在過去30年中，中國對外金融發(fā)展的三個具有劃時代意義的變化是：其一，中國從一個外匯短缺大國發(fā)展成為全球最大的外匯儲備國；其二，中國從一個吸引外資大國發(fā)展成為全球最大的資本凈輸出國；其三，中國已經(jīng)從對外債務(wù)國轉(zhuǎn)變?yōu)槿虻诙髮ν鈧鶛?quán)大國。一方面，這些變化對中國參與全球化的方式和過程發(fā)生了深刻的影響；而另一方面，中國作為全球第二大債權(quán)國卻面臨不成熟債權(quán)國的種種困境。如何重新審視和提升中國國際債權(quán)大國地位，調(diào)整對外金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，扭轉(zhuǎn)全球財富分配失衡已經(jīng)刻不容緩。

全球債務(wù)體系下的新興債權(quán)大國

當(dāng)前，全球儲備失衡和全球債務(wù)失衡構(gòu)成了全球經(jīng)濟失衡，造成的實質(zhì)性影響是外匯儲備在新興市場經(jīng)濟體累積和對外債務(wù)在發(fā)達經(jīng)濟體的累積。因此，新興市場經(jīng)濟體的對外資產(chǎn)余額超過對外債務(wù)余額，成為對外凈債權(quán)國，發(fā)達經(jīng)濟體的對外債務(wù)余額超過對外資產(chǎn)余額，成為對外凈債務(wù)國。

截至2009年底，全球外匯儲備已增加至8.1萬億美元，中國擁有2.4萬億美元儲備，占全球外匯儲備的近三成，位居世界第一。全球前10大儲備經(jīng)濟體依次是中國、日本、俄羅斯、中國臺灣、印度、韓國、瑞士、巴西、中國香港、新加坡。從排名來看，全球前10大儲備經(jīng)濟體中，有8個是新興經(jīng)濟體，只有2個是發(fā)達經(jīng)濟體。

除了中國擁有全球近三成的外匯儲備外，俄羅斯的外匯儲備占比接近7％，印度、中國臺灣和韓國的外匯儲備占全球份額也超過或接近4％，巴西、中國香港和新加坡的外匯儲備占全球份額都在2％以上，新興經(jīng)濟體的全球儲備份額總和已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過50％，新興市場紛紛成為凈債權(quán)國。

與此相對應(yīng)，截至2009年底，全球外債余額總值為56.9萬億美元，美國、英國、德國、法國、意大利、荷蘭、西班牙、愛爾蘭、日本和瑞士分別列全球外債排行榜的前10位。這一債務(wù)排行榜幾乎囊括了所有經(jīng)濟強國，排名前10位的發(fā)達國經(jīng)濟體外債總和，已經(jīng)占到全球債務(wù)份額的82％，而美國外債余額已到達13.6萬億美元，占全球外債余額的23.9％。

世界經(jīng)濟中存在著以金融分工和產(chǎn)業(yè)，貿(mào)易分工為紐帶的“雙重循環(huán)”機制，而恰恰是這兩種機制造就了全球的失衡局面。貿(mào)易分工和生產(chǎn)分工體系維系著實體經(jīng)濟，金融分工體系維系著虛擬經(jīng)濟，而要素全球化自由流動以及美元主導(dǎo)的貨幣體系則是這種分工得以實現(xiàn)的基礎(chǔ)。

在這種雙重循環(huán)過程中，一方是美國經(jīng)常項目持續(xù)的巨額逆差和資源性商品輸出國、新興市場國家日益增長的經(jīng)常項目盈余；另一方則是充斥著全世界的美國發(fā)行、美元計價的各種金融資產(chǎn)，尤其美國發(fā)行的巨額債券進入到各國官方的外匯儲備和債券市場，為美國財政赤字和債務(wù)融資做出了“隱性貢獻”。這就形成了全球債務(wù)國與債權(quán)國之間的債務(wù)循環(huán)。因此，全球的失衡不僅是逆差國與順差國，消費國與生產(chǎn)國之間的不平衡，更是債務(wù)國與債權(quán)國之間的不平衡。

