■文/ 尚紅 陳丹蓉

趙丹陽(yáng)忽悠巴菲特?

■文/ 尚紅 陳丹蓉

不是大名鼎鼎的股神，也不是慈眉善目的老頭兒，

在今年的午餐會(huì)上，巴菲特有了新身份——趙丹陽(yáng)的“搖錢樹(shù)”。

天價(jià)午餐物超所值

趙丹陽(yáng)與巴菲特6月2 4日的天價(jià)午餐聚會(huì)煞是吸引眼球。在趙氏的精心運(yùn)作下，這一本來(lái)很“單純”的午餐聚會(huì)被印上了深深的商業(yè)痕跡—物美商業(yè)因此成為受益股，股價(jià)4個(gè)交易日大漲23.8%，趙丹陽(yáng)在物美商業(yè)的投資不足一周已大賺1.3億港元。

正式聚餐之前，趙丹陽(yáng)在接受彭博社電視采訪時(shí)特別提到，自己會(huì)詢問(wèn)巴菲特對(duì)于物美商業(yè)的看法，“我希望巴菲特看看這家公司，這家公司的商業(yè)模式很好，管理也很成功”。聚餐后，趙丹陽(yáng)稱已向巴菲特推薦了物美商業(yè)，巴菲特表示他回去看看。直接向巴菲特推薦股票，可以說(shuō)是在這張餐桌上前無(wú)古人，由此產(chǎn)生了巨大的新聞效應(yīng)，等于趙丹陽(yáng)向世界推薦了物美商業(yè)。

正是在趙丹陽(yáng)向巴菲特推薦物美商業(yè)的消息發(fā)布之后，物美商業(yè)的股價(jià)一飛沖天，由6月23日的8.22港元上漲到了6月29日的10.18港元，短短4個(gè)交易日大漲23.8%，讓趙丹陽(yáng)在物美商業(yè)的投資上狠賺了一筆。按趙丹陽(yáng)一季度末持有的6595.05萬(wàn)股物美商業(yè)計(jì)，不足一周已大賺1.3億港元，天價(jià)盛宴可謂物超所值。相對(duì)之下，一直惹爭(zhēng)議的211萬(wàn)美元（折合約1635萬(wàn)港元）午餐競(jìng)買價(jià)，又何足掛齒。

不過(guò)問(wèn)題在于，物美商業(yè)真有趙丹陽(yáng)說(shuō)的那樣好嗎？

物美成長(zhǎng)灰幕

在成立之初，物美以國(guó)有企業(yè)身份，憑借大股東隸屬于內(nèi)貿(mào)部的背景，在商業(yè)領(lǐng)域國(guó)退民進(jìn)的時(shí)代背景下，通過(guò)與在北京黃金地段擁有網(wǎng)點(diǎn)資源的國(guó)有商業(yè)企業(yè)簽訂托管、合作協(xié)議等方式，實(shí)現(xiàn)了低成本擴(kuò)張。

由于能以相當(dāng)于市價(jià)1/4的價(jià)格托管國(guó)企店鋪，物美僅出租店鋪經(jīng)營(yíng)場(chǎng)地的收入就能覆蓋其支付的托管租金，僅北京崇文門菜市場(chǎng)近8000平方米的一個(gè)賣場(chǎng)，以25年計(jì)，節(jié)約的租金就接近1.8億元。通過(guò)一再?gòu)?fù)制低成本的“國(guó)企托管”模式，物美2003年凈利潤(rùn)率高達(dá)4.55%，不僅大幅超出內(nèi)地最大連鎖企業(yè)聯(lián)華超市的1.76%，還高于沃爾瑪?shù)?.27%。

在利用國(guó)有身份發(fā)展壯大之后，物美控制人張文中通過(guò)屢次變更公司注冊(cè)資本，逐漸稀釋國(guó)有股權(quán)，直到2000年徹底實(shí)現(xiàn)物美的私有化。而為了模糊這段歷史，實(shí)現(xiàn)在香港創(chuàng)業(yè)板上市，物美在上市前進(jìn)行了一系列復(fù)雜的重組，將原有的商業(yè)資產(chǎn)運(yùn)作平臺(tái)物美投資改造為歷史單純的物美商業(yè)，作為在香港H股上市主體。

物美上市后，因環(huán)境變化，難以繼續(xù)復(fù)制“國(guó)企托管”的高盈利模式，但在對(duì)多家國(guó)企的并購(gòu)中，依然表現(xiàn)得游刃有余。它不僅以遠(yuǎn)低于同期物美股價(jià)估值的水平后來(lái)居上收購(gòu)超市發(fā)，以近乎“空手套白狼”的方式收購(gòu)京北大世界，還以1.767億元的低價(jià)拿下資產(chǎn)狀況良好的新華百貨。此時(shí)，物美做好了一手并購(gòu)、一手通過(guò)資本市場(chǎng)對(duì)股票的高估值融資的資本驅(qū)動(dòng)型增長(zhǎng)計(jì)劃。

就在物美計(jì)劃復(fù)制這一環(huán)環(huán)相扣的資本驅(qū)動(dòng)型增長(zhǎng)模式時(shí)，2006年11月13日張文中涉案打斷了其原有布局，物美擴(kuò)張放緩，從香港創(chuàng)業(yè)板“跳臺(tái)”主板以加強(qiáng)融資能力的計(jì)劃也打上休止符。而為了加強(qiáng)融資能力，“物美系”通過(guò)一系列令人眼花繚亂的重組，將新華百貨由物美子公司變身物美母公司，企圖將資本運(yùn)作的重心轉(zhuǎn)向估值較高的國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)。

巴菲特會(huì)中招嗎？

自1994年成立以來(lái)業(yè)績(jī)持續(xù)高成長(zhǎng)的物美，通過(guò)早期的“國(guó)企托管”模式和上市后的“空手套白狼”式收購(gòu)國(guó)企，獲得了企業(yè)在正常經(jīng)營(yíng)情況下無(wú)法企及的超額收益。

雖然后張文中時(shí)代的物美維持了超出預(yù)期的佳績(jī)，但運(yùn)營(yíng)效率、盈利能力均出現(xiàn)了不利變化，其2008年的資產(chǎn)負(fù)債率及流動(dòng)負(fù)債凈額均達(dá)到上市后的最高值，凈利潤(rùn)率則達(dá)到上市后的最低水平。難以復(fù)制“國(guó)有托管經(jīng)營(yíng)”模式的物美，將面臨能否克服資金壓力和暴露出來(lái)的管理瓶頸等問(wèn)題，還要面對(duì)鞏固原有市場(chǎng)領(lǐng)先地位的艱巨考驗(yàn)。

這樣一家靠非正常的“尋租”國(guó)企的商業(yè)模式成長(zhǎng)起來(lái)的公司，顯然很難和趙丹陽(yáng)所說(shuō)的“商業(yè)模式很好、管理也很成功”的企業(yè)劃等號(hào)。趙丹陽(yáng)屢屢向巴菲特推薦物美商業(yè)的深意值得探究，或許，巴菲特只是趙丹陽(yáng)炒作物美商業(yè)的一個(gè)工具。而巴菲特又會(huì)中招“趙氏忽悠”嗎？

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