袁 林

經(jīng)過長達(dá)三個多月的持續(xù)拉升后,國際現(xiàn)貨黃金價格于11月9日創(chuàng)下歷史新高1424美元/盎司。那時,很多人已經(jīng)看到1500美元,甚至更高的水平,然而市場往往就在出人意料的時間發(fā)生反轉(zhuǎn)。受美元強(qiáng)勁反彈的影響,包括黃金在內(nèi)的商品市場從11月12日開始上演跳水行情?，F(xiàn)貨黃金從1424美元,盎司開始,到11月16日觸及1329美元/盎司,短短一星期就下跌了近6.7%。并且,這個回調(diào)過程看起來還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有結(jié)束。

市場上有一句話,叫“買傳聞,賣結(jié)果”。某種預(yù)期,被市場參與者普遍認(rèn)為會發(fā)生的時候,往往就會像流言一樣,引起人們的從眾心理,跟風(fēng)似地買入或賣出。當(dāng)預(yù)期一旦被證實的時候,通常會導(dǎo)致獲利回吐,而不是進(jìn)一步的上漲或下跌。前一段時間美元的持續(xù)下跌正好印證了這種說法。美國經(jīng)濟(jì)前景的不確定性使投資者對美元資產(chǎn)的興趣比較低落,而美聯(lián)儲進(jìn)一步采取量化寬松貨幣政策的預(yù)期讓人們對未來美元貶值的趨勢產(chǎn)生了極度擔(dān)憂。至于美元匯率的合理區(qū)間大致在哪里,本來就很難估算,現(xiàn)在也沒什么人關(guān)注,基本是一致看空美元。這也是7月底以后金價持續(xù)上漲的主要原因。美國此后公布的一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)雖然還是不大好看,但至少沒有低于大多數(shù)人的預(yù)期,并且美國政府開動印鈔機(jī)的速度基本上已經(jīng)被市場消化。當(dāng)市場缺乏炒作題材的時候,獲利回吐自然而然就發(fā)生了。從近期現(xiàn)貨市場和期貨市場的資金流向來看,實際上資金面已經(jīng)比較吃緊了。

如下圖所示,全球最大的黃金ETF-SPDR Gold-Shares持倉量近半年以來都沒有什么變化,表明投資者對現(xiàn)貨的投資需求已經(jīng)遇到了瓶頸。僅從圖形來看,這種現(xiàn)象也可以認(rèn)為是對金融危機(jī)后現(xiàn)貨需求過快上漲的一種修正。如果現(xiàn)貨市場投資需求能夠打破僵局,那么對黃金走勢來說無疑是重大利好。近期關(guān)于中國、印度等新興市場國家增持黃金儲備的消息流行很廣,但普通的個人投資者和機(jī)構(gòu)對此類新聞已經(jīng)有些麻木了,畢竟這些只是推升金價的長期因素,中短期走勢受市場行為本身的影響更大。近幾個月的漲勢很顯然是受到期貨市場資金持續(xù)流入的影響。

如下圖所示,美國COMEX黃金期貨未平倉合約數(shù)量和投機(jī)性凈多(也就是美國期貨交易委員會定義的“大投機(jī)者”,一些業(yè)內(nèi)人士稱之為“基金”)數(shù)量自2009年初以來持續(xù)增加,兩者的走勢與黃金價格本身的走勢幾乎完全一致。其中,未平倉合約數(shù)量與金價更是高度相關(guān),從2008年初以來,他們的方向和變化幅度幾乎是一樣的。這說明,在主導(dǎo)國際黃金定價體系的美國市場上,資金的成規(guī)模的流入或流出,直接決定了金價的漲跌。在下面的圖表中,不難看出,60萬手的持倉量對COMEX黃金期貨來說是一個很大的阻力?，F(xiàn)在這個數(shù)字已經(jīng)明顯突破了60萬手,但階段性的獲利回吐很難避免。在美元流動性將進(jìn)一步泛濫的情況下,盡管美國國內(nèi)的通脹水平控制得很好,但期貨市場的資金沉淀量畢竟會受整體經(jīng)濟(jì)規(guī)模擴(kuò)大的影響而增加。因此,結(jié)論是,中短期內(nèi),高企的持倉量規(guī)模將帶來很大的調(diào)倉壓力,但期貨市場資金容量擴(kuò)大的總體趨勢不變。中期調(diào)整階段結(jié)束后,預(yù)計COMEX黃金期貨的持倉量保持在50萬手以上并不難,甚至有可能很快在60萬手以上的水平持穩(wěn)。需要注意的是,上面提到的黃金ETF和黃金期貨數(shù)據(jù)相對滯后,用于判斷中期趨勢比較可靠。

從技術(shù)面看,黃金價格中期見頂?shù)嫩E象已經(jīng)很明顯了。這一波上漲看起來比較迅猛,實際上還沒有碰到周圖上的通道上軌,這是上漲乏力的信號,暗示著一輪非常大的回調(diào)行情,目標(biāo)至少看到1260美元,盎司附近。這個地方正好是周圖上布林帶中軌附近,也是7月底低點至1424美元這一輪行情的61.8%回檔位。屆時,下圖中的通道下軌恐怕還很難守穩(wěn),因為前面的頂部形態(tài)已經(jīng)預(yù)示上漲的衰竭了。月圖上,如果11月份現(xiàn)貨黃金收盤在1350美元以下,那么也會做出比較典型的頂部形態(tài)。這樣看來,2010年底和2011年初,甚至2011年的上半年,金價要恢復(fù)漲勢很艱難。也許等大多數(shù)市場參與者對黃金后市失去信心的時候,金價才可能開始構(gòu)筑真正的中期底部。

如果貴金屬市場進(jìn)入持續(xù)的回調(diào)階段,那么前期漲幅一直領(lǐng)先于黃金的白銀價格預(yù)計會加快下跌,表現(xiàn)為黃金與白銀的價格比回升。如下圖所示,下半年貴金屬市場全面走高的過程中,黃金與白銀的價格比直線下降,越過了最近二十年以來的波動區(qū)間的軸心一60,并接近50。這個過程中做空黃金、做多白銀的套利策略已經(jīng)獲利不菲了。在實盤操作中,某客戶7月底在1163美元/盎司的價格做空100盎司黃金,在17.50美元,盎司的價格做多6600盎司白銀。到11月9日,該投資者以1393美元,盎司的價格買人100盎司黃金,虧損2.3萬美元;以26.90美元,盎司的價格賣出6600盎司白銀,獲利6.2萬美元;做空黃金做多白銀的凈盈利為3.9萬美元。假設(shè)做空黃金和做多白銀的保證金分別為1-2萬美元,則總共需要保證金2.4萬美元。這個案例中的套利收益已經(jīng)超過了160%。當(dāng)然,這種理想狀態(tài)一般來說是很難實現(xiàn)的,由于白銀價格波動巨大,為了有效控制風(fēng)險,在上面的案例中通常需要準(zhǔn)備至少3萬美元以上的保證金。但即便如此,這段時間黃金和白銀的套利收益也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超乎一般人的想象。并且,由于黃金和白銀存在高度的正相關(guān)性,因此單邊操作的巨大價格風(fēng)險被有效規(guī)避,其潛在收益與風(fēng)險比相當(dāng)可觀?，F(xiàn)階段,投資者除了重點關(guān)注貴金屬市場回調(diào)帶來的做空機(jī)會和封底買入機(jī)會之外,不妨考慮做多黃金和做空白銀的套利策略。