李錦

由于交易所在上市條例上的配合,引入莊家制度,進(jìn)行投資者教育及增加市場(chǎng)透明度,香港窩輪及牛熊證市場(chǎng)得以蓬勃發(fā)展

面對(duì)金融海嘯的沖擊,環(huán)球股市重創(chuàng),2008年恒生指數(shù)下跌接近五成,不少投資者持有的股票組合都錄得虧損,市值大幅縮減。然而,經(jīng)歷過(guò)1997年股災(zāi)、2000年科網(wǎng)概念爆破及2003年SARS后,投資者已成長(zhǎng)了不少,比以往更注重風(fēng)險(xiǎn)管理和控制入市的資金比例,有些投資者更能善用窩輪(即備兌認(rèn)股證,香港市場(chǎng)以英文warrant譯音命名,分認(rèn)購(gòu)證和認(rèn)沽證)與牛熊證來(lái)對(duì)沖所持有的股票組合,降低風(fēng)險(xiǎn),令損失減至最少。

窩輪蓬勃發(fā)展

在亞洲,香港窩輪市場(chǎng)發(fā)展已相當(dāng)成熟,發(fā)行人在投資者教育方面一直不遺余力,再加上2001年底交易所修訂條例及引進(jìn)莊家制,窩輪市場(chǎng)的透明度增加,投資者對(duì)發(fā)行人及產(chǎn)品逐漸建立了信心和認(rèn)識(shí),促使近年窩輪市場(chǎng)得以蓬勃發(fā)展。

2001年底新條例生效前,發(fā)行人發(fā)行窩輪時(shí)設(shè)有配售最少85%發(fā)行量的規(guī)定,原意是促進(jìn)窩輪上市后的流通量,但隨著新條例引入流通量提供者,有關(guān)配售的舊例已不再適用。同時(shí),由于降低了對(duì)發(fā)行窩輪的某些要求,例如調(diào)低發(fā)行時(shí)的最低市值及縮短發(fā)行時(shí)間等,發(fā)行人于窩輪設(shè)計(jì)及發(fā)行上更具彈性,從而令窩輪的上市數(shù)量大幅增長(zhǎng)。

新條例對(duì)投資者的最大裨益,其實(shí)是大大提高了市場(chǎng)的流通量和透明度。

在莊家制度下,發(fā)行人的職責(zé)在于為窩輪和牛熊證提供流通量及將價(jià)格維持在合理水平,因此,投資者已經(jīng)不用擔(dān)心買賣不流通的情況。

投資者更可善用不同的渠道,如發(fā)行人提供的熱線電話、網(wǎng)站等,查詢及獲取窩輪及牛熊證市場(chǎng)的信息,并且在一個(gè)公平的環(huán)境下參與買賣。

此外,香港衍生工具市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈,發(fā)行人數(shù)量超過(guò)20個(gè),發(fā)行窩輪數(shù)量數(shù)以千計(jì),再加上發(fā)行人與傳媒會(huì)定期舉辦投資講座及研討會(huì)教育大眾,而投資者亦能夠通過(guò)很多渠道隨時(shí)得到窩輪的即市信息。

在這種環(huán)境下,投資者能較輕易找到適合個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力和持倉(cāng)組合的窩輪,如此,投資成本和風(fēng)險(xiǎn)便可大大降低。2008年,香港窩輪市場(chǎng)總成交額達(dá)到3.43萬(wàn)億港元,約占市場(chǎng)總成交額的19.5%。

2006年,香港交易所推出新的投資產(chǎn)品——牛熊證。經(jīng)過(guò)發(fā)行人、交易所及傳媒各方的教育及推廣,產(chǎn)品推出不足三年,已廣為投資者接受,2008年總成交額已達(dá)1.04萬(wàn)億港元,約占市場(chǎng)總成交額的5.9%。若與窩輪成交額加起來(lái),兩者合共約占市場(chǎng)總成交額的25.4%。

