孫春艷

分紅政策是一種“市場(chǎng)化”的微觀政策，來(lái)自證監(jiān)會(huì)的外部監(jiān)督并不能從根本上解決上市公司分紅制度存在的問(wèn)題

5月22日，中國(guó)石油天然氣集團(tuán)公司(下稱“中石油”)公布2008年度末期A股分紅派息方案。這份方案令這家全球最大的上市公司再次成為爭(zhēng)議的焦點(diǎn)。5月底，中國(guó)石油以3364億美元的市值超過(guò)?？松っ梨诠?，成為全球市值最大的上市公司。

這份分紅方案稱，中石油以2008年12月31日總股本18302097.78萬(wàn)股為基數(shù)，向全體股東按每股人民幣0.14953元(含稅)派發(fā)2008年度之末期股息，總共分紅273.67億元。

這意味著，中國(guó)石油分紅已經(jīng)創(chuàng)三年新低，回報(bào)率比一年期銀行存款利息2.25%還要低。而中石油股東若要靠分紅收回成本，恐怕100年時(shí)間都不夠。而對(duì)于海外和香港H股的股東，中石油分紅則極為慷慨：中石油在美國(guó)上市融資總額不過(guò)29億美元，但上市四年，海外分紅累積高達(dá)119億美元，每年分紅都超過(guò)海外投資者的投資額。

“一直以來(lái)，國(guó)內(nèi)上市公司都是‘重籌資、輕回報(bào)，甚至沒(méi)有像樣的分紅政策，中石油自回歸A股之后，不免“入鄉(xiāng)隨俗?！蔽錆h科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新教授對(duì)《中國(guó)新聞周刊》表示。

A 股“鐵公雞”

“中石油2008年的分紅令我大失所望，”北京股民張勝江對(duì)《中國(guó)新聞周刊》表示。2007年11月，張勝江以48元的價(jià)格買進(jìn)中石油股票。像張勝江這樣投資中石油股票的股民，幾乎都被套牢。原因在于：中石油上市第一天發(fā)行價(jià)只有16.7元，等到2007年11月5日開盤價(jià)卻報(bào)48.60元，漲幅高達(dá)191.02%；隨后，中石油股價(jià)一路狂瀉，一度跌至9.71元。中石油也成為A股市場(chǎng)套牢最多股民的大盤藍(lán)籌公司。

對(duì)于接近每股0.15元的低分紅，中石油高層對(duì)此的公開解釋是，中石油要先對(duì)占股本較多的H股進(jìn)行分配之后，才能對(duì)A股市場(chǎng)進(jìn)行分紅。截至記者發(fā)稿時(shí)，中石油并未就分紅一事給予《中國(guó)新聞周刊》答復(fù)。中石油2000年在港上市時(shí)，每股以1.27元港幣的價(jià)格發(fā)行；與此相對(duì)，A股16.7元的發(fā)行價(jià)，是H股的十多倍。

因?yàn)橹惺统兄Z每年以凈利潤(rùn)的45%分紅，股神巴菲特多次在海外購(gòu)進(jìn)中石油股票。就在中石油市值躍居全球第一的同時(shí)，巴菲特旗下的伯克希爾·哈撒韋公司否決了出售中石油股票的建議，該公司依然是中石油的最大外資股東。

“中石油大漲，依賴于政府投資的需求拉動(dòng)，但低分紅造成A股股民沒(méi)有像H股股東那樣享受到國(guó)有壟斷上市公司的部分超額利潤(rùn)。”西南證券首席研究員張仕元對(duì)《中國(guó)新聞周刊》表示。

中國(guó)的壟斷上市公司對(duì)于海內(nèi)外不同市場(chǎng)的差別分紅政策不是個(gè)別現(xiàn)象。從2005年度到2008年度，中國(guó)石油、中國(guó)石化、中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)聯(lián)通四個(gè)大公司四年海外分紅總額超過(guò)了1000億美元，約合人民幣6000億～7000億元。而中國(guó)A股的全部上市公司，在18年里給全體股民的分紅總額，剛剛超過(guò)2000億元人民幣。

和訊網(wǎng)發(fā)布的上市公司歷年分紅調(diào)查顯示：截至今年3月底，中國(guó)大陸有496家上市公司已經(jīng)連續(xù)三年以上不分紅，連續(xù)9年不分紅的公司有107家；連續(xù)10年不分紅的上市公司有85家。

