佴永松

股票市場本質(zhì)上是一個(gè)信息市場。信息通過影響預(yù)期而左右人們的投資行為，預(yù)期的意義在于形成對公司未來價(jià)值和不確定性的認(rèn)識(shí)。對股票投資者而言，預(yù)期的價(jià)值不但取決于信息本身的真實(shí)與否，還與獲取信息的時(shí)間有關(guān)，經(jīng)濟(jì)學(xué)理論里把交易雙方掌握信息的程度和時(shí)間上的不對等稱為“信息不對稱性”。由于制度成本、監(jiān)管成本的存在，在現(xiàn)實(shí)生活中，信息不對稱性就像物體在空氣中運(yùn)動(dòng)一樣，摩擦是永恒存在的。因此，通過嚴(yán)明、公正的交易規(guī)則來消除信息優(yōu)勢方通過不正當(dāng)手段獲取高額利潤，是股票市場發(fā)揮資源優(yōu)化配置作用的前提。

在世紀(jì)之交的那場關(guān)于“中國股市像個(gè)賭場”的大爭論中，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳敬璉指出，在維護(hù)市場公平、消除信息不對稱性方面，我國資本市場存在著嚴(yán)重的缺陷，離現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的要求有很大的距離。今天，中國資本市場已經(jīng)發(fā)生了深刻的變化，在市場和政府的共同推動(dòng)下，一整套相對規(guī)范的法律制度和監(jiān)管體系已經(jīng)建立起來。但是，就股票市場的信息披露而言，在形成有效機(jī)制方面還未有實(shí)質(zhì)性的突破。機(jī)構(gòu)聯(lián)手上市公司利用內(nèi)幕信息操縱股價(jià)與套利的行為，上市公司制造虛假信息粉飾業(yè)績的行為，一直沒有得到很好的遏制。從2008年的年報(bào)披露來看，公司財(cái)務(wù)信息虛夸、造假的情況仍然比較嚴(yán)重，證監(jiān)會(huì)特別指出了一些上市公司在確認(rèn)權(quán)益性交易、借殼上市和因破產(chǎn)重整而進(jìn)行的債務(wù)重組的收益等方面存在許多不合規(guī)的行為。其實(shí)，從制度建設(shè)來看，我國上市公司的信息披露制度的確是在逐年完善，我們比照了成熟市場的做法，制定出了一整套加強(qiáng)信息披露的規(guī)則、規(guī)章和法律制度。今年證監(jiān)會(huì)還對部分上市公司做出了披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告和企業(yè)內(nèi)控報(bào)告的特別規(guī)定。問題是框架搭好了不等于能運(yùn)作好。無論在外部監(jiān)督機(jī)制，還是公司內(nèi)部自律機(jī)制方面，實(shí)際運(yùn)作的效果可以用“貌合神離”來形容。

本期封面文章反思了我國上市公司信息披露機(jī)制存在的弊病，并指出其問題根源在于公司治理和外部監(jiān)管的失效。眾所周知，審計(jì)委員會(huì)報(bào)告和監(jiān)事會(huì)報(bào)告這兩項(xiàng)報(bào)告的“價(jià)值”在于獨(dú)立性，而事實(shí)情況是，獨(dú)立董事和監(jiān)事大多數(shù)都是“名人俱樂部”的熟人，只是維持著名義上獨(dú)立，鮮有人敢于或者有動(dòng)力發(fā)表獨(dú)立意見，難以形成真正意義上的監(jiān)督。更有甚者，一些獨(dú)立董事還是參股機(jī)構(gòu)的證券分析師，這樣的后果是，上市公司不但沒有建立起隔離敏感信息的“防火墻”，還人為制造了信息泄露的渠道。上市公司規(guī)范信息披露的自律意識(shí)普遍較差，在年報(bào)或者季報(bào)披露之前，在與機(jī)構(gòu)投資者溝通中，或者在股東交流會(huì)上，信息提前“釋放”的事情屢見不鮮。

從外部監(jiān)督機(jī)制來看，監(jiān)管層對信息披露的違規(guī)、違法行為反應(yīng)滯后，這也是信息披露機(jī)制不能形成有效約束的重要原因。執(zhí)法不嚴(yán)，沒有實(shí)際的懲戒、責(zé)罰，再完善的法律體系也是枉然。這樣一個(gè)看似簡單的道理，在中國股票市場發(fā)展了將近20年后，依然是一個(gè)沒能真正解決的難題。由此看來，信息披露依然是我國股票市場的一個(gè)短板。