人民幣國際化初期，先要實現使用正?；?推進香港人民幣市場建設是一個艱巨的任務，不是一個三五年的計劃，而是要利用香港的優(yōu)勢，及時把握政策空間，摸著石頭過河

“時間表不完全在我們的掌控之中?！睂τ谕饨绺叨汝P注的人民幣離岸市場建設，香港金融管理局(下稱:金管局)總裁陳德霖9月17日接受《財經》記者專訪時言辭謹慎。

專訪在上海浦東中歐國際工商學院靜謐的圖書館里進行，初秋的陽光透過樹縫和玻璃窗灑滿室內，在近兩個小時采訪中，陳德霖始終溫和而自信，正面回應了幾乎所有敏感提問。

一年前，55歲的陳德霖接替任志剛，出任香港金管局總裁，成為這個特別行政區(qū)最重要的貨幣與金融決策者之一。其時華爾街金融危機沖擊猶在，香港面臨恢復金融信心的諸多挑戰(zhàn)，他為此立下四大任期目標，其中就包括提升香港國際金融中心地位和推廣人民幣業(yè)務。

在業(yè)內人士看來，陳德霖擁有較為豐富的金融監(jiān)管經驗，應為達成這一目標的不二人選。

早在香港金管局成立之前，1991年陳出任香港外匯基金管理局副局長，與中國人民銀行在人民幣、港幣等貨幣政策事務協調等方面接觸頗深，亦直接經歷了香港與內地的貨幣變遷。

1993年金管局成立時，陳德霖獲任助理總裁，此后長達12年參與金管局決策與監(jiān)管的資歷，使其經歷了香港金融監(jiān)管與市場變化的最重要階段。

由此，陳德霖成為香港金融界少數熟悉內地、香港金融監(jiān)管的人士之一。在任志剛辭任之際，他成為公認的合適的接替人選。

其就任總裁之后，香港與內地金融監(jiān)管的溝通亦迅速升溫，在人民幣離岸市場建設、兩地貨幣政策協調以及熱錢監(jiān)控等方面的溝通協作更趨密切。

今年6月，內地人民幣跨境貿易結算試點擴大，7月，《香港人民幣業(yè)務清算協議》修改完畢，一掃制約人民幣金融產品的諸多障礙。隨后，人民幣存款證、結構性存款、人民幣保單、人民幣投資基金……香港人民幣產品接連上市，人民幣循環(huán)機制也提上日程。

趨勢頗為良好，但困難如影隨行。在業(yè)界看來，金管局當前最大挑戰(zhàn)正是如何保持香港金融中心地位，以及處理和內地金融體系的關系。

“挑戰(zhàn)在于，內地政策處于一個不斷轉變的形態(tài)，去年不能做的今年可能能做了。做的時候說不清什么時候可以全面做，是否所有人都可以做，因為規(guī)定不斷在演變?！标惖铝夭僦豢诹骼钠胀ㄔ捳f，“這是可以理解的，國家這么大，很多時候都要試點?！?/p>

相對于就職時的言辭鏗鏘，一年后陳德霖更顯堅韌。“我很樂意面對這樣的挑戰(zhàn)。但推進香港人民幣市場建設不是一個三五年的計劃，需要配合國家的金融改革與現代化，要摸著石頭過河?！?/p>

人民幣先正常化

《財經》:自7月19日修訂《清算協議》以來，香港當地金融機構推出了多款人民幣金融產品。接下來，還有哪些新產品或新政策可能推出?

陳德霖:隨著6月跨境貿易人民幣結算試點的擴大，經常項目的交易已基本上可以用人民幣結算。下一步是人民幣在資本項目方面使用的問題，最近比較多討論的是人民幣QFII(合格境外機構投資者)。

內地與香港之間人民幣資金循環(huán)的管道可以是多種方式的，今后要多開一些。人民幣資金流到香港以后經過金融中介的活動，產生融資。但資金最終還是要回流內地，因為香港還沒有出現大規(guī)模的人民幣最終支付手段，比如發(fā)工資。

最近的一個案例是合和公路(00737.HK)發(fā)了13.8億元的人民幣債券，這家公司在內地有投資項目。過去，外資企業(yè)境內投資只能用美金，現在不需要兌換了。