全球財富分配失衡的現(xiàn)狀亟待扭轉(zhuǎn)

隨著我國從資本凈輸入國轉(zhuǎn)化為資本凈輸出國，從對外債務(wù)國轉(zhuǎn)化為對外債權(quán)國，我國在國際金融市場的主要身份也相應(yīng)地從籌資者轉(zhuǎn)化為投資者。中國成長為債權(quán)大國的速度比崛起為經(jīng)濟大國的速度更快，2006年，中國繼日本和德國之后成為世界第三債權(quán)大國，并于2008年超過德國成為全球第二大債權(quán)國。然而，作為不成熟的債權(quán)國，中國無法以其自身貨幣進行放貸，大量貿(mào)易順差由此帶來了貨幣的不匹配和儲備資產(chǎn)貶值的風(fēng)險，同時貨幣當(dāng)局對貨幣和流動性的管理也將更加困難。

首先，我國是“官方債權(quán)國”而不是“私人債權(quán)國”。根據(jù)國家外匯管理局?jǐn)?shù)據(jù)，2009年末，我國對外金融資產(chǎn)34601億美元，外匯儲備余額為23992億美元，儲備資產(chǎn)占對外金融資產(chǎn)的69.3％，而日本的這一比例僅約為1／6，我國是典型的“官方債權(quán)國”，財富管理的風(fēng)險更為集中。

其次，不成熟的債權(quán)國地位蘊含了資產(chǎn)損失風(fēng)險。國際投資頭寸表顯示，2004-2009年間，中國對外資產(chǎn)中儲備資產(chǎn)平均占比為66.73％，比美國高出63.56個百分點；對外負(fù)債中，F(xiàn)DI占比高達59.96％，高出美國55.21個百分點。這種不對稱結(jié)構(gòu)的直接結(jié)果就是投資收益的重大差異。據(jù)統(tǒng)計，1990-2008年，中國國際收支平衡表中的投資收益凈額多數(shù)年份為逆差。投資收益累積逆差額達605.53億美元，這與同期中國上萬億美元的對外金融資產(chǎn)凈額形成了極大的反差，中國對外金融資產(chǎn)與負(fù)債結(jié)構(gòu)存在嚴(yán)重的不對稱引發(fā)重大資產(chǎn)損失的風(fēng)險。

再次，國際收支順差持續(xù)存在使央行的沖銷難度不斷增大，這就意味著貨幣政策操作難度增大。比如，在不能完全沖銷時，本可以提高利率來緩解流動性過多壓力，但在資本跨國流動渠道日益增多的情況下，提高利率會吸引以套匯、套利或套價為目的的國際投機資本更大規(guī)模流入，這反過來會加大沖銷壓力。也就是說，在國際資本流動自由度不斷提高的情況下，我們試圖穩(wěn)定匯率，就必然難以繞開“不可能三角”困境，貨幣政策的自主操作空間必然受到壓縮。

更為重要的是，隨著主要經(jīng)濟體債務(wù)風(fēng)險的上升，中國債權(quán)國也遭受非常大的風(fēng)險。6月份，中國減持美國國債240億美元至8437億美元，連續(xù)第二個月減持美債，與此同時，隨著日元的走俏，我國大幅增持日本國債。迄今為止，我國已經(jīng)連續(xù)6個月增持日本國債，合計增持日本國債1.73萬億日元，約200億美元的日元金融資產(chǎn)，幾乎相當(dāng)于前5年買入規(guī)模的5倍。