股市“鐵公雞”為何能夠常年一毛不拔？真的是利潤(rùn)太低導(dǎo)致無(wú)法分紅？

記者就此聯(lián)系多位企業(yè)界人士，被采訪者均表示“目前處于經(jīng)濟(jì)危機(jī)的沖擊之下，企業(yè)盈利下降，不分紅或者沒(méi)有分紅實(shí)屬正?！?。而5月中旬剛剛結(jié)束的2008年年報(bào)披露顯示，在滬深兩市近1500家發(fā)布年報(bào)的上市公司中，有732家未提出利潤(rùn)分配或轉(zhuǎn)增股本預(yù)案。在732家公司中，有480家公司在2008年實(shí)現(xiàn)了盈利。

與之形成強(qiáng)烈對(duì)比的是，在2008年上市公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅下滑的同時(shí)，已披露年報(bào)的不少公司，其高管薪酬大幅度上漲。根據(jù)WIND資訊統(tǒng)計(jì)，80家已經(jīng)發(fā)布年報(bào)的上市公司中，去年高管年度報(bào)酬總額平均為292萬(wàn)元，較2007年的203萬(wàn)元上漲了43%。比如河北威遠(yuǎn)生物化工股份有限公司(簡(jiǎn)稱“威遠(yuǎn)生化”)7年未分紅，去年業(yè)績(jī)下滑，但公司高管薪酬總和同比上漲70%。

分紅制度難推進(jìn)

長(zhǎng)期研究美國(guó)證券市場(chǎng)的董登新，向《中國(guó)新聞周刊》記者講述了美國(guó)可口可樂(lè)公司分紅的案例。一位美國(guó)老太太在二戰(zhàn)后購(gòu)買了5000美元的可口可樂(lè)股票，50年后，她將此拋售，竟獲得了5000萬(wàn)美元的收入，收益率高達(dá)1萬(wàn)倍。

自1950年上市以來(lái)，可口可樂(lè)公司始終堅(jiān)持“按季分紅”的原則，近十年來(lái)，可口可樂(lè)公司的現(xiàn)金分紅更是不斷上升。在國(guó)外，長(zhǎng)期持有像可口可樂(lè)公司這樣股票的人不勝枚舉，股神巴菲特就是長(zhǎng)期投資的典范。

在美國(guó)股市上，不但聚集了大批像可口可樂(lè)這樣的全球上市公司精英，而且，完善的市場(chǎng)機(jī)制、較強(qiáng)的盈利能力和分配能力也成為美國(guó)股市的基石。

相形之下，大陸A股市場(chǎng)正處于股權(quán)分置改革后的轉(zhuǎn)型階段，由完善的分紅制度維系的長(zhǎng)期投資格局離股民還很遠(yuǎn)。

健全的分紅制度，意味著上市公司對(duì)股東的分紅承諾不僅提前公開透明，而且能夠保持前后連貫和可持續(xù)。沒(méi)有分紅的投資回報(bào)，入市資金只能靠博取差價(jià)盈利，這只會(huì)造成股市的巨幅波動(dòng)，股市的長(zhǎng)期投資價(jià)值更無(wú)從談起。

“現(xiàn)在許多上市公司甚至不能理解‘分紅政策的基本精神——公開透明、穩(wěn)定持續(xù)。因此，他們對(duì)投資者分紅帶有極強(qiáng)的隨機(jī)性和隨意性，高興時(shí)猛分一把，不高興時(shí)永不分配。”董登新認(rèn)為。

分紅政策本質(zhì)是一個(gè)公司治理的問(wèn)題。沒(méi)有“股東文化”就沒(méi)有“分紅文化”。國(guó)內(nèi)的股民多數(shù)為短期投資者，靠市場(chǎng)的波動(dòng)賺取差價(jià)，小股東隊(duì)伍不穩(wěn)定，對(duì)企業(yè)的分紅問(wèn)題沒(méi)有話語(yǔ)權(quán)。雖然《公司法》出臺(tái)后，有關(guān)于出臺(tái)的重大事項(xiàng)要求大股東回避、小股東投票表決的制度，但效果甚微。

分紅自律的典范也并非沒(méi)有。1993年上市至今的佛山照明，已經(jīng)連續(xù)16年分紅，分紅現(xiàn)金額高達(dá)21億元。佛山照明也因之被大陸股民譽(yù)為“現(xiàn)金奶?！保瑥V受中小股民的追捧。然而，像這樣有較為穩(wěn)定而清晰的分紅政策的上市公司，在A股市場(chǎng)上顯然少之又少。

