)現(xiàn)社?；鹜顿Y體制的市場化與資產(chǎn)配置的多元化，提高整體收益率。

設(shè)立過渡期的目的是在社保制度深化改革之前，先采取一個(gè)變通辦法，先把多元化投資做起來。具體思路是:組建一個(gè)全國養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資管理機(jī)構(gòu)，通過該機(jī)構(gòu)對地方統(tǒng)籌單位公開承諾支付高于上述臨時(shí)階段國債利率的更高利率，“吸納”各地社會(huì)基金對其實(shí)行一攬子投資。

這樣一個(gè)帶有儲(chǔ)蓄性質(zhì)的投資體制，雖然沒有改變制度核算的統(tǒng)籌層次，但由于通過精算中性的方式將各地碎片化資金集中起來，2000多個(gè)統(tǒng)籌單位和上萬只基金單位便可跨越地區(qū)發(fā)展不平衡的障礙，不僅可克服地方政府的道德風(fēng)險(xiǎn)，而且較高的利率還對地方政府起到了激勵(lì)作用，避免保險(xiǎn)制度的逆向選擇，進(jìn)而整合成一個(gè)資產(chǎn)池，為實(shí)行中央政府統(tǒng)一投資體制創(chuàng)造條件。

在過渡期內(nèi)，全國養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資管理機(jī)構(gòu)作為一個(gè)投資管理單位，負(fù)責(zé)對社保基金進(jìn)行投資組合，實(shí)施多元化投資策略。資產(chǎn)配置可分為3個(gè)部分:一是根據(jù)各地實(shí)際需要統(tǒng)一“購買”由財(cái)政部發(fā)行的特種定向社保債券;二是權(quán)益類產(chǎn)品投資可采取競標(biāo)方式實(shí)施外包;三是與中央政府協(xié)商，對相關(guān)壟斷性、資源性、基礎(chǔ)性產(chǎn)業(yè)或失業(yè)劃出一些“社保投資特區(qū)”，社?；鹣碛袃?yōu)先投資權(quán)。過渡階段中實(shí)施多元化的統(tǒng)一投資體制對社?；鸲圆环蛛U(xiǎn)種，不分層次，其特點(diǎn)是使社保五險(xiǎn)基金在整體上提高了利率水平，使之更加接近于社會(huì)平均工資增長率。

在過渡階段，對賬戶基金(試點(diǎn)省份已經(jīng)做實(shí)的1500多億)投資體制的改革有兩個(gè)思路:一是暫時(shí)不要分離出來，與統(tǒng)籌基金混起來統(tǒng)一上解給中央政府實(shí)行一攬子投資;一是將之獨(dú)立出來，專門為其建立一個(gè)投資機(jī)構(gòu)，甚至走向海外，實(shí)行比統(tǒng)籌基金投資策略更為靈活的投資，擴(kuò)大權(quán)益類資產(chǎn)持有比重，將之塑造成一個(gè)主權(quán)養(yǎng)老基金。

第三步為深化改革階段。例如從2013年開始，將社保制度深化改革的任務(wù)提到案頭。筆者之所以重提深化改革，是因?yàn)樵谫~戶基金投資體制改革中遇到兩個(gè)困境。

第一個(gè)困境是天量“空賬”與巨量資產(chǎn)并存的悖論，且二者平行增長，與日俱增。眾所周知，統(tǒng)賬結(jié)合的制度設(shè)計(jì)屬于部分積累制，個(gè)人賬戶應(yīng)該做實(shí)。但一方面養(yǎng)老保險(xiǎn)基金結(jié)余已到1.25萬億，另一方面空賬已超過1.3萬億，相同規(guī)模的養(yǎng)老資產(chǎn)沉淀卻不能用來做實(shí)大致相同規(guī)模的空賬:萬億資產(chǎn)在貶值，萬億空賬卻無錢去做實(shí)。如果制度不改革，即使再過10年，這個(gè)令人尷尬的窘境將依然存在:一方面空賬已擴(kuò)大到幾萬億而無法做實(shí)，另一方面資產(chǎn)積累將超過10萬億正在貶值。人們不禁要問，資產(chǎn)在倍增卻不能保值;而空賬是空賬，他們也在翻番，他們僅在咫尺，卻不能用左手的資產(chǎn)去做實(shí)右手的空賬，這個(gè)制度怎么了?

第二個(gè)困境是做實(shí)賬戶與統(tǒng)籌缺口之間的悖論。統(tǒng)賬結(jié)合走到了頭，存在著設(shè)計(jì)不科學(xué)與不合理的許多制度隱患。既然這個(gè)養(yǎng)老制度在實(shí)質(zhì)上正在改弦更張，那么在表面上就沒有必要“硬撐”下去，而應(yīng)對這個(gè)制度進(jìn)行全面反省。