這樣合和公司要對內地項目付賬發(fā)工資，可以直接用人民幣，而在香港融資人民幣的成本也比較低。

逐步、有序地讓一些資本項目交易也可以用人民幣結算，將有利于內地以外的企業(yè)在貿易項下取得的人民幣保值，有助于人民幣貿易結算業(yè)務的發(fā)展。同時，也有利于內地與境外人民幣的良性循環(huán)，從而支持人民幣離岸市場的合理發(fā)展。

但前提需要與內地資本項目開放的步伐相符合。簡單說，也許可以首先讓一些目前已經可以用美元或港元進行跨境交易的業(yè)務，能夠使用人民幣作為支付貨幣，逐步讓人民幣在資本項目的交易中，取得與外匯同樣的地位。

《財經》:人民幣在跨境貿易結算中的使用以及香港人民幣產品的陸續(xù)推出，在您看來，意味著人民幣國際化步入了什么階段?

陳德霖:我認為，人民幣國際化初期，先要實現使用的正?；?。真正的國際化，是指雙邊貿易投資中，使用第三國貨幣，比如中國和泰國貿易，使用美元結算，這是美元的國際化。如果，使用中國或者泰國的貨幣，進行雙邊貿易投資，這叫貨幣使用的正常化。不能用就是不正常。

如果將人民幣在雙邊貿易結算中的使用叫做國際化，也不為錯，但我認為是想多了。因為說是面向國際，其實不是，而是面向跟我貿易的伙伴。畢竟，沒有提出與瑞典和俄羅斯貿易要廣泛使用人民幣這個概念。

《財經》:就是說，如果連正常化都還沒有實現，談國際化言之尚早?

陳德霖:對。對比美元成為國際儲備貨幣的過程，人民幣要達到那樣一個程度，將是遙遠的事情。

要維持人民幣支付，就必須保有一定的結余，而隨著貿易收付金額越來越大，結余資金也會越來越多。這些錢存放在一些境外金融機構、企業(yè)、中央銀行中，但目的是用于貿易支付。

人民幣能否在境外積累到美元那樣的程度，并成為儲備貨幣，要看中國的貿易是順差還是逆差。即便雙邊貿易以人民幣結算，但如果人家支付的人民幣多于你支付的，那么人民幣的境外結余很快就會用完，無法累積。

目前，內地以外的人民幣兌換量不是很大，在一個可控范圍內，對匯率幾乎沒有影響。

服務于貿易投融資

《財經》:許多人關注香港的人民幣離岸市場建設，目前人民幣資金流出、回流是怎樣進行的?

陳德霖:人民幣的流出有兩個來源:一是個人兌換，每人每天有限額;二是貿易，但中國貿易是順差，人民幣的流出不會很多。從這兩點看，人民幣的資金來源是可控的。

資本賬戶下的回流也是可控的。比如合和公路的債券項目，前提是項目本身要先得到內地有關部門審批。這個回流渠道，只是改變了幣種，并不影響國內對外資進入的管制。

另外一個例子是國家開發(fā)銀行委內瑞拉700億元的人民幣貸款項目，其中一部分資金由香港分行進行融資和放貸。

委內瑞拉的機構拿到錢后，會在內地購買設備、產品，并以人民幣支付，同時所生產的產品會出售到內地，因此會有人民幣收入償還貸款。這實質上還是貿易范疇。重點是一部分人民幣資金是通過香港離岸平臺來融通的。

《財經》:最近一兩年，內地試圖把一部分基礎設施的產能輸出境外，去開礦，建碼頭，筑鐵路，輸出地的人民幣需求有明顯上升，這種情況下當地人民幣需求就特別大，中鐵、中建等大型國有企業(yè)就可以更好地進行設備融資。

陳德霖:是的。南美的巴西、委內瑞拉，非洲很多國家……中國長期購買他們的木材、石油、礦產等原材料，合約過去是付美元，現在我給你建鐵路、投資、貸款，整個循環(huán)過程中，你要是愿意，就用人民幣結算。設備融資也就此實現。

不過，能夠這樣運作的，都是跟中國相互貿易、投資很密切的國家、地區(qū)。

《財經》:從這個角度理解，目前香港的人民幣市場是一個致力于服務對外貿易、投資的融資平臺?

陳德霖:我希望這個平臺搭建起來以后，越來越多香港以外地區(qū)的機構，一旦有人民幣需求，能夠首先到香港來融資。

做大離岸資金池

《財經》:以搭建人民幣離岸市場的設想來衡量，香港當前1000多億的人民幣存量是否太小?