鑒于A股上市公司長(zhǎng)期不分紅的現(xiàn)狀，2008年9月，證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《關(guān)于修改上市公司現(xiàn)金分紅若干規(guī)定的決定》，將上市公司再融資條件明確為“最近三年以現(xiàn)金方式累計(jì)分配的利潤(rùn)不少于最近三年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤(rùn)的30%”，同時(shí)強(qiáng)調(diào)了現(xiàn)金分紅而非原先的“現(xiàn)金或(和)股票方式”。

“如果沒(méi)有這一規(guī)定，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下滑的情況下，2008年的分紅情況會(huì)更糟糕。”一位證監(jiān)會(huì)前官員如是說(shuō)。原因在于，一些上市公司為了保有再融資的資格，會(huì)象征性地進(jìn)行現(xiàn)金分紅。

不過(guò)，張仕元對(duì)此認(rèn)為，由于這一規(guī)定只是作為上市公司公開再融資的條件，因此，對(duì)于沒(méi)有公開再融資要求的上市公司來(lái)說(shuō),該規(guī)定也就失去了作用。況且，該規(guī)定僅僅是屬于監(jiān)管部門的規(guī)定，并不具有完整的法律效力。

呼吁“市場(chǎng)化”的分紅制度

從2008年年報(bào)顯示的近半數(shù)上市公司“不分配不轉(zhuǎn)增”結(jié)果來(lái)看，A股市場(chǎng)的分紅制度還有很長(zhǎng)的路要走。

北大教授曹鳳鳴就此建議，A股市場(chǎng)應(yīng)該建立強(qiáng)制上市公司現(xiàn)金分紅的制度。他強(qiáng)調(diào)，公眾股東并非是公司籌措資金而無(wú)須支付利息本金的債權(quán)人，《關(guān)于修改上市公司現(xiàn)金分紅若干規(guī)定的決定》的決定，只是號(hào)召性的“要求”，而不是強(qiáng)制性的“必須”，現(xiàn)在需要向前再走一步。

這種強(qiáng)制性的做法，證監(jiān)會(huì)并非沒(méi)有嘗試過(guò)。2004年出臺(tái)的《基金法》第15章，就“基金收益分配”特別規(guī)定，“全年分配比例，不得低于可供分配收益的90%”；并且規(guī)定時(shí)間為，“年度報(bào)告刊登后的一周之內(nèi)，封閉式基金必須強(qiáng)制實(shí)施年度分紅”。

但結(jié)果卻不盡如人意，出現(xiàn)了“有利潤(rùn)不積極兌現(xiàn)”“拖延分紅”以及利用會(huì)計(jì)制度的漏洞轉(zhuǎn)移利潤(rùn)等一系列問(wèn)題。這使得基金的強(qiáng)制分紅規(guī)定形同虛設(shè)。

“國(guó)外股市尚沒(méi)有強(qiáng)制分紅的做法，分紅政策是一種“市場(chǎng)化”的微觀政策。來(lái)自證監(jiān)會(huì)的外部監(jiān)督并不能從根本上解決上市公司分紅制度存在的問(wèn)題。”董登新認(rèn)為，只有通過(guò)“市場(chǎng)化”的自律機(jī)制來(lái)重新塑造“市場(chǎng)化”的分紅政策，從源頭上徹底還原中國(guó)股市的“市場(chǎng)化”本質(zhì)，嚴(yán)格依法治市，對(duì)不分紅的公司讓投資者或股東“用腳投票”，讓垃圾股真正成為人人唾棄的對(duì)象。

然而，還原中國(guó)股市的市場(chǎng)化，實(shí)施起來(lái)卻要遭遇壟斷的挑戰(zhàn)。在A股上市公司中，占市值大片江山的幾乎都是國(guó)有上市公司。在金融危機(jī)沖擊下，國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)慘淡，部分國(guó)有企業(yè)上繳給國(guó)家大股東的分紅利潤(rùn)最高只有10%左右，有些甚至低于10%，在這種情況下，承載著經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定器的國(guó)有上市企業(yè)，根本無(wú)法保證占人口2%左右A股股民的分紅。

顯然，靠國(guó)有上市企業(yè)自律分紅并不可行。記者采訪的多位專家均表示，中國(guó)需要大批優(yōu)秀的民族企業(yè)，有自己世界知名的品牌，成為實(shí)力一流的跨國(guó)公司，這才是支撐中國(guó)股市的真正投資價(jià)值之所在?！?/p>