牛熊證交易大增

回顧2007年和2008年兩年,2008年香港窩輪市場(chǎng)成交額同比減少約27%,而牛熊證成交額則大增超過(guò)13倍。其實(shí),牛熊證自2008年下半年起便交投大增,四季度牛熊證總成交額甚至超越了窩輪。

2008年四季度牛熊證總成交額同比增長(zhǎng)超過(guò)7倍,至3834億港元,平均每日成交額約62億港元,占大市成交比例上升至12.2%。反觀窩輪總成交額,同比大幅減少86%至3082億港元,平均每日成交額約50億港元,占大市成交比例下降至9.8%?？偫ㄈ?前三家發(fā)行人的窩輪及牛熊證市場(chǎng)占有率合共48.5%,分別為法興(17%)、比聯(lián)(15.8%)及德銀(15.7%)。

事實(shí)上,2008年10月,環(huán)球股市暴挫,不少金融機(jī)構(gòu)未能抵御這次金融海嘯沖擊而倒閉,場(chǎng)外交易市場(chǎng)供應(yīng)大減,發(fā)行人對(duì)沖時(shí)考慮到對(duì)手的不履約風(fēng)險(xiǎn)。在對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)大增的情況下,窩輪市場(chǎng)的引伸波幅急升至史無(wú)前例的高水平,而且在高位大幅波動(dòng)。投資者買賣窩輪的成本及風(fēng)險(xiǎn)增加,值博率因而下降,交投便有所減少。

2008年下半年窩輪交投也較為集中,成交額主要分布在恒指、中移及國(guó)壽三只主要成分股的窩輪上,合共占窩輪總成交額達(dá)52%,遠(yuǎn)高于上半年的45%,三者分別占窩輪總成交的23.1%、15.7%及13.6%。資金集中買賣幾只大藍(lán)籌和國(guó)企的窩輪,反映了在市況不穩(wěn)下,投資者選擇交投量較大的正股窩輪減低流通風(fēng)險(xiǎn)。下半年A50中國(guó)基金和工行的窩輪成為新的十大成員,而國(guó)指和國(guó)信的窩輪則跌出“十大”名單。

另外,四季度認(rèn)沽證的成交比例回落至15%,三季度末最高曾達(dá)25%。其中原因可能是大市經(jīng)歷10月的重挫后,不少股份股價(jià)已跌至較有吸引力的水平,部分資金流入認(rèn)購(gòu)證博反彈引致;而四季度窩輪市場(chǎng)的引伸波幅急升,低位造好的投資者有機(jī)會(huì)在正股反彈和引伸波幅上升兩方面爭(zhēng)取回報(bào),亦可能是原因之一。

隨著投資者對(duì)牛熊證的認(rèn)識(shí)逐漸增加,加上發(fā)行人積極推廣和發(fā)行更多不同相關(guān)資產(chǎn)及條款的牛熊證,預(yù)期2009年一季度牛熊證成交額將維持旺盛,占大市成交額比例或能進(jìn)一步上升至14%。將會(huì)有更多發(fā)行人參與牛熊證市場(chǎng),新發(fā)行牛熊證數(shù)目預(yù)料會(huì)繼續(xù)增加,當(dāng)中股份牛熊證數(shù)目增幅可能較大,與此同時(shí),股份牛熊證的成交比例亦可望持續(xù)上升。

雖然牛熊證愈來(lái)愈受投資者歡迎,但牛熊證并不能取替窩輪。從投資者喜好出發(fā),過(guò)夜資金仍以窩輪較多,即投資者仍會(huì)選擇窩輪作中長(zhǎng)線的策略部署,而牛熊證則較適合做短線買賣。

目前窩輪的引伸波幅仍處于較高水平,令投資者有所顧忌。假如上半年引伸波幅出現(xiàn)明顯調(diào)整,整體窩輪的實(shí)際杠桿有望大幅回升,屆時(shí)將能吸引資金重返窩輪市場(chǎng)。因此,2009年窩輪與牛熊證并駕齊驅(qū)的機(jī)會(huì)較大。■

作者為法國(guó)興業(yè)證券(香港)有限公司衍生品部董事