陳德霖:香港的人民幣市場剛剛開始從一個便利個人消費的有限兌換、支付平臺，演變?yōu)槿娴娜嗣駧艠I(yè)務平臺。要把這個平臺真正運轉起來，必須要有人民幣資金流入香港，并達到一定規(guī)模。

近期，人民幣在香港的存量已經超過1000億元，今年年初是600多億元，可以說增長很快。促成增長的原因很多:一是人民幣升值預期;二，其中主要是人民幣貿易結算擴大所帶動的，以及人民幣資金循環(huán)渠道的拓寬。目前這個趨勢仍是增長的。

《財經》:接下來，在人民幣離岸市場建設方面，還希望哪些政策進一步放松?

陳德霖:香港居民兌換人民幣，每天每人上限2萬元，匯款8萬元。如果換人民幣是為了來內地消費，這個額度是夠的。而且企業(yè)貿易基本是沒有兌換限額的。

但目前很多人表示2萬元太少，希望增加一些額度。這不是不可能，當然需要和人民銀行、內地有關部委進行探討。

我覺得更重要的是，在岸和離岸市場間的管道一定要不斷疏通和擴大，兩個市場之間的人民幣資金能有效循環(huán)，可根據實際經驗來改進。

《財經》:有人認為，香港人民幣離岸市場建設應在五年內基本完成，您掌握類似的時間表嗎?

陳德霖:時間表不完全在我們的掌控之中。內地金融市場的開放是由金融監(jiān)管部門主導的，要符合國家的金融改革與現代化的發(fā)展進程。

比如，人民幣QFII的推出取決于內地有關當局什么時候審批下來;最近開放了三類境外機構可投資內地銀行間人民幣債券市場，辦法一出臺，香港銀行馬上就申請了，目前在審批過程當中。

所以，現階段最重要的是把握現有空間，爭取把可做的業(yè)務做實。

《財經》:目前，上海搭建國際金融中心也在計劃建立人民幣本土的投融資市場，這是否會造成“抽水”香港人民幣資金的情況?人民幣在留存香港及回流內地方面，是否需要協調二者的進程?

陳德霖:這是應該考慮的問題，但不用太擔心。在內地資本項目尚未完全開放之前，內地的資金融通肯定仍會以人民幣為主要單位和基礎，外資(包括香港)的市場參與程度仍受到限制。

上海也需要逐步開放與國際市場接軌，這一點香港會全力支持和配合，但上海的開放步伐不宜超越國家資本項目開放的步伐，以免在現行的外匯管制上形成缺口。

另一方面，香港市場有國際參與者，在人民幣離岸業(yè)務和創(chuàng)新方面可以多做，以測試市場對內地開放措施的反應，并幫助內地市場逐步與國際市場接軌。

香港與內地金融合作的方式會因內地資本項目開放的進程而有所不同。

滬港應協同

《財經》:香港人民幣離岸市場的建設是基于內地資本賬戶未開放，人民幣國際化需要有一個防火墻。去年3月，中央明確提出，“到2020年，把上海建設成與人民幣地位相適應的國際金融中心”，這被視為人民幣實現國際化的時間表，屆時，資本項目的開放應已實現。 因此，香港要加快離岸中心的建設，與上海賽跑，是這樣嗎?

陳德霖:我不這樣認為。第一，人民幣離岸中心的建設無法量化。第二，中心建設的過程不是那么簡單。

前央行副行長、現全國人大財經委副主任吳曉靈曾表示，此次全球金融危機中，中國銀行體系能夠幸免，未必完全是因為管理有多好，某種程度上是因為資本項下的保護政策。但是，一旦失去這個保障，在下一次金融危機中，中國能否再度幸免則很難說。所以，我個人認為，資本賬戶的開放要循步漸進，不應操之過急。

但香港的人民幣池子肯定要加大，因為如果沒有規(guī)模，很多金融中介活動很難展開。但光靠量是不夠的，還要看有效益的量底下中介的活躍程度、效率和安全。香港是試驗場，但要起到正面的示范作用。

《財經》那么在人民幣國際化進程中，上海和香港兩個市場該如何區(qū)別定位?