作為最大債務(wù)國的美國和日本步入持續(xù)增長的債務(wù)通道，根據(jù)奧巴馬政府近期公布的財政預(yù)算案，在2010財年將升至94％，2011財年將達99％，2012財年將升達101％，2040年美國債務(wù)將達到GDP的2倍，而隨著債務(wù)增長速度快于經(jīng)濟復(fù)蘇步伐，而個人資產(chǎn)增長乏力，日本國民儲蓄率已從1998年的10.5％下降到2008年的3.3％，IMF預(yù)計幾年之內(nèi)日本儲蓄率由正轉(zhuǎn)負(fù)的趨勢不可避免，資本與負(fù)債的缺口會越來越大，日本政府的國家信用將受到重大打擊?！耙詡B(yǎng)債”、“用赤字解決赤字”的債務(wù)依賴很可能使美國和日本陷入死胡同，債務(wù)危機并非小概率事件。

應(yīng)重新審視債權(quán)大國地位

中國該到重新審視債權(quán)國地位，高度關(guān)注國家主權(quán)財富的時候了。除了進一步推進人民幣國際化進程，積極發(fā)展本土金融市場外，對外儲管理應(yīng)該適時轉(zhuǎn)變思路，只是在美元、日元、歐元資產(chǎn)之間轉(zhuǎn)換，并不能真正消除風(fēng)險，要進一步壯大主權(quán)財富基金。

當(dāng)前，主權(quán)財富基金已經(jīng)成為各國政府管理外匯資產(chǎn)的重要平臺和長期戰(zhàn)略投資者。據(jù)美國主權(quán)財富基金研究所統(tǒng)計，截至2010年3月，全球主權(quán)財富基金管理的資產(chǎn)高達3.8萬億美元，其中一些主權(quán)財富基金管理的資產(chǎn)規(guī)模甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過該國名義外匯儲備規(guī)模。

相比之下，我國主權(quán)財富基金不但規(guī)模小，而且股權(quán)投資比例小。從規(guī)模上看，我國主權(quán)財富基金主要有中國投資有限公司以及全國社?；鸬热?，管理約3471億美元、2888億美元以及1465億美元的外匯資產(chǎn)，分別占我國全部外匯儲備的14％、12％以及6％；從投資結(jié)構(gòu)看，我國主權(quán)財富基金過分重視資產(chǎn)的流動性和安全性，中投公司2008年的資產(chǎn)配置中現(xiàn)金類資產(chǎn)占87.4％、固定收益證券占9％、股權(quán)投資僅占3.2％，與全球主權(quán)財富基金平均資產(chǎn)配置水平債權(quán)25％、股權(quán)45％以及其他資產(chǎn)30％存在較大差異。

為此，應(yīng)進一步擴大主權(quán)財富基金的規(guī)模，繼續(xù)推進從金融投資到產(chǎn)業(yè)投資的債權(quán)結(jié)構(gòu)變化，對外資產(chǎn)的股權(quán)投資作為資本輻射功能的具體表現(xiàn)，是一個培育新的經(jīng)濟增長極的過程。要與經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整與轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展方式相結(jié)合，考慮在戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)并購方面成立能源戰(zhàn)略投資基金、科技創(chuàng)新發(fā)展基金以及支持企業(yè)發(fā)展的海外并購基金等，不斷提高金融資產(chǎn)和產(chǎn)業(yè)資本的融合度，搭建連通內(nèi)外產(chǎn)業(yè)鏈的實業(yè)經(jīng)濟平臺，實現(xiàn)我國在世界產(chǎn)業(yè)鏈條中位置的前移和高端化，改變中國長期以來的“雙順差”型的資本循環(huán)模式，切實扭轉(zhuǎn)全球財富失衡的局面。

同時，應(yīng)該改善官方債權(quán)國結(jié)構(gòu)，由“藏匯于國”向“藏匯于民”轉(zhuǎn)變應(yīng)該多為“藏匯于民”創(chuàng)造條件，建立完善的外匯市場機制，拓展外匯投資渠道、豐富投資品種，放寬企業(yè)和個人的對外投資，包括對外直接投資和購買國外股票、債券等金融產(chǎn)品，暢通民間外匯儲備投資的多元化渠道，鞏固債權(quán)國的形成基礎(chǔ)并提高國民的財富效應(yīng)。