陳德霖:人民幣國際化是國策，不是為了服務香港才想出來的。但這個過程中，有一部分金融中介活動在內地面對的挑戰(zhàn)比較大，比如需要很多國際投資者參與的項目以及國際資金往來，在內地很不方便。

有些項目，香港目前也很難搞起來，比如需要內地投資者參加的，需要地方放庫存的，如涉及實物交割的期貨。但如果這個管道能打通兩地市場，就可以連起來發(fā)揮協同效應，做成各自分開原本做不起來的業(yè)務，這就形成國家、香港、上海三贏的局面。

從數字上看，香港和上海在金融中心方面也不構成競爭。國內銀行資產已經88萬億元，加上股票和債券，金融資產超過100萬億元人民幣。香港1000億或是2000億人民幣資金做一些融通業(yè)務，怎么可能會影響在岸市場的競爭力?所以，兩地不是競爭，而是合作、互利關系。

我認為，上海金融中心應該多搞一些跨境業(yè)務。但要小心資金一到在岸，就能從上海跑到珠海再跑到深圳，管控會比較困難。

《財經》:但隨著資本管制的逐步開放，比如上海證券市場國際板的推出，或者允許境外企業(yè)在內地發(fā)債，那么，對于那些在內地有投資項目的境外投融資機構來說，直接進入內地人民幣市場，可降低融資成本或是便捷投資手續(xù)。這會不會對香港產生競爭?

陳德霖:這個階段差不多要等到資本賬戶管制基本放開。但還是有新的客戶可能愿意來香港，比如目前中國與拉丁美洲的貿易投資日益密切，還有中東、中亞、中歐等地的客戶。當然，一旦資本項下全放開，離岸和在岸的意義就不太大了。

但是香港和內地還是不同，香港的法律體系是普通法系，稅制和內地也不一樣。尤其在為客戶提供一站式、多幣種金融服務的方面，香港很有經驗和競爭力。

香港和上海都會有各自地域的腹地，上海照顧上海和附近的客戶總比香港照顧要方便，反過來香港照顧香港和珠三角的客戶也更容易。

但在資本賬戶開放前仍需要一個管道，使人民幣從一個原本比較封閉的、龐大的、增長率很高的市場，在有控的、有管理的情況下部分流到離岸市場。這個管道是兩方面的監(jiān)管當局協商搭建的，離岸市場和在岸市場的關系是互補而不是搶生意。

防控熱錢新浪潮

《財經》:在人民幣國際化進程中，升值不可避免。近期美國再度施壓人民幣快速升值，您怎樣看?

陳德霖:這個問題比較復雜。布雷頓森林體系崩潰后，業(yè)界的主流意見認為，浮動匯率是一種調節(jié)渠道，尤其是針對貿易不平衡。

但實際經驗顯然沒能支持這種看法。日元當年從360日元對1美元，快速升值到80日元對1美元，但日本的貿易對美國還是順差。

這表示，短期匯率對貿易是有影響的，但是假如其他國家出口競爭力的提升，源自科技等生產力的改革，而本國自身有結構性缺憾，不去改變，想光靠匯率調整，是解決不了問題的。

最近歐盟以及德國的例子表明，固定匯率下的貿易失衡，相關國家只能將注意力集中到結構性調整;而在浮動匯率下，有問題時通常會有借口:不是經濟結構問題，是對方匯率出問題。匯率是紛爭和不穩(wěn)定的一個來源，但不見得匯率的調整能解決結構性的不平衡。

《財經》:隨著今年6月人民幣匯改重啟，人民幣匯率在9月連創(chuàng)新高，升值預期再度升溫，海外熱錢也重新集結香港，港幣匯率創(chuàng)下五個月來新高。這是否已對香港的金融體系安全造成威脅?

陳德霖:1997年、1998年亞洲金融危機時，人民幣不能拋空，因為有管制，國際炒家就拋港幣。

他們認為，香港很依賴中國，假如人民幣貶，香港也守不住，香港是替代品。他拋港幣，我就要給美元，而我們的美元儲備是有限的。

但是反過來不一樣，如果要預期人民幣升值，買港幣是徒勞的。港幣和美元掛鉤，利息幾乎是零。

買港幣要付我美金，我就創(chuàng)造港幣給他;你給我美金，我的外幣儲備就增加了。熱錢為炒人民幣升值而買港幣，之后可能會買一些H股，但如果光是換了港幣放在銀行里，是沒有什么作用的。

利息已降到零，再多進一點熱錢，利率還只能是零。從目前國際形勢看，我并不太擔心物價通脹，反而最大的擔憂是房地產風險在積聚。

樓價上漲得比較猛，按揭貸款增長太快，我們感覺銀行的風險在增加，所以要求銀行加強風險管理。8月金管局出臺了控制信貸的幾個措施。現在來看，效果還在觀察當中，但我相信應該會有所降溫。

本刊記者謝小亮、蘇琦對此文亦有貢獻